主要内(nèi)容(róng)

　　营(yíng)收“逆PPI式(shì)”改善但(dàn)工(gōng)业利润仍承压，主因成本与费用压力仍构成(chéng)掣肘。3 月(yuè)工业企业利润当(dāng)月同比(bǐ)仅小幅回(huí)升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处(chù)较深收缩(suō)区间。虽然(rán)3月(yuè)在需(xū)求(qiú)侧经济数据表现(xiàn)亮眼后(hòu)，工业(yè)企业实(shí)际(jì)营收增速积极回(huí)升，抵消PPI回落的(de)抑制，令3月(yuè)名(míng)义(yì)营收增速回升，但整体企业盈(yíng)利(lì)压力仍大，主要源于两(liǎng)方面，其(qí)一是国际高(gāo)油(yóu)价导(dǎo)致(zhì)的(de)输入性成(chéng)本压力仍在约束利润改善，3月营(yíng)业成本(běn)对当月利润拖累(lèi)幅(fú)度仅收窄2.1个百分点(diǎn)至(zhì)-13.8个(gè)百分点(diǎn)，拖累(lèi)程度仍然(rán)较深。其(qí)二(èr)是今年降费政(zhèng)策(cè)未再明显新增，加之部分(fēn)企(qǐ)业开(kāi)始(shǐ)补(bǔ)缴社保(bǎo)费，企(qǐ)业费用同比压力开(kāi)始加(jiā)大，3月费用对当(dāng)月利润拖累幅度大幅扩大6.1个百分点(diǎn)至(zhì)-9.5个百分点。与去年费用率(lǜ)改善拉(lā)动利润增(zēng)速(sù)6个百分点形(xíng)成鲜明对比。

　　营(yíng)收：消(xiāo)费短期较快恢复(fù)加之投资韧性支(zhī)撑营收增速回升，但(dàn)高油价仍构成(chéng)约(yuē)束。3月工业企业营收(shōu)增速回(huí)升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看，下(xià)游(yóu)消费相关行业营收增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消(xiāo)了PPI回落对于名义营收增速的(de)拖累(lèi)，其中(zhōng)汽车、家具、计(jì)算机通信电(diàn)子(zi)设备等均回升明(míng)显，显示递延需求释放以及汽车集中降价等对于(yú)短期消(xiāo)费需求的推动。其次，煤炭冶金产业链营收(shōu)增(zēng)速延续(xù)改善，显示保交(jiāo)楼(lóu)政策推动(dòng)地产建安投资构成支撑，但石油(yóu)化工(gōng)产业链(liàn)营收增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％）却明(míng)显(xiǎn)回落，高油价(jià)对于石化(huà)产业(yè)链相关行业需求持续构(gòu)成抑制。

　　成本率：虽然煤价回(huí)落已在缓和中下游成本压力(lì)，但高(gāo)油(yóu)价继(jì)续构成(chéng)输入性成本传导。3月工业企业成本率上升(shēng)46.8bp至(zhì)85.3％，成本(běn)压力仍然偏大，尤其(qí)是(shì)高油价下的国内石化产(chǎn)业链，成本率同比(bǐ)增量扩大(dà)14bp至(zhì)261bp，绝对(duì)水平(píng)明显高于(yú)其他行业。由于我国(guó)石化产业链主要为中(zhōng)下(xià)游，上游环节(jié)在海外(wài)主要原油寡头国家，因而国(guó)际(jì)高油价带来的上(shàng)游利(lì)润改善无法被国内(nèi)产(chǎn)业链吸收，国内以中下游(yóu)为主的石化产业链反而会在高油价下受(shòu)到输入(rù)性(xìng)成本压力(lì)，也(yě)即3月(yuè)的情况。相(xiāng)较而言(yán)，煤(méi)炭(tàn)产业链上中下游均(jūn)在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成本率(lǜ)同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因(yīn)煤(méi)价下行(xíng)导致煤炭产业链(liàn)上游成本率被动(dòng)走高、利润承(chéng)压，而中下游成本率(lǜ)实(shí)际上是改善的(de)，与此同时(shí)，更靠近下游的消费行业成(chéng)本率(lǜ)也明显改善。

