《基(jī)金(jīn)经理投资笔记》宏(hóng)观策略系列

　　把脉经济(jì)周期拐点(diǎn) 实现财富管(guǎn)理升级

　　作者：魏 凤 春（博士(shì)），创金(jīn)合信(xìn)基金首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博(bó)士），创金(jīn)合信基(jī)金(jīn)基金经理(lǐ)

　　乱(luàn)云飞渡(dù)仍从容

　　上期分享(xiǎng)中（查看原文(wén)），我(wǒ)们提出(chū)了5月是(shì)乱花渐欲(yù)迷人眼，一个大的背景是(shì)市场(chǎng)进入了战(zhàn)略相(xiāng)持(chí)阶段(duàn)，进攻(gōng)和(hé)防守的理(lǐ)由(yóu)都(dōu)不(bù)是非常清晰。周(zhōu)末中央(yāng)发(fā)布长期的产(chǎn)业政策，基(jī)调是(shì)清(qīng)晰的(de)，但那是诗和远(yuǎn)方，是战略性的布(bù)局，很多投(tóu)资者更喜欢战术性重庆小面调料哪个牌子正宗一些呢 重庆小面是碱水面吗的机会(huì)。伯克希尔哈撒韦年度股东大(dà)会在巴菲特的老家奥巴哈(hā)举行(xíng)，吸(xī)引了全球投资者的目光，投(tóu)资者总希望可以从中(zhōng)寻找(zhǎo)到投资(zī)的秘(mì)诀，价(jià)值投资的道虽相同，但法、术、器是各(gè)异的。不仅(jǐn)如此，伯克希(xī)尔(ěr)决策者(zhě)对宏观(guān)环境的担忧，对数字技术的(de)批判(pàn)，很多与会者收(shōu)获(huò)的可能不是清晰(xī)的思路(lù)，而是在迷宫中又多走了一圈。

　　一、市场陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港股市(shì)场有(yǒu)“五穷、六绝、七(qī)翻身”的说法(fǎ)，谨慎的A股(gǔ)投资者也开始(shǐ)考虑Sell in May,一个(gè)很重要的理由是根据惯例，银行保险等利(lì)好兑(duì)现后往往是市场(chǎng)开始调整的开始(shǐ)。A股投(tóu)资历(lì)来是(shì)有(yǒu)季节性的(de)，但(dàn)这(zhè)未(wèi)必是历(lì)史(shǐ)的铁律，比如(rú)2022年5月市(shì)场在新的政策基调下开始(shǐ)全面大反攻。我(wǒ)们需(xū)要因时而变，投资者需要(yào)考虑到当前的市场背景已(yǐ)经和之前(qián)有很大的不同。当前市场进(jìn)入战略僵持阶段(duàn)的一(yī)个重要理由(yóu)是(shì)除了(le)逻辑推演，很多(duō)重要问题很难用清晰的事(shì)实来验证。谨慎(shèn)的投资者往往是见好就收或(huò)者谋(móu)定而(ér)后(hòu)动，因(yīn)此才(cái)有了上述(shù)的猜测。

　　市场不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从(cóng)内部(bù)看(kàn)，市场已经提前交易了政策的(de)方向，而且今(jīn)年国内的政策(cè)本身也不是(shì)大(dà)开大合。新出台的政策更多(duō)地在(zài)落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部看，美联储依然在通胀、就业数据、金融(róng)数据(jù)和(hé)增长数据(jù)传递(dì)的混乱信息(xī)中纠结。

　　第三，从(cóng)投(tóu)资主(zhǔ)线看，数字经济和中特估(gū)依然既(jì)有(yǒu)政策、也(yě)有业绩或者(zhě)有未来预期的业(yè)绩改善，但短期游戏、传媒、中特估与其他板(bǎn)块分化较为极致，也是不争的事实。除了这两条主(zhǔ)线外(wài)，金融、消费和公用事业有反弹，但(dàn)难(nán)以成(chéng)为(wèi)持(chí)续的配(pèi)置主(zhǔ)题，新能源崩坏(huài)的筹码预期也决(jué)定了反弹的脆(cuì)弱性。

　　第(dì)四，从交易行为看(kàn)，投资者(zhě)并未形成(chéng)一致预期。随着一季报的披露，市场阶段性(xìng)发挥(huī)了对盈利现实(shí)的定价(jià)效率。具体表现为，业绩出(chū)现(xiàn)一定修复(fù)和表现有韧性的金融(róng)、中药、电力、中特估(gū)主题(tí)以及TMT中的游(yóu)戏传媒等(děng)表现(xiàn)较好，家电此前也有一定(dìng)表(biǎo)现。不过，随(suí)着业绩的公布反而出现(xiàn)了一定(dìng)的买预期卖现(xiàn)实的操作。当然，相对(duì)而(ér)言市场(chǎng)也有定价效率不稳定的(de)一(yī)面，同样是(shì)业绩修复或有韧性的农林牧渔(yú)、新能源和消费板块，整体表(biǎo)现则(zé)一般。

