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　　文：天(tiān)风宏观宋(sòng)雪涛/联系人孙永乐(lè)

　　4月居民新(xīn)增存款-1.2万亿，同比多(duō)减4968亿元，这是居民存款在连续(xù)13个月(yuè)同比多增后(hòu)，首次回落。

　　在(zài)过去一年(nián)多时间(jiān)里，居民部(bù)门积(jī)攒了一大(dà)笔(bǐ)超(chāo)额(é)储(chǔ)蓄。今年这笔超额(é)储蓄能否顺利(lì)释放对判(pàn)断经(jīng)济和(hé)资本市(shì)场走势(shì)至关重要(yào)。这里我们尝(cháng)试(shì)回答两个问题。一是4月居(jū)民(mín)存(cún)款同比多减是(shì)不是(shì)超额储(chǔ)蓄释放的(de)开始？二(èr)是这一(yī)趋势能否延续(xù)？

　　对(duì)上述问题的回(huí)答取决于存(cún)款会受到哪些因素的(de)影响。一般影(yǐng)响居民存款的主要有这么几种行为：可支配(pèi)收入、消费(fèi)支出、金融资产相(xiāng)关收支和房地(dì)产相关收支。

　　收(shōu)入增长、消(xiāo)费减少、金(jīn)融资产(chǎn)赎回、购房减少会推动存款增(zēng)加；反之，收入减少(shǎo)、消费增加、认购(gòu)金融资产、购房(fáng)增加、提前还(hái)贷(dài)等则会带动存款(kuǎn)回落(luò)。

　　2022年居民(mín)存款同(tóng)比多(duō)增7.9万亿(yì)是居民少消费、少投资、少购(gòu)房的结(jié)果（详见《超(chāo)额(é)储蓄能否转(zhuǎn)化成超额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入(rù)增速放缓(huǎn)并提前还贷，但因(yīn)为投资、购(gòu)房等下滑幅(fú)度更大，所以存款(kuǎn)同比大幅多(duō)增(zēng)。

　　2023年(nián)一季度(dù)居民(mín)存款同比多(duō)增2.1万亿则(zé)是(shì)收入修复(fù)和理财(cái)存(cún)款(kuǎn)化的结果。

　　一季度居民人均可支配收入同(tóng)比增长525元(yuán)，理财存(cún)续(xù)规模相比于(yú)2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另(lìng)外(wài)，受银行办理速(sù)度放(fàng)缓等因素影响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押贷款支持(chí)证券）条件早偿率指数(shù) 2 相比于2022年(nián)有所回落，即居民提前还款对存(cún)款(kuǎn心情五味杂陈啥意思，打翻了五味杂陈啥意思)的拖累相比(bǐ)于(yú)去年末(mò)略有放缓(huǎn)。

　　但是，随着居民消费和购房行为修复，其对(duì)存款的支撑力度(dù)减(jiǎn)弱，一季(jì)度人均消费支出同比(bǐ)增加345元（低于收入(rù)涨幅）、购房支出同比多(duō)增(zēng)1575亿元。但因为(wèi)支撑因素的规模更大，所以存款继(jì)续回升。

　　4月和一(yī)季(jì)度最(zuì)核心的(de)不同(tóng)在于理财市场的变(biàn)化。4月居(jū)民存(cún)款下(xià)滑可能的原因一是居民存款(kuǎn)理财化；二是(shì)提前还贷规(guī)模增(zēng)加。因(yīn)为居民收入和消(xiāo)费数据不(bù)足，暂时(shí)无法判断(duàn)消(xiāo)费和收入在4月对存款的影(yǐng)响。

　　存款回流理财是4月(yuè)存款回(huí)落的核心(xīn)原因，4月(yuè)理财存量规模环比(bǐ)增加(jiā)1.26万亿至25.5万亿，结束了自去(qù)年10月以来的下行趋势，重(zhòng)回扩张(zhāng)区间(jiān)。

