来源：梁中华宏观(guān)研究

　　·概 要 ·

　　美(měi)联储如期加息25BP，并(bìng)按计划缩(suō)表(biǎo)。坚持(chí)加息的关键仍是通胀压力太大(dà)。

　　本次(cì)美联储(chǔ)声明较3月(yuè)有何变(biàn)化？第一，重申经济依然稳健(jiàn)，表述修改为“一(yī)季度(dù)经(jīng)济(jì)温和增长，就业强劲(jìn)，失业率在低位(wèi)”。第(dì)二，重申美国银行稳(wěn)健，明确(què)银行(xíng)风险(xiǎn)导致家(jiā)庭和企业信贷的收紧。第三，重(zhòng)申通胀压力，“通货(huò)膨(péng)胀仍然很高(gāo)，委员会仍然高度关(guān)注通(tōng)货膨(péng)胀风险(xiǎn)”。第四，修改货币政策表(biǎo)述，重申“委(wěi)员会(huì)评估货币政策的滞后影(yǐng)响”，删除“委员会预(yù)计(jì)一些额外的政(zhèng)策紧(jǐn)缩可能是适当(dāng)的”。

　　鲍(bào)威尔有何表态？关于经济，认为(wèi)经济可(kě)能面临来自紧缩信贷的(de)阻力，其(qí)影响还(hái)需(xū)要时间来体现；预(yù)计美国经济温和(hé)增长，有可能避免衰退，或者是温和(hé)衰退。关(guān)于加息(xī)，本次加(jiā)息依(yī)然是共识(shí)；认为原(yuán)则上(shàng)不(bù)需要利率提高那么高，正在评估是否达到限制(zhì)性水(shuǐ)平，认为或已经达到（或已经接近达(dá)到）。关于降息，强调劳动(dòng)力市场在走弱，但依然强(qiáng)劲，薪资(zī)水(shuǐ)平(píng)仍高；通(tōng)胀有(yǒu)所缓和(hé)，但依(yī)然高(gāo)企，远高于(yú)目标，降低通胀仍需较长时(shí)间，当前降息并不(bù)合(hé)适。关于银行和债务上限(xiàn)，强(qiáng)调地区性银行发挥非常重要(yào)的(de)作用，不(bù)希(xī)望大型银行(xíng)进行大规模收(shōu)购，银行业总体上有所改(gǎi)善(shàn)，美国银行系统(tǒng)健康且具有弹性。强调应及时提(tí)高债务上限。

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　　如(rú)期加(jiā)息(xī)25BP

　　如期加息25BP。2023年5月3日，美联储5月FOMC会议决(jué)定加息25BP，上调联(lián)邦基金利率(lǜ)区间至5.0％-5.25％，利率(lǜ)回升(shēng)至2006年6月以来的高点。此外，上调(diào)准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回(huí)购利率（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要信贷利率至5.25％，上(shàng)调隔(gé)夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩表，美联储(chǔ)将继续减持美国国债(zhài)、机构债(zhài)务(wù)和机构(gòu)抵押贷款支持证券，上限为(wèi)950亿美元（600亿美元(yuán)国债和350亿美元MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美联储坚(jiān)持加息的(de)关键仍在于通(tōng)胀压力较大(dà)。例如，3月美(měi)国(guó)核心通胀(zhàng)季(jì)调环比仍(réng)在0.4％的高(gāo)位，且已经连续4个月处于高位(wèi)；核心通胀(zhàng)年化同比(bǐ)也(yě)仍(réng)在4.9％，边际上并没有明显降温。本轮加息是80年代以来(lái)最快(kuài)的一次，10次便累(lèi)计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来看(kàn)，与2023年3月(yuè)相比有哪(nǎ)些变化？

　　关于经济方面，重申经济依然稳健。不过表(biǎo)述修改为“1季度(dù)经济(jì)活(huó)动(dòng)以适度的速度增长，最(zuì)近(jìn)几个(gè)月就业增(zēng)长(zhǎng)强(qiáng)劲，失业率保持在低位”。

　　关(guān)于通胀方面，重申通胀压力。“通货膨胀仍然很高”、“委(wěi)员(yuán)会(huì)仍然高度关(guān)注通(tōng)货膨(péng)胀风险”、“致力(lì)于恢复2％的通胀目标(biāo)”。

　　关于加息(xī)方面(miàn)，或将停止(zhǐ)加息。重申(shēn)委员会将(jiāng)评估货币(bì)政(zhèng)策的滞后影响，“在确定额(é)外的政(zhèng)策紧(jǐn)缩在(zài)多大程(chéng)度(dù)上适合于随着时间(jiān)的推移将通货膨(péng)胀率恢复到2％时，委员会将考(kǎo)虑货币政(zhèng)策的累积紧缩，货币政策影响经济活(huó)动和通货(huò)膨胀的滞后，以及经济和金(jīn)融(róng)发展”。重点是(shì)删除了“委员会预计，一些额外(wài)的(de)政策紧缩可能(néng)是适当的，以(yǐ)实现一(yī)种货币政策立场”，表明(míng)美联储加息或将结束。