　　利润：下游消费(fèi)行(xíng)业利润仍显现韧性，但石化产业(yè)链利润在高(gāo)油价下仍承压。分行业看(kàn)，与2023年2月相比，下(xià)游消费行业面临最大的(de)成本压力(lì)改善和积极(jí)的营业(yè)收入(rù)回升，因而下游消费(fèi)行业(yè)利(lì)润(rùn)增速恢复(fù)继续好于其他行业，单(dān)月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设备等改(gǎi)善明显，煤(méi)炭冶金产业(yè)链中下游利润(rùn)增速(sù)也积极改(gǎi)善，相较而(ér)言(yán)，石化产(chǎn)业(yè)链行业在营业(yè)收入与成本压力均承压背景(jǐng)下，利润增速仍处(chù)于-40.7％的较深区间。

　　关注二季度(dù)企业盈利三(sān)重风险，以及下半年潜在的内生恢(huī)复空间。3月(yuè)工业企业利润数据显示，虽(suī)然经济需(xū)求侧短(duǎn)期恢(huī)复较快，但(dàn)在(zài)成本与费用压(yā)力(lì)背景下，企业盈(yíng)利仍然承压，而展望二季(jì)度，关注企业(yè)盈利的三重风险，其一是经济内生动(dòng)能弱化(huà)。伴随递延需(xū)求主导的需(xū)求脉冲性回升过程逐步结束(shù)，经济内生动能仍面临(lín)弱化风险。其二是高油价带来的(de)成本压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正(zhèng)式减产操(cāo)作，加之全(quán)球(qiú)服(fú)务消费逐步恢复(fù)，国际油(yóu)价或再度走高(gāo)，这也意味着成本压力仍(réng)较大(dà)。其(qí)三是费用率对于利润的拖累，企业逐(zhú)步补缴前期社(shè)保费缓(huǎn)缴等，以及今年目前降(jiàng)费政策更多(duō)为(wèi)延(yán)续而非(fēi)新(xīn)增，费(fèi)用率对于利润同比增(zēng)速(sù)的的拖累也将逐步显现，二季度剔除基(jī)数扰动后的企业盈利真实修复过(guò)程(chéng)或相对缓慢。而展望下半(bàn)年(nián)，经济内生动能的复苏可以(yǐ)期待，两(liǎng)大领先(xiān)指标已经验证，重点(diǎn)关(guān)注(zhù)下半(bàn)年经(jīng)济内生动能逐(zhú)步复苏、国(guó)际油价涨幅(fú)逐步趋(qū)缓后工业企业利润的(de)修复空间。

　　风险(xiǎn)提示：外部地缘政治风(fēng)险，疫情形势变化。

　　以下为正文

　　一(yī)、营收“逆PPI式(shì)”改善但工业(yè)利(lì)润(rùn)仍承压(yā)，主(zhǔ)因(yīn)成本与费用压力仍是掣肘。

　　3月工业企业(yè)利(lì)润累计同比仅小幅回升1.5个百(bǎi)分点(diǎn)至(zhì)-21.4％，当月同比也仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于(yú)较深收缩区间。虽然3月在需求侧经济数据表现亮眼后(hòu)，工业企(qǐ)业实际营收增(zēng)速已积极回升，抵消了PPI回落带来(lái)的(de)抑制(zhì)，3月名义营收增速(sù)回(huí)升2.1pct至0.8％，但整(zhěng)体企业盈利压力仍大，主要源(yuán)于两个方面(miàn)：

　　其一是国(guó)际(jì)高(gāo)油价导致的(de)输入(rù)性成本压力仍(réng)在约束利润(rùn)改善，3月营业成本对当月(yuè)利润拖累幅度(dù)仅收窄2.1个(gè)百分点至-13.8个百分点(diǎn)，拖累(lèi)程度仍然较深。

