《基金经(jīng)理投资笔(bǐ)记》宏观(guān)策略系(xì)列

　　把(bǎ)脉经(jīng)济(jì)周期拐(guǎi)点 实现财富管理升级

　　作者：魏 凤(fèng) 春(chūn)（博(bó)士），创(chuàng)金合信基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济(jì)学(xué)家(jiā)

　　　　  罗 水 星（博士(shì)），创金合(hé)信基金基金经理

　　乱云(yún)飞渡仍从容

　　上期(qī)分(fēn)享中（查(chá)看(kàn)原文），我们提出了5月是乱花渐欲迷(mí)人(rén)眼，一(yī)个大的背景(jǐng)是市场(chǎng)进入了战(zhàn)略相持阶(jiē)段，进攻和(hé)防守的理(lǐ)由都不是非(fēi)常清晰。周末中央发布(bù)长期的产(chǎn)业政(zhèng)策(cè)，基调是清晰的(de)，但那是诗和远方(fāng)，是战略性的(de)布(bù)局，很(hěn)多投(tóu)资者更喜欢战(zhàn)术性(xìng)的(de)机会(huì)。伯克希尔哈(hā)撒韦年度股(gǔ)东大(dà)会(huì)在巴菲特(tè)的(de)老家奥(ào)巴哈举行，吸引了全球投(tóu)资者(zhě)的目光，投资者总希望可以(yǐ)从中寻找(zhǎo)到投资(zī)的秘诀，价值投资的道(dào)虽相同，但法、术、器是各(gè)异(yì)的。不仅如此(cǐ)，伯克希尔决策者对宏观环境的担忧，对数字(zì)技(jì)术的批判，很多与(yǔ)会者收(shōu)获(huò)的可能(néng)不(bù)是清晰(xī)的思路(lù)，而是在迷宫中又多走(zǒu)了一圈。

　　一、市场(chǎng)陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六绝、七翻身(shēn)”的说法，谨慎(shèn)的A股投资者也开(kāi)始考虑Sell in May,一个很重要的(de)理由(yóu)是根据惯例，银行保险等利好兑现后往(wǎng)往是市场开始(shǐ)调整的(de)开(kāi)始。A股投(tóu)资历来是有季(jì)节(jié)性的，但这未必是历史的铁律(lǜ)，比如2022年5月市场在(zài)新的政策基调下开始全(quán)面(miàn)大(dà)反攻。我(wǒ)们需要因时而变，投资者需要考(kǎo)虑到当前的市场背景已经(jīng)和之前有很大(dà)的不(bù)同。当前市场(chǎng)进(jìn)入战略僵持阶段的一个(gè)重要理由是除了逻辑推演，很多重要问题很难用(yòng)清(qīng)晰的事(shì)实来验证。谨(jǐn)慎的投资者往往是见好就收或者谋定而后动，因此才有(yǒu)了上述的猜测。

　　市场不清楚的地方在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场已(yǐ)经(jīng)提(tí)前交易了(le)政策的方向，而且(qiě)今年国内(nèi)的政策本身也(yě)不是(shì)大开大合。新(xīn)出台的政策更多(duō)地在落实上，较少新的提法。

　　第二，从外(wài)部看(kàn)，美联储(chǔ)依(yī)然在通胀、就业数据、金融数据和增长数(shù)据(jù)传递的混乱信(xìn)息中(zhōng)纠结。

　　第三，从投资主线看，数(shù)字经济和中特估依(yī)然既有政策、也有业绩或者(zhě)有未(wèi)来预期的(de)业绩改(gǎi)善，但短期游戏(xì)、传媒、中(zhōng)特估与其(qí)他(tā)板(bǎn)块分化(huà)较(jiào)为极致，也是不争(zhēng)的事实。除了这两(liǎng)条主线外，金融、消费和公用(yòng)事业有反弹(dàn)，但(dàn)难以(yǐ)成为(wèi)持续(xù)的配置主题，新能源崩(bēng)坏的筹(chóu)码(mǎ)预期也(yě)决定了反弹的(de)脆(cuì)弱性。

　古巴对中国人友好吗，古巴为什么对中国人这么好　第四，从交易行为(wèi)看(kàn)，投资者并未形成一致预期。随着一季报的披露，市(shì)场阶段(duàn)性发挥(huī)了对盈利现实的定(dìng)价效(xiào)率。具体(tǐ)表现为，业绩出现一定修复和(hé)表现有韧(rèn)性的金融(róng)、中药、电力、中特估主(zhǔ)题以及TMT中的游戏传媒等表现较好，家(jiā)电此前也有一定表现(xiàn)。不过，随着业绩(jì)的公布反而(ér)出(chū)现了一定的买预(yù)期(qī)卖现实的(de)操作。当(dāng)然，相对而(ér)言市场也有定价效率不稳定的一面，同(tóng)样是业绩修复(fù)或有韧性(xìng)的(de)农(nóng)林牧渔、新能源和消费板块，整(zhěng)体表(biǎo)现(xiàn)则一般。

