5月13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF发(fā)布公告(gào)称，其(qí)累计有(yǒu)效(xiào)认(rèn)购申请份(fèn)额总额超(chāo)过20亿份(fèn)发行(xíng)上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公(gōng)告体现出市场对(duì)这一(yī)“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的(de)行情，市场(chǎng)关注度(dù)非常(cháng)高，5月15日首(shǒu)批3只(zhǐ)央企回报ETF发行(xíng)，更成为这一波(bō)“中特(tè)估(gū)”行(xíng)情的催(cuī)化剂。实际上，早(zǎo)在(zài)去年底及今(jīn)年(nián)一季(jì)度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估(gū)”资金面(miàn)、情绪面、估(gū)值方式等问(wèn)题成为市场(chǎng)关(guān)注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对“中(zhōng)特(tè)估(gū)”主题积(jī)极追捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出现(xiàn)启动“比例配(pèi)售(shòu)”情况(kuàng)，今年场(chǎng)内(nèi)多只“中字头”ETF也持(chí)续“吸金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续(xù)有多只国央企主题基金发行，市场对(duì)此充满(mǎn)期待(dài)，如5月15日就有(yǒu)3只央(yāng)企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪(zōng)央(yāng)企科(kē)技引(yǐn)领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将获批发行(xíng)，更(gèng)有扎堆上(shàng)报的(de)央(yāng)国(guó)企基(jī)金在排(pái)队入市(shì)。

　　这些或成为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通(tōng)红利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行在(zài)情绪(xù)上是(shì)构成(chéng)催化因素(sù)的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就(jiù)是积极推介相(xiāng)关(guān)央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多(duō)主题基(jī)金的申(shēn)报发行，我(wǒ)认(rèn)为确实会成为引爆(bào)行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政(zhèng)策面都在向好(hǎo)，下(xià)半(bàn)年，中(zhōng)特(tè)估有可能(néng)独(dú)领(lǐng)风骚。”万家基(jī)金章恒更是(shì)表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数(shù)与量(liàng)化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振(zhèn)建就表示，近期密集(jí)申报的国央企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的布局(jú)可以更好支持央国企的估值(zhí)重塑(sù)。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将(jiāng)成为行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂(jì)。去年以来公(gōng)募基金发行整体平淡，近期多只国(guó)央企(qǐ)主(zhǔ)题基金申(shēn)报和发行，行情火(huǒ)热下将为市场带来(lái)增(zēng)量(liàng)资金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示。

　　此外，银华(huá)基(jī)金ETF业务总监王(wáng)帅认为(wèi)，公募基金积(jī)极布局央国企主题基金，一(yī)方面是因为新一轮(lún)深化国企改革(gé)的大幕将拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特估”概(gài)念，央(yāng)国企上(shàng)市公司(sī)的投资价值凸显，该主题(tí)的基金(jīn)将为投资者提供更丰(fēng)富(fù)的工具以(yǐ)参与到央国企投资(zī)。另一方面是(shì)落(luò)实公募基金行业高(gāo)质量发展的要求，引(yǐn)导更多资金(jīn)参与央国企改革，更好(hǎo)发(fā)挥公募基金服务资本市场改革、服务实体经济和(hé)国(guó)家(jiā)战略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为央(yāng)企(qǐ)相关标的和板块带来增量资(zī)金，提(tí)升交易活跃度，有(yǒu)望(wàng)成(chéng)为中特估行情的(de)催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行(xíng)情明显，中特估和人工智能成为两大明(míng)显的主线，而新能源等(děng)前(qián)期热门赛道股冷(lěng)却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电(diàn)、券商、军(jūn)工，这三大行(xíng)业主要是央企或地(dì)方国(guó)资所在的行(xíng)业，民(mín)营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本面在今年会有重大的(de)向上变化的机会，比如(rú)火电，会受益(yì)于(yú)煤炭价(jià)格的下跌(diē)，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于今年市场成交量的(de)放大，盈利大(dà)幅增长等。同时，随着国有企(qǐ)业改革的推进，大概率这些企(qǐ)业会进入一个提(tí)质增效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至(zhì)2年研究投资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓住这波中特估的投资机会做好(hǎo)了准备。

