来源：高瑞东宏观笔记

　　核心观(guān)点

　　本周聚焦：

　　一(yī)季度，国内经济回暖主(zhǔ)要(yào)缘于(yú)疫(yì)后复苏红利驱动，表现(xiàn)为生产恢复推(tuī)动出口形势好(hǎo)转(zhuǎn)，出(chū)行(xíng)需(xū)求释放催化下游消费回(huí)暖(nuǎn)。从行业(yè)表现看，制造业从去年四季度(dù)的“量价齐(qí)跌”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企业或(huò)从主动去库转向被动去库。从景气度边际表现看，下游消费制(zhì)造(zào)>；中游装备制(zhì)造>；上游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工；服务业(yè)中，交通(tōng)运(yùn)输、住宿(sù)餐(cān)饮、房(fáng)地产等线下活动回暖(nuǎn)，但距(jù)离疫情(qíng)前仍有一定差距。

　　向(xiàng)前看，考虑(lǜ)到疫后经(jīng)济脉冲(chōng)式修复放缓、海外总需求回落预期(qī)逐步兑现，消费回暖和产业(yè)升级将成为推动(dòng)下一阶段国内经济复(fù)苏的主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业(yè)是(shì)驱(qū)动一季度经济复苏的主因

　　从一季度(dù)GDP表现(xiàn)看，制造业，交通运输、房地产等(děng)行(xíng)业景气度明(míng)显提升，而建筑业景(jǐng)气(qì)度回落，与年初出口(kǒu)数据好转(zhuǎn)、服(fú)务消费快(kuài)速(sù)恢复、房地产销售回(huí)暖而投(tóu)资疲弱(ruò)的特点相一(yī)致。

　　从(cóng)制造(zào)业内部来看(kàn)，今年3月(yuè)，制(zhì)造(zào)业各行业景气度(dù)普(pǔ)遍回(huí)暖，多数从去年12月的“量(liàng)价齐跌(diē)”转入(rù)“量升(shēng)价(jià)跌”，指向经济复(fù)苏(sū)初期，供给端修(xiū)复好于需求(qiú)端，行(xíng)业整体(tǐ)去库进(jìn)程尚(shàng)未结束。从行业景气(qì)度边际改善情(qíng)况(kuàng)来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原(yuán)材料加工，煤(méi)炭行业景气度表现为(wèi)高位放缓。

　　下(xià)游(yóu)消费制造(zào)行业(yè)中(zhōng)，与出行、地(dì)产后周期(qī)相(xiāng)关的酒饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教娱、烟草、家具(jù)制造(zào)行业景气度较高(gāo)，部(bù)分行业(yè)表(biǎo)现为“量价(jià)齐(qí)升”。

　　中游装备制造(zào)业行业景气(qì)度居中，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，电(diàn)气机械(xiè)、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通(tōng)用(yòng)设备(bèi)、电(diàn)子设备。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅(fú)度最(zuì)弱(ruò)，由于行业库存水平偏高(gāo)，多数行业仍然受到(dào)价格(gé)下跌的困扰，表现为(wèi)“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色(sè)金属>；；；黑色(sè)金属、非金属矿物>；；；石油(yóu)石化(huà)行业。

　　消费(fèi)回(huí)暖和产(chǎn)业升(shēng)级或是推(tuī)动下一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏(sū)红利驱动。需求(qiú)方面，出行(xíng)类(lèi)消费快速复苏，前期积压(yā)的购房、服(fú)务消费(fèi)需求得以释放；供(gōng)给方面(miàn)，国内复(fù)工(gōng)复产(chǎn)加快推进(jìn)，生(shēng)产(chǎn)端快速恢复，是(shì)推动年初出(chū)口数据好转的重要原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济复苏节奏(zòu)有所(suǒ)放(fàng)缓，指向疫后复苏(sū)红利驱动边际转弱，随着(zhe)未来海外总(zǒng)需求回落的预期逐(zhú)步兑(duì)现，后续驱动(dòng)国内(nèi)经(jīng)济增长的线索，大概(gài)率来自于消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是，一(yī)季(jì)度居民收入向上修复，消费倾向明(míng)显回升(shēng)，已经高于2020-2022年(nián)疫情期间(jiān)水平，同时信贷数据指向居民(mín)“去杠杆”势头缓(huǎn)和，未(wèi)来消(xiāo)费(fèi)回暖的确定(dìng)性进一步增强。预(yù)计(jì)交通、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱乐等服务(wù)消(xiāo)费(fèi)有望(wàng)持续修复(fù)，家电、家(jiā)具、纺服等与出(chū)行及地产(chǎn)后周期相(xiāng)关的可选消费也有望进一(yī)步回暖。

