主要内容

　　营收“逆PPI式”改善(shàn)但工业利润仍承压(yā)，主因成本与费用压(yā)力仍构成掣肘。3 月工业企业利润当(dāng)月同(tóng)比仅小幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然3月在(zài)需(xū)求侧经济数据表现亮眼(yǎn)后，工业企业实际营收增(zēng)速积(jī)极回升(shēng)，抵消PPI回落的抑制，令3月(yuè)名(míng)义营收(shōu)增速回升，但整体企业盈利压力仍大，主要源于两(liǎng)方面，其(qí)一是(shì)国际(jì)高油价导致(zhì)的(de)输入(rù)性成(chéng)本压力仍在约(yuē)束利润(rùn)改善，3月(yuè)营业成(chéng)本对当月利润拖(tuō)累(lèi)幅(fú)度(dù)仅收窄(zhǎi)2.1个百分点至-13.8个(gè)百分点(diǎn)，拖累程度仍(réng)然较深。其二是今(jīn)年降费政(zhèng)策(cè)未再明显新增，加之部分企业开始补缴(jiǎo)社保费，企业费用同(tóng)比压力开始加大，3月(yuè)费用对当月利润(rùn)拖累幅度(dù)大幅扩(kuò)大6.1个百分(fēn)点至(zhì)-9.5个百(bǎi)分点(diǎn)。与去年费用(yòng)率改善拉动利润增速6个百分点形成(chéng)鲜明对比。

　　营收：消费短期较快恢复加(jiā)之(zhī)投资韧(rèn)性支撑营收增速回升，但高(gāo)油价(jià)仍构(gòu)成(chéng)约束。3月工业企业(yè)营(yíng)收(shōu)增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费(fèi)相关行业营收增(zēng)速（名义+3.0pct至0.5％，实(shí)际+3.8pct至(zhì)1.9％）改(gǎi)善明(míng)显，抵消了PPI回落(luò)对于(yú)名义营(yíng)收增速的拖累，其中汽车、家具、计算机(jī)通信电子设备等均回升明显，显(xiǎn)示递延需求释放(fàng)以(yǐ)及汽车(chē)集中降价等对于短(duǎn)期(qī)消(xiāo)费(fèi)需求的推动。其(qí)次，煤(méi)炭冶金产业链营收增速延续改善，显示保(bǎo)交(jiāo)楼政策推动地产建安(ān)投资构(gòu)成支(zhī)撑(chēng)，但石油化(huà)工产业(yè)链营收增速(sù)（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回(huí)落，高油价对于(yú)石化产业链相关(guān)行业需(xū)求(qiú)持续构成抑制。

　　成本率：虽然煤价(jià)回(huí)落已在缓和(hé)中下游(yóu)成(chéng)本压力(lì)，但高油价继(jì)续构成输入性成(chéng)本传导。3月工(gōng)业(yè)企业(yè)成本率上升46.8bp至85.3％，成(chéng)本压(yā)力仍然偏(piān)大，尤其是高油价下(xià)的国内(nèi)石化产业(yè)链，成(chéng)本率同比增量扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平明显高于其他行业。由于我(wǒ)国石化产业链主要为中下游，上(shàng)游(yóu)环(huán)节在(zài)海外主要原(yuán)油寡头国家，因而国际高油价带来的上游利润(rùn)改善无(wú)法被国内产业链吸收，国内以中下游为主的(de)石化(huà)产业链反(fǎn)而会(huì)在(zài)高(gāo)油价下受(shòu)到(dào)输(shū)入性成本(běn)压力，也即(jí)3月的情况。相较而言，煤炭产业链上中下游(yóu)均在国内，所以虽然3月煤炭冶金产业成(chéng)本率同比增量也(yě)扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价(jià)下行导致煤炭产(chǎn)业(yè)链上(shàng)游成(chéng)本率被动走高、利润承压，而中下游成本率实际上是改(gǎi)善的，与此同时(shí)，更靠近下游的消(xiāo)费(fèi)行业成本率也明显改善(shàn)。

