“现在(zài)的房地产很难(nán)再出现像过去十年的系统性行情。”思睿(ruì)集团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表示，房(fáng)地产行业(yè)分(fēn)化(huà)的愈加明显，让机构和投资者的关注(zhù)度从板块(kuài)向单个标(biāo)的转移。上海利(lì)檀投(tóu)资董事长陈昊扬向(xiàng)《红(hóng)周刊(kān)》指出，从行业(yè)来看，无论是业绩，还(hái)是估值，房地产都已经双(shuāng)杀到了最底部，而且是反复地(dì)杀到(dào)了底部，再往下的空间已(yǐ)经不大(dà)了(le)。

　　三道(dào)红(hóng)线等指标(biāo)

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重要参(cān)考

　　那么如何(hé)寻(xún)找房(fáng)地产个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛(sài)道中(zhōng)进行选择，需(xū)要非常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的公司(sī)出(chū)现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的(de)国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前(qián)没(méi)有踩过(guò)红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地(dì)产的(de)开(kāi)发资金(jīn)来源，可以发(fā)现(xiàn)，其(qí)实银行的信贷倾向(xiàng)是不太愿意给房企(qǐ)贷款(kuǎn)的，房企的(de)主要资金来源(yuán)来自新盘的销(xiāo)售(shòu)。但今年新(xīn)房的销(xiāo)售情况(kuàng)相较一般。再(zài)关注一下(xià)，哪些房企能从(cóng)银(yín)行拿到钱，其实主要还是那(nà)些(xiē)有国企背景(jǐng)的房企，民营(yíng)房企相对比较困难，所以(yǐ)整个行业出(chū)现了(le)一(yī)个很明显的分化，无论(lùn)是在(zài)销售，还是融资等各个方(fāng)面都非常明显。现在有国资背景的房(fáng)企在资本市场(chǎng)表现相(xiāng)对(duì)较(jiào)好，但没有国资背(bèi)景(jǐng)的民营房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周(zhōu)刊》表示(shì)，在房(fáng)地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体(tǐ)到(dào)如(rú)何挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净(jìng)借贷水平（净(jìng)负(fù)债(zhài)率）是不是行业(yè)内(nèi)的最低(dī)水(shuǐ)平(píng)；利润(rùn)率是不(bù)是行业内最高的(de)；融资成本是否(fǒu)是行(xíng)业(yè)内最(zuì)低(dī)的；建安成本是否也是(shì)业内最(zuì)低的；这些都是我们看重(zhòng)的一家(jiā)房(fáng)企的综合成本。

　　需要(yào)注意的(de)是，能(néng)够同时满足上述条件的房企并不多。即便是(shì)在(zài)国央企中(zhōng)，仍有(yǒu)部分房企(qǐ)出现了“三道(dào)红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶化的趋势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据(jù)整理发现，截至2022年末，天房发展、陆(lù)家(jiā)嘴、格(gé)力地产、西藏城投、中交地产、中国(guó)武夷等(děng)国(guó)央企“三道红(hóng)线”全踩(cǎi)。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，城建(jiàn)发展、京(jīng)投发(fā)展、光明地(dì)产、云南城投(tóu)、首开股份、珠(zhū)江股份(fèn)、城(chéng)投控(kòng)股等国央企房企也(yě)踩了(le)“三道红(hóng)线”中(zhōng)的(de)两条(tiáo)。

