金融界5月27日消息 近日因为昆明国(guó)资委(wěi)的一封(fēng)声明，让城(chéng)投债成(chéng)为(wèi)关注的焦点，当前地方债(zhài)的规模和地方政府的偿债能力已经越来(lái)越(yuè)被重视。如何(hé)如何(hé)处置地方债务？

　　中(zhōng)泰证券首(shǒu)席经济学家李迅雷发文称，地方债包(bāo)括地(dì)方(fāng)一般债、专项债(zhài)和包括城投(tóu)债在内的各种隐形债，其规模究竟(jìng)有(yǒu)多大，尚有争议，但增长迅(xùn)猛。包括(kuò)银行、保(bǎo)险、基(jī)金等在内的机(jī)构(gòu)投(tóu)资者是地方债的主(zhǔ)要持有者，他们普遍担心的还(hái)是城投(tóu)债务(wù)、非标等地(dì)方政府隐形债(zhài)风险。例如，近期(qī)贵州省政府发展研(yán)究中(zhōng)心提出，“化债工作(如何加入如新直销模式 如新是合法直销吗zuò)推进(jìn)异常(cháng)艰难(nán)，仅依靠自身能力已(yǐ)无法(fǎ)得到有效解决(jué)。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财政缩水(shuǐ)的背景下，地方政府的财(cái)权与(yǔ)事权不匹配问题又凸显出来。在我国政府(fǔ)杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平并(bìng)不算高的(de)前提下，我(wǒ)国(guó)地方政府的杠(gāng)杆率水平确实够高(gāo)了。需(xū)要调整中央和(hé)地方之间债务余额(é)的比例关系(xì)。“今(jīn)后应加大中央政府(fǔ)的发(fā)债(zhài)规模，为(wèi)地方(fāng)经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国经济(jì)转型的关键阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防范区域(yù)性金融风(fēng)险(xiǎn)显得尤为重(zhòng)要(yào)，故在(zài)城投公司(sī)还没有与政府部门完(wán)全(quán)“脱钩”之前(qián)，城(chéng)投债的(de)“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李(lǐ)迅雷(léi)建议给予困难省份一定的“托底”支(zhī)持，在政策(cè)上大力度支(zhī)如何加入如新直销模式 如新是合法直销吗持地方政(zhèng)府“化债”。如(rú)帮助地方政(zhèng)府（如(rú)城投公司的(de)借(jiè)新还旧）降(jiàng)低债务成(chéng)本(běn)、拉长债务期限（非债券类债务展期，如(rú)遵(zūn)义道桥实践银行贷款展期(qī)），通过政策性银行(xíng)或商业银(yín)行的低息资金来降低债(zhài)务(wù)成(chéng)本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中央政(zhèng)策上支持(chí)地方政(zhèng)府通过(guò)出让国有资产(chǎn)来偿债。他表示这(zhè)类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告无(wú)偿(cháng)划(huà)转上市公司共计1亿(yì)股股份（合(hé)计(jì)占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市(shì)价计(jì)量市(shì)值(zhí)约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下(xià)文字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地(dì)方(fāng)债务(wù)的辨证思考》

　　截至2022年(nián)末全(quán)国城投有息债(zhài)务54.1万亿元(yuán)

　　城投平台成为地(dì)方债务主要体(tǐ)现(xiàn)形式(shì)

　　城投(tóu)债是指(zhǐ)城投企业公开(kāi)发行的(de)公司(sī)债(zhài)券和(hé)中期票据。按照新预(yù)算法、“43号(hào)文”出台明确城投债与(yǔ)地方政府信用脱钩，城投(tóu)公司定位由地方(fāng)政府(fǔ)投融资机构转变为市场化运营主体，地方政府不再对城投债兜(dōu)底。但实际上市场仍(réng)然(rán)把城投债看作由(yóu)地方政府(fǔ)背书的高(gāo)信用等级债券。

　　因(yīn)此(cǐ)城投公司通常都(dōu)是地(dì)方政府下设(shè)的投(tóu)融资机构，很难完全独立(lì)成(chéng)为与政府(fǔ)无关的纯市场化(huà)的企业。城投的债务主要包括向银(yín)行借款和发行债(zhài)券融资(zī)这两(liǎng)种方式，以前一种方式为主(zhǔ)，但后(hòu)一种债权(quán)融资的(de)规模也(yě)不(bù)小，到2022年末，余(yú)额估计在13万(wàn)亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全(quán)国城(chéng)投有息债(zhài)务快速扩张，每(měi)年(nián如何加入如新直销模式 如新是合法直销吗)增速(sù)均保持在10％以上(shàng)，到2022年末，全国(guó)城(chéng)投有息债务为54.1万亿元，相(xiāng)较(jiào)2011年(nián)的(de)6.4万(wàn)亿元增(zēng)长了(le)7倍以(yǐ)上。