　　利润：下游消费(fèi)行业利润(rùn)仍显现(xiàn)韧性，但石化产业链利润(rùn)在高油价下(xià)仍承压。分行业看，与2023年2月(yuè)相(xiāng)比(bǐ)，下游消费行业面临最(zuì)大的(de)成(chéng)本压力改善(shàn)和积极的营业收入回升(shēng)，因而下游(yóu)消费行(xíng)业利润(rùn)增速恢复继(jì)续好于其他(tā)行业(yè)，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家(jiā)具、电子设备等改善明显，煤炭冶(yě)金产业链中下游(yóu)利(lì)润增速也积极改善(shàn)，相较而言(yán)，石化产业链(liàn)行业在营业(yè)收入与成本压力均承(chéng)压背景下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　关注二季(jì)度企业盈利三重风险(xiǎn)，以及(jí)下(xià)半年(nián)潜(qián)在(zài)的内生(shēng)恢(huī)复空间。3月工业企业利润数(shù)据显示，虽然经济(jì)需求侧短期(qī)恢复较快(kuài)，但在成本与(yǔ)费用压力背(bèi)景下，企业盈利仍(réng)然承压，而展(zhǎn)望二季度，关注企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利的三重风险，其一是经济内生动能弱化。伴随递延需求主导的需(xū)求脉冲(chōng)性回升过程(chéng)逐步结束，经济内生动(dòng)能(néng)仍面临弱化风险(xiǎn)。其二是高油价带(dài)来(lái)的成本压力。OPEC+5月(yuè)将开启(qǐ)正式减产操作，加之全球服务消费逐步恢复(fù)，国(guó)际油价或再度走高(gāo)，这(zhè)也(yě)意味(wèi)着成(chéng)本(běn)压力仍较大。其三是费(fèi)用率(lǜ)对于利(lì)润的(de)拖累，企业逐步(bù)补缴前期(qī)社(shè)保费缓缴(jiǎo)等，以及今年(nián)目前降(jiàng)费政策更多为延续(xù)而非新增，费用率对于(yú)利润同比增速的的(de)拖累也将(jiāng)逐(zhú)步显现，二季(jì)度剔(tī)除基数扰动后的企业盈利真实修复过程或相对缓慢(màn)。而(ér)展望(wàng)下半年，经济内生(shēng)动能的复(fù)苏可以期待，两(liǎng)大(dà)领先指(zhǐ)标已经(jīng)验证(zhèng)，重点关注下半年经(学年是什么意思？应该怎样填，2022至2023学年是什么意思jīng)济内生动能逐步复苏(sū)、国际油价(jià)涨幅逐步趋缓后工业(yè)企业利(lì)润的修复空(kōng)间(jiān)。

　　风险(xiǎn)提示：外部地缘政治风险，疫情(qíng)形(xíng)势变(biàn)化。

　　以下为正(zhèng)文

　　一、营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承(chéng)压，主因成本与(yǔ)费用压力仍是掣(chè)肘。

　　3月工业企业利润累计同比(bǐ)仅小(xiǎo)幅回升1.5个百(bǎi)分点至-21.学年是什么意思？应该怎样填，2022至2023学年是什么意思4％，当月同比也仅(jǐn)小幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处于较深收缩区间。虽然3月在需求侧经济(jì)数据表现亮眼后(hòu)，工业(yè)企业实际营收增速已积(jī)极回升(shēng)，抵消了PPI回落(luò)带来的抑制，3月(yuè)名义营收(shōu)增速(sù)回升2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压(yā)力仍大，主要源于两个(gè)方面：

　　其(qí)一(yī)是国际高油价导致(zhì)的输(shū)入(rù)性成本压力仍在(zài)约束利润改善，3月(yuè)营(yíng)业成本对当月利润(rùn)拖(tuō)累幅(fú)度(dù)仅收(shōu)窄(zhǎi)2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程度仍然较深。

　　其二(èr)是今年降(jiàng)费政策未再(zài)明显新增，加之部分(fēn)企业开始(shǐ)补缴社保费，企业费用同(tóng)比压力开始加大(dà)，3月(yuè)费用对当月利润拖累幅(fú)度大幅扩大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分点。2022年社保缴费缓缴等一系列新增降费政策持续改善企(qǐ)业费用率，对2022年全年工业(yè)企(qǐ)业利润增速构成(chéng)较强支撑，全年拉(lā)动工业(yè)企业利润同比增速6个百分(fēn)点。但从今年开始前(qián)期社(shè)保费降费的企(qǐ)业(yè)开(kāi)始补缴社保费，加(jiā)之(zhī)今(jīn)年未再新(xīn)增(zēng)更大力度(dù)的降费政策，从同比视角来看费用(yòng)对于工(gōng)业企业利润的拖累开始显现。

　　二(èr)、营收(shōu)：消费(fèi)短期较快(kuài)恢复加之投资韧(rèn)性支撑营收增(zēng)速回升，但高油价仍构成约束。

　　3月工业企业(yè)营(yíng)收(shōu)增速回(huí)升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消(xiāo)费相关行业营收增速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消(xiāo)了PPI回(huí)落(luò)对于名(míng)义营收增速(sù)的拖(tuō)累，其中汽车（+11.3pct至(zhì)12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机(jī)通信电子设备（高(gāo)基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明(míng)显(xiǎn)，显示递延需求释放以(yǐ)及汽车集中降价等(děng)对于短期消费需求(qiú)的推动。其次，煤炭(tàn)冶(yě)金产业链(liàn)营收增速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至(zhì)5.2％）延续(xù)改善，显示保(bǎo)交楼政策推(tuī)动地产建安投资构(gòu)成支撑，但石油化(huà)工(gōng)产业链(liàn)营收增(zēng)速（名义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却明显(xiǎn)回落，高油(yóu)价对于石(shí)化(huà)产业链相关行业需(xū)求持续构成(chéng)抑制。

