文：天风(fēng)宏观宋雪涛(tāo)/联系人孙永乐

　　4月居(jū)民新增存(cún)款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这是居(jū)民存(cún)款在连续13个月同比多增后(hòu)，首(shǒu)次回落(luò)。

　　在(zài)过去一(yī)年多时间里，居(jū)民部门积攒了一(yī)大笔超额储(chǔ)蓄。今(jīn)年这(zhè)笔超额(é)储蓄能否顺利释放(fàng)对判断经(jīng)济和资本市场走势至关重要。这里我(wǒ)们尝试回答两个问题。一是4月(yuè)居民(mín)存款(kuǎn)同(tóng)比多减是不是(shì)超额储(chǔ)蓄释放的开始？二是这一(yī)趋(qū)势能否延(yán)续？

　　对上述(shù)问(wèn)题的回(huí)答取决于存款会受到(dào)哪(nǎ)些因素的影响。一般影(yǐng)响居(jū)民(mín)存款的主要(yào)有(yǒu)这么几(jǐ)种行为：可(kě)支配收入、消费支出(chū)、金融资产相关收支和房地产相关收支。

　　收入(rù)增长、消费(fèi)减少、金融(róng)资产赎回(huí)、购(gòu)房减(jiǎn)少会(huì)推动存(cún)款增(zēng)加；反之，收入减少、消费(fèi)增加、认购金融(róng)资产(chǎn)、购房增加、提前还贷等则会带动存款回落。

　　2022年居民(mín)存款同比多增(zēng)7.9万亿是居民少消费、少投(tóu)资、少购房的(de)结果（详见《超(chāo)额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然(rán)居民收入增速放缓并提前(qián)还(hái)贷，但(dàn)因为投资、购(gòu)房(fáng)等下滑幅度更(gèng)大(dà)，所以(yǐ)存款同比大幅多增。

　　2023年(nián)一季度(dù)居(jū)民(mín)存款(kuǎn)同比多增2.1万亿(yì)则是(shì)收入(rù)修复和理财存款化的结果。

　　一(yī)季度居民(mín)人均可(kě)支配(pèi)收入(rù)同比增(zēng)长525元，理财存续规模相比于2022年(nián)末(mò)下滑2.6万亿至24.2万亿。另(lìng)外，受(shòu)银行办理(lǐ)速度放缓等因素(sù)影响(xiǎng)，RMBS（个人(rén)住房抵(dǐ)押贷款(kuǎn)支持证券(quàn)）条件早偿率指数 2 相比(bǐ)于2022年有所回落，即居民提(tí)前还款对存款(kuǎn)的拖累(lèi)相比于去年末略有(yǒu)放缓。

　　但是(shì)，随着居民消费和购房行(xíng)为修复，其对(duì)存款(kuǎn)的支撑力度减(jikono洗发水是什么牌子，kono洗发水有几款ǎn)弱(ruò)，一季度人均(jūn)消费支(zhī)出同比增加345元(yuán)（低于收入涨幅）、购(gòu)房(fáng)支出(chū)同(tóng)比多增1575亿元。但因为支撑因素的规模更大，所(suǒ)以存(cún)款继续回升(shēng)。

　　4月和一(yī)季(jì)度最(zuì)核心的(de)不同在于(yú)理财市场的变(biàn)化。4月居民存款下滑可(kě)能的(de)原因一(yī)是居(jū)民存款理(lǐ)财化；二是提(tí)前还贷规模增加。因为(wèi)居(jū)民收入(rù)和消费数据不足(zú)，暂时无法判断消费和收(shōu)入在4月对存款(kuǎn)的影响(xiǎng)。

　　存款回(huí)流理财是4月存款(kuǎn)回落(luò)的核心原因，4月理财存量规模(mó)环比增加1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束(shù)了自(zì)去(qù)年10月以(yǐ)来的下行趋(qū)势，重回扩张区间。

