5月(yuè)13日，年内首只(zhǐ)央企主题ETF——华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企(qǐ)红利(lì)ETF发(fā)布公(gōng)告称(chēng)，其(qí)累计有效认(rèn)购申请(qǐng)份额总(zǒng)额(é)超过20亿份发行上限(xiàn)，将启动比(bǐ)例配售。这(zhè)则小公(gōng)告体现(xiàn)出市(shì)场对这(zhè)一“中特估”主(zhǔ)题的追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕着(zhe)“中(zhōng)特(tè)估”的(de)行情，市(shì)场关注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化剂(jì)。实际上(shàng)，早在去(qù)年(nián)底(dǐ)及今(jīn)年一季度，一些基金经理开(kāi)始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特(tè)估”资(zī)金面、情绪面(miàn)、估值方(fāng)式等(děng)问题成(chéng)为市场(chǎng)关注焦点，中国基(jī)金报(bào)采访多位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市(shì)场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企(qǐ)红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只(zhǐ)“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合(hé)计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基(jī)金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引领、央企现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央国(guó)企基(jī)金在排队(duì)入市。

　　这些或(huò)成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会(huì)基金经(jīng)理何龙(lóng)表示(shì)，央企(qǐ)ETF发(fā)行在情绪上是构成(chéng)催化因素的，近期银(yín)行(xíng)股大涨(zhǎng)的一(yī)个催化因(yīn)素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)的申(shēn)报发行，我认(rèn)为(wèi)确实(shí)会成为(wèi)引爆(bào)行(xíng)情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下半年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表(biǎo)示。

　　同(tóng)样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资(zī)部(bù)基金(jīn)经理杨振建就表示，近期(qī)密集申报的(de)国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要(yào)涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能(néng)源(yuán)”几大(dà)主题，这样的布局可以更(gèng)好支持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步(bù)上涨的催化剂。去(qù)年以来公募基金(jīn)发行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期多只(zhǐ)国(guó)央企主题基金申报和发行，行(xíng)情火热下将为市场带来增量资金，有望(wàng)推动进一步上(shàng)涨。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅认为，公(gōng)募基(jī)金(jīn)积(jī)极(jí)布局央国企主题基金，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉开(kāi)，叠加(jiā)“中特估”概念，央国企上市公(gōng)司的投资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与到央国企投(tóu)资(zī)。另一方面是落实公募基金行业高质量发展的要求，引导(dǎo)更(gèng)多资金(jīn)参与央国企改革，更好(hǎo)发挥(huī)公募基金服务资本市(shì)场改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增(zēng)量资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度(dù)，有望成(chéng)为(wèi)中特(tè)估行情的催化剂(jì)。

　　存(cún)量(liàng)市(shì)场(chǎng)中变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市(shì)场结构性行情明显，中特估和人工智(zhì)能成为两大(dà)明显(xiǎn)的主线，而(ér)新能源等前期热(rè)门(mén)赛道股冷却，在此背景下，一些基金(jīn)经理开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前(qián)重点关注三大(dà)行业，火电(diàn)、券(quàn)商、军工，这三大行(xíng)业(yè)主要是央企或地(dì)方国资所在的行业，民营(yíng)企业占(zhàn)比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面在(zài)今年会有重(zhòng)大的向上变化的机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈(yíng)；券(quàn)商，会(huì)受益于今年市场成(chéng)交量的放大，盈利大(dà)幅增长(zhǎng)等。同时，随着(zhe)国有企业改革的(de)推进，大概率这些企业会进入一个提(tí)质增效、释放业绩的(de)过(guò)程。”章恒(héng)表示(shì)，中(zhōng)特估是过去5年10年改革的成果，是非常基本面的，和他(tā)过(guò)去1至2年研究(jiū)投资思(sī)路也非常吻(wěn)合，为在下半年抓住这波(bō)中特估的投资机会做好了准备(bèi)。