　　其二(èr)是今(jīn)年(nián)降费(fèi)政策未(wèi)再明显新增，加之部分企业开始补缴社保费(fèi)，企业费(fèi)用(yòng)同比压力开始加(jiā)大(dà)，3月(yuè)费用对(duì)当月利润(rùn)拖累(lèi)幅度大幅(fú)扩大6.1个百分点至(zhì)-9.5个百(bǎi)分点。2022年社保缴费(fèi)缓缴等一系(xì)列新增(zēng)降费政策持续改(gǎi)善企业费用(yòng)率，对2022年全年工业企业利(lì)润增(zēng)速(sù)构成较(jiào)强支撑(chēng)，全年拉动工业企业(yè)利润同比增速6个百(bǎi)分点。但从今(jīn)年开始(shǐ)前期社保费(fèi)降(jiàng)费的企业开始补(bǔ)缴社保费，加(jiā)之今年未再(zài)新增更(gèng)大力度的降(jiàng)费政(zhèng)策，从(cóng)同比视角来看费(fèi)用(yòng)对于工业(yè)企业(yè)利润的拖累(lèi)开始显(xiǎn)现。

　　二、营(yíng)收(shōu)：消费短期较(jiào)快恢复加之投资韧性(xìng)支撑营收增(zēng)速回升，但高油(yóu)价(jià)仍构(gòu)成约束(shù)。

　　3月工业企(qǐ)业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消(xiāo)费(fèi)相(xiāng)关行业营收(shōu)增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善(shàn)明显，抵消了(le)PPI回落对(duì)于名义营收增速的拖累，其中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通(tōng)信(xìn)电子(zi)设备(bèi)（高基数下仍(réng)改善0.3pct至-6.2％）等均回(huí)升明显，显(xiǎn)示递延(yán)需求(qiú)释(shì)放以及汽车集中(zhōng)降价等对于短期消费需求的(de)推动。其次，煤炭(tàn)冶金产业链营(yíng)收增速（名(míng)义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善(shàn)，显示保交楼(lóu)政策推动地产(chǎn)建安投资(zī)构成支撑(chēng)，但石油化(huà)工(gōng)产业(yè)链营收增速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％、实(shí)际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价对于石化产(chǎn)业链相(xiāng)关行业需求持续构成(chéng)抑(yì)制。

　　三(sān)、成本率(lǜ)：虽然煤价回落已在缓(huǎn)和中下(xià)游成本压力，但高油价继续构成(chéng)输入性成本传导

　　3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压(yā)力仍然偏大，尤其是(shì)高油(润发乳是洗发水还是护发素，欧莱雅润发乳是洗发水还是护发素yóu)价下的国(guó)内石化产(chǎn)业链，成本(běn)率同比增量(liàng)扩(kuò)大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行业。由于我(wǒ)国石化产业链主要为中(zhōng)下(xià)游，上游环节在(zài)海外主(zhǔ)要原油(yóu)寡头国(guó)家(jiā)，因而国际高油价带来的上(shàng)游利(lì)润(rùn)改善无法被国(guó)内产业(yè)链吸(xī)收，国内以中(zhōng)下游为主(zhǔ)的石化产业链反而(ér)会在高油价下(xià)受到输入性(xìng)成本(běn)压力，也即(jí)3月的情况。相较而言，煤(méi)炭产业(yè)链上中下(xià)游均在国内，所(suǒ)以虽然(rán)3月(yuè)煤炭冶(yě)金(jīn)产业成本率同(tóng)比增量也(yě)扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价下(xià)行导致煤炭产业链上游成(chéng)本率被(bèi)动走高、利润承压，而中下(xià)游成(chéng)本(běn)率实际(jì)上(shàng)是改善的（成(chéng)本(běn)率同比增量下行(xíng)8.2bp至(zhì)33.5bp），与此(cǐ)同(tóng)时，更靠近下(xià)游的(de)消费行业(yè)成本率也明显改(gǎi)善（同(tóng)比增量-32bp至17.5bp）。

　　润发乳是洗发水还是护发素，欧莱雅润发乳是洗发水还是护发素 alt="被市场(chǎng)低估的成本(běn)与费用压力——工业企业(yè)效益(yì)数据点评（23.03）" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/04/weixin/one_20230427143907747.png">