　　二(èr)是(shì)，产业(yè)升级路径(jìng)驱动下，汽车(chē)和“新三样”产品出(chū)口(kǒu)优势增强，有望维持出口韧性；随着下游消费(fèi)稳步修复、二(èr)季(jì)度(dù)PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望(wàng)向(xiàng)上修复，企(qǐ)业(yè)将从主动去库逐步转向被动(dòng)去库(kù)、主(zhǔ)动补库(kù)，设备(bèi)投资需求有望改(gǎi)善，推动(dòng)中(zhōng)游装备制造景气度(dù)维持高位(wèi)。

　　风险提示：国内经济恢复力(lì)度不(bù)及预期；海外需(xū)求超(chāo)预期回(huí)落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫(yì)后经济复苏有哪些结构(gòu)性特征(zhēng)？

　　1.1 制(zhì)造业、服务(wù)业是驱动一(yī)季度经济复苏的主因

　　一(yī)季度我国GDP总(zǒng)量实现超预期增(zēng)长，指向疫后复苏背景下，国(guó)内经济(jì)企(qǐ)稳(wěn)回升(shēng)。但不同于海(hǎi)外(wài)国家疫(yì)后复(fù)苏的(de)规律，本轮(lún)国(guó)内疫(yì)后复(fù)苏发生(shēng)在(zài)外需回落、国(guó)内经济转(zhuǎn)向高质量发展、居民(mín)前期“去(qù)杠杆”的过程(chéng)中，因此驱动疫后经济复苏的力量并不(bù)均衡(héng)，行业分化特征明显。因此，我们重点(diǎn)从行业层面，观测当前各行业景气度(dù)水平。

　　从GDP不变价(jià)观测各行业(yè)表现来看(kàn)，今年(nián)一(yī)季(jì)度制造业(yè)、交通运(yùn)输业(yè)、房地产业(yè)景气度明显提升，而建(jiàn)筑(zhù)业(yè)景气度回落(luò)，与年初出口数据好转、服务消费快速恢复(fù)、房(fáng)地产(chǎn)销(xiāo)售(shòu)回暖而投资疲弱(ruò)的(de)情况相一致(zhì)。

　　我们以2019年为基期计算各年(nián)份的复合增速，观(guān)察各行(xíng)业(yè)增加(jiā)值变化。

　　今年一季度第(dì)一产业增加值增速(sù)为3.6％，低于去(qù)年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增(zēng)速，与近年来加快建设农业强国，推进农业农村现代化的目(mù)标有关(guān)。

　　今年一季度(dù)第二产(chǎn)业增加(jiā)值增(zēng)速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎来较快复苏，增加值增速提(tí)升至(zhì)5.9％，高(gāo)于去年四(sì)季度的4.7％，但低于2021年(nián)全年增速，与去(qù)年下半(bàn)年(nián)之后外(wài)需(xū)转弱、居民商品消费恢复(fù)偏慢(màn)有(yǒu)关。而(ér)建筑业景气度明显回落，增加值(zhí)增(zēng)速回落(luò)至(zhì)1.9％，低(dī)于去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房地(dì)产新(xīn)开工拖累。

　　今年一季度第(dì)三产(chǎn)业增(zēng)加值增速小幅(fú)升至(zhì)4.7％，略高于去年(nián)四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前仍存在产出缺口。其中，受益于(yú)居(jū)民(mín)出(chū)行活动恢复，交通运输、仓(cāng)储(chǔ)和邮政业增加值增速明显提升，自去(qù)年四季(jì)度的3.4％升至(zhì)5.9％，但(dàn)低于(yú)2019年、2021年全年(nián)增速(sù)；住宿和餐(cān)饮业(yè)增(zēng)加值增(zēng)速小(xiǎo)幅回(huí)升，尽管高(gāo)于(yú)疫情三年来(lái)的平均增速，但绝对(duì)水平不及(jí)2019年，指向供给水平恢复较(jiào)慢。而受益(yì)于(yú)新(xīn)房和二手房(fáng)销售回暖，今年一季度房(fáng)地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领域复(fù)苏分化(huà)，中(zhōng)下(xià)游改善幅(fú)度好于上游