　　“去年(nián)年底(dǐ)已(yǐ)开始(shǐ)重视中特估的投资机会，判断中特估的机会(huì)未来三年分两个(gè)阶段。”融通红利机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段也(yě)就是今(jīn)年以(yǐ)数字经济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会(huì)为主，包括低于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益率(lǜ)极高(gāo)的品种，将会迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性的机会。第二阶段是未来两年(nián)，在(zài)主题性(xìng)机会(huì)消散以后，基于顶层设计对国央经营(yíng)管理价值导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断经营成果(guǒ)随(suí)之(zhī)改变是一个慢变量，会在未乌克兰人口多少亿人2022，乌克兰有多少人口2020来两年体现在(zài)每一个央国(guó)企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公(gōng)司经(jīng)营层面可(kě)能发生显著正向变(biàn)化的(de)个(gè)股(gǔ)提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显(xiǎn)露出不(bù)少(shǎo)基金(jīn)在行(xíng)动(dòng)。国金(jīn)证(zhèng)券研究所(suǒ)数据显示，偏股主动型基(jī)金2022年年报(bào)前(qián)十大重(zhòng)仓(cāng)股股票池中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例仅有1.18％。而2023年(nián)一季(jì)报披露的(de)持仓中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有股票(piào)市值(zhí)比例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念(niàn)股在偏股主动型基金的持仓中(zhōng)，占比明显提高(gāo)。上述(shù)数据显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十(shí)大重仓股(gǔ)的(de)数据，剔除个(gè)股涨跌影响，估计了各基(jī)金主(zhǔ)动加仓“中特(tè)估”概(gài)念股的市值(zhí)占2022年(nián)末(mò)股票总市(shì)值比例，一季(jì)度超过30％的(de)偏股主(zhǔ)动型基金主动加(jiā)仓了“中特(tè)估”概念股，198只基金在2022年(nián)末(mò)不持有“中特估”概(gài)念股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券数据统计也显(xiǎn)示，一季度主动偏股型公募基(jī)金对港股央国(guó)企的持股市值比重达到2019年以来(lái)的新高(gāo)，港股(gǔ)央国(guó)企持股总市(shì)值(zhí)占港(gǎng)股持股总市值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力(lì)量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可(kě)以说中国特色(sè)估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公(gōng)司的投研，落(luò)实(shí)到日常的投研流程和实践(jiàn)之中，不少基金公司在加大投(tóu)研力量(liàng)，更(gèng)有专门(mén)构建(jiàn)国央企(qǐ)股票库。

　　融(róng)通红利机会基金(jīn)经理何龙(lóng)就(jiù)介绍，一(yī)方面，从(cóng)顶层设计改变研(yán)究员过(guò)去对国央企(qǐ)的固(gù)定(dìng)思维，需要实(shí)地考察国央(yāng)企，并(bìng)且需要利用当前国(guó)央企(qǐ)愿意(yì)交(jiāo)流的契机，多花精力去进行跟(gēn)踪发(fā)现(xiàn)变化(huà)。

