5月13日(rì)，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中虎门销烟发生在哪里(zhōng)证央企红利ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累(lèi)计(jì)有(yǒu)效认购申请份额(é)总额超(chāo)过(guò)20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售。这则小公告体现出(chū)市场对这一“中(zhōng)特估”主题的(de)追捧力(lì)度。

　　实际上，近期围绕(rào)着“中(zhōng)特(tè)估(gū)”的行情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回报(bào)ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这(zhè)一波(bō)“中特(tè)估”行情(qíng)的催化剂。实际上，早在去年底及今(jīn)年一季(jì)度，一些基金经(jīng)理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中(zhōng)特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金(jīn)面、情绪面(miàn)、估(gū)值方式等问题成(chéng)为市(shì)场关注焦点(diǎn)，中国基(jī)金报采访(fǎng)多位投研人(rén)士，解析“中特(tè)估”这些(xiē)焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情(qíng)况(kuàng)，今年场内(nèi)多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只(zhǐ)国央企主题基金发行，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企(qǐ)现代(dài)能源等ETF也将获批发行，更有(yǒu)扎堆(duī)上报的央国企基金(jīn)在排队入市。

　　这些或成为这一波“中特(tè)估”行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙(lóng)表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化(huà)因(yīn)素的，近期银(yín)行股大涨的一个催化(huà)因素就是积极推(tuī)介相关央(yāng)企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发(fā)行，和诸多主题基金(jīn)的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的催化(huà)剂(jì)，基本面、资金面(miàn)、政(zhèng)策面都在向好(hǎo)，下半(bàn)年，中(zhōng)特估有可(kě)能独(dú)领风骚。”万(wàn)家(jiā)基(jī)金(jīn)章恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量化(huà)投资部(bù)基金经(jīng)理杨振建就表(biǎo)示(shì)，近期密(mì)集(jí)申报的国央(yāng)企主题(tí)基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这(zhè)样的(de)布局可以(yǐ)更好支持央国企的估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行情进一步上涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以来公募基金发(fā)行整体平淡，近(jìn)期多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)基(jī)金(jīn)申报和发行(xíng)，行(xíng)情火热下(xià)将为市场带来增量资金(jīn)，有(yǒu)望推动进一步上(shàng)涨。”杨(yáng)振(zhèn)建进一步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积(jī)极布局(jú)央(yāng)国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特(tè)估”概念，央国(guó)企上市公(gōng)司的投(tóu)资价值凸显，该主题(tí)的基金将(jiāng)为投资者(zhě)提供更(gèng)丰(fēng)富的工具以参与到央(yāng)国企投资。另一方面是落实(shí)公募(mù)基(jī)金行业高(gāo)质(zhì)量发展的要求，引导更多资金(jīn)参与(yǔ)央(yāng)国企改革，更好发挥(huī)公募(mù)基(jī)金(jīn)服务资(zī)本市(shì)场改革、服务实体经(jīng)济(jì)和国(guó)家(jiā)战略的作(zuò)用。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央企相关标的和板块(kuài)带来(lái)增量(liàng)资金，提(tí)升交易活跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特估行情的催化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行(xíng)情明显(xiǎn)，中特估和人(rén)工(gōng)智能成为两(liǎng)大明显的(de)主(zhǔ)线，而新能源等前期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景下，一些基(jī)金经(jīng)理开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基金(jīn)经(jīng)理章恒(héng)直言，自(zì)己目(mù)前(qián)重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要是央企或地方国(guó)资所在的行业，民营企业占比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先(xiān)是基于行业本(běn)身(shēn)基本面在今年(nián)会有(yǒu)重(zhòng)大(dà)的向(xiàng)上变化的机会，比如火电，会受益(yì)于(yú)煤(méi)炭价(jià)格的下(xià)跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今年市(shì)场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等。同时(shí)，随着国有企业改革(gé)的推进(jìn)，大概率这(zhè)些(xiē)企业会进入一个提质增效、释放(fàng)业绩(jì)的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改(gǎi)革的(de)成(chéng)果，是非常(cháng)基本面的，和他过(guò)去1至2年(nián)研究投资思路(lù)也非常吻(wěn)合，为在下(xià)半年抓住这波中(zhōng)特估的投资机会做(zuò)好了(le)准备。

