主要内(nèi)容

　　营收(shōu)“逆PPI式”改善(shàn)但工(gōng)业(yè)利润仍承压，主(zhǔ)因(yīn)成(chéng)本与费用压力仍构成掣(chè)肘。3 月(yuè)工业(yè)企业利润当月同比(bǐ)仅小幅(fú)回升3.7pct至-19.2％，仍处(chù)较深(shēn)收缩(suō)区间。虽(suī)然3月在(zài)需求侧经济数据(jù)表(biǎo)现亮眼后，工(gōng)业(yè)企业实际(jì)营收增速积极回升，抵消PPI回落(luò)的抑制，令3月名义营收增速回升，但整体企业盈利压(yā)力仍大，主要源于(yú)两方面，其一是国际高油价(jià)导(dǎo)致的(de)输入(rù)性(xìng)成本压力(lì)仍在约(yuē)束利(lì)润改(gǎi)善，3月营业(yè)成本对当月利润(rùn)拖(tuō)累幅(fú)度仅收窄2.1个(gè)百分点至-13.8个百分(fēn)点，拖累(lèi)程(chéng)度仍然较深(shēn)。其二是今(jīn)年降费政策未再明(míng)显新增(zēng)，加之部(bù)分企业开始补缴社(shè)保费，企(qǐ)业费用同比压力开始加(jiā)大，3月费用对当月利润拖累幅度大幅扩大(dà)6.1个百分点至-9.5个百分点(diǎn)。与去年费用率改善拉动利润增速6个百分点形成(chéng)鲜明对比。

　　营收：消费短期较快恢复加之投资韧性支(zhī)撑营收增速回(huí)升，但高油(yóu)价(jià)仍(réng)构成约束。3月(yuè)工(gōng)业企业营收增(zēng)速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上看(kàn)，下游(yóu)消费(fèi)相关行业营收(shōu)增(zēng)速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明显，抵(dǐ)消了PPI回落对于名(míng)义营收增(zēng)速的拖(tuō)累，其中(zhōng)汽车、家(jiā)具、计算机(jī)通信电(diàn)子设备等均回升明显(xiǎn)，显示递延需求释放以及汽车集中降价(jià)等对于短期消费需(xū)求(qiú)的推动。其次，煤炭(tàn)冶金产业链营收增速延续改善，显示保交楼政策推动地产建安投资构成支撑，但石油化工产业链营收(shōu)增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明(míng)显回(huí)落，高油价对于石化产业链相关行(xíng)业需(xū)求持续构成抑制。

　　成本(běn)率：虽然煤价回落(luò)已在缓和中(zhōng)下游(yóu)成本压力，但高(gāo)油价(jià)继续构(gòu)成(chéng)输入性成本传导。3月工业企业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压(yā)力(lì)仍(réng)然(rán)偏大，尤(yóu)其是高油价下的国内(nèi)石化产业(yè)链，成本率同比(bǐ)增量扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显高于其(qí)他行业。由于(yú)我(wǒ)国石(shí)化产(chǎn)业链主要为中下(xià)游，上游(yóu)环(huán)节在(zài)海外主(zhǔ)要原油寡(guǎ)头国(guó)家，因而(ér)国际高(gāo)油价带来的上游利润(rùn)改善无法被国内产(chǎn)业(yè)链吸收，国内(nèi)以中下游为主的(de)石化产业链反而会在高油(yóu)价(jià)下受(shòu)到输入性成本压(yā)力(lì)，也即3月(yuè)的情(qíng)况。相较而言(yán)，煤炭(tàn)产业链上中(zhōng)下游均在国内，所以虽然3月(yuè)煤炭冶金产业成本率(lǜ)同比增量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价(jià)下行导致煤炭产业(yè)链上游(yóu)成(chéng)本率被动走高、利润承压，而(ér)中下游成本率实际上是(shì)改(gǎi)善(shàn)的，与此同时，更靠近(jìn)下游的消(xiāo)费行业成本率也明显改善。

