《基金(jīn)经理(lǐ)投资(zī)笔记》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经(jīng)济(jì)周期拐点(diǎn) 实现财富管(guǎn)理升级

　　作(zuò)者(zhě)：魏 凤 春（博士），创金合信基金首(shǒu)席经济学(xué)家

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合(hé)信基金基金经(jīng)理

　　乱云飞(fēi)渡仍(réng)从容

　　上期分享(xiǎng)中（查看原(yuán)文），我们提(tí)出(chū)了5月(yuè)是(shì)乱花渐(jiàn)欲迷人眼，一(yī)个大的背(bèi)景是市场进入了战略相持(chí)阶段，进攻(gōng)和防守的理由都不是非常清晰。周末(mò)中央发(fā)布长期(qī)的产业(yè)政(zhèng)策，基调(diào)是清(qīng)晰的，但那是诗(shī)和(hé)远(yuǎn)方，是战略(lüè)性的布局，很多投资者(zhě)更喜欢战术性的机(jī)会。伯克希尔哈撒韦年(nián)度股东大会在巴菲特的老家奥巴哈举(jǔ)行，吸(xī)引(yǐn)了全(quán)球投(tóu)资(zī)者的目(mù)光(guāng)，投资者总希望可以从中寻找到投(tóu)资(zī)的秘诀，价值投资的(de)道虽相同，但法、术、器是各异的。不仅(jǐn)如此，伯(bó)克(kè)希尔决策者对(duì)宏(hóng)观环(huán)境的担忧(yōu)，对数字技术(shù)的批判，很(hěn)多(duō)与(yǔ)会(huì)者(zhě)收(shōu)获(huò)的可能不是清晰的思(sī)路，而是在迷(mí)宫中又(yòu)多走了一圈。

　　一(yī)、市场陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝、七翻身”的(de)说(shuō)法，谨慎的A股(gǔ)投资者(zhě)也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个(gè)很重要(yào)的理由是根(gēn)据惯例，银行保险(xiǎn)等利(lì)好(hǎo)兑现后往(wǎng)往是市场开始(shǐ)调(diào)整的开始。A股投资历来(lái)是有季节(jié)性的，但这未必是历史的铁律，比(bǐ)如2022年5月市场在新的(de)政策基调下开(kāi)始(shǐ)全面大(dà)反攻。我们需要因时(shí)而(ér)变，投资者需(xū)要考虑到当前的(de)市场背景已经和之(zhī)前有(yǒu)很大的不(bù)同(tóng)。当前市场(chǎng)进入战略僵(jiāng)持(chí)阶段的一(yī)个重要理由是除了逻辑推演，很多重要问(wèn)题很难用清晰(xī)的事实来验证。谨慎的投资者往往是见好就收或(huò)者谋定而后动，因此(cǐ)才有了上述的猜测。

　　市场不清(qīng)楚的地方在哪里呢(ne)？

　　第一，从内(nèi)部看，市场已经(jīng)提前交易了政策的(de)方向，而且(qiě)今年国内的政策本身也不是大开大合。新出台的政(zhèng)策(cè)更(gèng)多地在落实上，较少新的提(tí)法。

　　第二，从外部看(kàn)，美联储(chǔ)依然在通胀、就业(yè)数(shù)据、金融数据和增长(zhǎng)数据(jù)传递的混乱信息中纠结(jié)。

　　第(dì)三(sān)，从投资主线看，数字经(jīng)济和中特估依然既有政策(cè)、也有业绩(jì)或者有未来预期的业绩改善，但短期(qī)游(yóu)戏、传媒、中特(tè)估与(yǔ)其他板块分化较为极致，也是不争的(de)事实。除了这两(liǎng)条主线外，金融、消费和公用事业有反弹(dàn)，但(dàn)难以成为持续的(de)配置主题，新能源崩坏的筹码预期也(yě)决定(dìng)了反弹的(de)脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未形(xíng)成(chéng)一致预期。随(suí)着一(yī)季(jì)报的披露，市场阶(jiē)段性发(fā)挥了对盈利现(xiàn)实的(de)定价效率。具(jù)体(tǐ)表现为，业绩出现一定修复和表现有韧性(xìng)的金融、中药(yào)、电力、中特估主(zhǔ)题以及(jí)TMT中的(de)游戏传媒等(děng)表现较好(hǎo)，家(jiā)电(diàn)此前也有(yǒu)一定(dìng)表现。不过，随着业绩的公(gōng)布反而出现了(le)一定的买预期卖现实的操(cāo)作。当然，相对而言(yán)市场也(yě)有定(dìng)价(jià)效率(lǜ)不稳定的一面，同(tóng)样(yàng)是业绩修复或有韧(rèn)性的农林牧渔(yú)、新能源(yuán)和消费板块，整体表(biǎo)现则一般。