　　“去年年底(dǐ)已(yǐ)开(kāi)始重视中特估的投资机会，判(pàn)断中特估的(de)机会未来(lái)三年分两个阶(jiē)段。”融通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何(hé)龙(lóng)表示，第一阶(jiē)段也就是(shì)今年(nián)以数字经济和“一带一路”的(de)主(zhǔ)题普涨性机会为(wèi)主，包括低于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收益率(lǜ)极高的品(pǐn)种，将会迎(yíng)来普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年，在主(zhǔ)题(tí)性(xìng)机会消(xiāo)散(sàn)以后(hòu)，基(jī)于顶层(céng)设计对国央经(jīng)营管理价值(zhí)导向变化，我们判断经营成(chéng)果随之改变是一个(gè)慢变量，会在未来两年体现在每一(yī)个(gè)央国企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司(sī)经营层面可(kě)能发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进(jìn)行布局，比如医药和消费等行业(yè)。

　　其实一季报已经显露出不少基金在(zài)行动。国金证(zhèng)券(quàn)研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股票池(chí)中，“中(zhōng)特估”概念占偏(piān)股主动型(xíng)基金持有股票(piào)市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持(chí)仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股(gǔ)票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念股(gǔ)在偏股主动型基(jī)金的持(chí)仓中，占比明显提高。上述(shù)数(shù)据显示，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金2022年报及2023年一季(jì)报十(shí)大重(zhòng)仓股的(de)数据，剔除个(gè)股涨跌(diē)影响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的(de)市值占2022年(nián)末股票总市值(zhí)比例，一季度(dù)超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金(jīn)在(zài)2022年末不(bù)持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信(xìn)证券数据统计(jì)也(yě)显示，一季度主动偏股型公募基金对(duì)港股(gǔ)央国企的持股(gǔ)市值比重(zhòng)达到2019年以来的新高(gāo)，港股(gǔ)央国企持股总(zǒng)市值(zhí)占港(gǎng)股持股总市值的比(bǐ)重由(yóu)2022年四(sì)季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于(yú)2020年(nián)低(dī)点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上加大力(lì)量(liàng)？

　　构(gòu)建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国(guó)特(tè)色估值体(tǐ)系，正(zhèng)深刻影响基金公(gōng)司(sī)的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不少(shǎo)基金公司在加(jiā)大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门构建国央企股票库(kù)。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金经(jīng)理何龙(lóng)就介绍(shào)，一方面，从顶层设(shè)计改变研究员(yuán)过(guò)去对国央企的固定(dìng)思(sī)维(wéi)，需要实地考(kǎo)察(chá)国央企，并且需要利用当前国央企愿意交流的(de)契机，多花(huā)精(jīng)力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基(jī)金(jīn)在(zài)行(xíng)动上，要求研(yán)究员将自己(jǐ)所(suǒ)覆(fù)盖行业的所有国央企构建专门的股票(piào)库，并(bìng)进(jìn)行长期跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国央企经营思路和财务导向的变化，结合(hé)行业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到“认识(shí)”上的(de)重(zhòng)视。他表示，通过深(shēn)入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了(le)更深刻(kè)的认识：首先要(yào)认(rèn)识市(shì)场体(tǐ)制机(jī)制、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主体持续发展能力(lì)等(děng)方面所体现的(de)鲜(xiān)明中国元素(sù)和发展阶段特征，“中特(tè)估”应该是在(zài)此基础上构建的具(jù)有时代特征和(hé)中(zhōng)国特(tè)色、符合国家战略导向的估值体(tǐ)系，而不是简单套(tào)用国外的传统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中特(tè)估(gū)是(shì)一种(zhǒng)新(xīn)的提法(fǎ)，但是(shì)这(zhè)个概(gài)念所涉及到的行业(yè)和公司，一(yī)直在发生的(de)变化。”万家基金经理章恒表示(shì)，万家基金一(yī)直(zhí)非常关注(zhù)传统产业的变化(huà)，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一(yī)定能反映问题还是反应问题，反应问题和反映问题有什么区别和联系(néng)够(gòu)抓住中特(tè)估(gū)这波行情的机(jī)会的。同时(shí)，随着时局的变化(huà)，也在增加相(xiāng)关行(xíng)业(yè)的(de)研究力量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表示，反映问题还是反应问题，反应问题和反映问题有什么区别和联系积极践(jiàn)行(xíng)中(zhōng)国特(tè)色的估值体系是(shì)资本市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需(xū)要学习领会并针对原有的估(gū)值体系进行改造，以适(shì)应现实的需要。明(míng)确(què)该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理设置(zhì)指标也(yě)非常重要，投资者的认可(kě)和实施是最终该体系能(néng)否具备长(zhǎng)期价值的基(jī)础(chǔ)。不(bù)过，他也提醒(xǐng)，人(rén)为的拔估值是很大的认知误(wù)区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不(bù)可误判。

