“现在的(de)房地产很难再出现(xiàn)像过去十年(nián)的系统性行情。”思(sī)睿集团合(hé)伙人、首席经济学家洪(hóng)灏向《红(hóng)周刊》表示，房地产行业分化的愈加明显，让(ràng)机(jī)构和投资者的关注度从板块向(xiàng)单个标的转移。上海利檀投资董事(shì)长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还(hái)是估值(zhí)，房地产都已经双杀(shā)到了(le)最底部，而且是反(fǎn)复地杀到了底部，再(zài)往下的空间已经不大了。

　　三(sān)道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要(yào)参考(kǎo)

　　那么如何(hé)寻找房地产个股的阿尔(ěr)法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选(xuǎn)择，需(xū)要非常小心，避免选了半天，标的公司(sī)出(chū)现(xiàn)爆雷的(de)情况。除此(cǐ)之外，洪灏指出，需要(yào)满足以下三个基准：有大的国(guó)资背(bèi)景(jǐng)的(de)、杠杆率较低的、此前没(méi)有(yǒu)踩过红线的。

　　他(tā)还表(biǎo)示，如果(guǒ)关注一下今年房地(dì)产的开发(fā)资金(jīn)来源，可以发现，其实银行的信(xìn)贷倾(qīng)向是不太愿意给房(fáng)企(qǐ)贷款的，房企的主要资金(jīn)来源(yuán)来自新盘的销售。但今年(nián)新房的销售情况相较一般(bān)。再关注一下，哪些房企能从银(yín)行拿(ná)到钱，其实主要还(hái)是那些(xiē)有国企背景的房企，民营房(fáng)企(qǐ)相对比较(jiào)困难，所以整个行业(yè)出现了一个很明显(xiǎn)的分化，无(wú)论是在(zài)销售(shòu)，还是融资(zī)等各个方面都非常明显。现在有国(guó)资背景(jǐng)的房企在资(zī)本市场表现(xiàn)相对较好，但没有(yǒu)国资背景的民营房企股(gǔ)价大多(duō)表现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘(jué)，我们会特别重视企业的成本优势，更具体一点，就是它的净借贷(dài)水(shuǐ)平（净负(fù)债率）是不是行业内的最低(dī)水平；利(lì)润率(lǜ)是不(bù)是行业内最高的(de)；融资成(chéng)本是否(fǒu)是行(xíng)业内最低(dī)的；建安(ān)成本是否也是业内最(zuì)低的；这些都是我们看重的一家房(fáng)企的综合成本。

　　需要注意的是，能够同时满足上(shàng)述条件的房企并不(bù)多。即便(biàn)是在国(guó)央(yāng)企中(zhōng)，仍有(yǒu)部(bù)分(fēn)房企出现(xiàn)了“三道红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理发现，截至(zhì)2022年(nián)末(mò)，天房发展、陆家嘴、格(gé)力地产、西藏(cáng)城投、中(zhōng)交地(dì)产、中国武(wǔ)夷等国央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除(chú)此之外，城建发展(zhǎn)、京投发(fā)展、光明地产、云南城(chéng)投、首开股(gǔ)份(fèn)、珠(zhū)江股份、城投控股等国央企房企也踩了“三道红(hóng)线”中(zhōng)的(de)两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙

　　不(bù)难看出，即便是有着较稳(wěn)健特(tè)色的(de)国央企(qǐ)房企(qǐ)，其(qí)财务指(zhǐ)标称(chēng)得上完全健康的仍是少数(shù)。而更加值得(dé)注意的(de)是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大(dà)举(jǔ)扩张。而这无疑又(yòu)进(jìn)一步考验着国央企的(de)资金(jīn)链情况。