　　利润：下游消费(fèi)行业利润(rùn)仍(réng)显现韧性，但石化产业(yè)链利润在(zài)高油(yóu)价(jià)下仍承压。分行业(yè)看，与2023年2月(yuè)相比，下游消费行业面临最大的成本压力(lì)改(gǎi)善和积极的营业收入(rù)回升(shēng)，因而下游消费行业利(lì)润(rùn)增(zēng)速恢复继续好于其他(tā)行业，单月改(gǎi)善(shàn)8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电子设备等改(gǎi)善明显(xiǎn)，煤(méi)炭冶(yě)金(jīn)产业链中下游利(lì)润增(zēng)速也积极改善(shàn)，相较而言，石化产(chǎn)业链行业在(zài)营业(yè)收(shōu)入与(yǔ)成本压力均承压背(bèi)景下，利润增(zēng)速仍(réng)处于-40.7％的较(jiào)深区间(jiān)。

　　关(guān)注二季度企业盈利三重风(fēng)险，以及下半年潜在的内生恢复空间。3月(yuè)工业企业利润数据显(xiǎn)示，虽然经(jīng)济需求侧(cè)短期恢复(fù)较(jiào)快(kuài)，但在成本(běn)与(yǔ)费用压力背(bèi)景下(xià)，企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利(lì)仍然承压(yā)，而展(zhǎn)望二季度(dù)，关注企业盈利的三(sān)重风(fēng)险(xiǎn)，其(qí)一(yī)是(shì)经济(jì)内生(shēng)动能弱化。伴随递延需求主导(dǎo)的需求脉(mài)冲性(xìng)回升过程逐步结束，经(jīng)济内(nèi)生动(dòng)能仍面临弱化风险(xiǎn)。其二是(shì)高油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启正式减(jiǎn)产操作，加之全球服(fú)务消费逐步恢复(fù)，国际油价或再(zài)度走(zǒu)高，这也意味着(zhe)成本压力仍(réng)较(jiào)大。其三是(shì)费用率对于(yú)利润(rùn)的(de)拖累，企业逐步补缴前(qián)期社保(bǎo)费缓缴等，以及今年目前(qián)降(jiàng)费政策更(gèng)多为延续而非新增，费(fèi)用率对于利润同(tóng)比增速(sù)的的拖累也将逐(zhú)步显现(xiàn)，二季度(dù)剔除基(jī)数扰动后的企业盈利真(zhēn)实修复(fù)过(guò)程或相对缓(huǎn)慢。而展(zhǎn)望下半年，经济(jì)内(nèi)生(shēng)动(dòng)能的(de)复苏可以期待，两大领(lǐng)先指标(biāo)已经验(yàn)证，重(zhòng)点关注下(xià)半年(nián)经济内生动能逐步复(fù)苏(sū)、国际油价涨幅(fú)逐步趋(qū)缓后工业企(qǐ)业利润的修(xiū)复(fù)空间。

　　风险提示：外部地缘政(zhèng)治风险(xiǎn)，疫情形势变化。

　　以下为(wèi)正文

　　一、营收“逆PPI式”改(gǎi)善但工业(yè)利润仍承压，主因成本与(yǔ)费用压力仍是掣肘。

　　3月工业企业利润累计同比(bǐ)仅(jǐn)小(xiǎo)幅回升1.5个百分点(diǎn)至-21.4％，当月同(tóng)比也(yě)仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍(réng)处于较深收(shōu)缩区间。虽然3月在需(xū)求侧(cè)经济数据表(biǎo)现亮眼后，工(gōng)业企(qǐ)业实(shí)际营收(shōu)增速(sù)已(yǐ)积(jī)极回升，抵消(xiāo)了PPI回(huí)落带来的抑制，3月名义(yì)营收增速(sù)回升2.1pct至0.8％，但整体企业(yè)盈利(lì)压力仍大，主要源于两(liǎng)个方面：

