“现(xiàn)在的房地产(chǎn)很难再出现像过去(qù)十(shí)年的系统(tǒng)性(xìng)行情(qíng)。”思睿集团合(hé)伙人(rén)、首(shǒu)席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业(yè)分化的(de)愈加明显，让机构和投资者的关注度从板块向单(dān)个标的转移。上(shàng)海利檀投(tóu)资董事长陈(chén)昊扬向《红(hóng)周刊》指出(chū)，从行业(yè)来看，无论是业绩，还(hái)是(shì)估值，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且是反复地杀(shā)到了底部(bù)，再(zài)往下的空间(jiān)已经(jīng)不大了。

　　三道红线(xiàn)等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那(nà)么(me)如何寻找(敷蒸馏水对皮肤有用吗，屈臣氏蒸馏水敷脸多久敷一次zhǎo)房地产个股的阿尔(ěr)法呢(ne)？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产(chǎn)赛道中进行选择，需要非常小心，避免选(xuǎn)了半天，标(biāo)的(de)公司出现爆雷(léi)的情况。除此之(zhī)外，洪灏指出(chū)，需要满足以下三个基准：有大的(de)国资背景的、杠(gāng)杆(gān)率较低的、此(cǐ)前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如果关注一下(xià)今年(nián)房(fáng)地产的开发资金来源，可以发现，其实银(yín)行的信贷倾(qīng)向是不太愿意(yì)给房(fáng)企(qǐ)贷款的，房企(qǐ)的主要资(zī)金(jīn)来(lái)源来自新(xīn)盘的销售(shòu)。但今年新(xīn)房的销(xiāo)售情(qíng)况相较(jiào)一般。再(zài)关注一下，哪些房企能从银(yín)行拿到钱，其(qí)实主要还(hái)是(shì)那些(xiē)有国企背景的房企(qǐ)，民营房企相对比较困难(nán)，所以整(zhěng)个行业出现了一个很明显的分化，无论是在(zài)销售，还是融资等各个方(fāng)面(miàn)都非常明显。现在有国资背景的房企在(zài)资(zī)本市场表现相对较好，但没有(yǒu)国资(zī)背景的民营房企(qǐ)股价(jià)大(dà)多表现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊》表示，在(zài)房地产行业内(nèi)，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家(jiā)”。而具(jù)体到如何(hé)挖掘，我们(men)会特(tè)别重视企业的(de)成本优(yōu)势，更(gèng)具体一点，就是它的净借(jiè)贷水(shuǐ)平（净负债率）是不(bù)是行业(yè)内的(de)最低(dī)水平(píng)；利润率是(shì)不是行业内最高的；融资成本是否是行(xíng)业内(nèi)最低的；建安成本是否也是业内最低的；这(zhè)些都(dōu)是我(wǒ)们看重(zhòng)的(de)一家房企的综合成本(běn)。

　　需要注意的是，能够同时满足上述条件的房企并不(bù)多。即便是(shì)在国央企中(zhōng)，仍有部分(fēn)房企出现了(le)“三道红线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股为例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整(zhěng)理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地(dì)产(chǎn)、西藏城投、中交(jiāo)地产、中(zhōng)国武(wǔ)夷(yí)等(děng)国央企“三道红(hóng)线(xiàn)”全踩。

　　除此之(zhī)外，城(chéng)建发展、京投发(fā)展、光(guāng)明地产、云南城投、首(shǒu)开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股(gǔ)等国央(yāng)企房企也踩(cǎi)了(le)“三道红线”中的(de)两条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不(bù)难(nán)看出，即(jí)便是有着较稳健特色的国央(yāng)企房企，其财务(wù)指标称得上(shàng)完全健康的仍是少数。而更加(jiā)值得注意的是，在(zài)2022年，不少(shǎo)国企，甚至(zhì)地方国企开始大举(jǔ)扩张。而这无疑又进一步考验着国央企的资金链情况。

