5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额总额超(ch乐福鞋按什么鞋码买，乐福鞋不适合什么人穿āo)过20亿(yì)份(fèn)发行上限，将启(qǐ)动比(bǐ)例配售。这(zhè)则小公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题的追捧力度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特(tè)估(gū)”的行情，市场关注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化(huà)剂。实际上，早在(zài)去年底及(jí)今年一季度，一些基金经理开(kāi)始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值方式(shì)等问题成为市场关(guān)注焦(jiāo)点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人士，解析(xī)“中(zhōng)特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上报(bào)发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例(lì)配售”情况，今(jīn)年(nián)场(chǎng)内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主题基(jī)金发行，市场对(duì)此充(chōng)满期(qī)待，如5月(yuè)15日就有3只央企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央(yāng)企科技引(yǐn)领、央企(qǐ)现代能源等(děng)ETF也将获(huò)批(pī)发行，更有扎堆(duī)上报的(de)央(yāng)国企基金在(zài)排(pái)队入(rù)市(shì)。

　　这(zhè)些或成为这一波“中(zhōng)特估”行(xíng)情的催化剂(jì)。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化因素的，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化因素就(jiù)是积极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和(hé)诸(zhū)多主题基金(jīn)的(de)申报发行，我认为确实会成(chéng)为引爆行(xíng)情的催化(huà)剂，基本面、资(zī)金面、政策(cè)面都在向好(hǎo)，下半年，中特估有可(kě)能独领风骚。”万(wàn)家(jiā)基金(jīn)章恒更(gèng)是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资部基金经理杨振建就(jiù)表示，近期密集申报的国央(yāng)企主题基(jī)金主要涉及“股东回报”、“科(kē)技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样(yàng)的布局可以更好(hǎo)支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的(de)发行将成(chéng)为行情进一步上涨的催化剂(jì)。去年以(yǐ)来公募基金发行整体平(píng)淡，近期(qī)多只国(guó)央企主题基金申报和发行，行情火热下将为市场(chǎng)带(dài)来增量资金(jīn)，有望(wàng)推动(dòng)进一步上涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进(jìn)一步表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金积极布局央国(guó)企主题基金(jīn)，一方面是因为(wèi)新一(yī)轮深化国企改革的大(dà)幕(mù)将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资(zī)价值凸显，该主(zhǔ)题的基(jī)金将为(wèi)投资者提供(gōng)更丰富(fù)的(de)工具(jù)以参与(yǔ)到央国企投(tóu)资。另一方(fāng)面(miàn)是(shì)落实公募基金行(xíng)业高(gāo)质量发展的要求(qiú)，引(yǐn)导(dǎo)更多资金参(cān)与央国企(qǐ)改革，更好发挥(huī)公募(mù)基金服务资本市(shì)场改革、服(fú)务(wù)实体经济和国家战略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的(de)发行将为央企(qǐ)相关标的和(hé)板块带来(lái)增量(liàng)资金(jīn)，提升(shēng)交易活跃度，有望成为中特估行(xíng)情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中(zhōng)变赛(sài)道

　　积(jī)极调(diào)仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情(qíng)明显，中特估和人(rén)工智能成(chéng)为两(liǎng)大明显(xiǎn)的主线，而新能源等(děng)前期热门(mén)赛道股冷(lěng)却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理(lǐ)开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基(jī)金基金经理(lǐ)章恒(héng)直(zhí)言，自己目前重(zhòng)点关(guān)注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央企(qǐ)或地方(fāng)国(guó)资所在(zài)的行业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首先(xiān)是基(jī)于行业本(běn)身基本(běn)面在今年会有重(zhòng)大的(de)向(xiàng)上变(biàn)化(huà)的机会，比如火电，会(huì)受益于煤炭(tàn)价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于(yú)今年市(shì)场成交(jiāo)量的放(fàng)大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等(děng)。同时(shí)，随着国有企业(yè)改革的(de)推(tuī)进，大概率这些企业会进(jìn)入一(yī)个(gè)提质(zhì)增效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示，中特估(gū)是过去5年(nián)10年(nián)改革(gé)的成(chéng)果，是非(fēi)常(cháng)基(jī)本(běn)面的，和(hé)他过去1至2年研究投(tóu)资(zī)思路(lù)也非常吻合，为(wèi)在下(xià)半年抓住这波中特估的(de)投资机会做好(hǎo)了准备(bèi)。