　　二(èr)、市场(chǎng)僵持的原(yuán)因：一(yī)季(jì)报(bào)显示企业盈(yíng)利仍在磨底阶段

　　短期市(shì)场(chǎng)的核心矛盾在于(yú)缺(quē)乏特别明显的亮(liàng)点，TMT主线前期超(chāo)额收(shōu)益过于显(xiǎn)著，目前除了游戏、传媒一枝独(dú)秀外(wài)，其他TMT细分领域阶段性有所回调。中特估相关的基建、银(yín)行(xíng)、石油、出版(bǎn)等(děng)板块盈利有支撑、估(gū)值也(yě)较低，因此(cǐ)在最(zuì)近(jìn)市场调整的(de)时候(hòu)整(zhěng)体(tǐ)表现(xiàn)较好。在这(zhè)两条(tiáo)我们看(kàn)好(hǎo)的全年主线(xiàn)之外，市场部分定价了一季报(bào)行情，但(dàn)核(hé)心问题在于当前(qián)盈(yíng)利(lì)仍处在磨底阶段。扣除金融(róng)和两(liǎng)桶油，A股的盈利还(hái)在下滑，这(zhè)意味着短(duǎn)期盈利很难(nán)撑起A股(gǔ)系(xì)统性的(de)行(xíng)情。所以，我们看到这两条主线之外(wài)其(qí)他业绩尚可(kě)的板块，整体反(fǎn)弹的幅度都相对有限。消费的(de)盈利有一定的修复(fù)，而(ér)市(shì)场由于前期的(de)悲观情绪(xù)尚未(wèi)对(duì)其定价，这可能蕴(yùn)含(hán)阶段性交易(yì)机会。

　　三、战略(lüè)性布局是(shì)清(qīng)晰而明确的：政(zhèng)策关注(zhù)产业(yè)升(shēng)级和人(rén)的问题(tí)

　　近(jìn)期国内也处于一个会议密集召开的阶段，政治局会议、中央财经委会(huì)议和国(guó)常会相继召(zhào)开。决策层(céng)对于当前经济复(fù)苏(sū)动力(lì)不(bù)足、复苏势头不稳的问(wèn)题，有着清醒(xǐng)的认识，短(duǎn)期(qī)的(de)工(gōng)作(zuò)重点是恢复和(hé)扩大需求，但(dàn)同时也明确不会再走老路——不会通(tōng)过低水平的债务扩张(zhāng)来(lái)刺激经济，而是聚焦实体(tǐ)经济(jì)的产业升级(jí)，推进产业(yè)智能化、绿色化(huà)、融合化(huà)。

　　现代产业体系下的(de)融合(hé)发(fā)展(zhǎn)

　　这次财经委会(huì)议的一个新(xīn)提法是“坚持三次产(chǎn)业(yè)融合发展，避免割裂对立；坚持(chí)推(tuī)动传统产(chǎn)业转型升级，不(bù)能当成(chéng)‘低端产业’简单(dān)退出”，这个提法很重(zhòng)要。我们去年(nián)底强调接下(xià)来一段时(shí)间的(de)政(zhèng)策需要(yào)强调均衡性(xìng)和系统性，才能形(xíng)成经(jīng)济发展的合力。卡(kǎ)脖子的领域要重点支持和发(fā)展(zhǎn)，但是经济的(de)运行是一个(gè)完(wán)整的系统，生产(chǎn)和消费(fèi)、实体经(jīng)济和金融支(zhī)撑、高科技(jì)领域和低技(jì)术领域、融资-设(shè)计-制造—物流-销售-服务等各方面需要(yào)协(xié)调(diào)发展(zhǎn)，大家的信心(xīn)慢慢恢复、收(shōu)入慢慢恢复，才能够真正把需求(qiú)拉动起来。不(bù)能够(gòu)孤立、片面地(dì)理解和(hé)执行政策，毕(bì)竟即使是(shì)芯片这么最高科技(jì)的领域，它的(de)下(xià)游需求也主要来自消费电子产品中的手(shǒu)机、汽车、智能(néng)家居等等，没有(yǒu)需求的(de)拉(lā)动，产业(yè)的(de)发展就缺乏良性循环的基础。

