5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计(jì)有效认购申请份(fèn)额总(zǒng)额超过20亿份(fèn)发行上限(xiàn)，将(jiāng)启动比例(lì)配售。这(zhè)则小公告体现出市场对(duì)这(zhè)一“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期(qī)围(wéi)绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发(fā)行(xíng)，更成为这一波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今年(nián)一季度，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中特估(gū)”资(zī)金面、情绪面、估(gū)值方式(shì)等问题成为市场关注焦点，中国基金报采访多(duō)位投研人士，解(jiě)析“中特估”这(zhè)些焦(jiāo)点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出(chū)现启动“比例配售(shòu)”情况，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续(xù)有多只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)发行，市场对(duì)此充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只(zhǐ)央企回(huí)报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央企科技(jì)引领、央企现代能源等ETF也将获(huò)批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆上报的央(yāng)国(guó)企基金在排队入市。

　　这些或成为(wèi)这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发(fā)行在情(qíng)绪上是构成催化因素的，近期银行股(gǔ)大(dà)涨的一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关(guān)央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我(wǒ)认为(wèi)确实会(huì)成为引(yǐn)爆行情(qíng)的(de)催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下(xià)半年(nián)，中(zhōng)特(tè)估有可(kě)能独领风骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量(liàng)化(huà)投资(zī)部(bù)基金经理杨(yáng)振建(jiàn)就表(biǎo)示，近期密(mì)集申(shēn)报的国央企主题基金主要(yào)涉及“股东回(huí)报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样的布局可(kě)以更好支(zhī)持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为(wèi)行情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公(gōng)募(mù)基金(jīn)发行整体平淡(dàn)，近期(qī)多(duō)只国央企主题基金申报和(hé)发行，行情火热(rè)下(xià)将为(wèi)市场带来(lái)增量资金，有望推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅认为，公(gōng)募基金积极布局(jú)央(yāng)国企主题基金，一(yī)方面是因为(wèi)新一轮深化(huà)国企(qǐ)改革的(de)大(dà)幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上(shàng)市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将(jiāng)为投资者(zhě)提(tí)供更丰富(fù)的工具(jù)以(yǐ)参(cān)与到央(yāng)国(guó)企投资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业高质(zhì)量发展的要求，引导更多(duō)资金参与央(yāng)国(guó)企改(gǎi)革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本(běn)市场改革、服务(wù)实体经济和国(guó)家战略(lüè)的作用。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示，未来央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央企相(xiāng)关标(biāo)的和板块带来增量资金，提升交易(yì)活跃度，有(yǒu)望(wàng)成为中特(tè)估行情的(de)催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性(xìng)行情明显，中特估和人工(gōng)智(zhì)能成为(wèi)两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等前期(qī)热门(mén)赛道股(gǔ)冷(lěng)却，在(zài)此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直言(yán)，自己目前重点关注三(sān)大行业(yè)，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业(yè)主要是央企或地方(fāng)国资(zī)所在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本面(miàn)在今(jīn)年会(huì)有重大的向上变化的机会(huì)，比如火电，会(huì)受(shòu)益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益(yì)于今(jīn)年市场成(chéng)交(jiāo)量的放大，盈利大(dà)幅(fú)增长等。