主要内容(róng)

　　营收“逆PPI式(shì)”改(gǎi)善(shàn)但工业(yè)利润(rùn)仍承压，主因成本(běn)与(yǔ)费用(yòng)压力(lì)仍构成(chéng)掣(chè)肘。3 月工业(yè)企业利润当月同比仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩(suō)区间。虽然3月在需求侧经济数据表现亮眼(yǎn)后(hòu)，工业企业实际营收增速积极回升，抵消PPI回落的抑制，令3月名义营收增(zēng)速(sù)回升，但整体企业盈利(lì)压力仍(réng)大，主(zhǔ)要源于两方(fāng)面，其一是国际(jì)高油价导致的输入性成本压力仍在约束利(lì)润改善，3月营业成本(běn)对当月利润拖累(lèi)幅(fú)度仅(jǐn)收窄2.1个百分点至(zhì)-13.8个百(bǎi)分点，拖累程度(dù)仍然较深。其二(èr)是今年降费政(zhèng)策未再(zài)明(míng)显新增，加(jiā)之部分(fēn)企业开始补缴(jiǎo)社保费，企(qǐ)业费用同比压力开(kāi)始(shǐ)加大，3月费用对当月利润拖累幅(fú)度(dù)大幅扩大6.1个百分点至(zhì)-9.5个百分点。与去(qù)年费用率(lǜ)改善拉(lā)动利润增速6个百分点形成鲜明对比。

　　营(yíng)收(shōu)：消费短期较快恢复加之投资韧性(xìng)支撑营收增速回升，但高(gāo)油价仍构(gòu)成约束(shù)。3月工业企业营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行(xíng)业(yè)营(yíng)收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明显，抵(dǐ)消了(le)PPI回落对于(yú)名义营收增速的拖累(lèi)，其中汽车、家具、计算机通信(xìn)电子设备等(děng)均回升明显，显(xiǎn)示递延需求(qiú)释放以(yǐ)及(jí)汽(qì)车集(jí)中降价等对于短期消(xiāo)费需求的推动。其次，煤(méi)炭冶(yě)金产业链营收增速延(yán)续改善，显示保交楼(lóu)政策推动地产建(jiàn)安投资(zī)构(gòu)成支撑，但石油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却(què)明显(xiǎn)回落，高油价(jià)对于石化产业(yè)链(liàn)相关行业(yè)需求(qiú)持续构成抑制。

　　成本率(lǜ)：虽然(rán)煤价(jià)回落已在缓(huǎn)和(hé)中下(xià)游成本(běn)压力，但(dàn)高油价继续构成输入性成本传(chuán)导。3月工(gōng)业企业成本(běn)率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏(piān)大(dà)，尤其是高油价下的国内石化产业链，成本率同比增量(liàng)扩大14bp至26当日事当日毕什么意思，今日事今日毕,勿将今事待明日1bp，绝对水平明显高于(yú)其(qí)他行(xíng)业。由于我国石化产业链主要(yào)为中(zhōng)下(xià)游，上游环节在海外主要原油(yóu)寡头国家，因而国(guó)际高油价(jià)带来的上游利润改善无法被国内产业链吸(xī)收，国(guó)内(nèi)以中下游为主(zhǔ)的石化(huà)产(chǎn)业链反(fǎn)而会在高(gāo)油价下受到输入性成本压力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产业(yè)链(liàn)上中下(xià)游均在国内，所以(yǐ)虽然3月煤炭冶金产业成本率同比增量也扩(kuò)大13.6bp至56.4bp，但主因(yīn)煤价下行导致煤炭产业链(liàn)上游成本(běn)率被(bèi)动走高、利(lì)润承压，而中下游成(chéng)本率实际上是改善的(de)，与此同时，更靠近(jìn)下游的消费行业(yè)成本率也(yě)明显改善。