　　居民(mín)增配理财等资产是理财(cái)风险降低、收益(yì)回升和存款(kuǎn)利率下滑共同作用的结果。受益于债券市场走强，今年理(lǐ)财市场表现逐步好转，理财产(chǎn)品单位(wèi)破净率从2022年12月峰值的29.2％持续下滑至(zhì)2023年5月12日的(de)4.7％，叠加这一时期下滑的(de)存款利率(lǜ)，存款对居民的吸引力逐(zhú)渐(jiàn)减弱，而理财对居民(mín)的(de)吸引力(lì)则不断增强。

　　从5月理(lǐ)财规模上(shàng)看，随(suí)着(zhe)破净率进一步回落，居民还(hái)在(zài)继续增配理财产品(pǐn)，存款(kuǎn)理(lǐ)财化趋势(shì)有望(wàng)延(yán)续。

　　提前还贷规模扩大是存款下滑(huá)的又(yòu)一个原(yuán)因。4月(yuè)早偿(cháng)率(lǜ)月均值相比(bǐ)于2月低点(diǎn)上(shàng)行4.3个(gè)百(bǎi)分点，相比于3月(yuè)上行(xíng)1.9个(gè)百分点。

　　居(jū)民(mín)加大提前还贷力(lì)度一是因为(wèi)首套(tào)房利率还在下(xià)降(jiàng)，居民(mín)提前还贷(dài)以(yǐ)降(jiàng)低(dī)成本，4月(yuè)沈阳、马鞍山等多地继续降(jiàng)低首套房利率，贝壳(ké)研(yán)究(jiū)院数据显(xiǎn)示百城首套主流房贷利率平均为(wèi)4.01％，环比3月(yuè)继续回落1个BP。二是(shì)政策放(fàng)松后，1、2月份部分积压(yā)的还贷业务在3、4月份办理，这会推(tuī)动提前还(hái)贷规模走(zǒu)高。

　　总的(de)来说，随着理财市场好转(zhuǎn)，此前因居民少消费、少投资(zī)、少买(mǎi)房(fáng)等积攒下来的超额储(chǔ)蓄已经(jīng)开(kāi)始部分回(huí)流(liú)理财市场(chǎng)了，且5月初这一(yī)趋(qū)势(shì)还在延续。

　　往后来看，理财市场和提前还贷在后续几个(gè)月里或继续成为超(chāo)额存款的主要(yào)流向(xiàng)。

　　五(wǔ)一旅(lǚ)游人(rén)均消费(fèi)水平未(wèi)见明显改善或部分(fēn)表(biǎo)明(míng)当下居(jū)民消费意愿(yuàn)依旧偏弱，考虑到超额储蓄的持有(yǒu)分(fēn)化且并(bìng)非主要来自(zì)消费(fèi)，后续超额储(chǔ)蓄对消(xiāo)费的支撑力度(dù)依旧(jiù)偏弱。（详(xiáng)见《超(chāo)额储(chǔ)蓄能否转化(huà)成超额(é)消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前期积压的购房需求逐渐释放，房地(dì)产销售(shòu)目前(qián)已经有走弱(ruò)迹象(xiàng)，地产短期或不会成为超(chāo)储的主要流(liú)向。但是因为按(àn)揭利率存在明显(xiǎn)利差，居(jū)民(mín)提前还贷行(xíng)为或将延续。从这个(gè)角度来看，主要因(yīn)为(wèi)少买房、少(shǎo)投资(zī)而(ér)积攒下来(lái)的储蓄，在理财(cái)市(shì)场(chǎng)环境好转和存款利率下滑的背景下或将继续回流(liú)到理财市场(chǎng)。

　　1 存款(kuǎn)同比增(zēng)速使用金融(róng)机构住户存款余额+4月新增来(lái)进行估算

　　2早偿率是(shì)指在个人住房抵押贷款中债务(wù)人提前偿(cháng)付的金额(é)在资产池未(wèi)偿本金余额的占比

　　风(fēng)险提示(shì)

　　地产销售变动超预(yù)期，超额储蓄释放(fàng)弱于预期，理财(cái)市场波(bō)动加大(dà)

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