金融界(jiè)5月27日消息 近日因为昆(kūn)明国资(zī)委的(de)一封声(shēng)明(míng)，让城(chéng)投(tóu)债(zhài)成为关注(zhù)的焦点(diǎn)，当前地方债的规模(mó)和地方(fāng)政府的偿债(zhài)能力已经越来越被重视。如何如(rú)何处(chù)置地方债务(wù)？

　　中泰证券首席经济学家(jiā)李迅雷发(fā)文称，地(dì)方债包括地方一般债(zhài)、专项债和包(bāo)括(kuò)城投(tóu)债在内的各种隐(yǐn)形(xíng)债(zhài)，其规模究(jiū)竟有多大(dà)，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包括(kuò)银(yín)行(xíng)、保险、基金等在内(nèi)的(de)机(jī)构(gòu)投资(zī)者(zhě)是地方债(zhài)的主要持有者，他们(men)普(pǔ)遍担(dān)心的还是(shì)城投债务、非标等地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)隐形债(zhài)风(fēng)险(xiǎn)。例如，近期贵州省政府发展(zhǎn)研究(jiū)中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅(jǐn)依靠自身能力已(yǐ)无法得到有效解决。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土地财政缩水的背景下，地(dì)方政府的财权与事权不匹配问题又凸(tū)显出来(lái)。在我国政府杠杆率水(shuǐ)平(píng)并不算高(gāo)的前提下，非练实不食的练实是什么意思，练实指的是什么我国地方政府的(de)杠杆率(lǜ)水平(píng)确实够(gòu)高了(le)。需要调整中央和地方之间债(zhài)务(wù)余额(é)的比例(lì)关(guān)系。“今后应(yīng)加大中央政府(fǔ)的发债规模，为地(dì)方经(jīng)济减负。”他(tā)明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认(rèn)为(wèi)，在当前(qián)中国(guó)经济转型的(de)关键阶(jiē)段，维(wéi)护地方政府的信用，防范区域(yù)性金融风险(xiǎn)显(xiǎn)得尤(yóu)为重要，故在城(chéng)投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的(de)“信仰”仍需(xū)要(yào)保持。

　　李迅雷建议给予(yǔ)困难省份一定(dìng)的(de)“托底”支持，在政策上大力度支持地(dì)方政府“化债(zhài)”。如帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如城投公司(sī)的(de)借(jiè)新还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展期，如遵义道桥实(shí)践(jiàn)银行贷(dài)款展期），通过政策(cè)性(xìng)银行或商业银行的低(dī)息资金来降低债务成本，让债务(wù)更加容易滚(gǔn)续。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷还建议，中央政策上支持地方政府(fǔ)通过出让(ràng)国有资(zī)产(chǎn)来偿债。他(tā)表示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集团两次公告无偿划(huà)转上市(shì)公司共计1亿(yì)股股(gǔ)份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价(jià)计(jì)量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下文字来(lái)源(yuán)李(lǐ)迅雷金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题(tí)《如何处置地方债务(wù)的辨证思考(kǎo)》

　　截至2022年末全国(guó)城投有(yǒu)息债务54.1万亿元

　　城投平台(tái)成为地方债(zhài)务主要体现形式

　　城投债是(shì)指城(chéng)投企业公(gōng)开发行的公司债券和(hé)中期票据。按照新预(yù)算法(fǎ)、“43号文”出台(tái)明确城投债与地方政府(fǔ)信用脱钩(gōu)，城(chéng)投(tóu)公(gōng)司(sī)定(dìng)位(wèi)由(yóu)地(dì)方政府(fǔ)投融资机构转(zhuǎn)变为市场化运营主体(tǐ)，地方政(zhèng)府(fǔ)不(bù)再(zài)对(duì)城(chéng)投债兜底。但实际上市场仍然把城投债看作由(yóu)地方(fāng)政府背书的高信用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公(gōng)司通(tōng)常都(dōu)是地方政府下设的投融资机构，很难完(wán)全独(dú)立(lì)成为与(yǔ)政府无关的纯市场化(huà)的企业。城(chéng)投的债务主要包括(kuò)向(xiàng)银(yín)行借款(kuǎn)和发行(xíng)债券融资这两种方式，以前一(yī)种方式为主，但后一种债权融(róng)资的规模也不(bù)小，到(dào)2022年(nián)末，余额估计在13万(wàn)亿(yì)元以上。

　　总体(tǐ)看，2011年以来，全(quán)国城投有息债务快(kuài)速扩张(zhāng)，每年增速均保持在10％以(yǐ)上，到(dào)2022年末，全国城(chéng)投(tóu)有息债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长(zhǎng)了(le)7倍以上。