　　利润：下游(yóu)消(xiāo)费行业利润仍显现韧(rèn)性(xìng)，但石化产业链利润在高油价下(xià)仍承(chéng)压。分(fēn)行业(yè)看，与2023年2月相(xiāng)比，下游消(xiāo)费行(xíng)业面临最(zuì)大(dà)的成本压力改善和积极的(de)营(yíng)业收入(rù)回升，因而下游消费(fèi)行业利润(rùn)增(zēng)速恢复继续好于其(qí)他行业，单月改(gǎi)善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电(diàn)子设备(bèi)等改善明显，煤炭(tàn)冶金(jīn)产业(yè)链(liàn)中下游利润增速也积极改善(shàn)，相较(jiào)而言，石化产业链(liàn)行业在营业(yè)收入与成(chéng)本压力均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的较(jiào)深区间(jiān)。

　　关注二季度企业盈(yíng)利三重风险，以及下半年潜(qián)在的内生恢(huī)复空(kōng)间。3月工业企业利润数据显示，虽然经济需(xū)求侧短期恢复较(jiào)快，但在(zài)成本与费用压力背景(jǐng)下(xià)，企业盈(yíng)利仍然承压(yā)，而展望二季度，关注企(qǐ)业盈利的(de)三重风(fēng)险，其一(yī)是经济内生动能弱化。伴随递延需求主导(dǎo)的需求脉冲性(xìng)回升过程(chéng)逐(zhú)步结束，经(jīng)济(jì)内生动(dòng)能仍面临弱化风险。其二(èr)是高油(yóu)价(jià)带来(lái)的成本压力。OPEC+5月(yuè)将开启正(zhèng)式(shì)减(jiǎn)产(chǎn)操(cāo)作(zuò)，加(jiā)之全球服务消费逐步恢复(fù)，国际(jì)油价或再度走(zǒu)高(gāo)，这也意味着成本(běn)压力仍较(jiào)大。其三(sān)是费用率对于利润的(de)拖累，企业逐步补缴(jiǎo)前期社保费缓缴(jiǎo)等，以及(jí)今年目前降费政策更(gèng)多为延续而非新增，费用率对于利润同(tóng)比增速的(de)的(de)拖(tuō)累也将逐(zhú)步显现，二季度剔除基数扰动后的企(qǐ)业盈利真实修复过程或相对缓慢(màn)。而展望下半年，经济内生动能的复苏可以(yǐ)期待(dài)，两大领先指标已经验证，重点关注下半(bàn)年经(jīng)济内生(shēng)动能(néng)逐步复苏、国际油价涨幅逐步趋缓后(hòu)工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)的修复(fù)空间。

　　风险提示：外部(bù)地缘政治(zhì)风险，疫(yì)情形势变(biàn)化。

　　以(yǐ)下为正文

　　一(yī)、营(yíng)收(shōu)“逆PPI式”改善但工(gōng)业利润仍(réng)承(chéng)压，主因成本与费用压力仍(réng)是掣肘(zhǒu)。

　　3月工业企业利(lì)润累计同比仅小幅回升1.5个(gè)百分(fēn)点至-21.4％，当(dāng)月同比也仅(jǐn)小幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处于较深(shēn)收缩区间。虽然(rán)3月在需求侧经济(jì)数据(jù)表现(xiàn)亮眼后，工业(yè)企业实际营收增速(sù)已(yǐ)积极回升，抵(dǐ)消了PPI回落(luò)带来的抑制，3月名(míng)义营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压(yā)力仍大，主要源(yuán)于(yú)两个方(fāng)面：

　　其一是国际高油价(jià)导致(zhì)的输入性成本压力(lì)仍在约(yuē)束利润改(gǎi)善，3月营业成本对当(dāng)月利润(rùn)拖累幅(fú)度仅(jǐn)收窄2.1个(gè)百分(fēn)点至-13.8个(gè)百分点(diǎn)，拖(tuō)累(lèi)程(chéng)度仍(réng)然较深。