　　三、成本率：虽然(rán)煤价回落已在(zài)缓和中下游成本压力(lì)，但(dàn)高油价继(jì)续构成输入性成本传导

　　3月(yuè)工业企(qǐ)业(yè)成本(běn)率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍然偏大，尤其(qí)是(shì)高(gāo)油价下的国(guó)内石(shí)化产业链，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高于其他行业(yè)。由于我国(guó)石化产业链(liàn)主要为中下游，上游环节在海外(wài)主要原油寡头国家，因而国际(jì)高(gāo)油价带来的上游利润改善无法(fǎ)被国内产(chǎn)业链吸收，国内以中下游为主(zhǔ)的石(shí)化(huà)产业链反而会在(zài)高(gāo)油价下(xià)受到输(shū)入性成本压力，也即3月的情况。相较而言，煤炭产(chǎn)业链上中下(xià)游均(jūn)在国内，所以虽然3月煤炭冶金产学年是什么意思？应该怎样填，2022至2023学年是什么意思业成(chéng)本率同比增(zēng)量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致(zhì)煤炭(tàn)产业链上游(yóu)成本率被动走高、利润承压，而中下游成本率实际上是改善的（成本率同(tóng)比(bǐ)增量(liàng)下行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此同(tóng)时，更靠近下游的消费(fèi)行业成本(běn)率也(yě)明显改善（同(tóng)比增量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下游消(xiāo)费行业利润仍(réng)显现韧性，但石化产业链利润(rùn)在(zài)高油价下仍承压。

　　分行业看，与2023年2月相比，下(xià)游消费行业面(miàn)临最大的成本(běn)压力改善(shàn)和积(jī)极的营业收(shōu)入(rù)回升，因而(ér)下游消(xiāo)费行(xíng)业利润增速恢复继续好于其(qí)他(tā)行业，单月(yuè)改善8.8pct至(zhì)-14.9％，其中，汽车、计算(suàn)机通信电子(zi)设备、家具等(děng)行业利润增速均改善20-50个百分(fēn)点。煤炭冶金产业链虽然整体利润增速(sù)仅小(xiǎo)幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上游(yóu)价(jià)格回落导致上游(yóu)利润下降(jiàng)的缘(yuán)故(gù)，而中下游面临(lín)的是营收改善、成本(běn)压力缓和(hé)的格(gé)局，中(zhōng)下游利润(rùn)增速(sù)改善明(míng)显，金(jīn)属制品、通用设备、非(fēi)金属(shǔ)矿(kuàng)物制品(pǐn)等(děng)行业利润(rùn)增速(sù)均改善(shàn)10-20个(gè)百分点。相较(jiào)而言，石化(huà)产业链行业在营(yíng)业收入与(yǔ)成本压力(lì)均承压(yā)背景下，利润(rùn)增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　五、关注二季度企业盈利三重风险，以及下半年潜在的内生恢复空(kōng)间。

　　3月工业企(qǐ)业利润数据显示，虽(suī)然经济需(xū)求侧(cè)短期恢复较快(kuài)，但在(zài)成本与(yǔ)费用压力背(bèi)景下，企业盈利仍(réng)然承压，而(ér)展望(wàng)二季度，关注企业(yè)盈利的三重风险，其一(yī)是经济内生动能弱(ruò)化(huà)。伴随递(dì)延需求(qiú)主导的(de)需求脉冲性回升过(guò)程逐步结束，经济内生动能仍面临弱化风险(xiǎn)。其(qí)二是高(gāo)油价带来的成(chéng)本压力。OPEC+5月将开启正式(shì)减产操(cāo)作(zuò)，加之全球服务消费逐步恢复，国际油价或(huò)再度走高，这也意味着(zhe)成本压力仍较大。其(qí)三是费(fèi)用率对于利润的拖累，企业逐步补缴前期(qī)社保费缓缴等，以及今年目前降费政策更多(duō)为(wèi)延续而(ér)非(fēi)新增，费用率对于利润(rùn)同比增速的的拖累也将逐步显现，二季度剔除基数扰动(dòng)后的企(qǐ)业盈(yíng)利真(zhēn)实修复(fù)过程或相对缓慢。

　　而展望(wàng)下(xià)半年，经济内生动能的复苏(sū)可以(yǐ)期待，两大领先指标已经验证，其一(yī)是居(jū)民消(xiāo)费(fèi)倾向结束持续一年的下滑过程，消费信心(xīn)逐步恢(huī)复，其二是保交楼政(zhèng)策(cè)已推动上半年地产建安投资和竣工(gōng)积极回补(bǔ)，有(yǒu)望拉动下半年(nián)汽车、家电、家具等后周(zhōu)期大(dà)宗消费，重点关注下(xià)半年经济内生动能逐(zhú)步复(fù)苏、国际油价涨幅逐步趋缓后工业企(qǐ)业利润(rùn)的修(xiū)复空间。

　　内容节选自申万宏源(yuán)宏观研究(jiū)报告(gào)：

　　《被市场低估的成本与费用压(yā)力——工业企(qǐ)业效(xiào)益数据(jù)点评（23.03）》

　　证券分析师：屠(tú)强王胜

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 学年是什么意思？应该怎样填，2022至2023学年是什么意思