“现在的房地产很难再(zài)出现(xiàn)像过(guò)去十年的系统(tǒng)性行情。”思(sī)睿(ruì)集(jí)团合伙人、首(shǒu)席经济学(xué)家洪灏向《红周(zhōu)刊》表示，房地产行业(yè)分(fēn)化的愈加(jiā)明显(xiǎn)，让机构和投资(zī)者的(de)关注度(dù)从板(bǎn)块向单个标的转移。上海利檀投资董事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从行业来看(kàn)，无论(lùn)是业(yè)绩，还是估值，房地(dì)产都(dōu)已经双杀到了最底(dǐ)部(bù)，而且是反(fǎn)复(fù)地杀到了底部，再(zài)往(wǎng)下的空间已(yǐ)经不(bù)大(dà)了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖(wā)掘个股阿尔法重要参(cān)考

　　那么如何寻找房地产个股的阿(ā)尔(ěr)法(fǎ)呢？

　　洪灏提(tí)醒，在房地产赛道中进行选择，需要(yào)非常小心，避免选了半天，标的公(gōng)司出(chū)现爆(bào)雷的情况。除此(cǐ)之外，洪灏(hào)指出，需要满足以下三个基准：有大的(de)国资背景的(de)、杠杆率较低的、此前没有(yǒu)踩过(guò)红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一下今年房地产的开发资(zī)金来(lái)源，可以发现(xiàn)，其实银行的信(xìn)贷(dài)倾向是不太愿(yuàn)意给房(fáng)企贷款的，房企的(de)主要资金(jīn)来源来自新盘的销(xiāo)售。但今年新房的销售(shòu)情况相较一(yī)般。再关注一下，哪些房企能从银行拿(ná)到钱，其实主要还(hái)是那些有(yǒu)国(guó)企背景的房企(qǐ)，民(mín)营(yíng)房企相(xiāng)对比较(jiào)困难，所(suǒ)以整个行业出现了一个很(hěn)明显的分化，无论是在销售，还是融资等(děng)各(gè)个方面(miàn)都(dōu)非常明(míng)显。现在有(yǒu)国资背景(jǐng)的房企在(zài)资本市(shì)场表(biǎo)现相对较好(hǎo)，但没有国资(zī)背景的民营房(fáng)企(qǐ)股价大多(duō)表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊》表示(shì)，在房(fáng)地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的(de)赢家”。而具体到(dào)如(rú)何挖掘，我们会特别重(zhòng)视(shì)企业(yè)的成(chéng)本优势，更具体一点，就是它的(de)净(jìng)借贷水平（净负债率）是(shì)不是行业内的(de)最低水平；利润(rùn)率是不是行业内(nèi)最高(gāo)的(de)；融资成(chéng)本(běn)是否是行业(yè)内最低(dī)的；建安(ān)成本是否也是业内(nèi)最低(dī)的；这些都是(shì)我(wǒ)们看(kàn)重的一家房企的(de)综合(hé)成本。

　　需(xū)要(yào)注意的(de)是，能(néng)够同时满足上述条件的房企(qǐ)并(bìng)不多。即便是在国(guó)央企中(zhōng)，仍有部(bù)分房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐渐恶化的趋势(shì)。以(yǐ)A股(gǔ)为(wèi)例，《红周刊(kān)》根据(jù)Wind数据整理(lǐ)发现，截至2022年末，天(tiān)房发展(zhǎn)、陆家(jiā)嘴(zuǐ)、格力(lì)地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷等(děng)国(guó)央企(qǐ)“三道红线”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发展(zhǎn)、京投发展、光明地产(chǎn)、云(yún)南城投、首开股份、珠江(jiāng)股份、城(chéng)投控股等国央企(qǐ)房(fáng)企也(yě)踩了(le)“三道红线”中的(de)两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房(fáng)企(qǐ)

　　需警惕(tì)其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着较稳健特色(sè)的(de)国央(yāng)企房企，其财务指标称得上完全健康的仍是少数。而更加值得(dé)注意的是，在2022年(nián)，不少国企(qǐ)，甚至地方国(guó)企开始大举扩张。而这无疑又进一步考(kǎo)验着(zhe)国央企的资金链情况(kuàng)。

