文丨(gǔn)明明 章(zhāng)立聪(cōng) 余经纬

　　跨季(jì)结束后资(zī)金利率自低位持续上(shàng)行，即便税期结(jié)束，资金利(lì)率却仍未回落(luò)，反而进一步走高。我们认(rèn)为主要是源于：①货(huò)币政策力度边际转弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导(dǎo)致(zhì)银行资(zī)金融出(chū)意愿与能力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导致债市敏感(gǎn)度增加(jiā)。考虑假期和(hé)月末因素，预计短期(qī)内(nèi)，资金利率下(xià)行空(kōng)间有限，波(bō)动(dòng)幅度加大，建议(yì)投资者关注(zhù)资金面的(de)边(biān)际变化，警惕流动性arctan1怎么算出来的，arctan1怎么算？(xìng)大(dà)幅收紧对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利率持(chí)续上行。

　　跨季结束后资金利率自(zì)低位持续(xù)上行，4月18-19日税(shuì)期(qī)缴款(kuǎn)，DR007围绕(rào)2.10％中枢运(yùn)行，然而税期结束后却(què)并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度(dù)更大。从隔(gé)夜利率角(jiǎo)度(dù)观察，银行与(yǔ)非银机构间流(liú)动性(xìng)分层现象(xiàng)弱化(huà)；此外，隔夜利(lì)率与7天利率的期限(xiàn)利差也明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至已(yǐ)经倒挂。我们认为(wèi)税期结(jié)束，资金不(bù)松，主要有以下几点原因(yīn)：

　　▍其一(yī)，货币政策(cè)力度边(biān)际转(zhuǎn)弱。

　　稳健的货币政策坚持(chí)以我为(wèi)主、稳字当(dāng)头(tóu)，保持货(huò)币(bì)信贷合理(lǐ)增(zēng)长，确(què)保利(lì)率水(shuǐ)平合适，在追求经济提(tí)振(zhèn)的同时(shí)，也注(zhù)重防(fáng)范(fàn)市场(chǎng)过热带来的金融风(fēng)险。在(zài)满足广义(yì)流动性供需匹(pǐ)配的前(qián)提(tí)下，货币工具力度可能会(huì)有所(suǒ)回摆。从央行的具体操作(zuò)上来(lái)看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回购投放低量(liàng)操作，结构性工具(jù)“有进有退”，均预示后续政(zhèng)策将更加“精准有力”，流动性投放趋于(yú)谨(jǐn)慎。

　　▍其二(èr)，税期走款叠加4月信贷(dài)投放情况较好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能力降低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款(kuǎn)，而4月通常是缴税大月，因(yīn)此走(zǒu)款可(kě)能对银行间(jiān)流(liú)动性带来了一定的压(yā)力。此(cǐ)外，参(cān)考近期票据利率走(zǒu)势，预计信(xìn)贷(dài)增速较一(yī)季度将会有所放缓(huǎn)，但4月预计仍(réng)将保持同比(bǐ)多(duō)增的态势。税期缴(jiǎo)款(kuǎn)叠加信贷(dài)投放，银行系统整体资金流出，因(yīn)此(cǐ)向同业(yè)融出的意愿和(hé)能力(lì)有所降低。

　　▍其三(sān)，资金(jīn)较为(wèi)拥(yōng)挤可能会导致债市脆弱性(xìng)和(hé)敏感度增(zēng)加(jiā)，且(qiě)投资者对于未来(lái)一个月资金利(lì)率上行的担忧增加。

　　从(cóng)质押式回购(gòu)成(chéng)交量和我(wǒ)们测算(suàn)的杠杆率来看，虽然上周受资金收紧影响，加(jiā)杠杆(gān)情绪有(yǒu)所降(jiàng)温，但(dàn)依然处(chù)于历(lì)史相对积极的(de)水(shuǐ)平，导致债市敏感(gǎn)度增加。此外投资(zī)者对货币政策力(lì)度以及跨(kuà)月(yuè)资金面情况仍存(cún)担忧，使得市场(chǎng)上对(duì)于未来(lái)一(yī)个月内(nèi)资金价(jià)格(gé)上行的arctan1怎么算出来的，arctan1怎么算？(de)预期更为(wèi)强烈。

　　▍后(hòu)市展望：五一(yī)假期临近，回(huí)购资金的期限被(bèi)动拉长，利(lì)率下行(xíng)空间有限。arctan1怎么算出来的，arctan1怎么算？trong>

　　月末(mò)往往(wǎng)财政(zhèng)集中支出，向市场释放资金；但跨月前夕银行资金(jīn)融(róng)出意愿一般较低(dī)，预计资金(jīn)波动幅度较大(dà)。对(duì)于债市而言，短期交(jiāo)易主(zhǔ)线(xiàn)或延续政策与基本面预期交易(yì)，预计利率(lǜ)以(yǐ)震荡(dàng)走势为主，建议投资者关注资金面的边际变化，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债(zhài)市(shì)情(qíng)绪以及头寸(cùn)管理的影(yǐng)响。

　　▍风(fēng)险提示：

　　央行(xíng)货币政策不及预期；经济复苏节(jié)奏不及(jí)预(yù)期；银行间市(shì)场流动性过(guò)快收(shōu)紧。