王剑，CFA

　　每次银行股跌至过度低估时，股息率相应提(tí)升(shēng)，会吸引绝对收益资(zī)金买入，股价也逐步完成筑底。

　　近期，银行(xíng)股已上涨半年，又一次因绝对收(shōu)益资金追逐高(gāo)股(gǔ)息而上涨。

　　但事实上，银(yín)行业经营层(céng)面，也已经悄然(rán)发生一些向好的变化(huà)。

　　主要(yào)结(jié)论

　　01

　　银行436742开头是什么银行 归属地，436742开头是什么银行的卡'color: #ff0000; line-height: 24px;'>436742开头是什么银行 归属地，436742开头是什么银行的卡ng>

　　启动之(zhī)谜

　　如(rú)果大家觉得(dé)银(yín)行股是(shì)这几天才开(kāi)始上涨，那么就大错特(tè)错了。事实是：

　　银行股自2022年(nián)10月底见底之后(hòu)，已经(jīng)持(chí)续上涨了足足半年时间了……

　　这段(duàn)时间的银行(xíng)股涨幅达(dá)到27％，其中部(bù)分银行股涨幅甚至(zhì)达到(dào)50％以上，非常可观。当然(rán)，中间(jiān)也不是一帆风顺，2022年10月银行股快速下(xià)跌后，迅速反弹。过完2023年春节后，却冲高回落，调(diào)整了(le)近两个月时(shí)间，跌幅不(bù)大，不到10％。然后(hòu)于3月底开始上涨(zhǎng)，近期加(jiā)速上涨。

　　这种事情并不是第一次发生。过去银行股的大行情，都是在悄无声息中默(mò)默上涨的，因为银行股平(píng)时关注(zhù)度并(bìng)不高(gāo)。等到因几根大线性而吸引大家来关436742开头是什么银行 归属地，436742开头是什么银行的卡注时，已经涨幅不小了。

　　上一次类似的事(shì)情是2014年。或许经(jīng)历过的人(rén)都能(néng)记得，2014年11月(yuè)，因(yīn)为一次比较意外(wài)的“双降”（降(jiàng)息、降准(zhǔn)），金融(róng)股拔(bá)地(dì)而起。但在(zài)此之(zhī)前，银(yín)行指(zhǐ)标大约(yuē)在3月见底，然后不(bù)声不响地开(kāi)始回(huí)升，到11月时，8个月左右时间，涨幅22％。

　　其(qí)他几次银(yín)行股见底，也有类似的(de)情(qíng)况：没有明确利(lì)好，没有明确新闻，银行股却自己慢慢从底(dǐ)部爬起来了(le)。

　　是谁先知先觉？

　　为行(xíng)情归因并不容易(yì)，因为很难验证(zhèng)。如果确实没有实质(zhì)性(xìng)利好，那么只(zhǐ)能(néng)从资金面去猜测：可能是(shì)估值便(biàn)宜到(dào)很多资(zī)金愿意出(chū)手了。由于银(yín)行盈利能(néng)力非常(cháng)稳定(dìng)，估值低(dī)往往意味着股息率高(gāo)。因为：

　　ROE稳(wěn)定，分(fēn)红率(lǜ)稳定，PB越低则(zé)股息(xī)率(lǜ)越高。

　　而若(ruò)PB低至一定水(shuǐ)平(píng)时(shí)，股(gǔ)息率(lǜ)就(jiù)会非常(cháng)诱人。比如(rú)近年来，大行(xíng)的(de)ROE在10％以上，分(fēn)红率30％左右，PB一(yī)度低至0.5倍以下，那么计算(suàn)出(chū)来的股息率(lǜ)高(gāo)达6.6％，非常可观。

　　这就好比一只票息率6.6％的可转(zhuǎn)债。如果盈利能力保持，则后续(xù)每年收取6.6％的“利息”，如果股价上涨，还能享受资本利(lì)得。当(dāng)然，如果(guǒ)股价再(zài)跌，或盈利能力（ROE）、分(fēn)红率(lǜ)下降，则会遭受(shòu)损失。但由于(yú)ROE已在底部，近(jìn)期很难再降了。因此，这就(jiù)非常(cháng)像一张可转债，其(qí)市价下跌时(shí)，会有个估(gū)值(zhí)下限，即“债(zhài)券价值”。

　　于是，其投资价值就出来了(le)。如(rú)果这张“可转债”的(de)票(piào)息(xī)率高到一定程度，显著高过一些(xiē)资金的成(chéng)本，那么这些资金自然愿意参与。

