王剑，CFA

　　每次银行股跌至过度(dù)低估时，股息率相应提升，会(huì)吸引绝对收益(yì)资金买入，股价也逐步完(wán)成筑底。

　　近(jìn)期，银行股已上涨半年，又一次因绝对收(shōu)益资(zī)金追逐高股息而上涨。

　　但事(shì)实(shí)上，银行业经营层面(miàn)，也(yě)已(yǐ)经悄然(rán)发生一些向好(hǎo)的变(biàn)化。

　　主(z江苏高考为啥用全国卷，全国高考看江苏下一句hǔ)要结论

　　01

　　银行(xíng)

　　启动(dòng)之(zhī)谜

　　如果大家(jiā)觉(jué)得银行股是这几天才开始上涨，那么就大错特(tè)错了。事实是(shì)：

　　银行股自2022年10月底见底之后，已(yǐ)经持续上(shàng)涨了足足半年时间了……

　　这段时间的银(yín)行股(gǔ)涨幅达到27％，其中部分银行(xíng)股涨幅甚至达到50％以上(shàng)，非常可观(guān)。当然，中间也不是(shì)一帆风顺(shùn)，2022年10月银行(xíng)股快速下跌后，迅速反弹。过完(wán)2023年(nián)春节后，却(què)冲高回落，调(diào)整了近两个(gè)月时间，跌幅不大，不到10％。然后于3月底开始上涨，近期加速(sù)上涨。

　　这种事(shì)情并不是第一次发(fā)生。过去银行股(gǔ)的(de)大行情，都是在悄(qiāo)无声(shēng)息中默默上涨的(de)，因为银行(xíng)股平(píng)时关注(zhù)度并(bìng)不高。等到因几根大(dà)线性而吸引大家来关注时(shí)，已(yǐ)经(jīng)涨(zhǎng)幅不(bù)小了(le)。

　　上一(yī)次类(lèi)似(shì)的事情是2014年。或许经历(lì)过(guò)的人都(dōu)能记得，2014年11月，因为一(yī)次比(bǐ)较(jiào)意(yì)外的“双降”（降息、降准），金融股拔地(dì)而起(qǐ)。但在此之前，银行(xíng)指标大约在3月见底，然后不声不响(xiǎng)地(dì)开始回升，到11月(yuè)时，8个月左右(yòu)时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股(gǔ)见底，也有类(lèi)似(shì)的情(qíng)况：没有明确利好，没有明确(què)新闻，银行股却自己慢慢从底部(bù)爬起来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归(guī)因并不容(róng)易，因为很难(nán)验证。如(rú)果(guǒ)确实没有(yǒu)实质性利好，那么只能(néng)从资金面去(qù)猜(cāi)测：可(kě)能是估值(zhí)便宜到(dào)很多资金愿意(yì)出手了。由于银行盈利(lì)能力非常稳定(dìng)，估值(zhí)低往往(wǎng)意味着(zhe)股息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳(wěn)定，分红率(lǜ)稳(wěn)定，PB越低则股息率越高。

　　而若PB低至一定(dìng)水平时，股息率就会非常诱人。比(bǐ)如近年来，大行的ROE在10％以上(shàng)，分红率30％左右，PB一度低至(zhì)0.5倍以下，那么(me)计(jì)算出来(lái)的(de)股(gǔ)息率高(gāo)达6.6％，非常可观(guān)。

　　这(zhè)就好比一只(zhǐ)票息率6.6％的可转债。如果盈利能力保持，则后(hòu)续(xù)每年收取6.6％的“利息”，如果股价(jià)上涨(zhǎng)，还能享受资本利得(dé)。当(dāng)然，如(rú)果股(gǔ)价再(zài)跌(diē)，或盈利能(néng)力（ROE）、分红率下降，则(zé)会遭受损失(shī)。但由于ROE已(yǐ)在底部，近期很(hěn)难再(zài)降了。因(yīn)此，这就非常(cháng)像一张可转(zhuǎn)债，其市价下跌(diē)时，会有个估(gū)值下限，即“债券(quàn)价值(zhí)”。

　　于是，其投资(zī)价值就出(chū)来了。如果(guǒ)这张“可转债”的票息率高到一定程度，显著高过一些资金的成本，那么这些资(zī)金自然愿意参与。

　　这样(yàng)，银行股就形成(chéng)一个隐形的(de)“估(gū)值(zhí)底”，当估值低至一定水平时，股息率诱人，就(jiù)会有人参与。

　　当然，这个估值底在(zài)某(mǒu)些情况下会被打破，即(jí)因(yīn)为一些(xiē)负(fù)面(miàn)因素的(de)存(cún)在，导致(zhì)市场先生(shēng)觉得银行(xíng)股(gǔ)的估值或盈利(lì)能力(lì)还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在(zài)卖