　　二、市场僵(jiāng)持的原(yuán)因：一季报显示企业盈(yíng)利仍在磨底阶段

　　短期市场的核心矛盾(dùn)在于缺乏特别(bié)明(míng)显的亮(liàng)点，TMT主线前期(qī)超额(é)收益过于显著，目(mù)前除(chú)了游戏、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶段性(xìng)有所回调。中特估(gū)相(xiāng)关的基建(jiàn)、银(yín)行、石(shí)油、出版等板块盈利有支撑、估值也较低(dī)，因此(cǐ)在(zài)最(zuì)近(jìn)市场调整的时候整(zhěng)体表现(xiàn)较好。在这两条我(wǒ)们看好的全年(nián)主(zhǔ)线(xiàn)之外，市(shì)场部分定价了一季报行(xíng)情，但核(hé)心问(wèn)题在于当前盈利仍处在磨底阶段(duàn)。扣除金融(róng)和两桶油，A股的盈利(lì)还在下滑，这意味(wèi)着短期(qī)盈利(lì)很难撑(chēng)起(qǐ)A股系(xì)统性的行情(qíng)。所以，我们看(kàn)到这两条主线之外其(qí)他业绩尚可的板块，整体反弹的(de)幅(fú)度都相对(duì)有限(xiàn)。消费(fèi)的盈(yíng)利有一(yī)定的修复，而市场(chǎng)由(yóu)于前期的悲观情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶段性交易机会(huì)。

　　三、战略(lüè)性布局是清晰而明确的：政策关注产(chǎn)业升(shēng)级和人的(de)问题

　　近期国(guó)内也处于一个会(huì)议密集召(zhào)开的阶(jiē)段，政治局会议、中央财经(jīng)委会(huì)议和国常会相继召(zhào)开。决策层对于当前经济复苏动力(lì)不足、复苏势头不稳的(de)问题，有着(zhe)清醒的(de)认识，短期的工作重点是恢复和扩大需(xū)求，但(dàn)同时也(yě)明确不会再走(zǒu)老路——不(bù)会通过(guò)低(dī)水(shuǐ)平(píng)的债务(wù)扩张来(lái)刺(cì)激经济，而是聚焦实体经济(jì)的产(chǎn)业升级，推(tuī)进(jìn)产业智(zhì)能化、绿色(sè)化、融(róng)合化。

　　现代产(chǎn)业体系下的融(róng)合发展

　　这次财经委会(huì)议的一个新提法是(shì)“坚持三次产(chǎn)业融合发(fā)展，避免割裂对立；坚持推动传统产业转型升级，不能当成‘低端产业’简单退出”，这个(gè)提法很重要(yào)。我们去年底(dǐ)强调(diào)接下来(lái)一段时间的政策需要强调(diào)均衡性(xìng)和系统(tǒng)性(xìng)，才能形成经(jīng)济发展的(de)合力。卡脖(bó)子的(de)领(lǐng)域要重点支持和发展(zhǎn)，但是经济的运行是一个完整的系统，生产和消费、实体经济和金(jīn)融支撑(chēng)、高科技(jì)领域和低技术(shù)领域、融资-设(shè)计-制造(zào)—物(wù)流-销售(shòu)-服务等各方面需(xū)要协调发(fā)展，大家的信心慢慢(màn)恢复、收入(rù)慢(màn)慢恢复(fù)，才(cái)能够真正把需求拉(lā)动(dòng)起(qǐ)来(lái)。不(bù)能够孤立、片面地理解和执(zhí)行政策(cè)，毕竟(jìng)即使是芯片(piàn)这(zhè)么最(zuì)高科技的领域(yù)，它的(de)下游需求也主(zhǔ)要来自(zì)消费(fèi)电子产品(pǐn)中的手机、汽车、智能家居(jū)等等，没(méi)有(yǒu)需求的拉动，产(chǎn)业的发展(zhǎn)就(jiù)缺(quē)乏良性(xìng)循环的基(jī)础(chǔ)。