　　另一方面，融通基金在行动(dòng)上，要求研究(jiū)员将自己所覆盖行业的所有国央(yāng)企构建专(zhuān)门的(de)股票库(kù乌克兰人口多少亿人2022，乌克兰有多少人口2020)，并进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地调研的的成果，了解国(guó)央企经营思路(lù)和财务导向的变化，结合行业(yè)趋(qū)势(shì)和特(tè)征，寻找价(jià)值(zhí)洼地，发(fā)现(xiàn)预期(qī)差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视(shì)。他表示，通(tōng)过深入学习，对(duì)“中(zhōng)特估”有了更深刻的(de)认识：首先要认(rèn)识市场体制机制、行业产业(yè)结构、主体持续发展能(néng)力等方面所体现的(de)鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特估”应该是在此(cǐ)基础上构建(jiàn)的具有时(shí)代(dài)特(tè)征和中国特色、符(fú)合国(guó)家战(zhàn)略(lüè)导向的估值体系，而不是简单套用国(guó)外的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法(fǎ)，但是这个概(gài)念所涉及到(dào)的(de)行业(yè)和公司，一(yī)直在发(fā)生的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万家基(jī)金一直(zhí)非常关注传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建筑等多(duō)个(gè)领域，因(yīn)此也(yě)是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行(xíng)情的机会(huì)的。同时，随着时局的变化，也在增加相关(guān)行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济学(xué)家魏凤春表示，积(jī)极践(jiàn)行中(zhōng)国特色的估值体系(xì)是资本市场使(shǐ)命，投资(zī)者需要(yào)学(xué)习领会并针对原有(yǒu)的估值体(tǐ)系进行改(gǎi)造，以(yǐ)适应(yīng)现实的需要。明确(què)该体系(xì)的框架是第一位的工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要，投资者的认(rèn)可和实施是(shì)最终该(gāi)体(tǐ)系能否(fǒu)具(jù)备(bèi)长期价值的(de)基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认知误区，市(shì)场化(huà)认可是(shì)基本(běn)的常识，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现社会价(jià)值(zhí)与国家战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱，国(guó)企央企发(fā)展要符合国家战略发展(zhǎn)发(fā)向，更需要承担(dān)社(shè)会公(gōng)共责任等。而这(zhè)些(xiē)都应(yīng)该考虑进(jìn)估值体系之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访的基(jī)金经理认为，对于(yú)国央(yāng)企的(de)估值方(fāng)式要充分体现企业的社(shè)会价(jià)值与国家战略价值(zhí)，目前已经形成(chéng)了初步(bù)的企业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定(dìng)价国有企业承担(dān)社会价值、符(fú)合国家战略发展的价(jià)值？首要任务就构建中国特(tè)色(sè)的价(jià)值评(píng)价体系，改变从以私人(rén)股东权益(yì)出(chū)发，现金流折现为主要方法的单一价值估(gū)值(zhí)体系，转向社会整体价(jià)值(zhí)观念(niàn)、纳入中国特色的(de)ESG评价体(tǐ)系，充分(fēn)体(tǐ)现(xiàn)企(qǐ)业的(de)社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指数与量化(huà)投资(zī)部基金经理(lǐ)杨振建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也(yě)直言，近年来国资委指导国内团(tuán)队(duì)对于中国特色ESG披露与评价体系(xì)不断(duàn)探索，结合国(guó)际通用规(guī)则，目前已经形成了初步(bù)的(de)企业社会价(jià)值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市(shì)公(gōng)司环(huán)境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华基金ETF业(yè)务(wù)总监(jiān)、基(jī)金(jīn)经理王帅也(yě)认为(wèi)，“中(zhōng)特(tè)估”应该是注重企业价(jià)值(zhí)的可持续估值，要重视(shì)股(gǔ)东、员工和社会责任等要素对企业(yè)稳健成(chéng)长(zhǎng)的(de)重(zhòng)大意义，重视稳定的现金流、持续(xù)增长的盈利、科技创新(xīn)对提升企业(yè)内在价值的(de)积极作(zuò)用，这样有利于提(tí)高估值定价模型的科学(xué)性和有(yǒu)效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建(jiàn)等(děng)实务工作(zuò)中，都有成熟的(de)量化指标可以使用，包括净资(zī)产收益率、营业现金(jīn)比率、资产负债率、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致(zhì)分析在估(gū)值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是(shì)估值的方法和(hé)指标上(shàng)，他认为(wèi)其包括产业链(liàn)上下游的衡量(liàng)、全要素(sù)成本等，以及(jí)在纵向和(hé)横向上的研(yán)究，强调政(zhèng)策优(yōu)惠、产业发展、市场竞争力和可(kě)持(chí)续发展等各种因素与企业价值的关系。这些因素在对估值结论和判(pàn)断的影(yǐng)响上，也(yě)使(shǐ)得中(zhōng)国特(tè)色的估值(zhí)体系(xì)与传统的估值体系(xì)有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思维的变(biàn)化(huà)，还有估值(zhí)结论和估值判(pàn)断的(de)变化，都是为了更(gèng)好地(dì)适应中国的市场(chǎng)和经济特点，提供(gōng)更(gèng)精准、更(gèng)合理的(de)企业(yè)估值信(xìn)息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金(jīn)合信基金首席经济(jì)学家魏(wèi)凤春(chūn)直(zhí)言，这需要在实践中(zhōng)进行探(tàn)索，目前(qián)尚没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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