5月13日，年(nián)内首只央(yāng)企主题ETF——华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额(é)总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售(shòu)。这则(zé)小公告体现出市场(chǎng)对(duì)这(zhè)一“中特估”主题的追捧力度(dù)。

　　实(shí)际(jì)上，近期围绕着“中特估(gū)”的行情，市场关(guān)注度非常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发(fā)行，更成(chéng)为(wèi)这一波“中特估”行情的(de)催化剂。实际上，早在去年(nián)底及今(jīn)年一(yī)季度，一些基金经理开始调仓换股“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成(chéng)为市场(chǎng)关注焦点，中(zhōng)国基金报采访多位投研人(rén)士(shì)，解析“中特(tè)估”这些焦点问(wèn)题。

　　央(yāng)企主题ETF密(mì)集上报发行

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场对“中特(tè)估”主(zhǔ)题积极追捧。不仅华(huá)泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售(shòu)”情况，今年场内(nèi)多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金(jīn)发行，市场对(duì)此充满期待(dài)，如5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央企(qǐ)科技引领、央企现代能源等ETF也将获批发行，更有扎堆(duī)上(shàng)报的央国(guó)企(qǐ)基金在排(pái)队入市。

　　这些或成为这一波“中特估(gū)”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何(hé)龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化因素(sù)的，近期(qī)银行股(gǔ)大涨的(de)一个催(cuī)化因素就是积极推介(jiè)相(xiāng)关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多主题基金(jīn)的申报发行，我认为确实会成(chéng)为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都在(zài)向(xiàng)好，下半(bàn)年，中特(tè)估有可能独(dú)领(lǐng)风骚。”万家基金章恒更(gèng)是(shì)表示。

　　同样，博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理(lǐ)杨(yáng)振建(jiàn)就表示，近期密集申报的国央企(qǐ)主题基金主要涉(shè)及“股(gǔ)东回报(bào)”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更(gèng)好支持央国(guó)企的估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为(wèi)行情进一步(bù)上涨的(de)催(cuī)化(huà)剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期(qī)多(duō)只国央企主题基金(jīn)申(shēn)报(bào)和(hé)发行，行情火热下(xià)将为市场带(dài)来增量(liàng)资金，有(yǒu)望推动(dòng)进一步上涨。”杨(yáng)振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监王帅认(rèn)为，公(gōng)募(mù)基金积极布局(jú)央国企主题基(jī)金(jīn)，一方面是(shì)因为新一轮深化(huà)国企(qǐ)改革的大(dà)幕(mù)将(jiāng)拉开，叠加(jiā)“中特(tè)估”概念，央国(guó)企上市公(gōng)司的投资(zī)价值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题(tí)的(de)基金将为投资(zī)者提供(gōng)更丰富的工(gōng)具以参(cān)与到央国(guó)企(qǐ)投(tóu)资。另一方(fāng)面是落实(shí)公募基金行业高质量发展的要(yào)求，引导更多资金(jīn)参(cān)与央(yāng)国企改革，更好发挥公募(mù)基金(jīn)服务资本市(shì)场改革、服务实体经济和国家(jiā)战略(lüè)的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来(lái)央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的和板块带(dài)来增量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特估行情的(de)催(cuī)化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛(sài)道

　　积极(jí)调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结(jié)构性行情明显，中特估(gū)和人工智能成为两(liǎng)大(dà)明显(xiǎn)的主线，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷却，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调(diào)仓换(huàn)股“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家基金基金(jīn)经理章恒直言，自己目前(qián)重点关(guān)注(zhù)三大行业，火电(diàn)、券商、军工(gōng)，这三大行业主要(yào)是央企或(huò)地方国(guó)资所(suǒ)在的行业，民营企业(yè)占比(bǐ)较少。