　　对房企而(ér)言(yán)，扩张速度的张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏把握(wò)准确，有助于(yú)房企(qǐ)储备优(yōu)质(zhì)“弹药”；但过于(yú)乐(lè)观(guān)的预判未(wèi)来市场(chǎng)，以及过于激进的(de)扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈(dǎo)此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配(pèi)置的一家房企进行举例，它从2018年开始(shǐ)到(dào)2021年，连续4年的(de)净借贷比(bǐ)例都维(wéi)持在33％左右，完(wán)全(quán)没(m反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数éi)有增加杠杆比例。而到2022年，这家房(fáng)企(qǐ)明显感觉(jué)到机(jī)会来(lái)了(le)，其(qí)开始在一线城市进行大举拿(ná)地，净负债率也(yě)由此前(qián)的(de)33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨了接近(jìn)三(sān)分之一(yī)。与此同时，该房(fáng)企(qǐ)新购入地块也(yě)实现了快速的开盘(pán)利用率，预计(jì)今年(nián)会有更(gèng)多的楼盘入市(shì)。像这类企(qǐ)业(yè)就符(fú)合“最(zuì)后的赢家”的特点(diǎn)。一方(fāng)面，在(zài)于它本身储备了很多(duō)弹药，去年拿(ná)地超1000亿元，且其(qí)中一半在(zài)一线城市，另(lìng)外(wài)一(yī)半也主要(yào)集中在强二线和二线城市(shì)；另一方(fāng)面，它的扩张是(shì)有节制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提(tí)醒(xǐng)道，与之相反，有些(xiē)房(fáng)企的扩张(zhāng)速(sù)度让人(rén)感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说(shuō)看到了(le)2016年～2020年期间(jiān)扩张(zhāng)的(de)民营企(qǐ)业的影子。虽(suī)然说(shuō)，见(jiàn)到机会(huì)时(shí)要出手，但(dàn)出(chū)手的(de)章法仍要小(xiǎo)心，如果负(fù)债率扩张得太(tài)快，但(dàn)未来的(de)两年市场没(méi)有(yǒu)想象(xiàng)得那么好，可(kě)能会重(zhòng)蹈(dǎo)覆辙。

　　那么(me)如(rú)何来衡量一家房企(qǐ)的扩(kuò)张速(sù)度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主要还(hái)是(shì)看房企的净(jìng)负债率(lǜ)水平(píng)，在我看来(lái)，这个比(bǐ)例如果超过60％，就是扩张得(dé)过于快速了。

　　不难看出，这一标(biāo)准要比“三道(dào)红(hóng)线(xiàn)”对(duì)房企(qǐ)的净(jìng)负债(zhài)率要求不(bù)得(dé)高于100％要更加严格。陈(chén)昊扬解释，当(dāng)前(qián)房地产行业的复苏速度并没有那么快，所以(yǐ)要规(guī)避公司净负债率(lǜ)提(tí)高到一(yī)个(gè)比(bǐ)较危险(xiǎn)的(de)水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年(nián)拿地(dì)较积(jī)极的房企(qǐ)梳理发现，中交地产、中国金茂、华发股份(fèn)、越(yuè)秀地产、绿城中国、保利发展(zhǎn)等房(fáng)企2022年净负债率都在60％之上(shàng)。其(qí)中，中交地产(chǎn)净负债率持续居(jū)高不下(xià)，在(zài)2020年至2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成(chéng)鲜明对比的是，华润置地(dì)、中国海外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招(zhāo)商蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖集团等房企在践行较积(jī)极(jí)的拿地策略(lüè)的(de)同时(shí)，也(yě)较(jiào)好地控制了公司的扩张(zhāng)速度与净(jìng)负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个(gè)别(bié)民(mín)营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊(hào)扬指出(chū)，实际(jì)上，他们是以同一筛选标准来(lái)看国央企与民(mín)营房(fáng)企，但在各维(wéi)度的(de)实际表现上，国央企(qǐ)确(què)实会更胜一筹。如国央企的融(róng)资(zī)成本更低，融(róng)资(zī)渠(qú)道也更顺畅，能够做到(dào)想(xiǎng)融就融(róng)，这样(yàng)，国央企自然而然就(jiù)具(jù)有天然优(yōu)势(shì)。

　　虽然对比民营房企，机构更加看好国央(yāng)企，但这(zhè)也并(bìng)不意味着，民营(yíng)企业中就没有“黑(hēi)马”的(de)存在(zài)。

　　据《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》梳(shū)理发(fā)现(xiàn)，仍有少(shǎo)数民营房企同样受到(dào)机构的青睐。比如(rú)，根据(jù)2023年一季报，滨(bīn)江集团(tuán)的十大流通股东中(zhōng)新进了“中国(guó)工商(shāng)银行股(gǔ)份(fèn)有限公司－景顺长城(chéng)中国回报灵活配置混合型证券(quàn)投资基金(jīn)”“全(quán)国社保基金一一(yī)六组合”等(děng)。