　　其(qí)二是今年降费政策未再明显新增，加之(zhī)部分企业开始(shǐ)补(bǔ)缴社保费，企业费(fèi)用(yòng)同比(bǐ)压力(lì)开始加大(dà)，3月(yuè)费用(yòng)对(duì)当月利润拖累幅度大幅(fú)扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。2022年社(shè)保缴(jiǎo)费缓(huǎn)缴等一系列(liè)新增降费政策持续改善(shàn)企(qǐ)业费(fèi)用率，对(duì)2022年全年工业企业(yè)利润增速构成较强支(zhī)撑(chēng)，全年拉动工业企业利(lì)润同比增速6个(gè)百分点。但从今年开始前期社保费降费(fèi)的(de)企业(yè)开始补缴社保费(fèi)，加之今年未再新增更大(dà)力度的降(jiàng)费政策，从同(tóng)比(bǐ)视(shì)角来(lái)看费用对于工业企业利润的拖累开(kāi)始显(xiǎn)现(xiàn)。

　　二(èr)、营收：消费短(duǎn)期较快(kuài)恢复加之投资韧性支撑营收增速回升，但高油价仍构成约束。

　　3月(yuè)工业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看，下游消(xiāo)费相关行(xíng)业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了PPI回落对于名义(yì)营收增速的(de)拖累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家(jiā)具（+6.6pct至-9.1％）、计算(suàn)机通信电子(zi)设备（高基(jī)数下仍改善(shàn)0.3pct至-6.2％）等均回升(shēng)明显，显(xiǎn)示递延(yán)需求释放以及汽车集中降价等对于短期消费需求的推动。其次，煤炭冶(yě)金产业链营收增速(sù)（名义(yì)+3.9pct至3.8％，实际(jì)+4.5pct至5.2％）延(yán)续改善，显(xiǎn)示保(bǎo)交楼政策推动地产(chǎn)建安投资(zī)构成支撑，但石油化工产业链营收增速（名义(yì)-3.3pct至(zhì)-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却(què)明显(xiǎn)回(huí)落，高油(yóu)价对于石化产业(yè)链相(xiāng)关行(xíng)业需求(qiú)持续构成(chéng)抑制。

　　当日事当日毕什么意思，今日事今日毕,勿将今事待明日三、成本率：虽(suī)然煤价回落(luò)已(yǐ)在(zài)缓和中下游(yóu)成本压(yā)力，但高油价(jià)继续构成输(shū)入性成本传(chuán)导

　　3月工(gōng)业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压力(lì)仍然偏大(dà)，尤其(qí)是高(gāo)油价(jià)下的(de)国内石化(huà)产(chǎn)业链，成(chéng)本率(lǜ)同比增量(liàng)扩大(dà)14bp至261bp，绝(jué)对水平(píng)明显高于(yú)其他(tā)行业(yè)。由于我国石化产(chǎn)业链主要为中下游，上游环节(jié)在海外主要原油寡头(tóu)国(guó)家，因而国际高油价带来(lái)的上游利润改(gǎi)善无法被国内产(chǎn)业链吸收，国内(nèi)以中下游为主的石化产业(yè)链(liàn)反而会(huì)在高(gāo)油价下受到输(shū)入性成本压力，也即3月的情况(kuàng)。相较而(ér)言，煤炭产业链上中下游均在国内，所以虽然3月(yuè)煤炭(tàn)冶金产业(yè)成本率同(tóng)比增量也(yě)扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价下行导致煤炭产业链(liàn)上游成本率被动走(zǒu)高、利润承压(yā)，而中(zhōng)下游成本率实际(jì)上是改善(shàn)的（成本率同比增量下(xià)行(xíng)8.2bp至33.5bp），与(yǔ)此同时，更靠近下游的消费行业成本(běn)率(lǜ)也(yě)明显改善(shàn)（同(tóng)比增(zēng)量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消(xiāo)费行业利(lì)润仍显现韧性，但(dàn)石化(huà)产业链(liàn)利润在高油价下(xià)仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大的成本压力(lì)改善(shàn)和积极(jí)的(de)营业收入回升，因而下游消费行业利(lì)润(rùn)增(zēng)速恢复继续好于其他行业(yè)，单月改善8.8pct至-14.9％，其中(zhōng)，汽车、计(jì)算机通信(xìn)电(diàn)子设备、家具等行业(yè)利润增速均(jūn)改(gǎi)善20-50个百分点。煤炭冶(yě)金产业(yè)链虽然(rán)整(zhěng)体(tǐ)利(lì)润增速仅(jǐn)小(xiǎo)幅改善1.4pct至(zhì)-9.9％，但(dàn)主因上游价(jià)格回落导致上(shàng)游(yóu)利润下降(jiàng)的(de)缘(yuán)故，而(ér)中下游(yóu)面临的是营(yíng)收改善、成本(běn)压力缓和的格局，中下(xià)游利润增速(sù)改(gǎi)善(shàn)明显(xiǎn)，金属(shǔ)制品、通用设(shè)备、非金属矿物制品等行业利润(rùn)增(zēng)速均改善10-20个百分点。相较而言，石化产业链行业在营业收入与成本压力均承(chéng)压背(bèi)景下，利润增速仍处于-40.7％的(de)较深(shēn)区间。