　　对于(yú)行(xíng)业景气度的观测，我们采用量（各(gè)行业工业增加值增速(sù)）与(yǔ)价格(gé)（各行业(yè)工业品价格增速）分别作为供需的衡量指标(biāo)。主要(yào)选取28个(gè)主要行业自2019年以(yǐ)来的月(yuè)度数据，首先将各行业增加(jiā)值增速调(diào)整为(wèi)以(yǐ)2019年为基期的复合(hé)增速(sù)，其次计(jì)算2019年-2023年(nián)3月(yuè)，每月的增加(jiā)值增速和PPI增速的(de)分位数水(shuǐ)平，通过对比2022年(nián)12月和(hé)2023年3月的分位数水平，捕捉(zhuō)其边(biān)际变(biàn)化(huà)。

　　今年(nián)3月，制造业各831143是什么意思行业景气(qì)度出现(xiàn)普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向经济复苏(sū)初期(qī)，供(gōng)给端修复(fù)好于需求(qiú)端，行业整体去库(kù)进程(chéng)尚未(wèi)结(jié)束。从(cóng)行业景气(qì)度(dù)边(biān)际改善情况来看，下(xià)游消(xiāo)费制造>；；；中游(yóu)装(zhuāng)备制(zhì)造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭(tàn)行业景气度呈现高位放缓情况(kuàng)。

　　下游消费制造行业中，与出行(xíng)、地产后(hòu)周期相关的行业景(jǐng)气(qì)度最高(gāo)，部分行业步入(rù)“量价齐(qí)升(shēng)”阶段。今(jīn)年3月，与居民外出消费相(xiāng)关(guān)的，酒饮料(liào)茶(chá)、纺织服装、文(wén)教娱乐的量价分(fēn)位数水(shuǐ)平均处在高(gāo)景气度区间，烟草、家(jiā)具制造行业也呈现“量(liàng)价齐升(shēng)”的特征；食品制(zhì)造景气度有所(suǒ)回落，农副(fù)加工行业表现为(wèi)“量价齐跌”，食品制造行业表现(xiàn)为“量(liàng)升价(jià)跌”，二者价格下跌(diē)主(zhǔ)要(yào)与高库存水平有关，今年(nián)2月，库存(cún)同比均处在2016年以(yǐ)来(lái)90％以上分位数水平(píng)；而(ér)随(suí)着防疫需求的降温，医(yī)药制造业景气度有所(suǒ)回落，表(biǎo)现为“量跌价(jià)平(píng)”。

　　中游装备(bèi)制造(zào)业(yè)行业景气度居中，均表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”。一方面与原材(cái)料(liào)成(chéng)本(běn)下跌有(yǒu)关(guān)，另一方面，也(yě)与(yǔ)年(nián)初外需表现好(hǎo)于(yú)内(nèi)需，部分行业(yè)仍在(zài)去库进程(chéng)有(yǒu)关(guān)。其(qí)中，电气机械、专用设(shè)备、运输(shū)设备工业(yè)增加值(zhí)增速改(gǎi)善(shàn)幅(fú)度(dù)最大，受益于(yú)国内产业升级、出口优势带来的(de)韧性驱动；其(qí)次是汽车(chē)制造、金属制品，改善(shàn)幅度最弱的是通用(yòng)设(shè)备、电(diàn)子设备，与房地产(chǎn)新开工强(qiáng)度较(jiào)弱、消费电(diàn)子行业周期性(xìng)走弱有(yǒu)关。