　　2022年激进扩(kuò)张房企

　　需警惕(tì)其重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便是有着(zhe)较稳(wěn)健特色(sè)的国央企房企，其财务指标称得上完(wán)全健康的仍是少数。而更加值得注(zhù)意的是，在2022年，不少国企(qǐ)，甚至地(dì)方国企开始大举扩张(zhāng)。而(ér)这无疑又进一步考验着(zhe)国(guó)央(yāng)企(qǐ)的资金链情况(kuàng)。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度(dù)尤为重要(yào)，节奏把(bǎ)握(wò)准(zhǔn)确，有(yǒu)助于房企储备优质“弹药”；但过于乐(lè)观的预判未来(lái)市场，以(yǐ)及过于(yú)激进的扩张(zhāng)拿地节奏也有可能让房企重蹈此前的(de)高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家房(fáng)企(qǐ)进行举例(lì)，它从2018年开始到2021年，连续4年的(de)净借贷(dài)比例都维持在33％左右，完全(quán)没有增加杠杆比例(lì)。而到(dào)2022年，这家房企明显感觉到(dào)机会来(lái)了，其开始在(zài)一线(xiàn)城市进行大举拿地，净负债率也由此前的33％左右水准(zhǔn)提高(gāo)到45％左右，涨(zhǎng)了接近三分(fēn)之一(yī)。与此同(tóng)时(shí)，该房企新购入地(dì)块也实(shí)现了快速的开盘利用率，预(yù)计今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就(jiù)符合“最后的(de)赢(yíng)家”的特点。一方面，在于它(tā)本身储(chǔ)备了(le)很多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一半在(zài)一(yī)线城(chéng)市，另外一半也主(zhǔ)要集(jí)中在强二线和二线城(chéng)市；另(lìng)一(yī)方面，它的扩张是有节制(zhì)地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之相(xiāng)反，有(yǒu)些房企的扩(kuò)张速度(dù)让人感(gǎn)觉又回到了(le)2016年、2017年，或者说(shuō)看(kàn)到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的民营(yíng)企业(yè)的(de)影子。虽然说，见(jiàn)到机(jī)会时要出(chū)手，但出(chū)手的(de)章(zhāng)法仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的两年市场(chǎng)没有想象得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆(fù)辙。

　　那么如(rú)何来衡量一(yī)家房企的(de)扩(kuò)张(zhāng)速度是(shì)否激进(jìn)？陈昊扬(yáng)向《红(hóng)周刊》表示，主要还是看(kàn)房企的净负(fù)债率水平，在我(wǒ)看来，这个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快(kuài)速了。

　　不难看出(chū)，这(zhè)一标准(zhǔn)要比“三道红线”对(duì)房(fáng)企的(de)净负债率要(yào)求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复(fù)苏速度并(bìng)没(méi)有那(nà)么快，所以要(yào)规避(bì)公司净负债率提高(gāo)到一个比较(jiào)危险(xiǎn)的水平(píng)。

　　《红(hóng)周刊》对(duì)在2022年拿地较积极的房企梳理(lǐ)发(fā)现，中(zhōng)交地产、中国金茂、华发股份(fèn)、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保(bǎo)利(lì)发展等房企2022年净负债率都在(zài)60％之上。其中(zhōng)，中交地产净负债率持续居高不下(xià)，在2020年至2022年期间，依(yī)次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是(shì)，华(huá)润置地、中(zhōng)国海(hǎi)外发展、万科A、滨江(jiāng)集(jí)团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团等房企在践行较积极的拿地策略的同(tóng)时，也较好地控制了公司的(de)扩张(zhāng)速度与净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)等个别民(mín)营房企

　　或具备“最(zuì)后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上，他们是以同一筛(shāi)选标准(zhǔn)来看国央企与民营房(fáng)企，但在各维度(dù)的(de)实际表(biǎo)现上(shàng)，国(guó)央企确实会更(gèng)胜一筹(chóu)。如(rú)国央企的融(róng)资成本更(gèng)低，融资渠(qú)道也更顺畅，能够做到想融就融，这(zhè)样(yàng)，国(guó)央企(qǐ)自(zì)然而然(rán)就(jiù)具有(yǒu)天然(rán)优势。