　　“去年年底已(yǐ)开始(shǐ)重视中特估(gū)的投(tóu)资机会，判(pàn)断中特估的机(jī)会未来三年(nián)分两个(gè)阶段。”融通(tōng)红(hóng)利机会基(jī)金经(jīng)理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字(zì)经济和(hé)“一带(dài)一路”的主题普(pǔ)涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的(de)品(pǐn)种，将会迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机会。第二阶段(duàn)是未来两年(nián)，在(zài)主(zhǔ)题(tí)性(xìng)机会(huì)消散以后，基于(yú)顶(dǐng)层设计对国央(yāng)经营管理价值导向变化，我们判断(duàn)经营成果随(suí)之改(gǎi)变是(shì)一(yī)个慢变量，会在未来(lái)两年体现(xiàn)在(zài)每(měi)一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前(qián)在挖(wā)掘公司(sī)经营层面可能发生显著正向(xiàng)变(biàn)化(huà)的个股提前进行布局，比如医药和消费等行(xíng)业(yè)。

　　其(qí)实一季报已(yǐ)经显露(lù)出不少基金在行动。国金证券研(yán)究所数据(jù)显示，偏(piān)股(gǔ)主动型基金(jīn)2022年(nián)年(nián)报前(qián)十大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持有(yǒu)股票(piào)市(shì)值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持(chí)有股票市值比(bǐ)例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在(zài)偏股主(zhǔ)动型基金的(de)持仓中，占(zhàn)比(bǐ)明显提(tí)高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动型基(j乐福鞋按什么鞋码买，乐福鞋不适合什么人穿ī)金(jīn)2022年报及2023年一季报十大(dà)重仓(cāng)股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概念股(gǔ)的市值占2022年(nián)末股(gǔ)票总市值比例，一季度超过(guò)30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概念(niàn)股(gǔ)，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季(jì)度(dù)买入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据(jù)统计也显示(shì)，一季度主动(dòng)偏股型公(gōng)募基(jī)金对港(gǎng)股央国(guó)企(qǐ)的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企持(chí)股总市值占(zhàn)港股持股(gǔ)总(zǒng)市值的比(bǐ)重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大(dà)力量？

　　构建国(guó)央企专门的股票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国特(tè)色估值体(tǐ)系，正深(shēn)刻(kè)影响基金公司的投研，落实(shí)到日常(cháng)的(de)投研流程(chéng)和实(shí)践(jiàn)之(zhī)中，不少基金公(gōng)司在加大投(tóu)研(yán)力量(liàng)，更有专门构(gòu)建国(guó)央企股票库。