　　“去(qù)年年底已开(kāi)始重视中特估(gū)的投(tóu)资机会，判断中特估的机(jī)会未(wèi)来三(sān)年分两个阶(jiē)段(duàn)。”融通红利机会基金经(jīng)理何龙表(biǎo)示，第(dì)一阶段也就是今年(nián)以数(shù)字经济和“一(yī)带一路(lù)”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性(xìng)机会为主，包括低(dī)于(yú)1倍PB、分(fēn)红收益(yì)率极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来普涨(zhǎng)性的机(jī)会。第二阶(jiē)段是未来两年，在(zài)主(zhǔ)题性机会消散以(yǐ)后，基于顶层设计对(duì)国央(yāng)经营管理价值导向变化，我们判断经(jīng)营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现在每(měi)一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前(qián)在挖掘公(gōng)司(sī)经(jīng)营层面可(kě)能发生显(xiǎn)著正向变化的个(gè)股提前(qián)进行(xíng)布局，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等(děng)行业。

　　其实(shí)一季报已经显露出(chū)不(bù)少(shǎo)基(jī)金在行动。国金证券研(yán)究所数据显示(shì)，偏股主动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金(jīn)持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持(chí)仓(cāng)中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金持(chí)有股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明(míng)显提(tí)高。上述数据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年一季报十大重仓股的数(shù)据，剔除个股(gǔ)涨跌影响(xiǎng)，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的市(shì)值(zhí)占2022年末股票总市(shì)值(zhí)比(bǐ)例，一季度超过(guò)30％的偏股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金主(zhǔ)动加仓了(le)“中特估”概(gài)念股，198只基金(jīn)在(zài)2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计(jì)也显(xiǎn)示，一季(jì)度主动(dòng)偏股型公募基金(jīn)对港股央国企的(de)持股市值比重达到2019年以来的(de)新(xīn)高，港股央国企持股总市值占(zhàn)港股持股总市(shì)值的(de)比重由(yóu)2022年(nián)四季度的25.1％提(tí)升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研(yán)上加(jiā)大力量(liàng)？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中国(guó)特色估值体系，正深刻影响(xiǎng)基金公司的投研(yán)，落实到(dào)日(rì)常的投研(yán)流程和(hé)实践(jiàn)之(zhī)中，不少基金公司在加(jiā)大投研力量(liàng)，更有专门构建(jiàn)国(guó)央企股票库。

　　融通红利机会(huì)基(jī)金(jīn)经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从(cóng)顶层设计改(gǎi)变研究员过去对国央企的固(gù)定(dìng)思维(wéi)，需要实地考察国虎门销烟发生在哪里央企，并且需要利用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交流的(de)契机，多花(huā)精力去进行(xíng)跟(gēn)踪发现变(biàn)化。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融通基金在行(xíng)动上，要求研究(jiū)员(yuán)将自己所覆盖行业的所有国央企(qǐ)构建(jiàn)专(zhuān)门的股票(piào)库(kù)，并(bìng)进(jìn)行长期(qī)跟踪，包括考察其(qí)实地调研(yán)的的成果，了解国央企(qǐ)经(jīng)营思路和财(cái)务导向的变化(huà)，结(jié)合行业趋势和(hé)特征，寻(xún)找价值洼地，发现预(yù)期差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他(tā)表(biǎo)示(shì)，通(tōng)过深入(rù)学习(xí)，对“中特估”有了更深刻的认识：首先(xiān)要认识(shí)市场体制(zhì)机制(zhì)、行业(yè)产(chǎn)业(yè)结构、主体持续发(fā)展能力等方面所体现(xiàn)的鲜(xiān)明(míng)中(zhōng)国元素和发(fā)展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构建的具有时代特征和中国(guó)特色(sè)、符合(hé)国家战略导向的估值体(tǐ)系，而不是简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法，但是这个概念所涉及到的行业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家(jiā)基金(jīn)经理(lǐ)章恒表示，万家(jiā)基金一直非常(cháng)关注传统产业(yè)的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭、金(jīn)融、建筑(zhù)等多个领域，因(yīn)此也是一(yī)定能够(gòu)抓住中特估(gū)这波行情的机会的。同(tóng)时，随着(zhe)时(shí)局(jú)的变化，也在(zài)增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤春表示，积(jī)极践行中国特色的估值体系是资本市场使(shǐ)命(mìng)，投资者需要学习领会并针(zhēn)对原有(yǒu)的估(gū)值体系进行改造(zào)，以适(shì)应(yīng)现实的需要。明(míng)确该体系的框架是第一位(wèi)的工作，合理设置指(zhǐ)标也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终(zhōng)该(gāi)体系能否具备(bèi)长期价值的(de)基础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很大(dà)的(de)认知误区(qū)，市场(chǎng)化认(rèn)可是基本(běn)的常(cháng)识，不可误判。