同时，随(suí)着(zhe)国有企(qǐ)业改革的推(tuī)进(jìn)，大概率这些企业会进入一个提质(zhì)增效、释(shì)放业绩的(de)过(guò)程。”章恒表示，中特估是(shì)过去5年10年(nián)改革(gé)的(de)成果，是非常基本面的，和他过去1至2年(nián)研(yán)究投(tóu)资思路也非常吻合，为(wèi)在下半年抓(zhuā)住这(zhè)波中特估(gū)的投资机会(huì)做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中(zhōng)特(tè)估的投资机(jī)会，判断中(zhōng)特估(gū)的机会(huì)未(wèi)来三年分(fēn)两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，第一(yī)阶段也就是今年以数字经济和“一(yī)带一路”的(de)主题(tí)普涨(zhǎng)性(xìng)机会(huì)为主，包括低(dī)于1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性(xìng)的(de)机会。第二阶段是未来两年(nián)，在主(zhǔ)题性(xìng)机会消散以后(hòu)，基于顶层设计对国央(yāng)经营管(guǎn)理价值(zhí)导向(xiàng)变化，我们判断经(jīng)营成果随之改变是一个慢变量(liàng)，会(huì)在(zài)未来两年体现在每一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在(zài)挖(wā)掘公司经营层面可能(néng)发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进(jìn)行布(bù)局，比如医药和消费等行业(yè)。

　　其实(shí)一季报已(yǐ)经显露出不少基金在行动(dòng)。国金(jīn)证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型基金2022年(nián)年报前(qián)十大重仓股(gǔ)股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季报披(pī)露的(de)持仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有(yǒu)股票市值比例(lì)提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中(zhōng)，占比(bǐ)明显提高(gāo)。上(shàng)述数据显示(shì)，根据(jù)偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年(nián)一季报十大重仓股的(de)数据，剔除个(gè)股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市(shì)值占2022年末股票总市值比例(lì)，一季度(dù)超过30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)主动加仓(cāng)了“中特(tè)估”概(gài)念股，198只基金(jīn)在(zài)2022年末不(bù)持有“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中(zhōng)信证券数(shù)据(jù)统计(jì)也显示(shì)，一季度主动偏股型公(gōng)募基金(jīn)对港(gǎng)股央国企的持(chí)股市值比重达到2019年以来的(de)新(xīn)高，港股(gǔ)央国企持股总市值占港(gǎng)股持股总市值的(de)比重(zhòng)由(yóu)2022年四季度的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特(tè)色估(gū)值体(tǐ)系，正深刻影(yǐng)响基金公司(sī)的投(tóu)研，落实到日常(cháng)的投研流程和实践之中，不少基金公司在加大投(tóu)研力(lì)量(liàng)，更有(yǒu)专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何(hé)龙就介绍，一(yī)方面，从顶层设计改变研究员(yuán)过(guò)去对国(guó)央企的(de)固定思维，需要实地考察国央企，并且需要(yào)利(lì)用当前国(部门经理大还是总监大，部门经理大还是总监大些guó)央(yāng)企愿(yuàn)意交流的契机(jī)，多花精力(lì)去进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要(yào)求研(yán)究员将(jiāng)自(zì)己(jǐ)所(suǒ)覆(fù)盖行业(yè)的所有国央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包括考(kǎo)察其实地调研(yán)的的(de)成果，了(le)解国央企经(jīng)营(yíng)思路和财务导向的变(biàn)化，结(jié)合行业趋势(shì)和特征，寻(xún)找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基(jī)金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上的(de)重视。他表(biǎo)示，通过深入学(xué)习，对(duì)“中特(tè)估”有了更(gèng)深刻的认识(shí)：首先要认识市(shì)场体(tǐ)制(zhì)机制、行业产业结构、主体持(chí)续发(fā)展能(néng)力(lì)等方(fāng)面所体现的鲜明中(zhōng)国元素(sù)和发展阶段特征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构建的具有时代特征和中国特色、符合国家战略(lüè)导向的估值体系(xì)，而不是简单套用国(guó)外的(de)传统估(gū)值模(mó)型(xíng)。