　　高质量的人(rén)才红利

　　另外，最近政策讨论的一个(gè)重点是(shì)人，作(zuò)为投资生(shēng)产拉动核心的企业家、作为人(rén)力资(zī)源(yuán)重点的(de)人才、承载民族未来的新生人口、需要关(guān)注的(de)老龄人口。当前中(zhōng)国的发展逐渐从资本和劳(láo)动要(yào)素拉动转向人力资源拉动，技术(shù)创新成为能(néng)否(fǒu)突破内外部约束的关键。技(jì)术创新能力(lì)取决于制度保障下的(de)主观(guān)能动性，在经历了(le)过去几年的非(fēi)常态(tài)之(zhī)后，在内外部不确定性的制约下，如何让当前每(měi)个主体充满信心(xīn)、充满主(zhǔ)观能动性，是政策(cè)的(de)重心。以人工(gōng)智能(néng)为代表的数字经济大发展，有(yǒu)可(kě)能(néng)能够(gòu)帮(bāng)助(zhù)我(wǒ)们适当缩小国(guó)际竞(jìng)争中(zhōng)人力资(zī)源的差(chà)距，这(zhè)需(xū)要(yào)从一(yī)个更(gèng)高的(de)角度理解人工智能和数字经济。

　　四(sì)、乱云飞渡仍(réng)从容：乱战之后(hòu)的投资(zī)路径

　　5月的市场，看起来是(shì)战略僵持阶(jiē)段的乱战。接下来的政策力度和效果(guǒ)有多大、盈利能否实质性的反弹、经济复苏的斜率是(shì)否面临趋缓的(de)压(yā)力、海外的潜在风险到底有多大(dà)、美(měi)联储到(dào)底(dǐ)下一(yī)步面临的是什么样(yàng)的(de)经(jīng)济形(xíng)势等，投资者希望渐次判断上述(shù)一系列(liè)的重要问(wèn)题的(de)程度，并据(jù)此进行布局(jú)。

　　从这个意义上讲，5月交易机(jī)会(huì)可(kě)能更均(jūn)衡(héng)、但(dàn)也更脆弱，当前可能是一个布局的好阶段，而未必会是收(shōu)获的阶段(duàn)。投资者(zhě)需(xū)要(yào)多一点耐(nài)心，风浪越(yuè)大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从容”，这(zhè)是我(wǒ)们(men)从巴菲特历次股东大会上看到价值投资者很重要的一个特质(zhì)，即我们提倡的“道”。市场的乱是暂时(shí)的，随着事实的(de)清晰，投资路(lù)径也将(jiāng)会非常明确。这个路径，我们从产(chǎn)业(yè)视角做(zuò)了一下梳理(lǐ)，供投资者参(cān)考。

　　具(jù)体而言：投资的上限(xiàn)是产(chǎn)业现代(dài)化，科技(jì)自(zì)主可用(yòng)，数字化、高端(duān)化与智能化(huà)是明确(què)的(de)诗(shī)与远方，需要进(jìn)行战略布局。投资的下(xià)限是避免(miǎn)系统性(xìng)的风险，在现代化的产(chǎn)业(yè)转型中，当(dāng)前蕴藏风险(xiǎn)和未来跟不上(shàng)历史步伐的(de)产业是不能进行(xíng)战(zhàn)略布(bù)局的。投资的中间状态(tài)是周期(qī)与消费行(xíng)业，是战术性的布局(jú)。

　　产业视(shì)角下(xià)的投资路线图古巴对中国人友好吗，古巴为什么对中国人这么好p>

　　【了解(jiě)作(zuò)者】

　　魏(wèi)凤春博士，创金合(hé)信基金首席经济学家，投委会(huì)委(wěi)员兼秘(mì)书长，宏观策略配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学(xué)经济(jì)学博士，清(qīng)华大(dà)学管理科学与(yǔ)工程博(bó)士后(hòu)。学术研究与教学以及宏观经济(jì)走势(shì)、金融产品分析等实务领域经(jīng)验丰富、成(chéng)果卓著。从(cóng)业23年以来，一直致力于在周期波动的(de)框(kuāng)架(jià)内运(yùn)用财政的视角解构宏观经济(jì)的运(yùn)行，将中(zhōng)国经济(jì)看作(zuò)一份资产，通过资本资产定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经(jīng)理、首席宏观分析(xī)师，2022年(nián)2月加入创(chuàng)金合信基金。此前履职博时基(jī)金(jīn)，负(fù)责宏观策略、宏观政策(cè)、大(dà)类资产配置与择时研究。武汉大学(xué)学士，上海财(cái)经大学(xué)经济学硕士、博士，中国社科院经济学博士(shì)后，学术论(lùn)文多发表于国(guó)际SSCI英文核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 古巴对中国人友好吗，古巴为什么对中国人这么好