　　体(tǐ)现社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱，国(guó)企央企发展(zhǎn)要(yào)符合国家战(zhàn)略(lüè)发(fā)展发向，更需要承担社会公共责任(rèn)等。而(ér)这些都应该(gāi)考虑进(jìn)估值体(tǐ)系之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央(yāng)企的估值方(fāng)式要充分(fēn)体现(xiàn)企(qǐ)业的社会(huì)价值与国家(jiā)战略(lüè)价值，目前已经(jīng)形成了(le)初步的(de)企(qǐ)业社会价值评价体系(xì)。

　　“如何定价国有企业承担社会价值、符合国家战略发展的(de)价(jià)值？首要(yào)任务就构建中国特色的价值评价体系，改变从以私(sī)人(rén)股(gǔ)东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方(fāng)法的单一价(jià)值估值体系(xì)，转(zhuǎn)向社会整体价值观念、纳入中国(guó)特色的ESG评价体系，充分(fēn)体现企业的社(shè)会价值与国(guó)家战略价(jià)值。”博时(shí)基金(jīn)指数与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导国内(nèi)团(tuán)队(duì)对(duì)于(yú)中国特色ESG披露与评价体系(xì)不断探(tàn)索，结合国际通用规(guī)则，目前已经(jīng)形成(chéng)了初步的企业社会(huì)价值评价体系，其中包括(kuò)《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业(yè)上市公(gōng)司环境(jìng)、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理(lǐ)王帅也认为(wèi)，“中特估(gū)”应(yīng)该是(shì)注重企业价值的(de)可持续估值，要重视股东(dōng)、员工和社会责任等要素对企业(yè)稳健成长的重大意义，重视稳定(dìng)的现金流(liú)、持续增长的盈(yíng)利(lì)、科技创新对提升企业(yè)内在价值的积(jī)极作用，这样有利于(yú)提高估值定价模(mó)型的(de)科(kē)学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的(de)量化(huà)指标可以使用，包括净资产收(shōu)益率、营(yíng)业现(xiàn)金比率(lǜ)、资产负(fù)债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经(jīng)理李欣(xīn)更细(xì)致(zhì)分析在估值(zhí)思(sī)维、估值结论(lùn)、估(gū)值判断(duàn)上有变化，尤其是估(gū)值的方(fāng)法和指标上(shàng)，他认为其包括产(chǎn)业(yè)链(liàn)上(shàng)下(xià)游的衡量(liàng)、全(quán)要素成本等，以(yǐ)及在纵(zòng)向和横(héng)向上的研(yán)究，强调(diào)政策优惠、产(chǎn)业发展、市场(chǎng)竞争力和可(kě)持续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论和判断的(de)影响上(shàng)，也使(shǐ)得中国特色的估值体系与传统(tǒng)的(de)估值体系有所不(bù)同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思(sī)维的变化，还有估值结(jié)论和估值判断(duàn)的变化，都是为了更好地适应中国的市场和(hé)经济特(tè)点，提供更精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信(xìn)基(jī)金首席经济(jì)学(xué)家魏(wèi)凤春直言，这需要在(zài)实践中(zhōng)进行探索，目前(qián)尚没有公认的(de)指(zhǐ)标可以使用。

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