　　四、利润：下游(yóu)消费(fèi)行业利润仍显现韧性，但(dàn)石(shí)化产业链(liàn)利润(rùn)在高油价下仍承(chéng)压(yā)。

　　分(fēn)行业看，与(yǔ)2023年(nián)2月相(xiāng)比，下游消费行业(yè)面临最大的成本压力改善和积极(jí)的营业收入回升(shēng)，因而下游消费行业(yè)利润(rùn)增(zēng)速恢复(fù)继续(xù)好于其他行业，单月(yuè)改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算(suàn)机通信(xìn)电子设(shè)备、家具等行业利润增速(sù)均改善(shàn)20-50个百分点(diǎn)。煤炭冶(yě)金产业链虽然整体(tǐ)利润增速仅小幅改善1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因(yīn)上游(yóu)价格回落导致上游利润(rùn)下(xià)降的缘故，而中下游(yóu)面临(lín)的是营(yíng)收(shōu)改善、成(chéng)本压力缓和的格局，中下游利润增速改善明显，金属制品(pǐn)、通用设(shè)备、非金(jīn)属矿物制品等(děng)行(xíng)业(yè)利(lì)润增速(sù)均改善10-20个(gè)百(bǎi)分点。相(xiāng)较而(ér)言(yán)，石化(huà)产业链行(xíng)业(yè)在营业收入与(yǔ)成本压力均承压背景(jǐng)下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　五(wǔ)、关注二(èr)季(jì)度(dù)企业盈利三重(zhòng)风险，以(yǐ)及下半年(nián)潜(qián)在的内生恢复空间。

　　3月工业(yè)企业利(lì)润数据显示，虽(suī)然经济需求侧短期(qī)恢复较快，但在成(chéng)本与费用压(yā)力(lì)背景下，企业盈利仍然承压，而展望二季度，关注企业盈利的(de)三重风(fēng)险，其一是经济(jì)内生(shēng)动能弱化。伴随递延需(xū)求主导的需求脉冲性回升过程逐步结束，经济内生动能仍(réng)面(miàn)临弱化风险。其二是高油价带来的成(chéng)本(běn)压力。OPEC+5月将(jiāng)开(kāi)启正式减产操作，加(jiā)之(zhī)全球服务消(xiāo)费(fèi)逐步恢复，国际油价或再度走高，这也(yě)意味着(zhe)成本压力(lì)仍较大。其三是费用率对(duì)于利(lì)润的拖累，企业(yè)逐步(bù)补缴(jiǎo)前(qián)期社保费缓缴等，以及今年目前降费政策更多为延续而非(fēi)新增，费用率对于利(lì)润(rùn)同比增速的的拖累也将(jiāng)逐步显现，二季度剔除(chú)基数扰(rǎo)动后的企(qǐ)业盈利真实(shí)修复过程或相(xiāng)对缓慢。

　　而展望下半年，经济内生(shēng)动能的(de)复苏(sū)可以期待，两大领先指标已经验证，其一是居民消费(fèi)倾(qīng)向结束持续一年的下(xià)滑过程，消费信心逐步恢复，其二(èr)是保交楼政策(cè)已推动(dòng)上半年地产(chǎn)建(jiàn)安(ān)投资和竣(jùn)工积极回补，有望(wàng)拉(lā)动下半年(nián)汽车、家电、家具等后周期大宗消费，重点关注下(xià)半年经济内生(shēng)动能逐步(bù)复苏、国际(jì)油价(jià)涨幅逐步(bù)趋缓后工业企业利润的修复空间。

　　内容(róng)节选自(zì)申(shēn)万宏源(yuán)宏观研究报告：

　　《被市场低估的成本(běn)与(yǔ)费用压力(lì)——工(gōng)业企(qǐ)业效益(yì)数据(jù)点评(píng)（23.03）》

　　证(zhèng)券分析师(shī)：屠强王(wáng)胜

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 润发乳是洗发水还是护发素，欧莱雅润发乳是洗发水还是护发素