　　其一是国(guó)际高油(yóu)价(jià)导(dǎo)致的输入性成本(běn)压力仍(réng)在约束利润(rùn)改善，3月营业成本对当(dāng)月(yuè)利润拖累幅度仅收窄2.1个(gè)百分点至-13.8个百分点，拖累程度仍(réng)然较深。

　　其二是今年降费(fèi)政策未再明显(xiǎn)新增，加(jiā)之部分企业开始补缴社保费，企业费用同(tóng)比压力(lì)开始(shǐ)加大(dà)，3月费用对当月利润拖累幅度(dù)大幅扩大6.1个(gè)百分点至(zhì)-9.5个百分(fēn)点。2022年社保缴(jiǎo)费缓缴等一系列(liè)新(xīn)增降费(fèi)政(zhèng)策持续改善企业费用率，对2022年全(quán)年(nián)工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润(rùn)增速构成较强支撑，全年拉动工业企业利润(rùn)同比(bǐ)增速6个百分点。但从今年开始前期社保费降费的企业开始补缴社保费(fèi)，加之今年未(wèi)再新增更大力度的(de)降(jiàng)费政策，从同比(bǐ)视角来看费用对于工(gōng)业企(qǐ)业利润的拖(tuō)累开始显(xiǎn)现。

　　二、营(yíng)收：消费短期较快恢复加之投(tóu)资韧(rèn)性支撑营收增速(sù)回升，但高油价仍(réng)构成约束。

　　3月工业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费相关行业营(yíng)收增(zēng)速（名义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显触动的意思解释，颇受触动的意思trong>，抵消了PPI回落对于名义(yì)营收增速的拖累，其(qí)中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机(jī)通信(xìn)电子设备（高基数下仍改(gǎi)善(shàn)0.3pct至-6.2％）等均回(huí)升明显，显示递延需求释放以及汽车集中(zhōng)降价等对于短期(qī)消费(fèi)需求的推(tuī)动(dòng)。其次，煤炭(tàn)冶金产业(yè)链(liàn)营收增速(sù)（名义+3.9pct至3.8％，实(shí)际(jì)+4.5pct至(zhì)5.2％）延续改善，显示保(bǎo)交楼(lóu)政(zhèng)策推动地产建安投资构成支撑，但石油化(huà)工(gōng)产业(yè)链营(yíng)收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实(shí)际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油(yóu)价对于石化产业链相关行业需(xū)求持续构成(chéng)抑(yì)制。

　　三、成(chéng)本率：虽然煤价回落已在缓和中(zhōng)下(xià)游成本压力，但高油价继续(xù)构成输入性(xìng)成本传(chuán)导(dǎo)

　　3触动的意思解释，颇受触动的意思月工业企(qǐ)业成本率上升46.8bp至85.3％，成本压力仍(réng)然(rán)偏大，尤其是高油价(jià)下的(de)国内石化产(chǎn)业链，成(chéng)本(běn)率同比(bǐ)增(zēng)量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对水平(píng)明显(xiǎn)高于(yú)其他(tā)行业。由于(yú)我国石化产业(yè)链主(zhǔ)要(yào)为中下游(yóu)，上(shàng)游环节在海外主要(yào)原(yuán)油寡(guǎ)头国(guó)家，因而国际高油价带来的上(shàng)游利润改善无法被国内(nèi)产业链吸收，国内以中(zhōng)下游(yóu)为主的(de)石化产业(yè)链(liàn)反而会在高油价下受(shòu)到输入(rù)性成本压力，也即3月的情况。相(xiāng)较而言，煤炭(tàn)产(chǎn)业链上中下游均在国(guó)内，所以虽(suī)然(rán)3月煤炭冶金产业成本率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价(jià)下(xià)行导致煤炭产业链上(shàng)游成本率被动走高、利(lì)润承压，而中下(xià)游成本率实际上是(shì)改善的（成本率同比增量下行8.2bp至(zhì)33.5bp），与(yǔ)此同时，更靠近下(xià)游的消费行业成本率也明显改善（同比增量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下(xià)游(yóu)消费行业利(lì)润仍显现韧性(xìng)，但石化产业链(liàn)利润在高油价下仍承压。

