金融界5月27日消息 近(jìn)日(rì)因为昆明国(guó)资委的一封声明，让城投(tóu)债成为关注的焦点，当前地方债的规模和地方政府的(de)偿(cháng)债能(néng)力已经(jīng)越来(lái)越(yuè)被重视。如(rú)何如(rú)何(hé)处置地方债务？

　　中泰证券首席经(jīng)济学家李迅雷发文称，地方债(zhài)包括地(dì)方一般债、专项债(zhài)和包括城投债在(zài)内的各种隐形债(zhài)，其(qí)规模究(jiū)竟(jìng)有(yǒu)多大(dà)，尚有争议，但增长迅(xùn)猛。包括银(yín)行、保险(xiǎn)、基金等在内(nèi)的机构(gòu)投(tóu)资(zī)者是地方债的主(zhǔ)要(yào)持有者，他(tā)们普遍(biàn)担(dān)心的(de)还是城投债务、非(fēi)标(biāo)等(děng)地方政(zhèng)府(fǔ)隐(yǐn)形债(zhài)风险(xiǎn)。例如，近(jìn)期贵(guì)州省政府发展研(yán)究(jiū)中(zhōng)心提出(chū)，“化债工(gōng)作(zuò)推进异常艰(jiān)难，仅依靠自身能力(lì)已无法得到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来(lái)，在土地财政缩(suō)水的(de)背景(jǐng)下(xià)，地(dì)方政府的财(cái)权与(yǔ)事权不匹配问(wèn)题又(yòu)凸显出来。在我国政府杠杆率水平并不算高的(de)前提下，我国地(dì)方政府的杠杆率水平确实够(gòu)高了。需(xū)要调整中央和地方(fāng)之间(jiān)债务余额的比(bǐ)例关系。“今(jīn)后应加(jiā)大中央政府的发债规模，为(wèi)地方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中国经济(jì)转型的关键阶段，维护(hù)地方政府的信用，防范(fàn)区(qū)域性(xìng)金融风险显得(dé)尤为重要，故在(zài)城(chéng)投公司还没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省份一定(dìng)的“托底(dǐ)”支(zhī)持，在政策上(shàng)大力度支(zhī)持(chí)地方(fāng)政府“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如(rú)城(chéng)投(tóu)公司(sī)的借新还旧）降低债(zhài)务成本(běn)、拉长(zhǎng)债务(wù)期限(xiàn)（非债(zhài)券(quàn)类(lèi)债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期），通(tōng)过政策性银行(xíng)或商(shāng)业银行的低息(xī)资金来降低债(zhài)务(wù)成本，让(ràng)债务(wù)更(gèng)加容(róng)易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建(jiàn)议，中(zhōng)央政(zhèng)策上支持地方(fāng)政(zhèng)府通过出让(ràng)国有资产(chǎn)来偿债。他表示这类典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集(jí)团两次公(gōng)告(gào)无偿划转上(shàng)市公司共计1亿(yì)股股份（合(hé)计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值(zhí)约为(wèi)1600亿元）至(zhì)贵州(zhōu)国资。

　　以下文字来源李迅雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何(hé)处置地方债(zhài)务的辨证(zhèng)思考》

　　截至(zhì)2022年末(mò)全(quán)国城投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台成(chéng)为(wèi)地方债务主要体现形式

　　城投债(zhài)是指城投(tóu)企(qǐ)业公开(kāi)发(fā)行的公司债券和中期票据。按(àn)照新预(yù)算法(fǎ)、“43号文(wén)”出台(tái)明(míng)确城投债(zhài)与(yǔ)地方政府信用(yòng)脱钩，城(chéng)投公司定位由地(dì)方政(zhèng)府投融资机构(gòu)转变(biàn)为(wèi)市场化运营主体(tǐ)，地方政府不再对城(chéng)投(tóu)债兜底(dǐ)。但实(shí)际(jì)上市场仍然把(bǎ)城投债看作(zuò)由地方政府(fǔ)背(bèi)书的高信(xìn)用(yòng)等级债券。

　　因(yīn)此城(chéng)投公(gōng)司通常都是地方政(zhèng)府下设的投融资机构，很难(nán)完(wán)全独立(lì)成为与政府无关的纯市场化(huà)的三角形的边长公式小学，等边三角形的边长公式企业。城投的债务主要(yào)包括(kuò)向银行借款和发(fā)行债券融资这两种方式，以(yǐ)前一种方(fāng)式为主，但后(hòu)一种债(zhài)权融(róng)资(zī)的规模也不(bù)小(xiǎo)，到2022年末，余额估计(jì)在(zài)13万亿元以上。

　　总(zǒng)体(tǐ)看，2011年(nián)以来，全国(guó)城投有(yǒu)息(xī)债务快(kuài)速扩张，每年增速均(jūn)保持在10％以上，到(dào)2022年末，全国城投有息(xī)债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿元增长了(le)7倍以上(shàng)。