　　对房(fáng)企而言，扩张(zhāng)速度的(de)张弛有度尤为重要，节(jié)奏把(bǎ)握(wò)准确，有助(zhù)于房企储备优质“弹药”；但(dàn)过于乐观的预判未(wèi)来市场，以(yǐ)及过于(yú)激进的扩(kuò)张拿地节奏也有可(kě)能让房企重(zhòng)蹈此前(qián)的(de)高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家房企进(jìn)行(xíng)举例，它从2018年(nián)开始到2021年(nián)，连(lián)续4年的净(jìng)借贷比例都维(wéi)持(chí)在33％左(zuǒ)右，完全没有(yǒu)增加杠(gāng)杆比(bǐ)例(lì)。而(ér)到2022年，这家房企明显(xiǎn)感(gǎn)觉(jué)到机(jī)会来(lái)了，其(qí)开(kāi)始在(zài)一线城(chéng)市(shì)进行大(dà)举拿(ná)地，净(jìng)负(fù)债率也由此前(qián)的33％左右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨了(le)接近三分之一。与此(cǐ)同时(shí)，该(gāi)房企新(xīn)购入地块也实现了(le)快速的开盘利用率(lǜ)，预计今年(nián)会(huì)有更多的楼盘入市。像这类(lèi)企业就(jiù)符合“最后的赢家(jiā)”的特点(diǎn)。一(yī)方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿(ná)地超(chāo)1000亿元(yuán)，且其(qí)中一半在一线城(chéng)市(shì)，另外一半也主(zhǔ)要集中在强二线和(hé)二线(xiàn)城(chéng)市；另一方面(miàn)，它的扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之相反(fǎn)，有些房(fáng)企的扩张速度让人(rén)感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者(zhě)说看到了(le)2016年(nián)～2020年期间(jiān)扩张的民(mín)营企业的影子。虽然说，见到(dào)机(jī)会(huì)时要出手，但(dàn)出(chū)手的章(zhāng)法仍要小心，如果负债(zhài)率扩(kuò)张得(dé)太快，但未(wèi)来的两年(nián)市(shì)场没有(yǒu)想象得那(nà)么好，可能会(huì)重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企的扩(kuò)张速度(dù)是否激进？陈昊扬向《红周刊》表(biǎo)示，主要(yào)还是看房(fáng)企的净负(fù)债率水平，在我(wǒ)看来，这个比例如果超过(guò)60％，就是扩张得(dé)过于(yú)快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标准(zhǔn)要比“三道红线”对房企的净负(fù)债率要(yào)求不得(dé)高于100％要(yào)更加严(yán)格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产行业(yè)的(de)复苏(sū)速度(dù)并没有(yǒu)那么(me)快，所以要规避(bì)公司(sī)净(jìng)负债率提高(gāo)到一个比较危险的(de)水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地较(jiào)积极的房(fáng)企梳理(lǐ)发现(xiàn)，中交地产、中(zhōng)国金茂、华发股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等(děng)房企2022年(nián)净负债(zhài)率都在(zài)60％之(zhī)上。其中，中交地产净负(fù)债(zhài)率持续居高不下，在(zài)2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成(chéng)鲜(xiān)明对(duì)比(bǐ)的是，华润置地、中国海外发(fā)展、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙(lóng)湖集(jí)团等房(fáng)企在践行较积极(jí)的(de)拿地策略的(de)同时，也较好地控(kòng)制(zhì)了公司的扩(kuò)张速(sù)度与净负(fù)债率(lǜ)水平（见附(fù)表）。

