金(jīn)融界5月27日消息 近日因为昆明国资委的一封声明，让城投债成为关(guān)注的焦点，当前地方债的规模和(hé)地方政府的偿债能(néng)力已经越来(lái)越被重视。如何(hé)如何处置地方债(zhài)务？

　　中泰证(zhèng)券首席(xí)经(jīng)济学家李迅雷发文称，地方债包(bāo)括地方一般债(zhài)、专项债和包括城(chéng)投债在内(nèi)的各种隐(yǐn)形债(zhài)，其规(guī)模究竟有多大(dà)，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包括银行、保险、基金等在(zài)内的机构投资者(zhě)是地方债(zhài)的主要持有(yǒu)者，他们普遍担心的还是城投债(zhài)务(wù)、非标等地方政府隐(yǐn)形债风险。例如，近期贵州省政府发展(zhǎn)研(yán)究中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅依(yī)靠(kào)自身能力已无法(fǎ)得(dé)到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在土(tǔ)地财(cái)政缩(suō)水的背景下(xià)，地方政府的财权与事权不匹配(pèi)问(wèn)题(tí)又凸显出来。在我国政府杠杆率水平并(bìng)不算高的前提下(xià)，我国地(dì)方政府的(de)杠杆率(lǜ)水平(píng)确实够高(gāo)了(le)。需要调整中央和地方之间债务余额(é)的比例关系。“今后(hòu)应加大中央政府(fǔ)的发债规模，为地方经济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅雷认(rèn)为，在当(dāng)前中(zhōng)国经济转(zhuǎn)型的关键阶(jiē)段，维护地方政府(fǔ)的信用(yòng)，防范区域性金融风险显得尤为重要(yào)，故(gù)在城(chéng)投(tóu)公司还没(méi)有与政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议(yì)给予困难省份一定的“托(tuō)底”支持(chí)，在政策(cè)上大力度支持(chí)地方政府“化债”。如帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如城(chéng)投公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类(lèi)债务(wù)展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过政策性银(yín)行或商(shāng)业银行的低息资金来(lái)降低债务(wù)成(chéng)本，让债(zhài)务更加(jiā)容(róng)易(yì)滚续。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持地方政府通过出让国有(yǒu)资(zī)产来(lái)偿债。他表示这类典(diǎn)型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团(tuán)两次(cì)公告无(wú)偿划转上(shàng)市公司(sī)共计1亿股股份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市(shì)价计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以(yǐ)下文字来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题《如(rú)何处置地(dì)方债务的辨证思考》

　　截至(zhì)2022年(nián)末全国城投有息债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平(píng)台成为地方债务主要体现形式(shì)

　　城投(tóu)债是指城投企业公开发(fā)行(xíng)的公司(sī)债券和中期票据。按照新预算法(fǎ)、“43号文”出台明(míng)确城投债与地方政府信用脱钩，城投公司定位由地方政府投融资机构(gòu)转变为市场(chǎng)化运(yùn)营主体，地(dì)方政(zhèng)府不(bù)再对城投债兜底。但实际上市场(chǎng)仍然把城投债看作(zuò)由地方政府背书的高信用等级(jí)债券。

　　因(yīn)此城(chéng)投公司通常(cháng)都是地方政(zhèng)府(fǔ)下设的投融资机构，很(hěn)难完全独立成为与政(zhèng)府无关(guān)的(de)纯市场(chǎng)化的企业。城(chéng)投的债务主要包括(kuò)向银(yín)行借款和(hé)发(fā)行(xíng)债(zhài)券(quàn)融(róng)资这(zhè)两种方式(shì)，以(yǐ)前一种方式为主，但后一种债(zhài)权融资(zī)的规模也不小，到2022年末，余额(é)估计在13万亿(yì)元以上。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国(guó)城(chéng)投(tóu)有息债务(wù)快速(sù)扩(kuò)张，每年(nián)增速均保持(chí)在10％以上，到2022年(nián)末，全国(guó)城投(tóu)有息债务(wù)为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元(yuán)增长(zhǎng)了7倍(bèi)以上。

城投(tóu)平台发(fā)债余(yú)额的增长(zhǎng)