　　这样，银行股就形成一个隐形的(de)“估(gū)值底”，当估值低至一定(dìng)水平时(shí)，股息率诱人，就会(huì)有人参与。

　　当然，这(zhè)个估值底在(zài)某些情(qíng)况(kuàng)下会被(bèi)打破(pò)，即因为一些负面(miàn)因素的存在，导致市场先生觉(jué)得银(yín)行股的估值或盈利能力(lì)还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因(yīn)此，银行股那种悄无声息的底(dǐ)部，可(kě)能并没(méi)有什么实(shí)质(zhì)利好，就是(shì)有(yǒu)些看中股息率的(de)资(zī)金默默买(mǎi)入，把底部给买出来了。

　　这(zhè)是些什(shén)么(me)样的资金呢(ne)？

　　首(shǒu)先可以排除的就是以股票型公募基金为代表的机构投资者。因(yīn)为他们(men)的考核要(yào)求是相对(duì)收益，因此(cǐ)在大多(duō)数时候(hòu)，他(tā)们不(bù)会因为股息率诱(yòu)人而买入，他们的任务(wù)是战胜自己(jǐ)基金的(de)基准，或(huò)者战胜可比基金同(tóng)仁。所以，即使股息率高，他(tā)们也很难做出赚(zhuàn)取股(gǔ)息率的决策，这(zhè)不是他(tā)们的(de)考核(hé)目(mù)标。

　　因此，银(yín)行(xíng)股(gǔ)从底部开始(shǐ)悄悄上(shàng)涨的这段时间，公募基金参与很低，这(zhè)次也不例(lì)外(wài)。

　　从数据上也(yě)可验证：从33家(jiā)银行股2022年底基金持仓(cāng)比重来(lái)看，比重越(yuè)低(dī)，期间(jiān)（过去半年，后同(tóng)）涨幅越大，比重(zhòng)越高(gāo)则涨(zhǎng)幅越小。

　　除了公募(mù)基金，其他类似考核的机构投资者也(yě)是类(lèi)似。

　　从数据上看(kàn)，我(wǒ)们确实看到，2023年(nián)第一(yī)季度较(jiào)上(shàng)年(nián)末，大部分A股银行(xíng)股的基(jī)金持仓比例是下降的，有些个股甚至降幅不(bù)小。

　　（一季度基金(jīn)持股比重降(jiàng)幅；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第一(yī)季度，银行指数走了个过山车(chē)，先是(shì)上涨，然后(hòu)春(chūn)节(jié)后下跌(diē)（这段时间刚好(hǎo)是人工智能概念股(gǔ)大涨(zhǎng)，因(yīn)此机构投(tóu)资者有可能是卖出银行等股票，换仓至计算机(jī)股(gǔ)票）。到了4月初，人工智能(néng)等板块行情(qíng)回(huí)落后，银(yín)行股重拾升势，且(qiě)涨幅(fú)加速。春节后的这(zhè)段时间，银行股刚(gāng)好和人工智(zhì)能走出了一个完美的“对称(chēng)”走势(shì)。

　　而其他投(tóu)资者，比如个人、外资、自营、保险、资管等，则(zé)可(kě)能是买入的。因(yīn)为(wèi)这些资(zī)金不考核相对收益，更多(duō)的是(shì)追求绝对(duì)收益，因此有可(kě)能是高股息(xī)股票的青(qīng)睐者(zhě)。

　　而决定他们(men)买入的因(yīn)素中，资金(jīn)成本应该是个重要因素。目(mù)前，我(wǒ)国近(jìn)期市场利率(lǜ)较低、资金充沛，其他可替代的(de)投资机会较少，因此(cǐ)股(gǔ)息率显得诱(yòu)人。同时，美国(guó)加息接近尾声，他们(men)的资金成本也(yě)有望(wàng)下(xià)行，我(wǒ)国(guó)高股息股票也有吸引力。

　　然后我们通过(guò)数据来加以验证。

　　从2023年一季(jì)度情况来看，外资确实在买入大行，并且数量还(hái)不少。不过保险资金却是有进有出，这一点有点(diǎn)与我们(men)预期(qī)不符(fú)。基金主(zhǔ)要在卖(mài)出。此外，还有些一般法人、其他投资(zī)者在(zài)买入。

　　（一季度各(gè)类(lèi)投(tóu)资者持股变化(huà)数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整(zhěng)体(tǐ)而(ér)言，结论大致成立(lì)，即(jí)：在银行股估值极低的(de)时候，追求绝(jué)对收(shōu)益的资金买入了高(gāo)股息(xī)率(lǜ)的个股(gǔ)。