　　对(duì)房企(qǐ)而言，扩张速度(dù)的张弛有(yǒu)度尤为重要，节奏把握准确(què)，有(yǒu)助于(yú)房企(qǐ)储备优质“弹药(yào)”；但过于乐观的(de)预判(pàn)未(wèi)来市(shì)场，以及(jí)过(guò)于激进(jìn)的(de)扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈此前(qián)的(de)高杠杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置(zhì)的一家房企(qǐ)进行举(jǔ)例(lì)，它从2018年(nián)开(kāi)始到2021年(nián)，连续4年的净借(jiè)贷比例都(dōu)维(wéi)持在33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开始在一(yī)线(xiàn)城市进行(xíng)大举拿地，净(jìng)负债(zhài)率也由此前的(de)33％左右水(shuǐ)准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三分(fēn)之一(yī)。与此同时，该(gāi)房企新购入(rù)地(dì)块也实现(xiàn)了快速的开(kāi)盘利用率，预计今(jīn)年(nián)会有更多的楼盘(pán)入(rù)市。像这类(lèi)企业就符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一方(fāng)面(miàn)，在于它本身储备了很多(duō)弹药，去(qù)年拿地超(chāo)1000亿元(yuán)，且其中一半在一线(xiàn)城市，另外(wài)一半也主要集(jí)中在强二线和二线城市(shì)；另一方面，它的扩(kuò)张是有节(jié)制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道(dào)，与之相反，有些房企的(de)扩张速度让(ràng)人感觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年敷蒸馏水对皮肤有用吗，屈臣氏蒸馏水敷脸多久敷一次期间扩张的民营企(qǐ)业的(de)影子。虽然(rán)说，见到机会时要出(chū)手，但(dàn)出手的章法仍要小心，如(rú)果负(fù)债率扩张得太快(kuài)，但(dàn)未来的两年(nián)市场(chǎng)没有想象得那么(me)好，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一家房企的扩张速度(dù)是否激进？陈昊扬(yáng)向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，主要还是看房企的净(jìng)负(fù)债率水平，在我看来，这(zhè)个比例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于(yú)快速了。

　　不难(nán)看出(chū)，这一标准(zhǔn)要比“三道红线”对房企的净(jìng)负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解(jiě)释，当前(qián)房地(dì)产行业的(de)复苏速度并没有那么快，所(suǒ)以(yǐ)要规避公司净负债率(lǜ)提高到一(yī)个(gè)比较危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较(jiào)积极(jí)的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股份、越(yuè)秀地(dì)产(chǎn)、绿城中国(guó)、保利发(fā)展等房企2022年净负(fù)债(zhài)率(lǜ)都在(zài)60％之上。其中，中交地产净(jìng)负债率(lǜ)持续居高不下，在2020年至(zhì)2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科A、滨江集(jí)团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等房企在践(jiàn)行较积(jī)极的拿(ná)地(dì)策略的同时(shí)，也较好地控制了公(gōng)司的扩张速(sù)度与(yǔ)净负(fù)债(zhài)率(lǜ)水平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等(děng)个别民营房(fáng)企

　　或(huò)具备(bèi)“最后(hòu)赢(yíng)家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际(jì)上，他(tā)们是以同一筛选标(biāo)准来看国央(yāng)企(qǐ)与民(mín)营房企，但在各维(wéi)度的(de)实际(jì)表现上，国央企确(què)实(shí)会更胜一筹。如(rú)国央企的融资成本(běn)更低，融资(zī)渠(qú)道也更顺畅(chàng)，能够做到想融就融，这样，国(guó)央企(qǐ)自然而然就具有(yǒu)天然(rán)优势。

