文(wén)：天风(fēng)宏观宋雪涛/联系人孙永乐(lè)

　　4月居(jū)民(mín)新增存款-1.2万亿，同比多减4968亿元，这(zhè)是居民存款在连(lián)续13个月同比多增后，首次(cì)回落(luò)。

　　在过去一年多时间(jiān)里，居民部门积(jī)攒了(le)一大笔超额(é)储蓄。今年这笔(bǐ)超额储蓄能否顺利释放对(duì)判断经济和资本市场走势(shì)至关重要。这里我们尝试回答两个问题。一(yī)是(shì)4月居民存款(kuǎn)同比多减是(shì)不是超额(é)储蓄释(shì)放的开始？二(èr)是(shì)这一趋势(shì)能否延续？

　　对上述问题的回(huí)答取决于(yú)存款会受到哪些因素的(de)影(yǐng)响(xiǎng)。一般影响居民存(cún)款的主要有(yǒu)这么几种行为：可支配收入、消费(fèi)支(zhī)出、金融(róng)资产(chǎn)相关收支和房地产(chǎn)相关(guān)收支(zhī)。

　　收入增长、消费减少、金融资产(chǎn)赎回、购房(fáng)减少会推动存款(kuǎn)增加；反之，收入减少(shǎo)、消费增加、认(rèn)购金融资产(chǎn)、购房(fáng)增(zēng)加(jiā)、提前还(hái)贷等(děng)则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比(bǐ)多增7.9万亿是(shì)居民少消(xiāo)费、少投资(zī)、少(shǎo)购房(fáng)的(de)结(jié)果（详(xiáng)见《超额(é)储(chǔ)蓄能否转(zhuǎn)化(huà)成(chéng)超(chāo)额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此(cǐ)时虽然居民收入增速放缓并提前还贷(dài)，但因为投资、购房等下滑(huá)幅度更(gèng)大，所(suǒ)以存(cún)款同比大(dà)幅多增。

　　2023年一季度居民(mín)存款同比(bǐ)多(duō)增(zēng)2.1万亿(yì)则是收入修(xiū)复和理财存款(kuǎn)化的结果。

　　一季度居民人均可支配收入同比增长525元(yuán)，理财存续规模相比于2022年末下(xià)滑2.6万亿(yì)至24.2万亿。另外，受银行办理速度放(fàng)缓(huǎn)等因(yīn)素(sù)影响，RMBS（个人住房抵押贷款(kuǎn)支(zhī)持证(zhèng)券）条(tiáo)件早偿率(lǜ)指数 2 相(xiāng)比于2022年(nián)有所(suǒ)回落(luò)，即(jí)七分之二十二是无理数吗，七分之22是不是无理数居民提前还款对(duì)存款的拖(tuō)累相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居民消费(fèi)和购房(fáng)行为修复，其对存款的支(zhī)撑力(lì)度减弱，一季(jì)度人(rén)均消(xiāo)费(fèi)支出同比增加(jiā)345元（低于收入(rù)涨幅）、购房(fáng)支出同比多增1575亿元(yuán)。但因为(wèi)支撑因素的规模更(gèng)大，所以存(cún)款继续(xù)回升(shēng)。

　　4月和一季(jì)度最核心的不同在于理(lǐ)财市场(chǎng)的变化。4月居民存款下滑可能(néng)的(de)原因一(yī)是(shì)居民存款(kuǎn)理财化(huà)；二(èr)是提前还贷(dài)规(guī)模增加(jiā)。因为居民收入(rù)和消费数据不足，暂(zàn)时(shí)无法判断消费和收入(rù)在4月对存款的(de)影响。

　　存(cún)款回流理财是(shì)4月存款回(huí)落的核心原因，4月理财(cái)存量规模环(huán)比(bǐ)增加1.26万亿(yì)至(zhì)25.5万亿，结束(shù)了(le)自去年10月以来的下行趋势，重回(huí)扩张(zhāng)区间(jiān)。