城(chéng)投平台发债余额的(de)增长

图片来源：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因此，城(chéng)投平台实际上已经成为地方债务的主要体(tǐ)现形式，规(guī)模(mó)明显超过地方(fāng)政府(fǔ)的一(yī)般债(zhài)和专项债之和。城投平台中，如今(jīn)，城投平台的(de)债券余(yú)额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说明城投债仍属于地方政府背书的高等级信用债。但是，城(chéng)投平台(tái)的非标违约情况时有发生，银行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期、调整还(hái)贷方(fāng)式(shì)的也(yě)比(bǐ)较多。 非练实不食的练实是什么意思，练实指的是什么>

　　地方政府应确保城投债(zhài)按时兑付，不能轻(qīng)易违约(yuē)

　　当前市场对地方(fāng)政府(fǔ)债务(wù)增长和财政收入增速下(xià)降(jiàng)甚至负(fù)增长的现象普遍担心，尤其(qí)对财力偏弱的东北(běi)、中西(xī)部省份，城投债(zhài)的收益(yì)率(lǜ)普遍高于东部(bù)发(fā)达省市。2022年13个省土地出让金对政府(fǔ)债务利息覆盖(gài)程度不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城投拿地之(zhī)后，捉襟见(jiàn)肘的(de)情况更加明显。

　　河南的永(yǒng)煤债(zhài)违约之后，对河南省乃至全国的(de)信用(yòng)债(zhài)市场都造成负面冲击(jī)，信用分层现象(xiàng)加剧，部分(fēn)经(jīng)济(jì)偏弱区域被边缘化。例如青海、云(yún)南和天津等近(jìn)几年融资(zī)成(chéng)本仍在上(shàng)升；黑(hēi)龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大(dà)幅上升，虽然2020年以来融资成本有(yǒu)所下(xià)降，但整(zhěng)体降幅相较(jiào)全国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕西、宁(níng)夏和甘肃2020年以来城投债加权(quán)平均(jūn)票面利率(lǜ)降幅也(yě)明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经(jīng)济复苏不(bù)及预期的背(bèi)景下(xià)，投资者的风(fēng)险(xiǎn)偏好明显(xiǎn)下降。为此，地(dì)方政(zhèng)府应(yīng)该(gāi)确保城(chéng)投债的按时(shí)兑付。因为违约不仅不能解决(jué)债务问题(tí)，反而(ér)会(huì)恶化区域(yù)信用环境，导(dǎo)致地方(fāng)国(guó)企融(róng)资难、融资贵(guì)。从未来(lái)区域经济发展(zhǎn)的(de)角度看，政府部门仍需要(yào)持续举债来实现经济平稳增长(zhǎng)，需要保(bǎo)持政府(fǔ)信用，不能(néng)轻易违约(yuē)。

　　建议中央大力度支持(chí)地方(fāng)政府(fǔ)“化(huà)债”

　　因此(cǐ)，当前迫(pò)切需要增(zēng)强城(chéng)投债权人(rén)的持(chí)有信心，首(shǒu)先(xiān)要确保(bǎo)城投债不(bù)违约，这(zhè)就意味着城投公司(sī)能(néng)够具备低成本的借新还旧能(néng)力(lì)。

　　中(zhōng)央提出“谁家的孩子谁家抱(bào)”，意味(wèi)着对地方(fāng)债(zhài)不兜底，但建议给(gěi)予困难省(shěng)份一定的(de)“托底”支持，即在政策上(shàng)大力度支持地(dì)方政府“化债”，如帮助地方政府（如(rú)城(chéng)投公司的借新还旧(jiù)）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限(xiàn)（非债券类债务(wù)展期，如(rú)遵义道桥(qiáo)实践银(yín)行贷款展期(qī)），通过政(zhèng)策性银行或商业银(yín)行的低息资(zī)金(jīn)来降低债务成(chéng)本，让债务更加容易滚(gǔn)续(xù)。

　　此外，对于地(dì)方政府可否通过(guò)出让国有资产来偿债(zhài)方面(miàn)，也希望(wàng)中央(yāng)给予政策上的支持。因(yīn)为今年3月(yuè)1日，国资委在对政协十(shí)三届全(quán)国委(wěi)员会第五次会议(yì)第00503号提案的答复中表(biǎo)示，将适(shì)时出台制度(dù)规定及(jí)操(cāo)作细则，探(tàn)索国有(yǒu)权(quán)益份(fèn)额规(guī)范化(huà)退出的有效(xiào)方式和途(tú)径(jìng)，充分发挥有限合伙企业的优势，助力国有企业创新(xīn)发(fā)展。

　　通过出(chū)让国有企(qǐ)业股(gǔ)权获得收入(rù)偿还债务，典型(xíng)案(àn)例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两(liǎng)次公告(gào)无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按(àn)当(dāng)时市(shì)价计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　在(zài)当(dāng)前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关键阶(jiē)段，维(wéi)护地方政府的(de)信(xìn)用，防范(fàn)区(qū)域(yù)性金融风(fēng)险显得尤为重要(yào)，故在城(chéng)投公司还(hái)没(méi)有与政府(fǔ)部门(mén)完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信(xìn)仰”仍需(xū)要保持。

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