　　居(jū)民增配理(lǐ)财等资产(chǎn)是(shì)理财风(fēng)险降低、收益回升和存款利率下滑共同作用的(de)结(jié)果。受益(yì)于债券市场走强，今年(nián)理财市场表现(xiàn)逐步(bù)好(hǎo)转，理财(cái)产品(pǐn)单位(wèi)破净率从2022年12月(yuè)峰值(zhí)的29.2％持续下滑(huá)至2023年(nián)5月12日(rì)的(de)4.7％，叠加这(zhè)一时(shí)期下滑(huá)的存款利率(lǜ)，存(cún)款对居民(mín)的吸引(yǐn)力逐(zhú)渐减(jiǎn)弱，而理财对(duì)居民的吸(xī)引力则不断增强(qiáng)。

　　从(cóng)5月(yuè)理财规(guī)模上看，随着破净率进一(yī)步回(huí)落，居民还在继续(xù)增配理财产(chǎn)品，存款理财(cái)化趋(qū)势有望(wàng)延续。

　　提前还(hái)贷规模扩大(dà)是存款下滑(huá)的又一个原因(yīn)。4月(yuè)早偿率月均值相比于2月低点(diǎn)上行4.3个百分点，相(xiāng)比(bǐ)于(yú)3月上行1.9个百分点。

　　居民(mín)加大提前还贷力度(dù)一是(shì)因为首(shǒu)套房利率还在下降，居民(mín)提(tí)前还(hái)贷以降低成(chéng)本，4月沈阳(yáng)、马鞍山等多地(dì)继续(xù)降低首套房利(lì)率，贝壳(ké)研究院数据显示百城首(shǒu)套(tào)主流房贷利率平(píng)均为4.01％，环比3月继续回(huí)落1个BP。二是(shì)政(zhèng)策放松后(hòu)，1、2月份部分积(jī)压(yā)的(de)还贷业务在3、4月(yuè)份办理，这会推动(dòng)提(tí)前还贷规模走高。

　　总的来(lái)说，随着理财市场好转，此前因居(jū)民少消费、少投资、少买房等积攒下来(lái)的超额储蓄已经(jīng)开始(shǐ)部分回流理财市场了(le)，且5月(yuè)初这(zhè)一趋势还在延续。

　　往(wǎng)后来看(kàn)，理(lǐ)财市场和提前(qián)还贷在后续几个月(yuè)里或(huò)继续(xù)成为超(chāo)额(é)存款的(de)主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游(yóu)人均(jūn)消费水平未(wèi)见明显改善或部分表(biǎo)明(míng)当(dāng)下(xià)居民消费意(yì)愿依旧偏弱，考虑(lǜ)到(dào)超额储(chǔ)蓄的持有分化(huà)且并(bìng)非主要来自消费，后续(xù)超额储蓄(xù)对消费的支撑(chēng)力度依旧偏(piān)弱。（详见《超额(é)储蓄(xù)能否转化成(chéng)超额(é)消费》，2022.12.31）。同(tóng)时，随(suí)着前期积压的购房(fáng)需求逐(zhú)渐(jiàn)释(shì)放(fàng)，房地产销(xiāo)售目(mù)前已经有走弱迹象，地(dì)产短期或不会成为(wèi)超储的(de)主要流向。但(dàn)是因为(wèi)按(àn)揭利率存(cún)在(zài)明显利差，居(jū)民提前还贷行为或将(jiāng)延续。从这个角度来看，主要因为少买房、少投资而积攒下来的(de)储蓄，在理财市场环境好转和存款利率(lǜ)下(xià)滑的背景下或(huò)将继(jì)续回流到理(lǐ)财市场(chǎng)。

　　1 存款(kuǎn)同比(bǐ)增速使(shǐ)用(yòng)金融机构(gòu)住户(hù)存款余额(é)+4月新增(zēng)来进行估算

　　2早偿率是指(zhǐ)在(zài)个人(rén)住房抵押贷款中债(zhài)务人提前偿付的金(jīn)额在(zài)资(zī)产池(chí)未(wèi)偿本金(jīn)余额的占比

　　风险提示(shì)

　　地产(chǎn)销售变(biàn)动超预期，超额储蓄(xù)释放弱(ruò)于预期，理财市场波动加大

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