　　上游原材料加(jiā)工(gōng)行业(yè)景(jǐng)气度(dù)改善幅度偏弱，由于(yú)行业(yè)库存水(shuǐ)平偏高，多数行业仍(réng)受制于(yú)价格(gé)下跌(diē)的(de)困扰，表现为(wèi)“量(liàng)升价(jià)跌”。其中，有(yǒu)色金属(shǔ)行业(yè)生产(chǎn)端改(gǎi)善幅度最大，3月增加值增速位于2019年以来70％分位数水平，但受全球大宗商品下(xià)行(xíng)周期影响，价格依旧承压；随着年初建筑业(yè)施工(gōng)回暖，相关的黑色金属、非金(jīn)属(shǔ)制品景(jǐng)气(qì)度提升，但由于库存水(shuǐ)平偏高，价格仍处在下跌区间，拖累整(zhěng)体盈(yíng)利水(shuǐ)平；石化链条行业生产水平普(pǔ)遍回暖，但分位数水平仍处在(zài)50％以(yǐ)下的景气度偏低区间，今(jīn)年(nián)由于能源(yuán)危机缓解，产品价格相较去年同期也(yě)出(chū)现普遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采景气度仍处在(zài)高位(wèi)，但出现边(biān)际(jì)放缓(huǎn)，生产及价格(gé)水平同步回(huí)落。这与去(qù)年以来(lái)行业(yè)产(chǎn)能持续扩张有关，今年2月，煤炭开采产成品(pǐn)库(kù)存同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费(fèi)回(huí)暖和产业升级(jí)或是(shì)推动下一阶段经济(jì)复苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济(jì)复苏主(zhǔ)要受益(yì)于疫(yì)后复苏红利。一方面(miàn)，消费场(chǎng)景恢复后，出(chū)行类消费快速(sù)复苏(sū)，前期(qī)积压的购房、服务性(xìng)需(xū)求得(dé)以释放；另一方面(miàn)，国内复工复产(chǎn)加快推进，保(bǎo)证供(gōng)给端的(de)快(kuài)速恢(huī)复，是推动年初出口(kǒu)数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济(jì)复苏节奏有(yǒu)所放缓，指向疫后红利释放效果(guǒ)转弱，随着未来海外(wài)总需求(qiú)回落的预期逐步兑现，后续驱动国(guó)内经(jīng)济增长的线索，大(dà)概率来(lái)自于消费回暖和产业升级两条主线(xiàn)。

　　一是，随着居民收(shōu)入(rù)提(tí)升和消(xiāo)费意愿改善(shàn)，未来(lái)消费回暖的确定性(xìng)进(jìn)一步增强(qiáng)，交(jiāo)通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服(fú)务消费，以及家电(diàn)、家具、纺服等可选消费景气度均(jūn)有望提升(shēng)。

　　从一季度居民收入和消(xiāo)费数(shù)据看，居民收入(rù)增(zēng)速提升，消(xiāo)费倾(qīng)向(xiàng)开始回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚未修(xiū)复至(zhì)疫情前水(shuǐ)平(píng)。以2019年(nián)为基期的复合增速看，今年一(yī)季度，全国居民人均可支配收入增速提(tí)升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居民人均消(xiāo)费支(zhī)出增(zēng)速提(tí)升至(zhì)5.0％，高于去(qù)年四(sì)季度的(de)3.0％。一季度居民平均(jūn)消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期(qī)均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未来随(suí)着服务业恢复持续(xù)向好，有望带动(dòng)相关就(jiù)业(yè)岗位加快(kuài)恢复，进(jìn)一步(bù)提振居民消费(fèi)意愿。

　　从居民存贷款数据看，居(jū)民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，消费和(hé)投资信心正在筑底(dǐ)。今年以(yǐ)来，居民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，“去杠杆”势头缓和(hé)。从存款数据看(kàn)，3月(yuè)居民新增存款(kuǎn)同比增量降至2051亿元，低于1-2月(yuè)9375亿(yì)元(yuán)的同比增量均值，也低于2022年6617亿(yì)元的月均(jūn)同比增量。从贷款(kuǎn)数据看，3月居(jū)民部门新增净融资(zī)同比多增(zēng)4859亿元，其(qí)中(zhōng)，短期信贷同比多增2246亿元，中长期信贷(dài)同比多增(zēng)2613亿元。居民部门(mén)新(xīn)增(zēng)净融(róng)资连(lián)续2个(gè)月维(wéi)持同比扩张(zhāng)，指向(xiàng)居民预期(qī)可能正在筑底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季(jì)度城镇(zhèn)储户问卷调查结果(guǒ)显示(shì)，倾向(xiàng)于(yú)“更多储蓄”的居(jū)民占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个百分点(diǎn)；倾向(xiàng)于(yú)“更多(duō)消(xiāo)费(fèi)”和“更多投资(zī)”的(de)居民分别占23.2％和(hé)18.8％，均分别高于上(shàng)季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储(chǔ)蓄意愿(yuàn)降(jiàng)低、消费和投资意愿提(tí)升。

　　二(èr)是，产业(yè)升级路径驱动下，汽车和“新三(sān)样(yàng)”产品出口优(yōu)势增强，以及相关行业(yè)设备投资更新，有望(wàng)推动中游装备制造景气度(dù)维持高(gāo)位。