　　滨江集(jí)团等(děng)个别民(mín)营(yíng)房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际(jì)上(shàng)，他们(men)是以同一筛(shāi)选标准来看国央(yāng)企与民营房企，但在(zài)各(gè)维度的实际(jì)表现上(shàng)，国央(yāng)企(qǐ)确实会更胜一筹。如(rú)国(guó)央(yāng)企的(de)融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就融(róng)，这样，国(guó)央(yāng)企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对比(bǐ)民(mín)营(yíng)房(fáng)企，机构更加看好国央企，但这(zhè)也并不意味着(zhe)，民营企业中就没有(yǒu)“黑马”的存(cún)在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理发(fā)现，仍有少数民营房(fáng)企(qǐ)同样受到机(jī)构的青睐。比如(rú)，根(gēn)据2023年一季报(bào)，滨江集(jí)团的十(shí)大(dà)流通股(gǔ)东中新进了“中国工商银行(xíng)股(gǔ)份(fèn)有(yǒu)限公司－景(jǐng)顺长城中国回报灵活配置混合(hé)型证券投资基金”“全国社保(bǎo)基金一一六组合(hé)”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨江集团。根据(jù)一季报，该资产(chǎn)公司的几只产品合(hé)计持(chí)有(yǒu)滨江集团9543万股，约(yuē)占流通A股的(de)3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐，和其自身(shēn)的基本面表(biǎo)现存在(zài)一定关(guān)系。2020年(nián)以来的近三年时间，房地产市(shì)场整体在(zài)走“下坡路”，但作为(wèi)杭州本(běn)土房(fáng)企的滨江集团仍(réng)是表(biǎo)现出(chū)较强(qiáng)的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团在(zài)业绩(jì)表现(xiàn)、销售规模、新增土储、股价表现(xiàn)等多维度都表现了(le)较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江(jiāng)集团扣非(fēi)归(guī)母净利润(rùn)依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依(yī)次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期发布(bù)的(de)2023年(nián)一季报，今(jīn)年一季度，滨江集团(tuán)更是(shì)实(shí)现了扣非(fēi)归母(mǔ)净利润(rùn)5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍(réng)能保持自身业(yè)绩的持续增长，和滨江(jiāng)集团扎根杭(háng)州的战略(lüè)布局关系密(mì)切。根据2022年(nián)年报，滨江集(jí)团有近(jìn)七成(chéng)营(yíng)收(shōu)来自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到近六(liù)成。近三(sān)年持续稳居杭州房企销(xiāo)售(shòu)排(pái)名第(dì)一(yī)。

　　与此同时，滨江集团在杭州的(de)土储(chǔ)补充同(tóng)样较为积极(jí)，根(gēn)据(jù)诸葛找房(fáng)、住在杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次(cì)为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭州的本土第一。

　　而滨江(jiāng)集团在杭州的较突出(chū)表现，也让滨江集团的房企排名迅速提升(shēng)。到2023年(nián)，滨江集团的房企排(pái)名已冲进前十，根据中指数据，2023年前4月(yuè)，滨江集团(tuán)实(shí)现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的(de)是，2020年至今(jīn)，滨江集团(tuán)股价翻了超(chāo)一倍以上(shàng)，而近(jìn)期，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团(tuán)更是迎(yíng)来多家机构的集中调(diào)研。滨江集(jí)团发布公告表(biǎo)示，公司于(yú)5月(yuè)10日接受了信达证(zhèng)券(quàn)、金鹰基金(jīn)、建信养老(lǎo)、新华养(yǎng)老等18家(jiā)机(jī)构调研。

　　产业链布局重点移至存量赛道<兰州女人为什么戴头巾/p>

　　机构在下游家纺、家(jiā)居、物(wù)业觅α

　　实(shí)际(jì)上房地产(chǎn)开发(fā)只(zhǐ)是房(fáng)地产产业链上(shàng)的(de)中游环节，其上游(yóu)主要为钢(gāng)铁、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材、玻纤(xiān)等材(cái)料供应商，而下游(yóu)应用行业主要包括中介服务、家用电器、物业管理(lǐ)、家居用品。综合(hé)《红周刊》的采访(fǎng)，房(fáng)地产开发环节与上游材料端息息相关，新(xīn)盘开工不足导致上游不被看好，机构寻觅(mì)个股阿尔法的思路渐渐移至下游。“中国房地(dì)产行业(yè)在进入存量房时代(dài)，所以对(duì)地(dì)产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性的家装家居领(lǐng)域，我(wǒ)们相对(duì)看好，因为居民保有的住房规模越来(lái)越大，随着时(shí)间的增加，内(nèi)装更新的需求也(yě)会(huì)越(yuè)来越多。美国过去的数据充分说明了这一点，在新房销售见顶之后，家具(jù)消费(fèi)的(de)增(zēng)长却(què)一(yī)直都很(hěn)好。对于地产(chǎn)产业链，我们相对(duì)看好和内装相关的行业，例(lì)如消费建材、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红周刊(kān)》对下(xià)游细分中相关赛道龙头年内表现的统计，目(mù)前暂居(jū)前两位的都是来自家纺赛道(dào)的(de)公司(sī)，它们分别是(shì)富安(ān)娜和水星家纺(fǎng)，特别是前者(zhě)在月线连收七根阳线的基础上，年内迄今涨幅(fú)已(yǐ)经逼近30％。