　　分(fēn)行业(yè)看，与(yǔ)2023年(nián)2月相(xiāng)比(bǐ)，下游(yóu)消费行业面临最大的成本压力改善和(hé)积(jī)极的营业收(shōu)入回升(shēng)，因而下游消费行(xíng)业利润增速(sù)恢复继(jì)续好于其(qí)他行业(yè)，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车(chē)、计算机通信电子(zi)设备、家具等行(xíng)业利润增速均(jūn)改善20-50个百(bǎi)分点(diǎn)。煤炭冶(yě)金产(chǎn)业链虽(suī)然整体利润增速仅小幅改善(shàn)1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因(yīn)上游价格回落导致上游利润下(xià)降(jiàng)的缘故，而中下(xià)游(yóu)面(miàn)临的(de)是营收(shōu)改善、成本压力缓和的格局，中下游(yóu)利润增(zēng)速(sù)改善明(míng)显，金属(shǔ)制品、通用设备(bèi)、非金属矿物制品等(děng)行(xíng)业利(lì)润(rùn)增速均改善(shàn)10-20个百分(fēn)点(diǎn)。相较而言，石化产业链行(xíng)业在营业收入与(yǔ)成本压(yā)力均(jūn)承压背景下(xià)，利(lì)润增速(sù)仍(réng)处于-40.7％的较深区(qū)间。

　　五、关注二季度企业(yè)盈利三重(zhòng)风险，以及下半年潜(qián)在的内生恢复空间(jiān)。

　　3月工(gōng)业企业利润(rùn)数据显示，虽然经(jīng)济需求(qiú)侧短期恢(huī)复较(jiào)快(kuài)，但(dàn)在成本与费用(yòng)压力背景下，企业盈利(lì)仍然(rán)承压，而展望二(èr)季度，关注企业盈利的三(sān)重风险(xiǎn)，其一(yī)是经济(jì)内生动(dòng)能(néng)弱化。伴随递延需求主导的需求脉冲性回升过(guò)程逐步结束，经(jīng)济内生动能仍面临弱化风险。其二是(shì)高油(yóu)价带(dài)来的成本压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正式减产操(cāo)作，加之(zhī)全球(qiú)服务(wù)消(xiāo)费逐步恢复，国(guó)际(jì)油价或再度走高，这(zhè)也意(yì)味(wèi)着成(chéng)本压力(lì)仍较大。其三是费用率对于利润的拖(tuō)累，企业(yè)逐(zhú)步补缴前期社保费缓缴等，以及今年目前降费政策更(gèng)多为延续而非新增，费用率对于利润同比增(zēng)速的的(de)拖累也(yě)将(jiāng)逐步显现，二季度剔除基(jī)数扰动后的企业盈(yíng)利真实修复过(guò)程或(huò)相对缓(huǎn)慢。

　　而展(zhǎn)望下半年(nián)，经济(jì)内生(shēng)动能的(de)复苏可以期待，两大(dà)领先指标已经(jīng)验证，其一是居民消费(fèi)倾向结束持(chí)续一年的下滑过程，消(xiāo)费信(xìn)心逐步恢复，其二是保交(jiāo)楼(lóu)政策(cè)已推动上半年地(dì)产(chǎn)建(jiàn)安投资和竣工(gōng)积(jī)极回补，有望拉动(dòng)下(xià)半(bàn)年汽车、家电、家具等后周期大宗(zōng)消费，重点(diǎn)关注下半年经(jīng)济内生动能逐步复苏、国(guó)际油价(jià)涨(zhǎng)幅逐步趋(qū)缓后(hòu)工业企业(yè)利(lì)润的(de)修复空间。

　　内容节(jié)选(xuǎn)自(zì)申万宏源宏(hóng)观研究报告：

　　《被市场低估的成本与(yǔ)费(fèi)用压力(lì)——工业企业效益数据点(diǎn)评（23.03）》

　　证(zhèng)券(quàn)分析师：屠强王胜(shèng)

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 触动的意思解释，颇受触动的意思