　　关于(yú)银行(xíng)风(fēng)险，重申美(měi)国(guó)银行稳健(jiàn)。“美国银行(xíng)体系(xì)稳健且富(fù)有弹性”；明确银行风(fēng)险导致了家庭和(hé)企业信(xìn)贷的收紧（上(shàng)一次表述为(wèi)“可能”），重申这对经济、就业和通胀的(de)影响(xiǎng)存(cún)在(zài)不(bù)确(què)定性，“家(jiā)庭和企业信贷条件收紧可能会(huì)拖累经济活动、就(jiù)业和通胀，这(zhè)些(xiē)影响(xiǎng)的程度仍不确(què)定(dìng)。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经济，仍(réng)期待“软着陆”。美联储主席鲍(bào)威尔认为，经济可能(néng)面临来自紧缩信(xìn)贷的(de)阻(zǔ)力，其(qí)影响还需要时间来(lái)体现（尤其(qí)是住房和投(tóu)资领域(yù)）。不过明确指出，如果美国出(chū)现(xiàn)经济衰退，希望是温(wēn)和的；强调，美国可(kě)能会出(chū)现轻微的经济衰退(tuì)。

　　关于加息，或已经达(dá)到限制性水平。美联储在3月议息会(huì)议时(shí)，就已经在讨论停止(zhǐ)加息的问题；不过，鲍威尔指出本次(cì)加息依然(rán)是(shì)共识，所有人全票通过，一(yī)些政(zhèng)策制(zhì)定者谈(tán)到停止加息，但不是本次会议。

　　对于未来利率终点的问题，鲍威尔认为(wèi)原则(zé)上(shàng)不需要利率(lǜ)提高那么高，正在评估(gū)是(shì)否达到限制(zhì)性水平，认为或已经(jīng)达到(dào)了限(xiàn)制性(xìng)水(shuǐ)平（或已经接近达到），也就(jiù汴州是现在的什么地方，汴州是指今天的什么城市)意味着也许(xǔ)可以暂停加息了。后续政策变化的关键仍是审视数据(jù)，尤其(qí)是通胀。

　　关于降息，当前并不合适。鲍威尔强(qiáng)调(diào)，美国劳动(dòng)力市(shì)场(chǎng)在走弱，但依然强劲(jìn)，失业(yè)率仍在低(dī)位，薪资水平仍(réng)高，高于2％的通胀水平。整体通胀有所缓和，但依然(rán)高企，远高于目(mù)标水平，降低通胀仍需较长时间，当前降息(xī)并不合适。

　　关于银行风险，鲍威尔强调地区(qū)性银行发挥非常重要的作用，不希望大型银(yín)行进(jìn)行大规(guī)模收购(gòu)，银行业总体上有所改(gǎi)善(shàn)，美国银行系统健(jiàn)康且具有弹性。银行危机的影响程度目前尚不确定。

　　关于债务(wù)上(shàng)限风险，鲍威尔强调(diào)应及时提高债务上限，如(rú)果没有达成(chéng)债(zhài)务协议，经(jīng)济后果“高度不确定”。此(cǐ)前，美国(guó)财政(zhèng)部长耶伦也强调，如果国(guó)会不尽早采(cǎi)取行动提高债务上限(xiàn)，美国可能(néng)最早于6月1日出现债务违约。

　　由于(yú)美(měi)联邦政府触及(jí)31.4万亿(yì)美元的法定举债上限，美(měi)国(guó)财(cái)政部于今年1月宣布采取(qǔ)特(tè)别措施，避免联(lián)邦政府发生债(zhài)务违约。美国国会预算办公室5月1日发(fā)布的最(zuì)新(xīn)报(bào)告显示，美国(guó)在6月初耗尽资金的风险较之(zhī)前更高。

　　往前(qián)看，美国银行风险(xiǎn)演变成系(xì)统性风险的概(gài)率(lǜ)或有限(xiàn)，但中小银(yín)行破(pò)产或依然(rán)会出(chū)现。目前(qián)市场依然预期美联(lián)储6-7月维(wéi)持利率水平不变，9月开始降息（概(gài)率达70％），年(nián)内至少降息50BP（概率达(dá)90％）。我(wǒ)们认为，美(měi)国经济虽在下滑(huá)，但依然有韧性；美国通胀(zhàng)压力仍大(dà)，年内降息概率或较低。

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