　　从散点图上也可以(yǐ)清晰看到这一(yī)点：

　　因此，这次行情，和(hé)历(lì)史上很多次银(yín)行(xíng)底(dǐ)部启(qǐ)动(dòng)一样，很可能是青睐高(gāo)股息率的(de)资金，买入低估值、高股(gǔ)息率的(de)银行股。而他们的口味与公募基金刚(gāng)好(hǎo)是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化(huà)

　　以上(shàng)分析，说明了过去半年的银行股(gǔ)行情，是追求绝对收益的资金，买入(rù)了(le)高股息(xī)率的银行股。眼下，很多(duō)银(yín)行股股息率依(yī)然较高，而资(zī)金面依然(rán)宽松，那(nà)么这些高股(gǔ)息率股(gǔ)票对绝对收益(yì)资金依然(rán)是(shì)有(yǒu)吸引力(lì)的(de)。

　　那么在(zài)银行业(yè)的经营层面，有没有实质(zhì)变化(huà)呢？

　　我们在(zài)3月曾经提出，过去(qù)三年期间(jiān)的一些特殊政(zhèng)策，已经(jīng)出现调整的迹象，银(yín)行(xíng)业(yè)将要进入(rù)新的均衡(héng)格(gé)局。比如，在(zài)普(pǔ)惠小微领(lǐng)域，过去几年(nián)大行承担(dān)了一些监管(guǎn)要求(qiú)，每年普(pǔ)惠小微信(xìn)贷的增长非(fēi)常快，投放利率很低，这对小(xiǎo)微金融市场格局造(zào)成了较大影响，尤其是对一些原来从事小微业(yè)务的中小银行(xíng)造成压(yā)力。

　　【深度】大小行小(xiǎo)微(wēi)金(jīn)融(róng)逐步达(dá)到新(xīn)均衡

　　而(ér)在(zài)4月(yuè)27日(rì)，银保监会办公(gōng)厅发布《关于2023年加力提升小微企(qǐ)业金融(róng)服务质量(liàng)的通知》（银保监办(bàn)发〔2023〕42号），对工作(zuò)要求(qiú)有了(le)一(yī)些调整。比(bǐ)如，不再提“两增”（指单(dān)户授信总额1000万元以下小微企业贷款同比(bǐ)增(zēng)速不(bù)低于(yú)各项贷款同(tóng)比增速，有贷款余额的户数不低于(yú)上年同(tóng)期水平）要(yào)求，不再(zài)刚(gāng)性要求(qiú)降(jiàng)低(dī)小微(wēi)信贷(dài)利率，而是要求(qiú)“合理确定贷款利率(lǜ)”，不再提“应(yīng)延尽延”。

　　除(chú)了小微金融(róng)领域，其他方面的(de)工(gōng)作(zuò)要求也陆续(xù)从(cóng)过去三年(nián)的阶(jiē)段性政策(cè)，慢慢回归至常态化。

　　而银(yín)行业这几(jǐ)年由于净(jìng)息差显著(zhù)回(huí)落，盈利能力也渐(jiàn)渐接(jiē)近合理利润底线。因为银行业需要(yào)留存(cún)一定(dìng)的利润(rùn)用于补充资(zī)本，进(jìn)而支持下一期(qī)的(de)信(xìn)贷投放，因(yīn)此利润并不是越低越好，需要维(wéi)持一个合理利润(rùn)。而目前盈利能(néng)力已经接近这一(yī)底(dǐ)线，所(suǒ)以政策也会相应调(diào)整了(le)。

　　【随笔】什么(me)是银(yín)行(xíng)的合理(lǐ)利润和合理(lǐ)息差

　　可见，行业的一些情(qíng)况已经悄悄发(fā)生(shēng)变化了。

　　那(nà)么，有(yǒu)没有一种(zhǒng)可能：那些买入高股息股(gǔ)票的投资者中(zhōng)，真有(yǒu)些先知先觉者，已(yǐ)经嗅到了不(bù)一样的味(wèi)道？

　　本文为(wèi)金融业研究方法探讨(tǎo)。本文(wén)不(bù)是证券研(yán)究报(bào)告，不构成任(rèn)何投资建议，涉及(jí)个股也(yě)仅为举例或陈述(shù)事实之用，不代表我们对他们的证(zhèng)券或产(chǎn)品(pǐn)的推荐。具体投资建议请参考我们的研究报告。