　　虽然对比民(mín)营房企，机构更(gèng)加(jiā)看好(hǎo)国央企，但(dàn)这(zhè)也(yě)并不意(yì)味着，民营企业中就没(méi)有(yǒu)“黑(hēi)马(mǎ)”的存在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍(réng)有少数(shù)民(mín)营房企同样(yàng)受(shòu)到机构的青睐。比如(rú)，根据2023年一(yī)季报，滨江集团的(de)十大流(liú)通股东中(zhōng)新进了“中国工商银行股(gǔ)份有限公(gōng)司－景顺长城中国回报灵活配置(zhì)混合型证券投资基金(jīn)”“全(quán)国(guó)社保基金一(yī)一(yī)六组合”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海阿巴马资产(chǎn)管(guǎn)理(lǐ)有限公司就长期持有(yǒu)滨江集团。根据(jù)一季(jì)报，该资产(chǎn)公司的几只产品合(hé)计持有滨江集团9543万股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基(jī)本面表现存在一定关系(xì)。2020年以来的近三年时(shí)间(jiān)，房(fáng)地产市场整体在走“下坡路(lù)”，但作为(wèi)杭州本土(tǔ)房企的(de)滨江集团仍是表(biǎo)现(xiàn)出(chū)较强(qiáng)的韧(rèn)劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江(jiāng)集团在业绩表现、销(xiāo)售规模、新(xīn)增(zēng)土储、股价表现等(děng)多维度都表(biǎo)现了较强的增(zēng)长势(shì)头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集(jí)团扣非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依(yī)次实现同(tón告白和表白意思一样吗女生，告白和表白意思一样吗g)比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的(de)2023年一季报，今年一季度，滨江集团更(gèng)是实现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产(chǎn)“青铜时代”仍能保持自身(shēn)业绩的(de)持(chí)续(xù)增(zēng)长，和滨江集(jí)团扎根杭(háng)州的战略(lüè)布局关系密切。根据(jù)2022年(nián)年报(bào)，滨(bīn)江集团有近七成(chéng)营收来自杭州地(dì)区，而在2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只占到近六成。近三年持续稳居杭州房企销(xiāo)售排名第一。

　　与此同时(shí)，滨江集团在杭州的土储(chǔ)补充同(tóng)样较为积极，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年(nián)、2022年(nián)在(zài)杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州的(de)本(běn)土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出(chū)表现(xiàn)，也让滨江集团的房企排名迅速提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名(míng)已冲进前(qián)十，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集团实(shí)现(xiàn)销(xiāo)售(shòu)额(é)607.3亿元，位(wèi)列房(fáng)企(qǐ)第九(jiǔ)位。

　　值(zhí)得(dé)注意的(de)是，2020年至今，滨江(jiāng)集团股价翻了超一(yī)倍以上，而近期，滨(bīn)江集团更是迎来(lái)多家机构(gòu)的集(jí)中调(diào)研。滨江集团发告白和表白意思一样吗女生，告白和表白意思一样吗布公(gōng)告(gào)表示，公(gōng)司(sī)于5月10日(rì)接受了信达证券(quàn)、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调研(yán)。