　　除(chú)此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海(hǎi)阿巴(bā)马资产管理(lǐ)有限公司(sī)就长期持有(yǒu)滨江集(jí)团。根(gēn)据一季(jì)报，该资产公司的几只产(chǎn)品合(hé)计(jì)持有滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐(lài)，和其自身的(de)基本面表现(xiàn)存在一定关(guān)系。2020年以来的近(jìn)三年(nián)时间，房地产市场整体在走(zǒu)“下坡(pō)路”，但作(zuò)为(wèi)杭州本土房企的滨江集(jí)团仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来(lái)，滨(bīn)江集团在业(yè)绩(jì)表现、销售规模(mó)、新增土储、股价表现(xiàn)等多维度都表现(xiàn)了较(jiào)强的(de)增长势头(tóu)。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非(fēi)归母净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年(nián)一季(jì)度，滨江集团更(gèng)是(shì)实(shí)现了(le)扣非归母(mǔ)净利润5.41亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在房地(dì)产“青铜时(shí)代”仍能保持自身业绩的持续(xù)增(zēng)长，和滨江集(jí)团扎根杭(háng)州的战略(反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数lüè)布局关系密(mì)切。根(gēn)据2022年年(nián)报，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)有近七成营收来自杭州地区(qū)，而在2021年(nián)，杭州(zhōu)地区的营(yíng)收比(bǐ)重只占到(dào)近六成。近三年持(chí)续稳居杭(háng)州(zhōu)房企(qǐ)销售排名(míng)第一(yī)。

　　与此(cǐ)同时，滨江集团(tuán)在杭州(zhōu)的(de)土(tǔ)储补(bǔ)充同样较为积极，根(gēn)据诸葛找房、住在(zài)杭州网(wǎng)数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同(tóng)样持续(xù)稳居杭州的(de)本土第一。

　　而滨江(jiāng)集团(tuán)在杭州(zhōu)的较突出表现，也让滨(bīn)江集团的(de)房企排名迅(xùn)速提(tí)升(shēng)。到(dào)2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名(míng)已冲(chōng)进前十，根据中指(zhǐ)数(shù)据，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一(yī)倍以上，而近(jìn)期，滨(bīn)江(jiāng)集团更是迎来多家机(jī)构的集中调研。滨江集团发(fā)布公告表(biǎo)示，公司于5月10日(rì)接(jiē)受了信(xìn)达证券、金鹰基金、建信养老(lǎo)、新华养老等18家(jiā)机(jī)构调研。

　　产业链布局(jú)重(zhòng)点移至存量(liàng)赛道(dào)

　　机构在下游家纺、家居、物业觅(mì)α

　　实际上房地产开发只(zhǐ)是房地(dì)产产(chǎn)业链上的中游环节(jié)，其上(shàng)游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建(jiàn)材、玻纤(xiān)等(děng)材料供(gōng)应商(shāng)，而下游应用行业(yè)主要包(bāo)括中(zhōng)介服务、家用电器、物(wù)业管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的采访，房地产开发环节与上游材料端息息相关，新盘开工不(bù)足导致上游不被(bèi)看(kàn)好，机构寻(xún)觅个股(gǔ)阿尔法(fǎ)的(de)思路渐渐移(yí)至下(xià)游(yóu)。“中国(guó)房地(dì)产行业在进入(rù)存量房时代，所以对地(dì)产产业链(liàn)，尤其是偏(piān)消费属性的家装(zhuāng)家(jiā)居领域(yù)，我们相对看好，因为(wèi)居民保有的(de)住房规模越来越大，随(suí)着时间(jiān)的增(zēng)加，内装更(gèng)新(xīn)的需求也会(huì)越来越多。美国过去(qù)的数据充分说(shuō)明了(le)这一点，在新(xīn)房销售见(jiàn)顶(dǐng)之后，家具消费的增长却(què)一直都很好。对于地(dì)产产业链，我们相对看(kàn)好和内装相关的(de)行业，例如消费建材、家居装饰(shì)等。”万家基金(jīn)人士表(biǎo)示。

