来源：梁中(zhōng)华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息(xī)25BP，并按(àn)计划缩表。坚持加息的(de)关键仍是通胀压力(lì)太大。

　　本次美联储声(shēng)明(míng)较3月有何(hé)变化？第一，重申经济(jì)依然稳健，表(biǎo)述修改为“一季(jì)度(dù)经济温和增长，就业(yè)强劲，失业(yè)率在低(dī)位(wèi)”。第二，重申美国银行(xíng)稳健，明确(què)银行(xíng)风险导致(zhì)家庭和企业信贷的收紧。第三，重申(shēn)通胀(zhàng)压力(lì)，“通货膨(péng)胀仍然很高，委(wěi)员会仍然高度关注通货(huò)膨(péng)胀(zhàng)风险(xiǎn)”。第四，修改货币(bì)政策表述，重申“委员(yuán)会(huì)评估(gū)货币(bì)政策(cè)的滞(zhì)后影响”，删除“委员(yuán)会预计一(yī)些额外的政策紧缩可能是适当的”。

　　鲍(bào)威尔有(yǒu)何表态(tài)？关于经济，认为经济可能面(miàn)临来自紧缩信贷的(de)阻力，其影响还需(xū)要(yào)时(shí)间来体现(xiàn)；预计美国经济温和(hé)增长，有可能(néng)避(bì)免衰退，或者是温和衰(shuāi)退。关于加(jiā)息，本次加息依然是(shì)共识；认为原则上不需要利率提(tí)高那么高(gāo)，正在(zài)评估是否达(dá)到限(xiàn)制(zhì)性水平，认为或已(yǐ)经达(dá)到(dào)（或已(yǐ)经接近(jìn)达到）。关于降息(xī)，强调劳动力市(shì)场在走弱，但依然(rán)强劲，薪资水平(píng)仍高；通胀有所缓和，但依(yī)然(rán)高企(qǐ)，远(yuǎn)高于(yú)目标，降低通胀仍需较长时间，当前(qián)降(jiàng)息并(bìng)不合适。关(guān)于银行和债务上限，强调(diào)地(dì)区性银行发挥非常重(zhòng)要(yào)的作用，不希望(wàng)大型银行进行大(dà)规模收购，银行(xíng)业总体上有所改善，美国银行系(xì)统健康(kāng)且具(jù)有弹性。强调应及时(shí)提高债务上限。

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　　如期(qī)加息25BP

　　如期加息(xī)25BP。2023年5月3日(rì)，美联(lián)储(chǔ)5月FOMC会议决定加息25BP，上(shàng)调(diào)联(lián)邦基金(jīn)利(lì)率区间至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至2006年(nián)6月以来(lái)的高点。此(cǐ)外，上(shàng)调准(zhǔn)备金余额利(lì)率（IORB）至5.15％，上(shàng)调(diào)隔夜逆回(huí)购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要信贷利率至5.25％，上(shàng)调隔夜(yè)回购(gòu)利率至(zhì)5.25％。

　　按计划(huà)缩表，美联储将继续(xù)减持美国国债、机构债(zhài)务(wù)和机构抵(dǐ)押贷(dài)款支持(chí)证(zhèng)券，上限为950亿美元（600亿美元(yuán)国债和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚持加息(xī)的关(guān)键仍(réng)在(zài)于通胀(zhàng)压力较大。例(lì)如，3月美国核(hé)心通胀季(jì)调环比仍在(zài)0.4％的(de)高位，且已经连续4个月处(chù)于高位；核心通胀年化(huà)同比也仍在(zài)4.9％，边际上并(bìng)没有明显降温。本(běn)轮加(jiā)息是80年代以(yǐ)来最快的(de)一次，10次便累(lèi)计加(jiā)息500BP。

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　　加(jiā)息或将结(jié)束

　　从声(shēng)明来看(kàn)，与2023年3月相比有哪些变化(huà)？

　　关于经济方面，重申经(jīng)济依然稳(wěn)健(jiàn)。不过(guò)表述修改为(wèi)“1季度经济活动以(yǐ)适度的速度增长，最近几个月就业增长(zhǎng)强劲，失(shī)业率保持在低位”。

　　关于通(tōng)胀方(fāng)面，重申通胀压力。“通货膨胀仍然很(hěn)高”、“委(wěi)员会仍然高度关注通货膨(péng)胀(zhàng)风险”、“致力于恢复2％的通胀目标”。

　　关于加(jiā)息(xī)方面，或(huò)将停(tíng)止(zhǐ)加息。重申委员会(huì)将评(píng)估货币政策的(de)滞后(hòu)影响，“在确定额外(wài)的政策紧缩在多大程度上(shàng)适合于随着(zhe)时间的推移将通货膨胀率恢(huī)复到2％时(shí)，委员会将考虑货币(bì)政策的累(lèi)积紧(jǐn)缩，货币政(zhèng)策影响经济活动(dòng)和通货膨胀的滞后(hòu)，以(yǐ)及(jí)经济和金融发展”。重点(diǎn)是删除了“委员会预计，一些额外(wài)的政策紧(jǐn)缩可能(néng)是适(shì)当的，以实(shí)现一种货币政策(cè)立场”，表(biǎo)明美联储加(jiā)息(xī)或将结束。

