5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申请份(fèn)额(é)总额超过(guò)20亿(yì)份发行上限，将启动比例配售(shòu)。这则小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际(jì)上，近(jìn)期围绕着“中特估(gū)”的行情，市场关注(zhù)度(dù)非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报(bào)ETF发(fā)行，更成(chéng)为这一(yī)波“中特估”行(xíng)情的(de)催(cuī)化(huà)剂。实际上，早(zǎo)在去年底(dǐ)及今年一(yī)季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前(qián)“中特(tè)估(gū)”资金(jīn)面、情绪(xù)面(miàn)、估(gū)值方式等问(wèn)题成(chéng)为(wèi)市场关注焦点，中国基金报(bào)采访多位投(tóu)研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现(xiàn)启动“比(bǐ)例配售”情(qíng)况，今年场(chǎng)内多(duō)只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央(yāng)企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后(hòu)续有多只(zhǐ)国(guó)央企主题基(jī)金发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企科(kē)技引领、央企现代能源等ETF也(yě)将(jiāng)获批(pī)发行，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的央国企(qǐ)基金在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一波(bō)“中(zhōng)特估”行(xíng)情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情(qíng)绪上(shàng)是构成(chéng)催(cuī)化因素的，近期(qī)银行股大涨的(de)一个催化因素就是积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行，和(hé)诸(zhū)多(duō)主题基(jī)金的(de)申报发行，我(wǒ)认为(wèi)确实会成为引爆(bào)行(xíng)情的催化剂(jì)，基本面、资金(jīn)面(miàn)、政策面都在(zài)向好，下半(bàn)年，中(zhōng)特估(gū)有(yǒu)可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与(yǔ)量化投资部基金经(jīng)理杨振(zhèn)建就表示，近期密(mì)集申报(bào)的(de)国(guó)央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样的布局(jú)可以更好支持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行(xíng)将(jiāng)成为(wèi)行(xíng)情进(jìn)一(yī)步上涨的催化剂。去年以来(lái)公募基金发行整体平淡，近期多只国央企主题(tí)基金(jīn)申(shēn)报(bào)和(hé)发(fā)行，行情火热下将为市(shì)场带来(lái)增量资金，有(yǒu)望推动进一(yī)步上(shàng)涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外(wài)，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金积极布局(jú)央国(guó)企主题基(jī)金，一方面是因为新一轮深化(huà)国企改革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司的(de)投资价值凸显，该主题的基金(jīn)将(jiāng)为投资者提(tí)供更丰富(fù)的(de)工具以参与到央(匚这个部首的名称叫什么怎么读，匚这个偏旁读什么yāng)国企投资。另一(yī)方面是落实(shí)公募基金行业高质量发展的要求(qiú)，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央国企改革，更(gèng)好发挥公募基金服(fú)务资(zī)本市场改革、服(fú)务实(shí)体经济和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的(de)发行将为央企相关标的和板(bǎn)块带来(lái)增量资金(jīn)，提升交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估(gū)行情的催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市场结构性行(xíng)情明显，中(zhōng)特(tè)估和人工智能(néng)成为(wèi)两大明显的主(zhǔ)线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一(yī)些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　万家基(jī)金基金经理章恒直(zhí)言(yán)，自(zì)己目(mù)前(qián)重(zhòng)点(diǎn)关注三(sān)大行业，火电(diàn)、券商、军工(gōng)，这三大行业(yè)主要是央企或地方国资所(suǒ)在(zài)的行业，民(mín)营企(qǐ)业占比(bǐ)较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先(xiān)是基于行业本身(shēn)基本面(miàn)在今年会有(yǒu)重(zhòng)大的向上变化的(de)机会，比如火(huǒ)电，会受(shòu)益(yì)于(yú)煤炭(tàn)价(jià)格的下(xià)跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈；券商，会受益于今年市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增长等。