　　高(gāo)质(zhì)量(liàng)的人才红利

　　另外，最近政策(cè)讨(tǎo)论的一个重点是(shì)人，作(zuò)为投资生产拉动核心的(de)企业家、作为人力资源重(zhòng)点(diǎn)的人才、承载民族未来的新生人口、需要关注(zhù)的老龄人(rén)口。当前中国(guó)的发展逐渐(jiàn)从(cóng)资本(běn)和劳动要(yào)素拉(lā)动转向(xiàng)人(rén)力资(zī)源拉动，技术创新成为能否突破内外部约束的关(guān)键。技术创新能力取决于(yú)制度保障下的主观能动性，在经历了(le)过去几年的非(fēi)常态(tài)之后，在内外部不确定性的制约下(xià)，如何让当前每个主体充满信心、充满主观能(néng)动性，是政策的重心。以人(rén)工智能为代表(biǎo)的(de)数字经济大发展，有可(kě)能能够帮助(zhù)我们适(shì)当缩小国际竞争(zhēng)中人力资源的差距，这需要从(cóng)一个更高(gāo)的角度理解(jiě)人工智能和(hé)数字经济。

　　四、乱(luàn)云飞渡仍从容：乱(luàn)战之(zhī)后(hòu)的(de)投资路径

　　5月的市(shì)场，看起来是战略僵持阶段(duàn)的乱战(zhàn)。接下来的政(zhèng)策力(lì)度和效果(guǒ)有多大、盈利能否实质(zhì)性的(de)反弹(dàn)、经济复苏的(de)斜率(lǜ)是否面临趋缓的压力、海外的潜在(zài)风险到(dào)底有(yǒu)多大(dà)、美联储到底(dǐ)下一步面临的(de)是什么样的(de)经(jīng)济形势等，投资(zī)者希望渐次判断上述一系(xì)列的重(zhòng)要问题(tí)的(de)程度，并据(jù)此进行布局。

　　从这个(gè)意(yì)义上(shàng)讲，5月交易机会(huì)可能更均衡、但也更(gèng)脆(cuì)弱(ruò)，当前可能(néng)是一个布局的好阶(jiē)段，而未(wèi)必(bì)会(huì)是收获的阶段(duàn)。投资者需要多一(yī)点耐心，风浪越大，下(xià)一次(cì)的鱼越贵(guì)。

　　“乱云飞渡仍从(cóng)容”，这是(shì)我们从巴菲特历次(cì)股东大(dà)会上看到(dào)价值投资者(zhě)很(hěn)重要(yào)的一个(gè)特质，即我们提(tí)倡的(de)“道”。市场的(de)乱是暂时的，随着事(shì)实的(de)清晰，投资路径也将(jiāng)会非常明确。这个路(lù)径，我们从产业视角做了(le)一下梳(shū)理，供(gōng)投资者参考(kǎo)。

　　具体而(ér)言：投资的上限是产业现代化(huà)，科(kē)技自主可用(yòng)，数字化、高端化与智能化是明确(què)的诗与远方，需(xū)要进行战略布局。投资的下限是(shì)避免系统性的(de)风险，在现代化的产(chǎn)业转(zhuǎn)型(xíng)中，当前蕴藏(cáng)风险和未来(lái)跟不上历史步伐的产业是不能(néng)进行战略布局的。投资的中间状(zhuàng)态是周期与消费(fèi)行业，是战术性(xìng)的布局。

　　产业视角下(xià)的投资路线图(tú)

　　【了解作者】

　　魏凤春博士(shì)，创金合信基(jī)金首(shǒu)席经济学(xué)家，投委会(huì)委员兼秘书(shū)长，宏观策略配置部(bù)总(zǒng)监，兼任MOMFOF投(tóu)研总部(bù)总监，南开(kāi)大学经济(jì)学(xué)博士，清华大学(xué)管理科学(xué)与工程博(bó)士后。学术研究(jiū)与(yǔ)教学以及(jí)宏观(guān)经济走势、金(jīn)融(róng)37码鞋内长是多少厘米，37码鞋子内长是多少cm产品(pǐn)分析(xī)等(děng)实务领域经验丰富、成果卓著(zhù)。从业23年以来(lái)，一直致力于(yú)在周期波动的框(kuāng)架内运用(yòng)财(cái)政的视(shì)角解构宏观经济的运行，将中(zhōng)国经济看作一份资产，通过资本资产定价的(de)方式(shì)来确(què)定其价值与风险。

　　罗水星博(bó)士，创金(jīn)合信(xìn)基金(jīn37码鞋内长是多少厘米，37码鞋子内长是多少cm)经理、首席宏观分析师，2022年2月(yuè)加入创金合信(xìn)基(jī)金。此前履职博时基金，负责宏(hóng)观策略、宏观政(zhèng)策、大(dà)类(lèi)资产配置与(yǔ)择时研(yán)究(jiū)。武汉大学学(xué)士，上海(hǎi)财经大(dà)学经(jīng)济学硕(shuò)士(shì)、博士，中国社(shè)科(kē)院经济(jì)学(xué)博士后(hòu)，学(xué)术(shù)论(lùn)文多(duō)发表于(yú)国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 37码鞋内长是多少厘米，37码鞋子内长是多少cm