　　居民增(zēng)配理财(cái)等(děng)资产是理财风险降低(dī)、收益回升和存款利率下滑共同作用的结果。受益于债(zhài)券(quàn)市(shì)场走强，今年理财市场表(biǎo)现逐步(bù)好转，理财产品单位破(pò)净率从2022年12月峰值的(de)29.2％持续(xù)下滑至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加这(zhè)一时(shí)期七分之二十二是无理数吗，七分之22是不是无理数下(xià)滑的存款(kuǎn)利率，存(cún)款对居民的吸引(yǐn)力逐渐减弱，而理财对居民的吸引力则(zé)不断增强(qiáng)。

　　从5月理财规模(mó)上看，随着破(pò)净率(lǜ)进一步回落(luò)，居民还(hái)在继(jì)续增配理财(cái)产品，存款理财化趋势有(yǒu)望(wàng)延续。

　　提(tí)前(qián)还贷(dài)规模扩大是存款(kuǎn)下滑的又一个原(yuán)因。4月早偿率月(yuè)均值相比于2月低点上行4.3个百(bǎi)分点，相比于(yú)3月(yuè)上行1.9个百分点。

　　居民加大(dà)提前还贷(dài)力度一是因为首套(tào)房(fáng)利率还在下降，居民(mín)提(tí)前(qián)还贷以(yǐ)降低成本，4月(yuè)沈阳、马鞍山等多地继续降低首(shǒu)套(tào)房(fáng)利(lì)率，贝壳研究(jiū)院数据显示百(bǎi)城首套主流(liú)房贷利率平均为4.01％，环比3月(yuè)继续回(huí)落(luò)1个BP。二是政(zhèng)策放松(sōng)后，1、2月(yuè)份部分积压的还(hái)贷(dài)业务在3、4月份办(bàn)理(lǐ)，这会(huì)推动提(tí)前(qián)还贷规模走(zǒu)高。

　　总的来说，随着理财市场好转，此(cǐ)前因居民少消费、少投资、少买房等积攒下来的超额储蓄已经开始部(bù)分回(huí)流理财市场了，且5月(yuè)初这一(yī)趋势还在延续。

　　往(wǎng)后来(lái)看，理财市场和提(tí)前(qián)还贷在后续几个(gè)月里或继续成为超额(é)存款的主要流(liú)向。

　　五一旅游人均消(xiāo)费水平(píng)未见明显改善或部(bù)分表明当下居民消费意(yì)愿(yuàn)依旧偏弱，考(kǎo)虑到超额储蓄的持有分化且(qiě)并非主要来(lái)自消费，后续(xù)超额储(chǔ)蓄(xù)对消费的(de)支撑力度依旧(jiù)偏(piān)弱。（详见《超额储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前(qián)期积(jī)压的购房需求逐渐释(shì)放，房地产销售目(mù)前已经有(yǒu)走弱迹(jì)象(xiàng)，地产短期或(huò)不会(huì)成为超储的主(zhǔ)要流向。但是因(yīn)为按揭(jiē)利率存在(zài)明显(xiǎn)利差，居民提前还(hái)贷行为(wèi)或将延(yán)续(xù)。从这个角度来看(kàn)，主要因为少买房、少投资而积攒下来的储蓄，在理财市场环境好(hǎo)转(zhuǎn)和存款利率下(xià)滑(huá)的背景下或将继(jì)续回流到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同(tóng)比增速(sù)使用金(jīn)融机构住户存款(kuǎn)余额+4月新增来进行估算

　　2早偿率是指在个人(rén)住(zhù)房(fáng)抵(dǐ)押贷款中债务人提前(qián)偿付的金额在资产池(chí)未偿本金(jīn)余额(é)的占比(bǐ)

　　风险提示(shì)

　　地(dì)产销售变动超(chāo)预期(qī)，超额储蓄(xù)释(shì)放弱于(yú)预期，理(lǐ)财市场波(bō)动加大(dà)

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