　　因此，银行股那种(zhǒng)悄无声息的底部，可能并(bìng)没有什么实质利好(hǎo)，就是有些看中股息率的资金默(mò)默(mò)买入，把(bǎ)底部给买(mǎi)出(chū)来了。

　　这是些(xiē)什么样的资金呢(ne)？

　　首先可(kě)以排除的就是以股票型公募(mù)基金为(wèi)代表的(de)机构投资者。因为他们的(de)考(kǎo)核(hé)要求是相对收益，因此在大多数时(shí)候，他们(men)不会因为股(gǔ)息率(lǜ)诱人而买入(rù)，他们的(de)任务是战胜自己(jǐ)基金的基准，或(huò)者战胜(shèng)可比(bǐ)基(jī)金(jīn)同仁。所以(yǐ)，即使股息率高，他(tā)们也(yě)很(hěn)难做(zuò)出(chū)赚取股息(xī)率(lǜ)的决策，这不是他们(men)的考核目标。

　　因此(cǐ)，银行股从(cóng)底部开始悄悄(qiāo)上涨(zhǎng)的这段时间，公募基(jī)金参与(yǔ)很低，这次(cì)也不例外。

　　从(cóng)数据上也可验证：从(cóng)33家银行股(gǔ)2022年底基金(jīn)持仓比重来看，比(bǐ)重越低，期间（过去半年(nián)，后同）涨幅越(yuè)大，比重越高则涨幅(fú)越小。

　　除了公募(mù)基金，其他类似考核(hé)的机(jī)构投资者也是(shì)类似。

　　从数据上(shàng)看，我们确实看到，2023年第(dì)一季度较江苏高考为啥用全国卷，全国高考看江苏下一句上年末，大部(bù)分A股(gǔ)银行(xíng)股的基金(jīn)持仓比(bǐ)例是下降的，有些个股(gǔ)甚至降幅不小(xiǎo)。

　　（一(yī)季度基金持股比重降幅；单(dān)位：个(gè)百(bǎi)分点；来源(yuán)：WIND）

　　回顾第(dì)一(yī)季度，银(yín)行指数走了个过山车，先是上涨，然后春节后下跌(diē)（这段时(shí)间刚好是人工(gōng)智能概念(niàn)股大涨，因此(cǐ)机构(gòu)投资者有可(kě)能是卖出(chū)银(yín)行等股票，换仓至计算机股(gǔ)票(piào)）。到了4月初，人工智能等板(bǎn)块行情(qíng)回落后，银行股重(zhòng)拾(shí)升势，且涨幅加速。春(chūn)节后的这段时(shí)间，银行股刚好和人工智能走出了一(yī)个(gè)完美(měi)的“对称”走势。

　　而其他投资者，比如个人(rén)、外资、自营、保险、资管等，则可能是买(mǎi)入的。因为这些资金不考核相(xiāng)对(duì)收益，更多的是追求(qiú)绝对收益，因此有可能是高股(gǔ)息股票的青睐者。

　　而决定他们买入(rù)的因素中，资金成本应该是个重要(yào)因素(sù)。目前，我国(guó)近期市场利率(lǜ)较低(dī)、资金充沛(pèi)，其(qí)他可(kě)替(tì)代的投资机会较少，因此(cǐ)股息率显得诱人。同时(shí)，美国(guó)加(jiā)息接近尾声，他(tā)们的资金成本也有望下行，我(wǒ)国高(gāo)股息股票(piào)也有吸引力。

　　然后我们(men)通(tōng)过数据(jù)来加以验(yàn)证。

　　从2023年一季(jì)度情况来看(kàn)，外资(zī)确实在买入(rù)大行(xíng)，并且数量还不少。不过(guò)保险(xiǎn)资金却是有(yǒu)进(jìn)有(yǒu)出，这(zhè)一点有点与我们预(yù)期不(bù)符。基金主要在卖出。此外，还有些(xiē)一(yī)般法(fǎ)人、其他投资者(zhě)在买入(rù)。<江苏高考为啥用全国卷，全国高考看江苏下一句/p>