　　“中特估是一种新(xīn)的提法(fǎ)，但(dàn)是这个概(gài)念所涉及到的行业和公司，一直在(zài)发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒(héng)表示(shì)，万家基金一(yī)直非常关(guān)注传统产业的(de)变化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是(shì)一定能够抓住中特估这(zhè)波行(xíng)情的机会的。同时，随着时(shí)局(jú)的变化，也在(zài)增加相(xiāng)关行业的研(yán)究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春表示，积极(jí)践行中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系(xì)是资本市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需要学习(xí)领会并(bìng)针对原有的估值(zhí)体(tǐ)系进(jìn)行改造，以适应现(xiàn)实(shí)的需要。明(míng)确该体系的框架是第(dì)一位(wèi)的工作，合理(lǐ)设置指标也非常重要，投资(zī)者(zhě)的认可(kě)和实施(shī)是最终该体系能否具备长期价(jià)值的基础。不过，他也提醒，人(rén)为(wèi)的拔估值是很大的认知误区，市场化部门经理大还是总监大，部门经理大还是总监大些认可是基本(běn)的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企是国民经济(jì)的(de)支柱(zhù)，国企央企发展要符合(hé)国(guó)家(jiā)战(zhàn)略(lüè)发展发向，更需(xū)要承担社会公共责(zé)任等。而这(zhè)些都应该(gāi)考虑进(jìn)估值(zhí)体系之中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受(shòu)访的基金经理认为，对于(yú)国(guó)央(yāng)企(qǐ)的估值(zhí)方式(shì)要(yào)充(chōng)分体现企业(yè)的社会(huì)价值与(yǔ)国(guó)家(jiā)战略价值，目前已经形成了初(chū)步的企业社会价值评价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何(hé)定价国有企业承担社会(huì)价值、符合国(guó)家战略发展的价值？首要(yào)任务就构建中国特色的价值评(píng)价体系，改变从以私人(rén)股东(dōng)权益出发，现金流折现为主要方(fāng)法的单一价值估(gū)值(zhí)体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的(de)ESG评价体系，充分(fēn)体(tǐ)现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国家(jiā)战略价(jià)值。”博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部基金经理(lǐ)杨振建(jiàn)表示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直(zhí)言，近年来国资(zī)委指导(dǎo)国内团(tuán)队对于中国(guó)特色ESG披露与(yǔ)评价体(tǐ)系不断(duàn)探索，结合国际通用规则(zé)，目前已经(jīng)形成了初(chū)步的(de)企业(yè)社会价值评(píng)价体系(xì)，其中包括《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ET部门经理大还是总监大，部门经理大还是总监大些F业务(wù)总(zǒng)监、基金经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价值的可持续估(gū)值，要(yào)重视股东、员工和社(shè)会责任等要(yào)素对(duì)企(qǐ)业稳(wěn)健成长的(de)重大意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金流、持(chí)续(xù)增长的盈利、科(kē)技创新对提升(shēng)企业(yè)内在价值的积极(jí)作用，这(zhè)样有利(lì)于提高(gāo)估值定价模型(xíng)的科(kē)学(xué)性和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都(dōu)有成(chéng)熟的量(liàng)化指标可以使用，包(bāo)括(kuò)净资产收益率、营业(yè)现金比率、资产负债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精(jīng)选(xuǎn)基金经理(lǐ)李欣(xīn)更细致(zhì)分析在估值思维、估(gū)值结论、估值判(pàn)断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方法和指标上，他认(rèn)为其包(bāo)括(kuò)产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素成(chéng)本等，以及在(zài)纵向和(hé)横向(xiàng)上的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞争力和(hé)可持续发展等(děng)各种因素与(yǔ)企(qǐ)业(yè)价值(zhí)的(de)关系(xì)。这(zhè)些因素在对估值结论(lùn)和(hé)判(pàn)断的影响上，也使得(dé)中国特(tè)色(sè)的估值(zhí)体系(xì)与传统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以(yǐ)估值思维(wéi)的变化，还有估(gū)值(zhí)结论和估值判(pàn)断(duàn)的变化(huà)，都是为了更好地(dì)适应中(zhōng)国的市场和经(jīng)济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金(jīn)合信(xìn)基金首席经济学家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没(méi)有公(gōng)认(rèn)的(de)指标可以使用。

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