　　一方(fāng)面，今年(nián)一季度国内出口数据回暖，除与欧美供需缺(quē)口短期走阔、国内复工复产加快推进外，也受益(yì)于RCEP政策红利持续释(shì)放(fàng)，以及汽车和“新三样”产品出口(kǒu)优势(shì)增强。今(jīn)年在(zài)海外(wài)总(zǒng)需(xū)求回落(luò)背景(jǐng)下(xià)，我国(guó)与(yǔ)RCEP国家贸(mào)易(yì)往(wǎng)来加强、以及新能源(yuán)产品优势强(qiáng)化，有望维持装备制造(zào)领域出口(kǒu)韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈(yíng)利下滑和库存高位，对(duì)制造业(yè)投(tóu)资扩产(chǎn)造成一定压力。但随着下游消费稳步修(xiū)复、二季度(dù)PPI同(tóng)比触底回升，制造业(yè)企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利有望向上修复。目前(qián)看，电气机械等装备制造业去库(kù)进(jìn)程(chéng)已进入下半场，今年1-2月(yuè)专用设备、通用设备产成(chéng)品库存增速呈现触底反弹。随(suí)着(zhe)需求回暖、盈利(lì)修复，企(qǐ)业将(jiāng)从主动去库逐步(bù)转向被动去库、主动补库，设备投资需求将随之提升(shēng)。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融与流动性数据：各国(guó)国债收益(yì)率多数上行

　　美(měi)国10年期(qī)国(guó)债收(shōu)益率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国(guó)债(zhài)收益率(l831143是什么意思ǜ)3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其中通胀预期较上(shàng)周下行2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债(zhài)收益率(lǜ)较上周末(mò)上行5BP至(zhì)2.99％，德(dé)国(guó)10年期国债收益率较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本10年(nián)期国(guó)债收益率较上周(zhōu)末上(shàng)行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国债(zhài)收益率较上周(zhōu)末(mò)上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月(yuè)19日）。

　　美(měi)国(guó)10y-2y国(guó)债收(shōu)益率利差收窄。本周美国10年期和2年期国(guó)债期限(xiàn)利差为(wèi)-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级(jí)企业(yè)期权调整利差较上周末持平为0.55％，美国高收益债(zhài)期(qī)权调整利差较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨(zhǎng)跌(diē)分化，大(dà)宗商(shāng)品价(jià)格普(pǔ)跌(diē)

　　全球股市(shì)涨跌分化(huà)。本周（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲股市普(pǔ)涨，法国CAC40、英(yīng)国富(fù)时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌(diē)0.45％。美股(gǔ)全线(xiàn)下(xià)跌，标普(pǔ)500、道(dào)琼斯(sī)工(gōng)业指(zhǐ)数、纳斯达克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚(yà)洲股(gǔ)市分化，俄罗斯RTS、新西兰(lán)标普(pǔ)50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综(zōng)合指(zhǐ)数、上证指(zhǐ)数(shù)、恒(héng)生(shēng)指数(shù)分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品价格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉(yù)米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤(méi)、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分(fēn)别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美欧(ōu)加息步(bù)伐或将继(jì)续

　　4月19日(rì)，美联储褐(hè)皮书公布，显示近(jìn)几周美国经(jīng)济增长陷入停(tíng)滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称，最近几周美(měi)国总(zǒng)体(tǐ)经济活动几乎(hū)没有变化，几个(gè)辖区指出在不确定性增加和对流动(dòng)性的担忧加剧之际，银(yín)行收紧了贷款标准。近期美国(guó)总体物(wù)价水(shuǐ)平(píng)温和上升，但价格上涨(zhǎng)速度或有所放缓(huǎn)。

　　美联(lián)储官员表(biǎo)示(shì)为应对高通胀，加(jiā)息(xī)步伐或将(jiāng)继续。4月(yuè)21日，美联储哈克称，需(xū)要(yào)进(jìn)一(yī)步收紧政(zhèng)策(cè)来应对高通胀，加息(xī)结(jié)束后美联储将需要在(zài)一(yī)段(duàn)时间内(nèi)维持(chí)利率(lǜ)稳定(dìng)。同日美(měi)联储梅斯特表(biǎo)示，预计今年货币(bì)政(zhèng)策将需(xū)要(yào)进(jìn)一步进(jìn)入限制性区域，终端利率或将(jiāng)高于5％，具(jù)体(tǐ)取决于经济(jì)和金融(róng)形势的(de)发展。