　　融通红利机(jī)会基金经(jīng)理何龙就介绍，一方面，从顶(dǐng)层设(shè)计改变(biàn)研究员(yuán)过去对国央企的固定思维，需要实(shí)地考察国央企，并(bìng)且需要(yào)利用当前国央企愿意交流(liú)的契(qì)机，多花(huā)精(jīng)力去进(jìn)行跟踪发现(xiàn)变化。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动上，要求研究员将自己所覆(fù)盖行业的所有国央企构建专(zhuān)门的股票库，并进(jìn)行长期跟踪，包括考察(chá)其(qí)实地(dì)调研的(de)的成(chéng)果，了解国央企经(jīng)营思路和(hé)财务导向的变化，结合(hé)行业(yè)趋势和特征，寻找价(jià)值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的(de)，银华(huá)基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王(wáng)帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表示(shì)，通过深入(rù)学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认(rèn)识：首先要认(rèn)识市场(chǎng)体(tǐ)制机制(zhì)、行业产业结构(gòu)、主体(tǐ)持续发(fā)展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是(shì)在此基础上构建的具(jù)有(yǒu)时代特(tè)征和中国特色(sè)、符合(hé)国家(jiā)战略导向的估值体系(xì)，而不是简单套用国外的传统估(gū)值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种新的提法(fǎ)，但是这(zhè)个(gè)概念所(suǒ)涉及到的(de)行业和公(gōng)司，一直在发生的(de)变化(huà)。”万(wàn)家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非(fēi)常关(guān)注传统产业的(de)变化，诸如煤(méi)炭、金融、建筑等多个(gè)领域(yù)，因此也(yě)是一(yī)定能够抓住中特估(gū)这(zhè)波(bō)行情的(de)机(jī)会的。同时，随(suí)着时局的(de)变化，也在(zài)增(zēng)加相(xiāng)关(guān)行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家(jiā)魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极(jí)践行中国特色的估值体系是资(zī)本市场(chǎng)使命，投资(zī)者需(xū)要学习(xí)领会并针对(duì)原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应现(xiàn)实的(de)需要。明确该体系的框(kuāng)架是(shì)第一(yī)位的工作，合理设置指标(biāo)也非常重要(yào)，投(tóu)资者(zhě)的认可和(hé)实施是最终该体系能否具备长期(qī)价值(zhí)的基础。不(bù)过，他也(yě)提(tí)醒，人为(wèi)的拔估值是很大(dà)的认知误区，市场化(huà)认可是基本的(de)常识，不可(kě)误(wù)判。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央国企是(shì)国民(mín)经(jīng)济的(de)支柱，国企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战略(lüè)发展(zhǎn)发向，更需要(yào)承担(dān)社会公共责任(rèn)等(děng)。而(ér)这些都应该考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系(xì)之中(zhōng)，也引发市场关注(zhù)。

　　多数(shù)受访的基金经理认(rèn)为，对于国(guó)央企(qǐ)的估值(zhí)方式(shì)要充分体现企业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)，目前已经形成了初(chū)步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国有企业承(chéng)担社会价值(zhí)、符合国家(jiā)战略发展的(de)价值？首要任务就构建中国(guó)特色的价值评价体(tǐ)系，改变(biàn)从以私人股东权益出发，现(xiàn)金(jīn)流折现为(wèi)主要方法的(de)单一价值(zhí)估值体系(xì)，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中国(guó)特色的(de)ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的社(shè)会价(jià)值与(yǔ)国家(jiā)战略(lüè)价值。”博(bó)时基金指数与量(liàng)化投资(zī)部基金经理(lǐ)杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内团队(duì)对于中国特色(sè)ESG披露与评价体系不断探索(suǒ)，结合国(guó)际通用规则，目前已经形成了(le)初步(bù)的(de)企业社会价值(zhí)评价(jià)体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露(lù)指南》、《中央企业上市公(gōng)司(sī)环境(jìng)、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务(wù)总监、基金经理(lǐ)王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重企业价值的可(kě)持续估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要素对企业稳(wěn)健成长的重大(dà)意(yì)义(yì)，重视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值的(de)积极作用，这样(yàng)有利于提(tí)高估值定价模型的科(kē)学性和有效性(xìng)。

　　“在(zài)指数编制(zhì)、策略(lüè)构建等实务(wù)工作(zuò)中，都有成熟的(de)量化指标可以使用(yòng)，包括(kuò)净资(zī)产收益率(lǜ)、营业现金比率、资产(chǎn)负债(zhài)率、研发经费投入强(qiáng)度等(děng)等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选(xuǎn)基(jī)金经(jīng)理李欣更(gèng)细致分(fēn)析(xī)在估值(zhí)思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方法和指标上，他认为(wèi)其包括产业链上下游的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵(zòng)向和横向上(shàng)的(de)研究，强调政(zhèng)策(cè)优(yōu)惠、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市场竞争(zhēng)力(lì)和可持续(xù)发展等(děng)各种因素与企业价值(zhí)的关(guān)系(xì)。这些(xiē)因素在对估值结论和(hé)判断的影响上，也(yě)使得中国特(tè)色的估(gū)值体系与传统的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化，还有估(gū)值结论和估值判断的变化，都是为了更好(hǎo)地(dì)适应中国的市场和经济特(tè)点，提(tí)供更精(jīng)准、更合理的(de)企业估(gū)值信(xìn)息。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤春直言，这需(xū)要在实践中(zhōng)进行探索，目前尚(shàng)没有(yǒu)公认的(de)指标可以使用。

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