　　“首先是基(jī)于行(xíng)业本身基本(běn)面在(zài)今年会有重大的向上变化的机(jī)会，比如火电(diàn)，会(huì)受益于煤(méi)炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商，会受(shòu)益于(yú)今年(nián)市场成(chéng)交(jiāo)量(liàng)的(de)放(fàng)大(dà)，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随着(zhe)国有(yǒu)企业(yè)改(gǎi)革的推进，大概率这些(xiē)企业会(huì)进入一个(gè)提质增效(xiào)、释放业绩的(de)过(guò)程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特(tè)估是过(guò)去5年10年改革(gé)的成果，是非常基(jī)本(běn)面的，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也非常吻(wěn)合，为(wèi)在下半年(nián)抓住这波中特估的(de)投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视(shì)中特估的投(tóu)资机(jī)会，判断中特(tè)估的(de)机会未来三年分两个阶(jiē)段。”融通红利(lì)机会基(jī)金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙表示，第一阶段(duàn)也就是今年以(yǐ)数字经(jīng)济和“一带一路(lù)”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会(huì)为主，包(bāo)括低(dī)于1倍PB、分(fēn)红收益率极(jí)高(gāo)的(de)品种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消(xiāo)散(sàn)以(yǐ)后，基(jī)于(yú)顶层设计(jì)对国央经营管(guǎn)理(lǐ)价值导向变化(huà)，我(wǒ)们判断(duàn)经营成果随之改(gǎi)变是一个慢变(biàn)量(liàng)，会在未来两年体现(xiàn)在每一个央国企的报表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖掘公司经营(yíng)层面可能发(fā)生显著正向变化的个股提(tí)前进行布局，比如医(yī)药和(hé)消费等行业。

　　其实一季报已经显露(lù)出不(bù)少基金在行动。国金证券研究所数(shù)据显示，偏(piān)股主动型基金2022年(nián)年报前十(shí)大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型(xíng)基(jī)金(jīn)持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持(chí)仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市(shì)值比例提高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股(gǔ)在偏股主动型基(jī)金的持仓中，占比明显提高。上述(shù)数据显(xiǎn)示，根据(jù)偏股主动(dòng)型(xíng)基金2022年报(bào)及2023年一季报十大(dà)重仓股(gǔ)的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各(gè)基金主动加仓“中(zhōng)特估(gū)”概念(niàn)股的市(shì)值占2022年(nián)末股票总市值比(bǐ)例，一季度(dù)超过30％的(de)偏股主动型(xíng)基金(jīn)主动加仓了“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在一(yī)季度(dù)买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证(zhèng)券数(shù)据统(tǒng)计也显(xiǎn)示，一季(jì)度主动偏股型公募(mù)基金对港股央国企的持股市值比(bǐ)重达(dá)到(dào)2019年以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企持股总市(shì)值(zhí)占港股持股(gǔ)总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的25.1％提(t对角线相等的四边形是什么四边形，对角线相等的平行四边形是什么í)升至(zhì)2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央企专门(mén)的股票库

　　可(kě)以说中(zhōng)国特色(sè)估值(zhí)体系，正(zhèng)深刻影响基金(jīn)公司的投研，落实(shí)到日常的投研流程和(hé)实践之中，不少基金(jīn)公(gōng)司在(zài)加大(dà)投研力量，更有专门(mén)构建(jiàn)国央企股(gǔ)票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理(lǐ)何龙就介绍(shào)，一(yī)方(fāng)面，从顶层设(shè)计改变研究(jiū)员过去对国央企的固定(dìng)思(sī)维，需要(yào)实(shí)地考(kǎo)察国央企，并(bìng)且需要利用(yòng)当前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流的契机，多(duō)花精力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一(yī)方面，融通基金在行动(dòng)上，要(yào)求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国(guó)央企构建专门(mén)的股票库，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其实地调(diào)研的的成果，了解国央企经营思路和财务(wù)导向(xiàng)的变(biàn)化，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼(wā)地，发(fā)现预期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅也谈到“认识(shí)”上的重(zhòng)视。他表示，通(tōng)过深入(rù)学(xué)习，对“中特(tè)估”有了更深(shēn)刻(kè)的认识：首(shǒu)先要认识市场体制(zhì)机制、行业(yè)产业结构、主体持续发展能力等方(fāng)面所体现(xiàn)的鲜明中国元(yuán)素和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该是在此基(jī)础上构建的具(jù)有时代特(tè)征和中国特色、符合国(guó)家战略导向的(de)估(gū)值(zhí)体系，而不是(shì)简单套用(yòng)国(guó)外的(de)传统估值模(mó)型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但(dàn)是(shì)这个概念所涉及(jí)到的行业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万(wàn)家(jiā)基(jī)金经理章恒表示，万(wàn)家(jiā)基金一(yī)直非(fēi)常(cháng)关(guān)注传统(tǒng)产业的变化，诸(zhū)如煤(méi)炭、金融(róng)、建筑等多个领域，因(yīn)此也是一定(dìng)能(néng)够抓(zhuā)住中特估这波(bō)行情的(de)机(jī)会(huì)的。同时，随着时(shí)局的(de)变化，也在(zài)增(zēng)加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春(chūn)表示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系是资本(běn)市场使命，投资者需要(yào)学习领会并针对原有的(de)估值体系进行改造，以适(shì)应现实(shí)的需(xū)要。明确该体系的框架是第一(yī)位的工作，合(hé)理设置指标(biāo)也非常重要，投资者(zhě)的认(rèn)可和(hé)实(shí)施是最终该(gāi)体系能否具备长期价值的基础。不过，他(tā)也(yě)提醒，人为(wèi)的拔估(gū)值是(shì)很大的认知误区，市场(chǎng)化认(rèn)可是基本(běn)的常识，不可误判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支柱，国(guó)企央企发展要符(fú)合国家战(zhàn)略发(fā)展(zhǎn)发向，更(gèng)需要(yào)承担社会公共责任等。而这些(xiē)都应该考虑进估值体系(xì)之中，也引(yǐn)发市场(chǎng)关注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的基金经理认为，对(duì)于国央企的(de)估值方式(shì)要(yào)充分体现企业的(de)社会价(jià)值与国家战略价值，目前已经形成了初步的企业社会价值(zhí)评价体系。