城投平台(tái)发债余(yú)额的增长

图片来(lái)源：Wind， 中(zhōng)泰证券研(yán)究所

　　因此，城投(tóu)平台实(shí)际上已经成为地方债务的(de)主要体现形(xíng)式，规(guī)模明显超过地(dì)方政府的一般债和专项债之和。城投平台中，如今，城投平台的(de)债券余(yú)额(é)大约为(wèi)13.8万亿(yì)元，迄今并无违(wéi)约案例，说(shuō)明城投债仍属于地方政(zhèng)府背书的高等(děng)级(jí)信用(yòng)债。但是，城投(tóu)平台的(de)非标违约情(qíng)况时有发生，银行贷款(kuǎn)展期、调整(zhěng)还(hái)贷方式(shì)的也比(bǐ)较多。

　　地(dì)方政府应(yīng)确保城投债按时兑(duì)付(fù)，不能(néng)轻易违约

　　当前市场对地(dì)方政府(fǔ)债务增长(zhǎng)和财政收入增速下降(jiàng)甚(shèn)至负增长的现(xiàn)象普遍(biàn)担心(xīn)，尤其(qí)对财力偏弱的(de)东(dōng)北、中西部省(shěng)份，城(chéng)投债的收益率普遍高于东部发达省(shěng)市。2022年13个省土地出让金(jīn)对政府债(zhài)务利息覆(fù)盖程度不足(zú)100％（2021年(nián)只有5个），扣除城投(tóu)拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约(yuē)之后(hòu)，对河南省(shěng)乃(nǎi)至全国的信用债市场都造成负面冲击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱(ruò)区域(yù)被边缘化(huà)。例如青(qīng)海、云南(nán)和天(tiān)津等近几年融资(zī)成本仍在上(shàng)升；黑龙江(jiāng)、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅上升，虽然2020年以来融资成本(běn)有所(suǒ)下降(jiàng)，但整体降幅相较(jiào)全(quán)国更小。辽(liáo)宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃(sù)2020年以(yǐ)来城投债(zhài)加权平均票面(miàn)利率降幅(fú)也明显不如全国。

　　当(dāng)前在经(jīng)济(jì)复(fù)苏不(bù)及预期的背景下(xià)，投资者的(de)风险(xiǎn)偏(piān)好明显下降(jiàng)。为此，地方政府(fǔ)应该确保城(chéng)投债的按时兑(duì)付。因为违约不仅不能解决债务(wù)问题，反而会恶化区域(yù)信用(yòng)环境，导致(zhì)地方国企融资难、融资贵(guì)。从未来(lái)区(qū)域经(jīng)济(jì)发(fā)展的(de)角度看，政府部门(mén)仍需要(yào)持续(xù)举债来实现经(jīng)济平稳增(zēng)长，需(xū)要保(bǎo)持政府信(xìn)用，不能轻易违(wéi)约(yuē)。

　　建议中央大(dà)力度支持地方政府(fǔ)“化(huà)债(zhài)”

　　因此(cǐ)，当前迫切需要增强城(chéng)投(tóu)债权人(rén)三角形的边长公式小学，等边三角形的边长公式的持有信(xìn)心，首先要确保城投债不违约(yuē)，这就(jiù)意味着城投(tóu)公司能(néng)够具备低成本(běn)的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的(de)孩(hái)子谁家抱(bào)”，意味着对地方(fāng)债不兜(dōu)底，但建(jiàn)议给予困难(nán)省份一(yī)定的“托底”支持，即(jí)在政策上大力度支持地(dì)方政府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投(tóu)公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类债(zhài)务展期，如遵(zūn)义道(dào)桥实践(jiàn)银(yín)行贷(dài)款展期），通过政策性银行或(huò)商(shāng)业银行的低息资金(jīn)来(lái)降低债务(wù)成(chéng)本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　此外，对(duì)于地方政府(fǔ)可否(fǒu)通(tōng)过(guò)出让国有(yǒu)资产来(lái)偿债方面，也希望中央给予政(zhèng)策(cè)上的(de)支持。因为今年3月(yuè)1日，国资委(wěi)在(zài)对(duì)政协十(shí)三届全(quán)国(guó)委员(yuán)会第五(wǔ)次会议第00503号提(tí)案的答(dá)复中表示，将适时(shí)出台制度(dù)规定及操作细则(zé)，探索国(guó)有权益份额规范化退出的有效方(fāng)式和途径，充分发挥有限合伙企业的优势，助力国有(yǒu)企业(yè)创新发展。

　　通过出让国有企(qǐ)业股权获得收入偿还债务，典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月(yuè)茅台集(jí)团两次(cì)公(gōng)告(gào)无偿(cháng)划转上市公司共计(jì)1亿(yì)股(gǔ)股份（合计占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时(shí)市价(jià)计(jì)量市(shì)值约为1600亿元(yuán)）至贵(guì)州国(guó)资。

　　在当前中国(guó)经济转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维护地(dì)方政府(fǔ)的信用，防范区域性(xìng)金(jīn)融风险显得(dé)尤为重要，故(gù)在城投公司(sī)还没有与(yǔ)政府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

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