　　虽然对(duì)比民营房企，机构更加(jiā)看好国央企，但这也并(bìng)不意味着，民营企业中就(jiù)没(méi)有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周刊》梳理发现，仍有少数(shù)民营房企同样受到机构的(de)青睐(lài)。比(bǐ)如，根据2023年一季报，滨江集(jí)团的十大流通(tōng)股东(dōng)中新进了“中(zhōng)国工商银(yín)行股份有限公(gōng)司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全国(guó)社保基(jī)金一一六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公司就(jiù)长期持有(yǒu)滨(bīn)江集团。根据一季报(bào)，该资(zī)产公司(sī)的(de)几只产品合计持有滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自(zì)身的基本面表现存在一(yī)定(dìng)关系。2020年以来的近三年时间，房(fáng)地产市场整体(tǐ)在走(zǒu)“下坡路”，但作(zuò)为杭州本(běn)土房企的滨江集团仍是(shì)表现出较强(qiáng)的(de)韧(rèn)劲，2020年以来(lái)，滨江集(jí)团(tuán)在业(yè)绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多维度都表现了较强(qiáng)的增(zēng)长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集(jí)团扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依(yī)次(cì)实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期(qī)发布的2023年一季报(bào)，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非归(guī)母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍(réng)能保持自(zì)身业绩(jì)的(de)持续增(zēng)长(zhǎng)，和(hé)滨江(jiāng)集团扎根杭州的战略布局(jú)关系密(mì)切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七(qī)成营收(shōu)来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收(shōu)比重只占到近六成。敷蒸馏水对皮肤有用吗，屈臣氏蒸馏水敷脸多久敷一次近三年(nián)持续稳居(jū)杭州房(fáng)企销售排名第(dì)一(yī)。

　　与(yǔ)此(cǐ)同时，滨江集团在杭州的(de)土(tǔ)储补充同样较为(wèi)积极，根据(jù)诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州的(de)本土第(dì)一(yī)。

　　而滨江(jiāng)集团(tuán)在杭州的(de)较(jiào)突(tū)出(chū)表现，也让滨江集团的房(fáng)企(qǐ)排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江(jiāng)集团的房(fáng)企排名已冲进前十，根据中指数据(jù)，2023年(nián)前4月，滨(bīn)江集团实现销(xiāo)售(shòu)额607.3亿元，位(wèi)列房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至(zhì)今，滨(bīn)江集团(tuán)股价翻(fān)了超(chāo)一倍(bèi)以上，而近期(qī)，滨(bīn)江集团更是迎(yíng)来(lái)多家机构的集中调研。滨江(jiāng)集团发布公告(gào)表(biǎo)示，公司于5月10日接(jiē)受了信(xìn)达证券、金鹰基(jī)金、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产(chǎn)业链(liàn)布(bù)局重点(diǎn)移(yí)至存量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际(jì)上(shàng)房地(dì)产(chǎn)开(kāi)发只(zhǐ)是房地产(chǎn)产(chǎn)业链上的(de)中游环节(jié)，其上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻(bō)纤等(děng)材料供应商，而(ér)下游应用行业主要包括(kuò)中介(jiè)服务、家用(yòng)电器(qì)、物业管理、家居用(yòng)品。综合《红周刊(kān)》的采访，房地产开(kāi)发环节与(yǔ)上游材料端息息(xī)相(xiāng)关，新盘开工不足导(dǎo)致上游不(bù)被看好(hǎo)，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移(yí)至下游(yóu)。“中国房地产行业(yè)在(zài)进(jìn)入(rù)存量房时(shí)代，所以对(duì)地产产业(yè)链(liàn)，尤(yóu)其是偏(piān)消(xiāo)费属性的家装家居(jū)领域，我(wǒ)们相对看好，因为居民保有的住房规模越(yuè)来越大，随着时间的增(zēng)加，内(nèi)装更新的需(xū)求也会越来越多(duō)。美国过去的数据(jù)充(chōng)分说(shuō)明了这一(yī)点，在新房销售见(jiàn)顶之后，家具消费的(de)增长却一直都(dōu)很好(hǎo)。对(duì)于地产产业(yè)链，我们相对看好和内装相关的行业，例(lì)如消(xiāo)费建材、家居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中(zhōng)相关赛道龙头年(nián)内表现的(de)统计(jì)，目(mù)前暂居前(qián)两(liǎng)位的都是来自家(jiā)纺赛道(dào)的公司，它们分别是富安娜和(hé)水星家纺，特别是前者在月线连收七根(gēn)阳线(xiàn)的基(jī)础上(shàng)，年内迄(qì)今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者(zhě)为(wèi)例，富安娜主要从事纺织家(jiā)居、睡眠(mián)家(jiā)居、生活类产(chǎn)品(pǐn)的研(yán)发、设计、生产及销售，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一(yī)季度报告显示，报(bào)告期内，富(fù)安娜实现营业(yè)收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归(guī)属于(yú)上市公司股东的净利润约1.11亿元，同(tóng)比(bǐ)增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季报的(de)十大流通(tōng)股股东来看，能够发(fā)现该股(gǔ)早(zǎo)已(yǐ)成为基金重仓(cāng)股的天下，彼时包(bāo)括(kuò)公募的中欧价(jià)值发现、中欧(ōu)潜力价值、工银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈(yíng)新价值和私募的明河2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要(yào)强调的是，中(zhōng)欧的两(liǎng)只基(jī)金都是价值(zhí)派基金经理曹名长在管的产品，首季其同时重仓的(de)房地产(chǎn)产业链股票还有金地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年曾经风光一时的家居板块也因(yīn)疫情、消(xiāo)费(fèi)复苏进(jìn)程缓慢(màn)等多因素一(yī)度沉寂，不(bù)过(guò)好(hǎo)在困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板块中年(nián)内(nèi)表现最好的是志邦家居。同一(yī)时(shí)间(jiān)段，该股年(nián)内(nèi)上涨已经超过23％，从业绩(jì)来看，无论是营收还是归母净利润，公司都(dōu)实(shí)现了同比双(shuāng)升。