　　欧洲(zhōu)央行货币(bì)政策会(huì)议纪要公布(bù)，绝大多(duō)数委员(yuán)同(tóng)意将利(lì)率上调50个基点。4月(yuè)20日公布的欧洲央行(xíng)会议纪(jì)要显示(shì)，货(huò)币政(zhèng)策(cè)在(zài)降低通胀方面仍有一段(duàn)路要走，一些委(wěi)员认(rèn)为整体而言(yán)通胀风(fēng)险倾向于上行。金(jīn)融市(shì)场紧张局势被视(shì)为经济和通胀前景(jǐng)重大不确定(dìng)性(xìng)的来源。然(rán)而除非形(xíng)势显著恶化(huà)，否则金融市场(chǎng)的紧张局(jú)势(shì)不(bù)太可能从根本上改变欧洲央行管理(lǐ)委员会对通(tōng)胀前景的(de)评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强调(diào)美(měi)国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会和欧洲(zhōu)议会通过了一项(xiàng)临时政治协议，就涉及430亿(yì)欧元补贴(tiē)的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达(dá)成(chéng)一(yī)致。法案目标是到2030年，欧盟(méng)拟动用430亿(yì)欧(ōu)元资金提(tí)振半导体行业，以(yǐ)将欧(ōu)盟(méng)占(zhàn)全球半导体制造市场的份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅提升芯片(piàn)制造工(gōng)艺，建(jiàn)立(lì)欧盟的(de)半导体供应链，并(bìng)与美国和亚(yà)洲同行竞争。

　　4月20日，美国(guó)众(zhòng)议院议长麦卡(kǎ)锡表示，正(zhèng)在(zài)推出一(yī)份债(zhài)务上(shàng)限(xiàn)相关立法措施。白宫需要开(kāi)始就(jiù)债(zhài)务上限(xiàn)进行(xíng)谈判(pàn)；众(zhòng)议院共和党希望提高债务上限并削减支出；正在(zài)推出一份债务上限相(xiāng)关立法(fǎ)措施；债务法案将设法收回未使用(yòng)的防疫资(zī)金用于日常开(kāi)支；法案(àn)将减(jiǎn)少对国税局的拨款，并结束(shù)绿色产(chǎn)业补贴(tiē)措(cuò)施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部长耶伦(lún)就中美关(guān)系(xì)发(fā)表讲(jiǎng)话，表明美(měi)国无意与中国(guó)脱钩，但未(wèi)来仍(réng)将强调“国家安全(quán)”。耶伦宣称(chēng)，任何与(yǔ)中国脱(tuō)钩的努力(lì)都将(jiāng)是“灾难(nán)性(xìng)的”，美国寻(xún)求(qiú)与中国建立(lì)“建设性(xìng)和公平的(de)经济关系(xì)”。但“当美国利益受到威胁时(shí)”，美(měi)国(guó)将坚定(dìng)地捍(hàn)卫国家安全，即使以牺牲中美关系为代价。在(zài)国(guó)际关系中，耶伦表示美中(zhōng)两国有必(bì)要(yào)“坦诚讨论棘手问题”，比如(rú)帮助(zhù)面临(lín)债务问题(tí)的新兴市场和(hé)发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国(guó)内观察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环(huán)比上涨

　　原(yuán)油价格环比上涨，环比由负(fù)转正(zhèng)。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶(tǒng)。布伦(lún)特原油价格环比上(shàng)涨7.14％，环比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最(zuì)新月(yuè)度均价为(wèi)84.87美元/桶(tǒng)。

　　铜价(jià)、铝(lǚ)价环比上涨，铜(tóng)、铝库存(cún)同(tóng)比下降。2023年4月以来，铜价环(huán)比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上月的(de)-1.33％转正为本月的0.86％，库(kù)存同比下降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环比(bǐ)上涨2.25％，环比由负转正，由上月的(de)-5.26％转(zhuǎn)正(zhèng)为本(běn)月的2.25％，库存同(tóng)比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游(yóu)：水泥价格指数环(huán)比上(shàng)升，螺纹钢价(jià)格环(huán)比下跌，库存(cún)同(tóng)比(bǐ)下降

