文丨明明 章立聪 余经纬(wěi)

　　跨季结束后资金利率自低位持续(xù)上行(xíng)，即便税期结束(shù)，资金利率却(què)仍未回落，反而学年是什么意思？应该怎样填，2022至2023学年是什么意思进一步走高(gāo)。我们(men)认为主要(yào)是源于：①货(huò)币政(zhèng)策(cè)力度边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月(yuè)信贷投放情况较(jiào)好，导致银行(xíng)资(zī)金融出意(yì)愿与能(néng)力降低。③资金较为拥挤导(dǎo)致(zhì)债市敏感(gǎn)度增加。考虑(lǜ)假期和(hé)月末因素，预计(jì)短期内，资(zī)金利率下行空间有限，波动幅度加大，建议投资者关注资(zī)金面的边际变化，警惕流动性大幅收紧对(duì)债市情绪以(yǐ)及头(tóu)寸管理的(de)影响。

　　▍近(jìn)期资金(jīn)利率持续(xù)上(shàng)行。

　　跨(kuà)季结束后资金利率自低位持续上行，4月18-19日(rì)税(shuì)期缴(jiǎo)款(kuǎn)，DR007围(wéi)绕2.10％中(zhōng)枢运行，然而税期结束后(hòu)却并未回落，4月(yuè)21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利(lì)率上行(xíng)幅度更大。从隔夜利率(lǜ)角度(dù)观察，银行(xíng)与(yǔ)非(fēi)银机构间流动性分(fēn)层现象弱化；此外，隔夜利率与7天(tiān)利率的期学年是什么意思？应该怎样填，2022至2023学年是什么意思(qī)限利差也明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至已(yǐ)经(jīng)倒(dào)挂。我们认(rèn)为税期(qī)结束(shù)，资金不松，主要(yào)有(yǒu)以下几点原因：

　　▍其一，货币政策(cè)力度边际转弱。

　　稳健的货币政策坚持以我为主、稳字当(dāng)头，保(bǎo)持(chí)货币信贷合理增(zēng)长(zhǎng)，确保(bǎo)利率水平(píng)合(hé)适，在追求经济(jì)提(tí)振的同时，也注重防范(fàn)市场过热带来的(de)金融风险。在(zài)满(mǎn)足(zú)广义流动性供需匹配的前提下(xià)，货币工具(jù)力度可能(néng)会有(yǒu)所(suǒ)回摆。从(cóng)央(yāng)行(xíng)的具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做，逆回购投放低量操作(zuò)，结构(gòu)性工具(jù)“有进有退(tuì)”，均预(yù)示(shì)后续(xù)政(zhèng)策将更(gèng)加“精准(zhǔn)有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走(zǒu)款(kuǎn)叠加4月(yuè)信(xìn)贷投放情况(kuàng)较好，导致银行资金(jīn)融出(chū)意愿与(yǔ)能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常是缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对银(yín)行间流(liú)动性带来了(le)一(yī)定的(de)压力。此(cǐ)学年是什么意思？应该怎样填，2022至2023学年是什么意思外，参考近(jìn)期票据利率走势，预计(jì)信贷增速较(jiào)一(yī)季(jì)度将(jiāng)会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍将(jiāng)保持同比多增的态势。税期(qī)缴款(kuǎn)叠加信贷(dài)投放(fàng)，银行系统整体(tǐ)资金流出，因此向同业融出的意愿和能(néng)力有所降低(dī)。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会(huì)导致(zhì)债市脆弱(ruò)性和敏感度(dù)增加，且投资(zī)者对于未来(lái)一个月资金利(lì)率上(shàng)行的担忧(yōu)增加。

　　从质押式回(huí)购成(chéng)交(jiāo)量和我们测算(suàn)的(de)杠(gāng)杆率来看，虽然上周受资金收紧影响(xiǎng)，加杠杆情绪有所降温(wēn)，但依然处于历史相(xiāng)对积极的(de)水平，导致(zhì)债(zhài)市敏感度增加。此外投资者(zhě)对(duì)货币政(zhèng)策力度以及跨月资金面(miàn)情况仍存担忧，使得市场(chǎng)上对于未来(lái)一个月内资金价(jià)格上行的预期更(gèng)为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五(wǔ)一(yī)假期临近，回购资金的(de)期限(xiàn)被动拉长，利率(lǜ)下行(xíng)空间(jiān)有限。

　　月末往往财政集中(zhōng)支出，向市场释(shì)放资金；但跨月前夕(xī)银行资(zī)金融出意愿一般较低，预(yù)计资金波(bō)动幅度较大。对于债(zhài)市而言，短期交易(yì)主线或延(yán)续政策与基本面预期交易，预计(jì)利率以震荡走势为主，建(jiàn)议投资(zī)者关注资金(jīn)面(miàn)的(de)边际变(biàn)化(huà)，警(jǐng)惕流动性大(dà)幅收(shōu)紧对债市情(qíng)绪以及(jí)头寸管(guǎn)理的影(yǐng)响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币政策(cè)不及预期(qī)；经(jīng)济复(fù)苏节奏不及预(yù)期(qī)；银行间市(shì)场流(liú)动性(xìng)过快收紧(jǐn)。

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