　　“如何(hé)定价(jià)国有(yǒu)企业承担社会(huì)价(jià)值(zhí)、符合国家(jiā)战略发展(zhǎn)的(de)价值？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价值(zhí)评(píng)价体(tǐ)系，改变从以(yǐ)私人(rén)股东权(quán)益(yì)出发，现金流折(zhé)现(xiàn)为(wèi)主(zhǔ)要(yào)方法的单一价(jià)值估值体系，转向社会整体价(jià)值(zhí)观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价体系，充分体现企业的社会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)。”博时基金指数与(yǔ)量化投资部基(jī)金(jīn)经理(lǐ)杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内(nèi)团(tuán)队对于中国(guó)特色ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结合国际通(tōng)用规则，目前已经形成了(le)初步的企业社(shè)会价值评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业(yè)上市公(gōng)司环境、社(shè)会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基(jī)金经理(lǐ)王帅(shuài)也认为，“中特估”应该是注重企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员工和社(shè)会责任(rèn)等要素对企(qǐ)业稳健成长的(de)重大(dà)意(yì)义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现金流、持续增长(zhǎng)的(de)盈利、科技创(chuàng)新对提升(shēng)企(qǐ)业(yè)内在价值的积极作用，这样(yàng)有利(lì)于提高(gāo)估值定价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建(jiàn)等实务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收益率(lǜ)、营业现金比(bǐ)率、资产负债(zhài)率、研发经(jīng)费投入强(qiáng)度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经理李欣更细致分析(xī)在估值思维(wéi)、估(gū)值(zhí)结论、估值(zhí)判(pàn)断上有(yǒu)变化(huà)，尤(yóu)其是(shì)估值(zhí)的方(fāng)法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产(chǎn)业链上下游的衡量、全要(yào)素成(chéng)本等，以及在(zài)纵向和(hé)横向上(shàng)的研究(jiū)，强调政策(cè)优(yōu)惠(huì)、产业发(fā)展(zhǎn)、市场(chǎng)竞争(zhēng)力和可持续发展等(děng)各种因素与企(qǐ)业(yè)价值的关系。这些(xiē)因素在(z对角线相等的四边形是什么四边形，对角线相等的平行四边形是什么ài)对估值结论和判断的影响上，也使得中(zhōng)国特色的估值(zhí)体系与传统(tǒng)的估值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估值结论和(hé)估值判断(duàn)的(de)变(biàn)化，都是为了更好地适应中国(guó)的市场和(hé)经济特点，提供更精准、更(gèng)合(hé)理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不(bù)过，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春直言，这需要(yào)在实践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使(shǐ)用。

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