同(tóng)时，随着国有(yǒu)企业改革的推进，大(dà)概(gài)率(lǜ)这些(xiē)企(qǐ)业(yè)会进(jìn)入(rù)一个(gè)提质增(zēng)效(xiào)、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒表示，中特估是过去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本面(miàn)的，和他过去(qù)1至2年研(yán)究投(tóu)资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住(zhù)这波中(zhōng)特估的投资(zī)机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特(tè)估的(de)投资机会，判断(duàn)中特估的机会(huì)未来(lái)三(sān)年分两(liǎng)个(gè)阶段(duàn)。”融通红利机会(huì)基(jī)金经理何龙表示，第一阶段(duàn)也就是(shì)今年以数字(zì)经济和(hé)“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来(lái)普涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年，在主(zhǔ)题性机会(huì)消散以后，基(jī)于顶层设(shè)计对国央经(jīng)营管理价值导向变化，我们判断经营(yíng)成(chéng)果(guǒ)随之改变是(shì)一个慢变量(liàng)，会在(zài)未(wèi)来两年体现在每一个(gè)央国企的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前在挖(wā)掘公司经(jī匚这个部首的名称叫什么怎么读，匚这个偏旁读什么ng)营层面可能(néng)发生显著正向(xiàng)变(biàn)化的个(gè)股提前进(jìn)行布局(jú)，比(bǐ)如医(yī)药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出(chū)不少基(jī)金在行动(dòng)。国(guó)金证券(quàn)研究所数据(jù)显示，偏股主(zhǔ)动型基(jī)金2022年年(nián)报前十大重(zhòng)仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型基金持(chí)有股(gǔ)票市值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披(pī)露的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股(gǔ)在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动(dòng)型基金2022年报及(jí)2023年一季报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估(gū)计了各基金(jīn)主动加仓(cāng)“中特估(gū)”概念股的市值(zhí)占2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基(jī)金主动(dòng)加仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末(mò)不持有“中特估(gū)”概(gài)念股，但在一季(jì)度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数(shù)据统计也显示，一季度主动偏股型公募基(jī)金(jīn)对港股央国企的持股市值(zhí)比重(zhòng)达到2019年以来的新高，港(gǎng)股央国企(qǐ)持股总市值占港股持股总市值(zhí)的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加(jiā)大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国央企专(zhuān)门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特(tè)色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基(jī)金公司的(de)投研(yán)，落实到日常的投研流程和实践之中，不少基金(jīn)公司在(zài)加大投(tóu)研(yán)力量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究员(yuán)过去对国(guó)央(yāng)企的(de)固定思维，需要实(shí)地考察国央企，并且需(xū)要利用当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟踪匚这个部首的名称叫什么怎么读，匚这个偏旁读什么发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基(jī)金(jīn)在行动上，要求研究(jiū)员将自己所覆盖行(xíng)业的所(suǒ)有(yǒu)国(guó)央企构建专(zhuān)门(mén)的(de)股票库，并进行长(zhǎng)期(qī)跟踪，包(bāo)括考察其(qí)实(shí)地(dì)调研的的成果，了解国央企(qǐ)经营思(sī)路和财务导向的(de)变(biàn)化，结(jié)合行业趋势和(hé)特征，寻找价值洼地，发现预期(qī)差(chà)。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表(biǎo)示，通过(guò)深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有(yǒu)了更(gèng)深刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业产(chǎn)业结(jié)构、主(zhǔ)体持续发展能力等方面(miàn)所体现的鲜明中国元素和(hé)发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此基础上构建的具(jù)有时代特征(zhēng)和中国特色(sè)、符(fú)合国家(jiā)战略导(dǎo)向的(de)估值体系，而不是简单(dān)套用国(guó)外(wài)的(de)传统估值模(mó)型。