　　从公司的十大流通股股东(dōng)来(lái)看，《红(hóng)周刊》发现广(guǎng)发基金经(jīng)理罗洋慧眼独具，一季报中(zhōng)他管理(lǐ)的广(guǎng)发策略(lüè)优选和广发安宏回报(bào)均增加了持股，而这两只产(chǎn)品也成为志邦家居十大流通(tōng)股股东(dōng)中(zhōng)仅有的两只公募。有意思的是，他似(shì)乎对(duì)于定制家居(jū)类(lèi)标(biāo)的(de)情有独钟，在另(lìng)一家赛道公(gōng)司(sī)金牌(pái)橱柜(guì)中，他(tā)管理的全部三只产品均(jūn)登榜十(shí)大流通股股东(dōng)，其也成为(wèi)他(tā)的独门(mén)重仓(cāng)股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下游(yóu)的物业股也越来越被机构所(suǒ)青睐，不过这类(lèi)标的大(dà)多(duō)在香港(gǎng)上市，如(rú)何选择成为难题。对此，前述上海公募基金经理举例分析：“物(wù)业服(fú)务不(bù)是一个高毛利的(de)行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公(gōng)司还是希望挣的是市场化应该挣的(de)钱，以(yǐ)我曾(céng)经(jīng)买的(de)绿城服务为例(lì)，它在中高端楼(lóu)盘(pán)占比是比较高的(de)，每年到期的合同(tóng)里提(tí)价(jià)成(chéng)功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之后，经过两(liǎng)三轮合同(tóng)周期还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能做到产品提价(jià)的(de)公司很少，因为物业公司很容易(yì)一开始是(shì)挣钱的，后面因为保安这些固定(dìng)人员成本(běn)的年度(dù)增长，不过服务没有特别好，客户没有那(nà)么满(mǎn)意，能(néng)做到提价难(nán)度是非常大的。但是(shì)该公司(sī)能(néng)在业内(nèi)做到到期之后提价率比较(jiào)高(gāo)，这跟它的(de)定(dìng)位和比较(jiào)好的服务是有关系的。”他(tā)进一(yī)步强(qiáng)调(diào)。

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