　　二、市(shì)场僵(jiāng)持的原(yuán)因：一季报显(xiǎn)示(shì)企业盈利仍在磨底阶段

　　短期(qī)市场的(de)核(hé)心矛盾在于(yú)缺乏(fá)特别明显的亮点，TMT主线前(qián)期超(chāo)额收(shōu)益过于(yú)显著，目(mù)前(qián)除了游(yóu)戏、传媒一枝(zhī)独秀(xiù)外(wài)，其他TMT细(xì)分领域(yù)阶段性有(yǒu)所回调。中特估(gū)相关的基建、银行、石油、出版等板块盈利有支撑、估(gū)值(zhí)也较低，因此在最(zuì)近市场调(diào)整的时候(hòu)整体表现较好。在这两条我们看(kàn)好(hǎo)的全(quán)年主线之外，市场部分定价了一季(jì)报行(xíng)情(qíng)，但核心问题(tí)在于当前盈利仍处在磨底阶段。扣除金(jīn)融和(hé)两桶油(yóu)，A股(gǔ)的盈利还(hái)在下滑(huá)，这(zhè)意味(wèi)着短期盈利很(hěn)难撑起(qǐ)A股系统(tǒng)性的行情(qíng)。所以，我们看到(dào)这两(liǎng)条(tiáo)主线(xiàn)之(zhī)外(wài)其他业(yè)绩尚可的板块，整体反(fǎn)弹的幅(fú)度都相对有限(xiàn)。消(xiāo)费的盈(yíng)利有一定(dìng)的(de)修复(fù)，而(ér)市场由于前期的悲观情绪尚(shàng)未对其(qí)定价(jià)，这可(kě)能蕴含阶段性交易机会(huì)。

　　三(sān)、战(zhàn)略性布局是清晰而(ér)明确的：政策关(guān)注产业升级和人的问题(tí)

　　近期(qī)国内也处于一个会议密(mì)集召开的阶段，政治局(jú)会(huì)议、中央财经(jīng)委会议和国常会相(xiāng)继召开(kāi)。决策(cè)层对于当(dāng)前经济复苏动力不足、复苏势(shì)头不稳的问(wèn)题，有着清醒(xǐng)的认识，短期(qī)的工作重(zhòng)点是恢复(fù)和扩大需(xū)求，但同时也明(míng)确不(bù)会(huì)再走老路——不(bù)会通过低(dī)水平(píng)的债务(wù)扩张来刺(cì)激经济，而是(shì)聚焦实体经(jīng)济的(de)产业(yè)升级(jí)，推(tuī)进产业智能化、绿(lǜ)色化、融(róng)合(hé)化。

　　现代产业(yè)体(tǐ)系下的融(róng)合发展

　　这(zhè)次财(cái)经委会(huì)议的重庆小面调料哪个牌子正宗一些呢 重庆小面是碱水面吗一个新提(tí)法(fǎ)是“坚持三次产(chǎn)业融合(hé)发展(zhǎn)，避免割裂对立；坚持推动传统产(chǎn)业转型升级(jí)，不能当成‘低端产业’简单退出”，这个提法很重要。我们去(qù)年(nián)底(dǐ)强调接下来一段时间的政策(cè)需要强调均衡(héng)性和系统性，才能形成经济发(fā)展(zhǎn)的合(hé)力。卡脖(bó)子的领域要重(zhòng)点支持(chí)和(hé)发展(zhǎn)，但(dàn)是(shì)经济的运行(xíng)是(shì)一个完整(zhěng)的系统，生产和消费、实体经济和金融支撑、高科技领(lǐng)域和低技术领域、融资-设计-制造—物(wù)流-销(xiāo)售(shòu)-服务等(děng)各方面(miàn)需要协调(diào)发展，大家的(de)信心慢慢恢复、收入慢慢恢复(fù)，才能够(gòu)真正(zhèng)把(bǎ)需求拉动(dòng)起来。不能(néng)够孤立、片面地理解和执行(xíng)政策，毕竟即(jí)使是芯(xīn)片这么(me)最高科技的(de)领域，它的下游需求也主要来自消费电子(zi)产品(pǐn)中的手机(jī)、汽车、智能家居等等(děng)，没有需求的拉动，产业(yè)的发展就缺乏(fá)良性循环的基础。