　　体(tǐ)现社会(huì)价值(zhí)与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支(zhī)柱，国企央(yāng)企(qǐ)发展要符合(hé)国(guó)家战略(lüè)发展发向，更需要承担社(shè)会公共责(zé)任(rèn)等。而(ér)这些都应该考虑进估值体(tǐ)系(xì)之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基金经理认为，对于国央(yāng)企的估(gū)值方式要充(chōng)分体现企业的社(shè)会价值与国家战略价值，目(mù)前已经(jīng)形成了(le)初(chū)步的企(qǐ)业社(shè)会价值评(píng)价体系。

　　“如(rú)何定价国有企(qǐ)业承(chéng)担社会价值、符合国家战略(lüè)发展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要任务就构建中国特(tè)色(sè)的价(jià)值评价体系，改(gǎi)变从(cóng)以私人(rén)股东(dōng)权益出发，现金流折现为(wèi)主要方法的(de)单(dān)一价值估值(zhí)体系，转向社会整体(tǐ)价值(zhí)观念(niàn)、纳(nà)入(rù)中国(guó)特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价值。”博时(shí)基金指数与量化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也(yě)直(zhí)言(yán)，近年来国资委指(zhǐ)导(dǎo)国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与评(píng)价体系不断探索(suǒ)，结(jié)合国(guó)际通用规则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评(píng)价(jià)体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司(sī)环(huán)境、社会(huì)及治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务(wù)总(zǒng)监、基金经理(lǐ)王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续(xù)估值，要重视(shì)股东、员工和社会责任等(děng)要素对企业稳健成长的重(zhòng)大(dà)意义，重视(shì)稳定(dìng)的现金流、持续增长(zhǎng)的(de)盈利、科技创(chuàng)新对提升企业内(nèi)在价值的(de)积极作用，这样有(yǒu)利(lì)于提高估值定价模型(xíng)的(de)科学性和有效性(xìng)。

　　“在(zài)指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作中，都有(yǒu)成熟的量化(huà)指标可(kě)以使用，包括净资产收益率、营(yíng)业现金(jīn)比率、资产负债率、研发经费投入强度(dù)等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基金经理李欣更细(xì)致分析在估值思维、估值结(jié)论(lùn)、估值判(pàn)断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他认为(wèi)其包括产业链(liàn)上下游的衡量、全(quán)要素(sù)成本等(děng)，以及在纵向和横向上(shàng)的研究，强调政策优惠(huì)、产(chǎn)业(yè)发展、市场竞争力和可持续发展(zhǎn)等各种因素(sù)与企业价值的关系。这些因素在对估值结论和(hé)判断的影(yǐng)响上，也使得中国特(tè)色(sè)的估(gū)值体系与传(chuán)统的估值体系有(yǒu)所不(bù)同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估值结论和(hé)估(gū)值判(pàn)断的变化，都(dōu)是为了更好地适应中国(guó)的市场和经济特点，提供(gōng)更精准(zhǔn)、更(gèng)合理的企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基(jī)金首席经济学家魏凤(fèng)春(chūn)直言，这需(xū)要在实(shí)践中进行探索，目前尚没有公认(rèn)的指标(biāo)可(kě)以使用。

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