　　（一季度各类投资者持股变(biàn)化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而(ér)言，结论(lùn)大致(zhì)成立，即(jí)：在(zài)银行股估值极低的时(shí)候，追求绝对收益的资金买入了高(gāo)股息率的个股。

　　从散点图上也(yě)可以清晰看到这(zhè)一点(diǎn)：

　　因此(cǐ)，这次行情，和(hé)历史(shǐ)上很多次银行(xíng)底部启动一样(yàng)，很可能(néng)是青睐高股(gǔ)息(xī)率的资(zī)金，买入低估值(zhí)、高股息率的银行股(gǔ)。而(ér)他(tā)们的口味与公募基金刚好(hǎo)是相反的。

　　03

　　事情在悄(qiāo)悄

　　起变(biàn)化(huà)

　　以上(shàng)分析，说明了过去半(bàn)年的银行股行(xíng)情，是追求绝(jué)对(duì)收益的(de)资金，买入了高股息率的(de)银行股。眼下，很(hěn)多银行股股息率依然较高，而资金面依然宽(kuān)松，那么这些高股息率股(gǔ)票对绝(jué)对收益资金依(yī)然是有吸引力的。

　　那么在银行业的经(jīng)营层面(miàn)，有(yǒu)没有实质变(biàn)化呢？

　　我们(men)在(zài)3月曾经提出，过去三年期间的一些特(tè)殊政策，已(yǐ)经出现调整(zhěng)的(de)迹象，银行业(yè)将要进入新的(de)均衡格(gé)局。比如，在普惠小(xiǎo)微领域，过(guò)去(qù)几年大行承担了一些监管要求(qiú)，每(měi)年普惠小微信贷的(de)增长(zhǎng)非常快，投放(fàng)利率(lǜ)很低，这对小微金(jīn)融市场格局造(zào)成了较大影响，尤其是对一些原来从事小微业务的中小银行(xíng)造成压力。

　　【深度(dù)】大(dà)小行小(xiǎo)微金融(róng)逐步达到(dào)新均(jūn)衡

　　而在4月27日，银保(bǎo)监会(huì)办公厅(tīng)发布《关(guān)于(yú)2023年加力提升小微企业金(jīn)融服务质量的通知》（银(yín)保(bǎo)监办(bàn)发〔2023〕42号），对工作(zuò)要求有了一些调整。比如，不(bù)再提“两增”（指单户(hù)授信总额(é)1000万元以(yǐ)下小(xiǎo)微企业(yè)贷款同比增速不低于各项贷款同比增速，有贷款余额的户数不(bù)低于上年(nián)同(tóng)期水平(píng)）要(yào)求(qiú)，不再刚性要求降低小微信贷利率，而(ér)是要求“合理确定贷款利率”，不再提“应延尽(jǐn)延”。

　　除了小微金融(róng)领域，其(qí)他方面(miàn)的工作要求也陆续从(cóng)过(guò)去三(sān)年的阶段性政策(cè)，慢慢回归至常(cháng)态(tài)化。

　　而银行(xíng)业这(zhè)几年由于净息差显著回落，盈(yíng)利能(néng)力也渐渐接近(jìn)合理利润(rùn)底线(xiàn)。因(yīn)为银行业(yè)需要留存(cún)一定的利(lì)润(rùn)用于补充(chōng)资(zī)本，进而支(zhī)持下一期(qī)的信贷投放，因(yīn)此(cǐ)利润(rùn)并不是越低越好，需(xū)要(yào)维持一个合理利润。而目前盈利能力已(yǐ)经(jīng)接近这一底线，所(suǒ)以政策也会相应调整了。

　　【随笔(bǐ)】什么是银(yín)行的(de)合(hé)理利润(rùn)和合理(lǐ)息(xī)差

　　可见，行业的一些(xiē)情况已经悄悄(qiāo)发生变化了。

　　那(nà)么，有(yǒu)没有一种可能：那(nà)些买入高股(gǔ)息股票的投(tóu)资者(zhě)中，真有些先知先(xiān)觉者，已经嗅(xiù)到(dào)了不一样的(de)味道？

　　本(běn)文(wén)为(wèi)金融业(yè)研究方(fāng)法(fǎ)探(tàn)讨。本文不是证券研究(jiū)报告(gào)，不构成任何投资建议，涉及个股也(yě)仅为举例或陈述(shù)事实之用，不代表我们对他们的证券或产(chǎn)品的推荐。具体(tǐ)投资(zī)建议请参考我们的(de)研(yán)究(jiū)报告。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 江苏高考为啥用全国卷，全国高考看江苏下一句