　　高质量的人才红利

　　另(lìng)外，最近政策讨论的一个重点是(shì)人，作为(wèi)投(tóu)资生产拉动核心的企业家(jiā)、作为(wèi)人(rén)力资源(yuán)重点的人(rén)才、承载民族未来(lái)的新生(shēng)人口、需要关注的(de)老龄人(rén)口。当前中国的发展(zhǎn)逐渐从资本和劳动要素拉(lā)动(dòng)转向人力资源拉动，技术创(chuàng)新成为(wèi)能否(fǒu)突破内外(wài)部约束(shù)的关键。技术创新能力取决于制度保障下的主观能(néng)动性，在经(jīng)历了过去几年的非常态之后，在内外部不确定性(xìng)的制(zhì)约下，如(rú)何让(ràng)当前每个主(zhǔ)体充满(mǎn)信心(xīn)、充(chōng)满主(zhǔ)观能动性，是政策(cè)的(de)重(zhòng)心。以人(rén)工智能为代(dài)表的数字经济(jì)大(dà)发(fā)展，有可能能(néng)够(gòu)帮助我们(men)适当(dāng)缩小国际竞争(zhēng)中人(rén)力资源(yuán)的(de)差距，这需(xū)要从一个更(gèng)高的角度理解人工(gōng)智能和数字经济。

　　四(sì)、乱云飞渡仍(réng)从容(róng)：乱战之后的投资路径

　　5月的市场，看起来是(shì)战略僵持(chí)阶段的乱战。接下来的政策力度和效(xiào)果有多大(dà)、盈(yíng)利(lì)能(néng)否实质(zhì)性的反弹、经济复苏的斜率是否面(miàn)临趋缓(huǎn)的压力、海外(wài)的潜在风(fēng)险到底(dǐ)有多大、美联储到底下(xià)一步面临的是什么样的经济形(xíng)势等，投资者希望渐(jiàn)次判断上(shàng)述一(yī)系列(liè)的重(zhòng)要问题的程度，并据此进行布局。

　　从这(zhè)个意义(yì)上讲，5月交易机会可能更均衡、但(dàn)也更脆(cuì)弱，当前可能是一个布局(jú)的好阶段，而未必会是收(shōu)获的(de)阶段。投资者需要(yào)多一(yī)点耐心，风浪(làng)越大(dà)，下一次的鱼越(yuè)贵。

　　“乱(luàn)云飞渡仍(réng)从(cóng)容”，这是我们从巴菲特(tè)历次股东(dōng)大(dà)会上看到价值投(tóu)资者很重(zhòng)要的一个特质，即我们提(tí)倡的“道(dào)”。市(shì)场的乱是(shì)暂时的，随(suí)着(zhe)事(shì)实的清晰，投资路径也将会非(fēi)常(cháng)明确。这个路径，我们从(cóng)产业视角(jiǎo)做(zuò)了一(yī)下梳理，供投资(zī)者参考。

　　具(jù)体(tǐ)而言(yán)：投资的(de)上(shàng)限是产业(yè)现代化(huà)，科(kē)技自主(zhǔ)可用(yòng)，数字(zì)化、高(gāo)端化与智能化是(shì)明(míng)确的诗与(yǔ)远(yuǎn)方，需要进行战略布(bù)局。投资(zī)的下(xià)限是避免系(xì)统性(xìng)的风(fēng)险(xiǎn)，在现代化的产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不上历史步(bù)伐(fá)的产(chǎn)业(yè)是(shì)不能进行战略(lüè)布局的。投(tóu)资的(de)中间状态是周期(qī)与消费行业，是战术性的布局。

　　产业视(shì)角下的(de)投资路(lù)线图

　　【了解作(zuò)者】

　　魏凤春博士(shì)，创(chuàng)金合(hé)信基金(jīn)首席经济学家，投(tóu)委会委员兼(jiān)秘书长，宏观策略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开(kāi)大学经济学博士，清华大学管(guǎn)理科(kē)学与(yǔ)工程(chéng)博士后。学术研究与教学(xué)以及宏观经济(jì)走势(shì)、金融产(chǎn)品(pǐn)分析等实务领域经验(yàn)丰富(fù)、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在周期(qī)波动的框架内(nèi)运用(yòng)财(cái)政(zhèng)的视角解构宏观经(jīng)济(jì)的(de)运(yùn)行(xíng)，将中国经济看(kàn)作一份资(zī)产(chǎn)，通过资本资产定价(jià)的方式来(lái)确定其价(jià)值与(yǔ)风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此前(qián)履职博(bó)时基金，负责(zé)宏观策(cè)略、宏观政策、大类资产配置与择时研究(jiū)。武汉大(dà)学学(xué)士，上(shàng)海财经大学经济学硕士、博(bó)士，中国社(shè)科院经(jīng)济学博士后，学术(shù)论(lùn)文多发表于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 重庆小面调料哪个牌子正宗一些呢 重庆小面是碱水面吗