金融界(jiè)5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的一封声明，让城投债成为关注的焦点，当前地方债的规模和地(dì)方政府的偿债能力已经越来(lái)越(yuè)被重视。如何如何处置地方(fāng)债务？

　　中泰(tài)证券(quàn)首席经(jīng)济(jì)学家李迅(xùn)雷发(fā)文称(chēng)，地方债包(bāo)括地方一(yī)般债(zhài)、专(zhuān)项债和(hé)包括城投债在内的各种隐(yǐn)形债(zhài)，其规模究(jiū)竟(jìng)有多大，尚有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括(kuò)银(yín)行、保险、基金等在内(nèi)的机(jī)构投(tóu)资者是(shì)地(dì)方债的主要持有者(zhě)，他(tā)们普(pǔ)遍担(dān)心的(de)还是城投(tóu)债务、非(fēi)标等地方政府隐形债风险(xiǎn)。例如，近期贵(guì)州省(shěng)政府发展研究中心提出，“化(huà)债工作推(tuī)进异常艰难，仅依靠自身能力已无(wú)法(fǎ)得到有效解决(jué)。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土(tǔ)地财政缩(suō)水的背景(jǐng)下，地方政府的财权与(yǔ)事权不匹(pǐ)配(pèi)问题又(yòu)凸显(xiǎn)出来。在(zài)我(wǒ)国政府杠杆率(lǜ)水平并不算高的前提下(xià)，我(wǒ)国地(dì)方政府的杠杆率水平确(què)实够高了。需要调整(zhěng)中央(yāng)和地方之间债(zhài)务余(yú)额(é)的比(bǐ)例(lì)关系(xì)。“今后应加大中央政府的发债规模(mó)，为地方经济减负(fù)。”他明确指出。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷认为，在当前(qián)中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型的关键阶段，维护地(dì)方政府的信用(yòng)，防范区(qū)域(yù)性(xìng)金融(róng)风险显得尤(yóu)为重要(yào)，故在城投公(gōng)司还没有与政(zhèng)府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建议给予(yǔ)困难省(shěng)份(fèn)一定的“托底”支(zhī)持，在政策上大力度支持地(dì)方政府“化债”。如(rú)帮助(zhù)地方(fāng)政府（如城投公司的借新(xīn)还(hái)旧(jiù)）降低债务成本、拉长债(zhài)务(wù)期限（非债券(quàn)类债务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行(xíng)或商(shāng)业银行的低息资金(jīn)来降低债(zhài)务成本，让债(zhài)务(wù)更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央(yāng)政策上支持地方政府(fǔ)通过出让国(guó)有资产来(lái)偿债。他表示这类典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公告无偿划(huà)转上市公(gōng)司共计1亿股股(gǔ)份（合计(jì)占贵州(zhōu)茅台总股本8％，按当(dāng)时市(shì)价计量(liàng)市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至贵(guì)州国资(zī)。

　　以下文字(zì)来源(yuán)李迅雷金融(róng)与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标题《如何处(chù)置地方债务的辨证(zhèng)思(sī)考》

　　截至2022年末全国城投(tóu)有息债务54.1万亿(yì)元

　　城投(tóu)平台成(chéng)为地(dì)方债(zhài)务(wù)主要体现形式

　　城投(tóu)债是指城投企(qǐ)业(yè)公开发行的公司债券和中期(qī)票(piào)据。按照新预算法、“43号文”出台(tái)明(míng)确城投债与地方(fāng)政府(fǔ)信用脱(tuō)钩，城投公(gōng)司定位由(yóu)地方政府投(tóu)融资机构转(zhuǎn)变为市场化(huà)运营主体，地方政府不再对城投债兜(dōu)底。但实际上(shàng)市场仍然把城投债看(kàn)作(zuò)由(yóu)地方政府背书的高信用等(děng)级债券。

　　因此城投公司通常都是地方政府(fǔ)下设的投融资机构，很(hěn)难(nán)完全独(dú)立(lì)成为与政府无(wú)关的纯(chún)市场化的(de)企业(yè)。城(chéng)投(tóu)的(de)债务主要包(阿富汗是哪一年灭亡的bāo)括向银行借款(kuǎn)和发行债券融资这两种方(fāng)式，以(yǐ)前一种(zhǒng)方式为主，但后一种债权融资的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万亿元(yuán)以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全(quán)国城投有息(xī)债务快(kuài)速扩张(zhāng)，每年增速(sù)均保持在10％以上，到2022年末，全国城投(tóu)有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿(yì)元(yuán)增长(zhǎng)了(le)7倍以上。