　　关于银行(xíng)风险，重申美国银行稳健。“美国(guó)银(yín)行体系稳健且(qiě)富有(yǒu)弹性(xìng)”；明确银(yín)行风(fēng)险(xiǎn)导致了家(jiā)庭(tíng)和(hé)企业信贷的收紧（上一次表述为(wèi)“可能(néng)”），重申这对经济、就业和(hé)通(tōng)胀的影响存(cún)在不确(què)定性，“家庭和企业信贷条件收紧(jǐn)可能会拖(tuō)累经济(jì)活动、就业(yè)和(hé)通胀，这(zhè)些影响的程度仍(réng)不(bù)确定。”

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　　鲍威尔(ěr)有(yǒu)何表态(tài)？

　　关于经(jīng)济，仍(réng)期待“软着陆”。美(měi)联储主席鲍威尔(ěr)认为，经济可能(néng)面临来自紧缩信贷(dài)的阻力，其影响还需要时间(jiān)来体现(xiàn)（尤其是(shì)住房和投(tóu)资领(lǐng)域）。不过明确指(zhǐ)出，如果美(měi)国(guó)出(chū)现经济衰(shuāi)退，希望是(shì)温和的；强调，美国可能会出(chū)现轻微的(de)经济(jì)衰退。

　　关(guān)于加(jiā)息，或已(yǐ)经达(dá)到限(xiàn)制性(xìng)水平。美联(lián)储在(zài)3月议(yì)息会议时，就已经在讨论停止加息(xī)的问题；不(bù)过，鲍威(wēi)尔指出(chū)本次(cì)加(jiā)息(xī)依然是(shì)共识，所有人全票通过，一些(xiē)政策制(zhì)定者谈(tán)到停(tíng)止(zhǐ)加息，但不(bù)是本次会议(yì)。

　　对于未来(lái)利率(lǜ)终点的问题，鲍威尔(ěr)认为原则上不需要(yào)利(lì)率100ml酒是几两，100ml小酒瓶是几两(lǜ)提高(gāo)那么高，正在评估是否(fǒu)达到限制性水平，认为或已经达(dá)到了限制性水平(píng)（或已经(jīng)接近(jìn)达到），也就意味着也许可(kě)以暂停加(jiā)息(xī)了(le)。后续政策变化的关键仍(réng)是审(shěn)视数据(jù)，尤其是通(tōng)胀(zhàng)。

　　关于降息，当前(qián)并不合适。鲍威尔强调(diào)，美国劳(láo)动力市场(chǎng)在(zài)走(zǒu)弱(ruò)，但依然(rán)强劲(jìn)，失业率仍(réng)在(zài)低位(wèi)，薪资水平(píng)仍高，高于(yú)2％的通胀水平。整体通(tōng)胀有所(su100ml酒是几两，100ml小酒瓶是几两ǒ)缓(huǎn)和，但(dàn)依(yī)然高企，远(yuǎn)高于目标水(shuǐ)平，降低通胀仍需较长时间，当前(qián)降息并不合适。

　　关于银(yín)行风险，鲍(bào)威尔强调地(dì)区性银行发(fā)挥非常(cháng)重要的作用，不希(xī)望大型银行进行大规模收购，银行业总体上有所(suǒ)改善，美(měi)国银行(xíng)系统健康且具有弹性。银行危机的影(yǐng)响(xiǎng)程度目前尚(shàng)不确(què)定(dìng)。

　　关于债务上限风险(xiǎn)，鲍威尔强调应及时(shí)提高债(zhài)务上限，如果没有达成债(zhài)务协议(yì)，经济后果“高度不确定”。此前，美国财政(zhèng)部(bù)长(zhǎng)耶伦也强(qiáng)调，如果国会不尽(jǐn)早采取行动提高债(zhài)务上限(xiàn)，美国可能最早于6月1日出现债(zhài)务(wù)违约。

　　由于美联邦政府触及31.4万亿美元的(de)法定举债上限，美国财政部于今年1月(yuè)宣布采取(qǔ)特别措施，避免(miǎn)联邦政府发生债务违约(yuē)。美(měi)国(guó)国会(huì)预算办公室5月1日发(fā)布的最新(xīn)报(bào)告显(xiǎn)示，美(měi)国在6月初耗尽资(zī)金(jīn)的风险较之(zhī)前更高(gāo)。

　　往前看(kàn)，美国银行风险演变成系统性(xìng)风险的概率或有限，但中小银行破产或(huò)依然(rán)会出现。目前市场依(yī)然预期美联储6-7月维持利率水平不变，9月开始(shǐ)降息（概率达70％），年内至少降息50BP（概(gài)率(lǜ)达(dá)90％）。我们(men)认为，美国经济(jì)虽在下滑，但依然有韧性；美(měi)国(guó)通胀压力仍(réng)大，年(nián)内降息概率(lǜ)或较(jiào)低(dī)。

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