　　产(chǎn)业链(liàn)布局重点移(yí)至存量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只是房地产产业链(liàn)上的中游环节(jié)，其(qí)上游主(zhǔ)要为(wèi)钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材(cái)料供应商，而下游应用行业主要包括中介服务(wù)、家用电器(qì)、物业管(guǎn)理、家(jiā)居用品(pǐn)。综合(hé)《红周刊》的采访(fǎng)，房地(dì)产开发环节与上游材料端息息(xī)相关(guān)，新盘开工不(bù)足导致上游不被(bèi)看好，机构寻觅个(gè)股阿(ā)尔法(fǎ)的思路渐渐移(yí)至下游。“中(zhōng)国房地产行业在进入存量房(fáng)时代，所以(yǐ)对地产产业(yè)链，尤其是偏(piān)消费(fèi)属性的(de)家装家(jiā)居领域，我们(men)相对看好，因为居(jū)民保(bǎo)有的住房规模越来越(yuè)大，随着时间的增加，内装更新的(de)需求也(yě)会(huì)越来越多。美国过去的数据(jù)充(chōng)分(fēn)说明(míng)了这一点，在新房销售见顶之后，家具(jù)消费的增长却一直都很好。对于地产产(chǎn)业链(liàn)，我们相对(duì)看(kàn)好和内装相关的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下游(yóu)细分中相关(guān)赛道龙头年(nián)内表现的(de)统计，目(mù)前暂居(jū)前两位的都是(shì)来自(zì)家纺赛(sài)道的(de)公司，它们分别是富安娜和水星家纺，特别是前(qián)者在月线连收七根阳线(xiàn)的基础上，年内(nèi)迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要从事纺(fǎng)织家居(jū)、睡眠家(jiā)居(jū)、生(shēng)活类产(chǎn)品(pǐn)的研发、设计(jì)、生产及(jí)销售，旗(qí)下拥(yōng)有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一(yī)季度(dù)报告(gào)显示(shì)，报告期内(nèi)，富(fù)安娜实(shí)现营业(yè)收入约6.2亿(yì)元，同比减少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市公(gōng)司股东的净(jìng)利润约(yuē)1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上市(shì)公司一季报的十大流通股股东来看(kàn)，能够发现(xiàn)该股早已成为基金重仓股的天下，彼时包(bāo)括(kuò)公(gōng)募(mù)的中欧价值发现(xiàn)、中欧潜力价(jià)值、工银瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在(zài)其中出现，占据了半壁江山。需(xū)要强调的是，中欧的两只基金都是(shì)价(jià)值派基(jī)金经理曹名长在管的产品，首季(jì)其同时(shí)重(zhòng)仓(cāng)的房地产产(chǎn)业链股票还(hái)有金地集团和(hé)大亚(yà)圣象(xiàng)。

　　对比而(ér)言，前几年(nián)曾经风光一时(shí)的家居(jū)板(bǎn)块也(yě)因(yīn)疫情(qíng)、消费复苏(sū)进(jìn)程缓慢(màn)等多因素一(yī)度沉寂，不(bù)过(guò)好在困境反转露出曙光(guāng)，家居板块中年内表现最好(hǎo)的(de)是志(zhì)邦(bāng)家(jiā)居。同(tóng)一时间(jiān)段，该股年内上涨已经(jīng)超过23％，从业绩来看，无论(lùn)是营收(shōu)还是归(guī)母净利润，公司(sī)都实现了同比双升。

　　从公司(sī)的十大流通股股东来看，《红周刊》发(fā)现广发基金经理罗洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理的广发策略优选和广发安宏回报(bào)均增加了持股，而这两只产品也成为志(zhì)邦家居十大流通股股东中仅(jǐn)有的两只公募。有意思的是(shì)，他(tā)似乎对于(yú)定制家(jiā)居类标的情有独(dú)钟(zhōng)，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流通(tōng)股股(gǔ)东，其也成为他(tā)的(de)独(dú)门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游(yóu)的物业股也越来越被机构所(su告白和表白意思一样吗女生，告白和表白意思一样吗ǒ)青睐，不过这类标(biāo)的大(dà)多在香港上市(shì)，如何(hé)选择成为难题。对此，前述上海公募基金经理(lǐ)举例(lì)分析：“物业(yè)服务不是一(yī)个高(gāo)毛(máo)利(lì)的行业(yè)，挣钱很(hěn)辛(xīn)苦，我选公司还是希(xī)望挣的是市场(chǎng)化应该挣的钱，以我曾经买的(de)绿城服务为例(lì)，它在中高(gāo)端楼盘(pán)占比是(shì)比较高(gāo)的，每年到期的合同里(lǐ)提价(jià)成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚(gǔn)动的大部(bù)分(fēn)项目到期之后(hòu)，经过两三轮合同周期还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真正能(néng)做到产品提价的公司很少(shǎo)，因为物业(yè)公司(sī)很容易一(yī)开始(shǐ)是挣钱的(de)，后面因为(wèi)保安这些固定人员成本的(de)年度增长，不过服务没(méi)有特别好，客户没(méi)有那(nà)么满意，能做到提(tí)价难度是非常大的(de)。但是(shì)该公司能(néng)在业内做到到期之后提价率比较高(gāo)，这跟(gēn)它的定位和比较好的服务是有关(guān)系的。”他进一步强调。

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