城投(tóu)平台发债余额(é)的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此(cǐ)，城(chéng)投平台实(shí)际上已经成为(wèi)地方债务的主(zhǔ)要体现形式，规模(mó)明显超过(guò)地方政府的一(yī)般债和专项债之(zhī)和。城投平台中，如今(jīn)，城投平台的债券余额(é)大约为13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案例，说明城(chéng)投债仍属于地方政府(fǔ)背书(shū)的高等级信用债。但是，城投平台(tái)的非标违约情况时有发生，银行贷款(kuǎn)展期、调整还贷(dài)方式的也比较多。

　　地方政府应确保城投债按时兑付(fù)，不(bù)能轻(qīng)易违约

　　当前市场对(duì)地方政府债务增长和财政收入增速下降甚至负增长的现(xiàn)象普遍担心(xīn)，尤其对财(cái)力偏弱的(de)东北、中西部省份，城投债的(de)收益率普(pǔ)遍(biàn)高于东部发达省(shěng)市。2022年(nián)13个省土地出让金(jīn)对政府债务利息(xī)覆盖程度不足(zú)100％（2021年只有5个），扣除城投拿(ná)地之后，捉襟见肘的(de)情况更加明显。

　　河南的永煤债违(wéi)约(yuē)之后，对河南省乃(nǎi)至全(quán)阿富汗是哪一年灭亡的国的(de)信用(yòng)债市场都(dōu)造成负面冲击(jī)，信用分层(céng)现象加剧，部(bù)分经济偏(piān)弱区域被边(biān)缘化(huà)。例(lì)如青海、云南和天津等近几年融资成本仍(réng)在上升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年(nián)以(yǐ)来融(róng)资(zī)成本有所下降，但整体降幅相较全国更小。辽(liáo)宁、广西(xī)、吉(jí)林、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以(yǐ)来城投债加(jiā)权平均票面利率降幅也(yě)明(míng)显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期(qī)的背(bèi)景下，投资者的风险偏好明(míng)显下降。为此，地方(fāng)政府(fǔ)应该确保城投(tóu)债的(de)按(àn)时兑付。因(yīn)为违约(yuē)不(bù)仅(jǐn)不能解决债务问题(tí)，反而(ér)会恶(è)化区(qū)域(yù)信用环境，导致地(dì)方国企融资(zī)难、融(róng)资(zī)贵。从未来区域经(jīng)济发展的(de)角(jiǎo)度看，政府部门仍(réng)需要持(chí)续举债来实(shí)现经济平稳增长，需要(yào)保(bǎo)持政府信用，不能轻易违约。

　　建议中央(yāng)大力度支持地方(fāng)政府“化(huà)债”

　　因此(cǐ)，当前迫切需(xū)要增强(qiáng)城投债权人的持(chí)有信心，首先要确保城投债不违约，这就(jiù)意味着城投公司能(néng)够具备低成(chéng)本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家(jiā)抱”，意味着对地方债不兜(dōu)底，但建议给予(yǔ)困难省份一(yī)定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方政府“化债”，如帮助地方(fāng)政府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务(wù)展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行(xíng)贷款展期(qī)），通(tōng)过政(zhèng)策性银行或商(shāng)业银行(xíng)的低息资金来降低债务(wù)成本(běn)，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于地方政府可否通过出(chū)让国有资(zī)产(chǎn)来偿债方面，也希望中央给予(yǔ)政策(cè)上(shàng)的支持。因为今(jīn)年3月1日，国资委在(zài)对政(zhèng)协十三(sān)届(jiè)全(quán)国委(wěi)员会第五次会议第00503号提案的答(dá)复中(zhōng)表示，将适时出(chū)台(tái)制度规定及操作细则，探索国有权益份额规(guī)范(fàn)化退出的有(yǒu)效方式和途(tú)径，充分发挥(huī)有限合伙企业的(de)优势，助力国有(yǒu)企(qǐ)业创新发展。

　　通过出让国有企业股(gǔ)权获得收入偿还债务，典型案例(lì)为“茅(máo)台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告无偿划转上市公司共计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量(liàng)市值约(yuē)为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　在当(dāng)前中国经(jīng)济转型的关键阶段(duàn)，维(wéi)护地方政府(fǔ)的信用，防范区域性金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部门完(wán)全“脱钩”之前(qián)，城(chéng)投(tóu)债的(de)“信仰”仍需要保持(chí)。

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