　　“中特估(gū)是一(yī)种新(xīn)的提法(fǎ)，但是这个(gè)概(gài)念(niàn)所(suǒ)涉及到(dào)的行(xíng)业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家(jiā)基金经理章恒表示(shì)，万家基(jī)金(jīn)一直非常关注传统产(chǎn)业的变化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是一定能(néng)够抓住中(zhōng)特估这(zhè)波行情(qíng)的机(jī)会(huì)的。同时，随着时局的变化，也在增加相(xiāng)关行业的(de)研究(jiū)力量。

　　此外，创金(jīn)合信(xìn)基金首席经济学(xué)家魏凤春表示，积(jī)极践行中国特色的估值体(tǐ)系(xì)是资本市(shì)场使(shǐ)命，投资者需要学习领(lǐng)会并针对原有的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)进行改造，以(yǐ)适应现实的(de)需要。明确该体系的框架是(shì)第一(yī)位的(de)工作，合理设置指标也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终(zhōng)该体系能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔(bá)估值是很大的认(rèn)知误区，市场化(huà)认可是基本的(de)常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国(guó)民经济的支(zhī)柱(zhù)，国企央企发展要符合国家战略发展发(fā)向，更(gèng)需(xū)要承(chéng)担社会(huì)公共责任等。而(ér)这些都应该考虑进(jìn)估(gū)值体系之中，也引(yǐn)发市场关(guān)注。

　　多数受访的(de)基金经理(lǐ)认为，对于国央企的估值方(fāng)式要充分体(tǐ)现企业的社会价值与国家战略价值(zhí)，目(mù)前(qián)已经形成了初步(bù)的企业社(shè)会(huì)价值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国(guó)有企业(yè)承担社会价(jià)值(zhí)、符合国家战略发(fā)展(zhǎn)的价值？首(shǒu)要任务就构(gòu)建中国(guó)特色(sè)的价值(zhí)评(píng)价(jià)体系，改变从以私人股东(dōng)权益出发(fā)，现(xiàn)金流折现为主要方法的单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色的(de)ESG评价体(tǐ)系，充(chōng)分(fēn)体(tǐ)现企业的社(shè)会价(jià)值与国家战略价值。”博时基(jī)金指数与量化投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不(bù)断探(tàn)索(suǒ)，结合国际通用规(guī)则，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初(chū)步的企(qǐ)业社会价(jià)值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中央企业上市公(gōng)司环(huán)境(jìng)、社会及治(zhì)理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅(shuài)也(yě)认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业价值的可(kě)持续估值(zhí)，要重视股东、员工(gōng)和社会责(zé)任(rèn)等要素对企业(yè)稳健成长(zhǎng)的重大意义，重视稳(wěn)定的现金流(liú)、持续增长的盈利、科技(jì)创(chuàng)新对提升企业(yè)内在价值的(de)积(jī)极作(zuò)用，这样有利(lì)于提高(gāo)估(gū)值定价模型的科学性和(hé)有效(xiào)性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都有成熟(shú)的量化指标可以使(shǐ)用，包括净(jìng)资(zī)产收益率、营业(yè)现金比(bǐ)率、资产负债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精(jīng)选基(jī)金(jīn)经(jīng)理李欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结(jié)论、估值判断上有变化，尤其是估(gū)值的方法和指标上，他认为(wèi)其包括产业链(liàn)上下游的衡量(liàng)、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横(héng)向上的研究(jiū)，强调(diào)政策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各(gè)种因素与企业价值(zhí)的关系。这(zhè)些因素(sù)在对(duì)估值结论和(hé)判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值体系与(yǔ)传(chuán)统的(de)估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还(hái)有估值结论和(hé)估值判断的变化，都是为了更好地适应(yīng)中国的市场(chǎng)和经(jīng)济(jì)特点(diǎn)，提(tí)供更精准、更合理的企业估值信(xìn)息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不过，创金合(hé)信(xìn)基(jī)金首席(xí)经(jīng)济学家魏(wèi)凤春(chūn)直言，这(zhè)需(xū)要在实践中进行探索(suǒ)，目前尚(shàng)没有公认的(de)指(zhǐ)标(biāo)可以使用。

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