城投(tóu)平台发债余额的增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所

　　因此，城投平台实际上已(yǐ)经成(chéng)为(wèi)地方债务的(de)主(zhǔ)要体现(xiàn)形式，规模明显(xiǎn)超过地(dì)方政府的(de)一般债和专项债(zhài)之(zhī)和。城投平台中(zhōng)，如(rú)今，城投平台的债券余额(é)大(dà)约为13.8万亿(yì)元(yuán)，迄今并无违(wéi)约(yuē)案例，说明城投债仍属于地方政府背书的高等级信(xìn)用债(zhài)。但是，城投(tóu)平台的非标违约情况时(shí)有发生(shēng)，银行贷(dài)款展期、调整还贷方式的也比较(jiào)多(duō)。

　　地方政(zhèng)府应(yīng)确保城投债按(àn)时兑付，不(bù)能轻易违约(yuē)

　　当前市场对(duì)地(dì)方政(zhèng)府债务(wù)增长和财政收入增速下降甚至负增长(zhǎng)的现象普遍担心，尤(yóu)其对财力偏弱的东(dōng)北、中(zhōng)西部(bù)省(shěng)份，城投债的(de)收益率(lǜ)普遍(biàn)高于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地(dì)出让金(jīn)对(duì)政府债务利息(xī)覆盖(gài)程度(dù)不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地(dì)之后(hòu)，捉襟(jīn)见肘的(de)情况更加明显。

　　河南的永煤债(zhài)违约之后，对河(hé)南(nán)省乃至全国的信用债市场都造成负(fù)面冲(chōng)击(jī)，信用(yòng)分层现象加剧，部分经济偏弱(ruò)区域被边缘化。例如青(qīng)海、云南和(hé)天(tiān)津等近几年融资成本仍(réng)在(zài)上升；黑龙江、贵(guì)州2017-2019年融资成本(běn)大幅上(shàng)升，虽然2020年以来(lái)融资成本有所下降，但整体(tǐ)降幅相较全国更(gèng)小。辽宁、广西(xī)、吉林(lín)、重庆、陕西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加(jiā)权平均票面利率(lǜ)降(jiàng)幅也明显不如全国。

　　当前(qián)在经济复(fù)苏不及预期(qī)的背景(jǐng)下(xià)，投资者的风(fēng)险偏好明显下降。为此，地方政府应该确保(bǎo)城投(tóu)债的按时兑(duì)付。因为违约(yuē)不(bù)仅不(bù)能(néng)解(jiě)决债(zhài)务问(wèn)题(tí)，反(fǎn)而会恶化区域信用环境，导(dǎo)致地方国企融资难、融资贵。从(cóng)未来区域经济发展的角度看(kàn)，政(zhèng)府部门仍需要持续举债来实现经济平稳(wěn)增长，需要保持政府信用，不能轻易违约(yuē)。

　　建议中央大力度支持地方政府“化债”

　　因(yīn)此，当前迫切(qiè)需要增强城投债权人的(de)持(chí)有信心(xīn)，首先要(yào)确(què)保城投债不(bù)违约，这(zhè)就(jiù)意(yì)味着城投公(gōng)司能够具备低成(chéng)本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁(shuí)家抱”，意味(wèi)着对地(dì)方债不(bù)兜底，但建议给予困难(nán)省份一定的(de)“托底”支持，即在政策(cè)上大(dà)力(lì)度支持地方(fāng)政(zhèng)府“化债”，如帮助地(dì)方政府(fǔ)（如城投公(gōng)司(sī)的借新还旧）降低债务(wù)成本(běn)、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限(xiàn)（非(fēi)债(zhài)券类债务(wù)展期，如(rú)遵义道桥实践银行贷款展期），通过政策性银(yín)行(xíng)或(huò)商业银行的低息资金来降低(dī)债(zhài)务(wù)成(chéng)本(běn)，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)可否通过出(chū)让(ràng)国有资产来偿(cháng)债方(fāng)面(miàn)，也(yě)希(xī)望中央给(gěi)予政策上的支持。因为今(jīn)年3月1日，国(guó)资(zī)委在对政协十(shí)三届全(quán)国委员会第五次会议第(dì)00503号提案(àn)的答复中表示，将适时出台制(zhì)度规定及操(cāo)作(zuò)细则，探索国有权益份额规范(fàn)化退出的有效方式和途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助(zhù)力国有企业创新发展。

　　通过出让国有(yǒu)企业股(gǔ)权获得收入偿还(hái)债务，典型(xíng)案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市(shì)价(jià)计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资。

　　在(zài)当前中国经济(jì)转型的(de)关键(jiàn)阶段，维护地方政府(fǔ)的(de)信用，防范区域性(xìng)金融风险(xiǎn)显得(dé)尤为重要，故在城投公司还没有与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍(réng)需要(yào)保持(chí)。

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