　　水泥价格指数(shù)环比上升。4月(yuè)以来(lái)，全国水泥价格(gé)指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百分点。华北(běi)、东北(běi)、华东、中南、西北以及西(xī)南各区价格指数环比分别(bié)为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存同比下降，钢坯库存同(tóng)比上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹(wén)钢价格(gé)环比由正转负(fù)，环比由上月的0.96％转负为(wèi)-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降15.42％，跌幅相对(duì)上(shàng)月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩(suō)小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下(xià)游：商品房成(chéng)交面积增幅缩窄，猪价菜(cài)价(jià)下(xià)跌，水果价(jià)格(gé)上涨

　　商(shāng)品(pǐn)房成交(jiāo)面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点。其中，一(yī)线、二线、三线城市商品(pǐn)房成交(jiāo)面积同比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地成交面(miàn)积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供应面积同比(bǐ)增速为5.80％，上(shàng)月为(wèi)-12.02％；土地(dì)成交面积(jī)同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交(jiāo)溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜(cài)价(jià)格下跌(diē)，水果价格上涨。2023年4月以来(lái)，猪肉(ròu)价格环(huán)比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公(gōng)斤，跌(diē)幅相对上月扩(kuò)大2.6个百分点。蔬菜价格环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元/公(gōng)斤(jīn)，跌幅缩窄0.55个百分点(diǎn)。水果(guǒ)价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销(xiāo)量增幅(fú)扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个百分(fēn)点。批发销(xiāo)量(liàng)同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大(dà)8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋(qū)势分化，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下行

　　货币市场利率趋势分化(huà)，国(guó)债利率普遍下行。2023年(nián)4月(yuè)以来，R001较(jiào)上月末下(xià)行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月(yuè)末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至(zhì)2.27％。一年期国(guó)债利率较上月末下行8bp至2.19％。十(shí)年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利率较上月末(mò)下行3bp至(zhì)2.7％。十年(nián)期AAA+企业债(zhài)利(lì)率较上(shàng)月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改(gǎi)委强调提(tí)振消费持续回升的动力(lì)；国资(zī)委强(qiáng)调(diào)着力发展战略性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份新(xīn)闻发布会，强(qiáng)调要提振消费(fèi)持续(xù)回(huí)升(shēng)的动力。接(jiē)下来(lái)将重点做(zuò)好四方面工(gōng)作(zuò)：一(yī)是，研究起草关于恢(huī)复和(hé)扩大消费的政策文件，围绕大(dà)宗消费、服务消费(fèi)、农村消(xiāo)费等(děng)重点领域；二是，下大力气稳定汽车消费(fèi)，大(dà)力推动新(xīn)能源(yuán)汽车下(xià)乡(xiāng)；三(sān)是，会同有关(guān)方(fāng)面优化就业、收入分配(pèi)和消费全链(liàn)条良性循环(huán)促进机制；四是，研究制定关于营造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委召开扩大会议，强(qiáng)调(diào)推(tuī)动国资央(yāng)企着(zhe)力(lì)发展实体经济(jì)特别(bié)是战略性新(xīn)兴产业。会议(yì)认(rèn)为，要(yào)更好推动国(guó)资(zī)央企在(zài)中国式现代化新征程中(zhōng)走在(zài)前(qián)列，着(zhe)力提升科技自立自(zì)强水平，提升自主(zhǔ)创新能力；着力(lì)发展实体经济(jì)特别(bié)是(shì)战略性新兴产业，加快推进现(xiàn)代(dài)化产业体系建设；抓好(hǎo)新一轮国企改(gǎi)革深化提升行动组织实施，高水平参与共建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办发布会介绍一(yī)季度工业和信息化发展状况，表示下一步将制定实施重点行业(yè)稳(wěn)增(zēng)长的(de)工作方案。一是营造良好产业发(fā)展环境(jìng)，落实落细稳增长政策举(jǔ)措，抓实抓细部省协作、部门协同；二(èr)是(shì)推动出口保稳(wěn)提质，加大(dà)对制造业外贸企业的支持力度，配合有(yǒu)关部门落实(shí)好稳(wěn)外贸(mào)政策举(jǔ)措；三(sān)是促进(jìn)内需加快恢复，以高质量供给促进消费；四是持续增强发展动(dòng)能，加快战略性新兴产业的(de)创新发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复(fù)力度不及预期；海外(wài)需求(qiú)超(chāo)预期回落。

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