　　以前者为例，富(fù)安(ān)娜主要从(cóng)事纺织(zhī)家居、睡眠家(jiā)居、生活(huó)类产(chǎn)品(pǐn)的研发、设(shè)计、生产及销(xiāo)售，旗(qí)下拥(yōng)有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自(zì)有品牌。第一季度报告显示，报告期内(nèi)，富安(ān)娜实现营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少(shǎo)7.57％；不过实现归属于上市公司(sī)股(gǔ)东的净利(lì)润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从(cóng)上市(shì)公(gōng)司一季报的(de)十大(dà)流通股股东来看，能够发(fā)现该股(gǔ)早已成为基金重仓股的天下，彼时(shí)包括公募的中欧价值发(fā)现、中欧(ōu)潜力(lì)价值、工银瑞信灵动(dòng)价值、宝盈(yíng)新(xīn)价(jià)值和(hé)私募(mù)的明(míng)河(hé)2016，都在其(qí)中出现，占据了半壁(bì)江山(shān)。需(xū)要强调的是，中欧的两只基金都是价值派基(jī)金(jīn)经理曹名长在管的产品(pǐn)，首季其同时重仓的房(fáng)地产产(chǎn)业链股票还(hái)有金地集团和大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前几年曾(céng)经风光一时的(de)家居(jū)板块也因疫(yì)情、消费(fèi)复苏进(jìn)程缓慢(màn)等多因素一度沉寂(jì)，不过好(hǎo)在困境反转露出曙光，家居(jū)板块中年内表(biǎo)现最好(hǎo)的是志(zhì)邦(bāng)家居。同(tóng)一(yī)时间段，该股年内上涨已经超过23％，从(cóng)业绩来看(kàn)，无论是营收还是归母净利(lì)润，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红(hóng)周(zhōu)刊》发现广发(fā)基金经(jīng)理罗(luó)洋(yáng)慧眼独具，一季(jì)报中(zhōng)他管理的广(guǎng)发策略优选和广(guǎng)发安宏回报(bào)均增加了持股(gǔ)，而这两只(zhǐ)产品也成(chéng)为(wèi)志邦家居十大流(liú)通(tōng)股(gǔ)股东中仅(jǐn)有的(de)两只公(gōng)募。有意(yì)思的(de)是，他似乎对于定制家居(jū)类标(biāo)的情有独钟，在(zài)另(lìng)一(yī)家赛道公司金牌(pái)橱柜中，他(tā)管(guǎn)理的全部三只(zhǐ)产(chǎn)品(pǐn)均登榜十大流通股(gǔ)股东，其也成为他的独门重仓股(gǔ)。

　　除去家(jiā)居(jū)家纺外(wài)，下游的(de)物业股也越来(lái)越(yuè)被(bèi)机构所青睐，不过(guò)这类标的(de)大多在香港上市，如何选(xuǎn)择成为难题。对此，前述(shù)上(shàng)海公(gōng)募(mù)基(jī)金经理(lǐ)举例分析：“物业服务不是一个高(gāo)毛利的(de)行业，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是希望挣(zhēng)的是市(shì)场化(huà)应(yīng)该挣的钱，以我曾经买的绿(lǜ)城服务为例(lì)，它在(zài)中高端楼盘占比(bǐ)是比较高的，每(měi)年(nián)到期(qī)的(de)合同里提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项目到期之(zhī)后，经过两(liǎng)三(sān)轮(lún)合(hé)同周(zhōu)期还能(néng)做到产品提价。”

　　“行业里真正能做到产(chǎn)品提(tí)价的公司(sī)很少(shǎo)，因为(wèi)物业公司很(hěn)容易一开(kāi)始是挣(zhēng)钱的(de)，后面因(yīn)为保安这些固定人员成(chéng)本(běn)的年度增长，不(bù)过(guò)服务没(méi)有特别(bié)好，客户没有那么满意，能做到提(tí)价(jià)难度是(shì)非常(cháng)大兰州女人为什么戴头巾的(de)。但是该公(gōng)司能(néng)在(zài)业内做到到期之后提价率比较高(gāo)，这跟(gēn)它的定位(wèi)和(hé)比较好的(de)服务是(shì)有关系(xì)的。”他进一(yī)步强调。

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