　　而根(gēn)据《红(hóng)周刊》对(duì)下游细分中相关赛道龙头(tóu)年(nián)内表现的统计，目前暂居前两位的都(dōu)是来自家纺赛道(dào)的公(gōng)司(sī)，它们分别是(shì)富安娜和水星家(jiā)纺，特(tè)别(bié)是前者(zhě)在月线连收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄(qì)今涨幅(fú)已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜(nà)主要从(cóng)事纺织家居、睡(shuì)眠家居、生(shēng)活类产品的(de)研发、设计、生(shēng)产及(jí)销售，旗(qí)下拥(yōng)有原创“富(fù)安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智”自有(yǒu)品牌(pái)。第(dì)一季度(dù)报告(gào)显示，报(bào)告(gào)期内，富安娜实现营业收入约6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过(guò)实现(xiàn)归属于上市公司股东(dōng)的净利(lì)润约1.11亿元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公司(sī)一(yī)季(jì)报(bào)的十大流通(tōng)股(gǔ)股东来(lái)看，能够发现(xiàn)该股早已成为(wèi)基金重仓股(gǔ)的天(tiān)下(xià)，彼时包括公募的(de)中欧价(jià)值(zhí)发现、中欧潜力价值、工银(yín)瑞(ruì)信(xìn)灵动(dòng)价值、宝盈新价(jià)值和私(sī)募(mù)的(de)明河2016，都在(zài)其(qí)中出现(xiàn)，占据了(le)半壁(bì)江(jiāng)山。需要强(qiáng)调的是(shì)，中(zhōng)欧的(de)两(liǎng)只基金(jīn)都是(shì)价值派基金经(jīng)理曹名长在管的产品，首(shǒu)季(jì)其同时重(zhòng)仓的房地(dì)产产业(yè)链(liàn)股票还有金(jīn)地集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年曾经风光(guāng)一(yī)时的家居板块(kuài)也因疫情、消(xiāo)费复苏进程缓慢等多因素一度沉寂(jì)，不过好在困境反转露出曙光，家(jiā)居板块中(zhōng)年内表现(xiàn)最(zuì)好(hǎo)的是(shì)志(zhì)邦家(jiā)居。同一时间段，该股年内上涨已(yǐ)经(jīng)超过23％，从业绩来(lái)看，无论是营收(shōu)还(hái)是归母净利(lì)润，公司都实现(xiàn)了(le)同比双升。

　　从(cóng)公(gōng)司的十大(dà)流通股股东来看，《红周刊》发现广发基金(jīn)经(jīng)理罗洋(yáng)慧眼独具，一季(jì)报中他(tā)管理的(de)广发策略优选和广发(fā)安宏回报均增加了持股，而这两只产品也(yě)成为志邦(bāng)家居(jū)十(shí)大流通股(gǔ)股东中仅有的两只(zhǐ)公(gōng)募(mù)。有意思的(de)是，他似乎对于定制家居类标的情有独钟，在另(lìng)一家赛道公司金牌(pái)橱(chú)柜中，他管理的全部三只(zhǐ)产品均登榜十大流通股股东，其也(yě)成为他的独门重(zhòng)仓(cāng)股。

　　除去家(jiā)居家(jiā)纺外，下(xià)游的(de)物业股也越来(lái)越被机构所青睐，不过这类标(biāo)的大多在香港上市，如何选择成为难题(tí)。对此，前述(shù)上海(hǎi)公募基(jī)金经理举(jǔ)例分析：“物(wù)业服务不是一个(gè)高毛利的行(xíng)业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还(hái)是希望挣的是市场化应该(gāi)挣的钱，以(yǐ)我曾(céng)经买的绿城服(fú)务为(wèi)例，它在(zài)中高端楼盘(pán)占(zhàn)比是比(bǐ)较高的，每年到(dào)期的合同(tóng)里提价成功率在(zài)30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部分项目(mù)到期之后，经过两三轮合同周(zhōu)期还能做到产(chǎn)品(pǐn)提价。”

　　“行业里真正能做到产品提价的公司很少，因为物业(yè)公(gōng)司很容易一开始是(shì)挣钱的，后面因为保安这些(xiē)固定(dìng)人员成(chéng)本的年度增长，不过服务(wù)没有特(tè)别好，客(kè)户没(méi)有那(nà)么(me)满意，能做到提价难度是非常大的。但是(shì)该公司能在业内做到到期(qī)之后提(tí)价率比较高(gāo)，这(zhè)跟它的定位(wèi)和比(bǐ)较好(hǎo)的服务(wù)是(shì)有关系的(de)。”他(tā)进一步强调(diào)。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 反正切函数的导数推导过程，反正弦函数的导数