　　五(wǔ)、关注(zhù)二季度企业盈利(lì)三重风险(xiǎn)，以及(jí)下半年潜(qián)在的内生恢复空间(jiān)。

　　3月工业(yè)企业利润数据(jù)显示，虽(suī)然经济需(xū)求侧(cè)短期恢复较(jiào)快，但在成(chéng)本与费用压力背(bèi)景下(xià)，企业盈利(lì)仍然(rán)承压，而展望二季度，关(guān)注企业盈利的(de)三重风险，其一是(shì)经济内生动(dòng)能弱化。伴随(suí)递延需求主(zhǔ)导的需求脉冲性(xìng)回升过(guò)程逐步(bù)结(jié)束，经济内(nèi)生动能仍面(miàn)临弱(ruò)化风险。其(qí)二是高油(yóu)价带来(lái)的成本(běn)压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正式减产操作(zuò)，加之全球服务消费逐步(bù)恢(huī)复，国(guó)际(jì)油价(jià)或(huò)再度走高，这也(yě)意味(wèi)着成本压力(lì)仍较(jiào)大。其三是费用(yòng)率对于利润的拖累，企业逐步补缴前期(qī)社保费缓缴(jiǎo)等，以及今(jīn)年目前(qián)降费政策(cè)更多(duō)为延续而非新增，费(fèi)用率对于利润(rùn)同(tóng)比增速(sù)的(de)的拖累也将逐步显现，二(èr)季(jì)度剔(tī)除(chú)基(jī)数扰动后的企业盈利真实修(xiū)复过程或(huò)相对缓慢。

　　而展(zhǎn)望下半年，经济内生动能的复苏可以期待，两大领先指标已经验证，其(qí)一是居民消费倾向结束持续(xù)一年(nián)的下滑过程，消费信心逐步恢复(fù)，其二是保(bǎo)交楼政策已推动上(shàng)半年地产建(jiàn)安投资和竣工(gōng)积极回补，有望(wàng)拉动下(xià)半年汽车、家电、当日事当日毕什么意思，今日事今日毕,勿将今事待明日家(jiā)具等后周期大(dà)宗消费，重点(diǎn)关注下半(bàn)年经济内(nèi)生动能(néng)逐步复苏、国际油价涨(zhǎng)幅逐步(bù)趋缓后(hòu)工业企业(yè)利润(rùn)的(de)修复(fù)空(kōng)间。

　　内(nèi)容节选自申(shēn)万宏源宏观研究报告：

　　《被市场(chǎng)低估的成本与费用(yòng)压力——工业企业效益数据点评（23.03）》

　　证(zhèng)券分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 当日事当日毕什么意思，今日事今日毕,勿将今事待明日