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台(tái)实际上已经成为地方债务的主要体现形(xíng)式，规模明(míng)显超(chāo)过(guò)地方政府(fǔ)的一般债和专(zhuān)项(xiàng)债之和(hé)。城投平台中，如今，城投平台的债券(quàn)余额大(dà)约为13.8万亿(yì)元，迄(qì)今并无(wú)违约案例，说明城(chéng)投债(zhài)仍属于地方政府背书的(de)高等(děng)级信用债。但是(shì)，城投平(píng)台的非标违约情况时(shí)有发生，银(yín)行贷款展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政府应(yīng)确保城投(tóu)债按时兑付，不能轻易违(wéi)约(yuē)

　　当前市场对地方政府(fǔ)债(zhài)务增长和财政收入增速下降甚至负增(zēng)长的现象普遍担心(xīn)，尤(yóu)其对财力(lì)偏弱的(de)东北、中西部省份(fèn)，城投债的(de)收(shōu)益率普遍高于东部发达省(shěng)市。2022年13个省土(tǔ)地出让金对政府债务(wù)利息覆(fù)盖程度不足100％（2021年(nián)只有5个），扣除城投拿地(dì)之(zhī)后，捉(zhuō)襟见肘的情况更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约之后，对河(hé)南省乃至全国的信(xìn)用债市场都造成负面冲(chōng)击，信用分层现象(xiàng)加剧，部(bù)分经济偏弱区域被边缘化。例如青海、云(yún)南(nán)和天津等近几年融资成本(běn)仍在上升；黑龙(lóng)江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本(běn)大幅(fú)上升人类的菊花能扩大到多少，人类的菊花是什么，虽(suī)然2020年(nián)以(yǐ)来融(róng)资(zī)成本有(yǒu)所下降，但整体降(jiàng)幅相较全(quán)国更小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏(xià)和甘(gān)肃2020年(nián)以来城投债加(jiā)权平均票面利率降幅也明显不如全国(guó)。

　　当前在(zài)经(jīng)济复苏(sū)不及预期(qī)的(de)背景下，投资者的(de)风(fēng)险偏好明显下降。为此(cǐ)，地方政府(fǔ)应该(gāi)确保(bǎo)城投债的按(àn)时兑付。因为违约不仅不(bù)能解决债务(wù)问(wèn)题，反而会恶化区域信用环境，导(dǎo)致地方国企融(róng)资(zī)难(nán)、融资贵。从未来区(qū)域经(jīng)济发展的角度看，政府(fǔ)部门(mén)仍需要(yào)持续(xù)举(jǔ)债来实现经济平稳增长，需要保(bǎo)持(chí)政府信用(yòng)，不人类的菊花能扩大到多少，人类的菊花是什么能(néng)轻易违约。

　　建议中央大力度支持地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当(dāng)前迫切需要增强城投债权人的(de)持有信心(xīn)，首先(xiān)要(yào)确保城投债(zhài)不违约，这就意(yì)味着城投公司(sī)能(néng)够(gòu)具备低成(chéng)本的借新还旧(jiù)能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家(jiā)抱”，意(yì)味着对地方债不兜(dōu)底，但(dàn)建议给予困难省份一定的“托底”支持，即在(zài)政(zhèng)策上大力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”，如(rú)帮助地方政府（如城投公司的借(jiè)新还旧）降低债(zhài)务成(chéng)本、拉(lā)长债务期限（非(fēi)债(zhài)券类债务展期(qī)，如遵(zūn)义道桥实(shí)践银(yín)行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银(yín)行或商业银行的低息(xī)资金来降低债务成本，让债务更加(jiā)容易滚续。

　　此外，对于地方(fāng)政府可否通过出让国(guó)有资产来偿债方面，也希(xī)望中央给予(yǔ)政策上的(de)支持。因为(wèi)今(jīn)年3月1日，国资(zī)委在对政协十三届全国委员(yuán)会第(dì)五次会议第00503号提案的答复中表示，将适(shì)时(shí)出台制度规定及(jí)操作细则(zé)，探索国有权益份额(é)规范化退出的有效方式和(hé)途径，充分发挥(huī)有限合伙企业的(de)优势，助力国有企业创新发展。

　　通过出让(ràng)国有企业股权获得(dé)收入(rù)偿还(hái)债务，典型案例(lì)为(wèi)“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划(huà)转上市(shì)公司共计1亿(yì)股股份（合(hé)计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值(zhí)约(yuē)为1600亿元(yuán)）至贵(guì)州国资。

　　在当前中国(guó)经(jīng)济转型的关键阶段，维护地方政府(fǔ)的信用，防范区域(yù)性金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城投公司(sī)还(hái)没有与(yǔ)政(zhèng)府部门完全(quán)“脱钩”之前(qián)，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

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