《基金经理投资笔记》宏观策(cè)略(lüè)系列

　　把脉经济周期(q80寸电视机长和宽大概是多少厘米的，80寸电视的长和宽分别是多少厘米ī)拐点 实现财富管理升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博(bó)士），创金合信(xìn)基(jī)金首(shǒu)席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星(xīng)（博(bó)士），创金合信基金基金经理

　　我(wǒ)们上期对市场(chǎng)的整体观点是大概率市场(chǎng)处于“战略僵持阶段的(de)乱战”，5月交易机会可(kě)能(néng)更均衡、但也更脆弱，当前可能是一个(gè)布局的(de)好阶段，而未必会是收获(huò)的阶段，投资者需要多一点(diǎn)耐心。市(shì)场可能继续对(duì)一季报定价(jià)，短期市场的核心矛(máo)盾在于缺乏特(tè)别明显的亮点。同时我(wǒ)们(men)也提(tí)醒(xǐng)大家(jiā)，虽然我们看好(hǎo)TMT和中特估全(quán)年的投资机会，但(dàn)是短期游戏传媒和中特估与其他(tā)板(bǎn)块分化较为极致，也是不争的事实，提醒大家这两(liǎng)个(gè)板块短(duǎn)期可能(néng)的风险。

　　一(yī)、市场(chǎng)的表现(xiàn)：继(jì)续定价国(guó)内经济疲弱修复

　　过(guò)去的(de)一周(zhōu)，市场的演绎跟我们的观点大致符(fú)合：周一中特(tè)估上涨之后连续回调(diào)，一(yī)季报业绩(jì)尚可、同(tóng)时前期(qī)又没(méi)有定(dìng)价(jià)充分的火(huǒ)电、纺织服装、新(xīn)能源和家(jiā)电等有一定的超额收益(yì)，但是反弹也相(xiāng)对脆弱。国内外公布(bù)的部分经济金融(róng)数据传(chuán)递(dì)的信(xìn)息都(dōu)没有明确的方向性，股市和(hé)债市(shì)依然(rán)定价国内经济疲(pí)弱的复苏力度，没(méi)有在我们上一次对市场的判(pàn)断上提供明(míng)显(xiǎn)的增量(liàng)信息。

　　上周申万31个(gè)行(xíng)业中有7个行业出现上(shàng)涨，24个行业出现下跌。分(fēn)行业看，公(gōng)用事业、煤(méi)炭、汽车等(děng)行业(yè)表现(xiàn)较好，周涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑(zhù)装饰、传媒、有色金属(shǔ)等行业表现较差，周涨跌幅(fú)分别(bié)为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从估(gū)值(zhí)来看，社会服务、商贸零(líng)售、美容护理等行业(yè)处于历史高位(wèi)估(gū)值区间，市盈率分位数(shù)分别为81.82%、81.28%、79.33%；有(yǒu)色金属、电力设(shè)备、煤炭等行业(yè)处于历史低位估值区(qū)间，市盈率分位数(shù)分别(bié)为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周变(biàn)化来看，环保、公(gōng)用事(shì)业、汽(qì)车等行业位(wèi)于前列，市盈率分位数分别提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑(zhù)装饰，食品饮(yǐn)料，传媒等(děng)行(xíng)业稍显落后，市(shì)盈率分位(wèi)数(shù)分别降低(dī)6.67%、3.76%、2.28%。

　　从(cóng)交易情绪来(lái)看(kàn)，纵向（时序上）拥挤度(dù)观察，银行、交通(tōng)运输、非银金融(róng)等行业换手率位于一年内高点，换手率分位数分别为100%、100%、98.1%；农林牧渔、美容护(hù)理、食品饮料等行业(yè)换(huàn)手(shǒu)率位于(yú)一(yī)年内(nèi)低(dī)点，换手率分(fēn)位数分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间）拥挤度观察，银行、非银金融、传媒(méi)等(děng)行业成交额(é)占(zhàn)比位于一年内高点，成交额占(zhàn)比分(fēn)位数分别为(wèi)100%、100%、98.1%；农林(lín)牧渔、基础化工、综(zōng)合等行业成(chéng)交额占比位(wèi)于一年内低(dī)点，成交额占比(bǐ)分(fēn)位数均(jūn)为1.9%。

　　二、脆弱(ruò)、均衡(héng)市(shì)场的(de)进一步验证：宏观依(yī)据

　　对市场80寸电视机长和宽大概是多少厘米的，80寸电视的长和宽分别是多少厘米的定性是下一步决策的依据，从宏观(guān)证据来看，市场(chǎng)是脆弱而均衡的：

　　第一，出口不(bù)弱，趋势(shì)变(biàn)弱，进口验证乏力(lì)的外(wài)需(xū)。

　　中国4月出口同比上升8.5%，3月为同比上升(shēng)14.8%；4月(yuè)进口同比(bǐ)下跌7.9%，3月(yuè)为同(tóng)比下(xià)跌1.4%；4月(yuè)贸易(yì)顺(shùn)差902.1亿美元，3月为(wèi)881.9亿美元。出口预(yù)测可能是打脸市场预期(qī)次数最多的指标之一(yī)，正(zhèng)如(rú)每(měi)年大家对(duì)出口进行展望一样，今年(nián)年初的(de)出口确实(shí)又(yòu)再(zài)次超出大家(jiā)的(de)预期。今(jīn)年(nián)出(chū)口的(de)变化，需(xū)要我们审视、理解出(chū)口(kǒu)的(de)中期逻辑变化(huà)：中国的国家战略(lüè)在清晰地知(zhī)道欧美(měi)日韩(hán)的战略意图之后，在(zài)过去几年做了很多的(de)应对和(hé)部(bù)署，东盟、一带一路(lù)、上合和广大(dà)发展中(zhōng)国家逐渐(jiàn)被更充分地(dì)融入到中国经(jīng)济(jì)圈，成为外需和(hé)中国(guó)全(quán)球战略的重要(yào)一(yī)环，也需(xū)要(yào)成为(wèi)我们日后分析(xī)中的重(zhòng)点之一。

　　分析完中期的逻辑变(biàn)化，再回(huí)到(dào)短期的现实(shí)。4月的出(chū)口肯定(dìng)是不弱的，不(bù)过(guò)趋势在走弱(ruò)，考虑到(dào)全(quán)球经济(jì)和金融系统在过去一(yī)段时间的风险暴露逐渐增加，再结(jié)合(hé)越南(nán)、韩国这些重要(yào)出口国家近期的数据走势，出口趋势是在走(zǒu)弱的，如果全球经济动(dòng)能走弱(ruò)，一(yī)带一路和东盟可能也无法单独(dú)把(bǎ)中国出口稳住。与(yǔ)此同时，进口继续走弱(ruò)，在经历(lì)了年(nián)初复苏短(duǎn)暂的(de)斜率走(zǒu)陡(dǒu)之后，经济的复苏(sū)斜率明(míng)显趋于平缓，国内外新(xīn)的政(zhèng)策变化又还没有看到，当前市场大(dà)逻辑是(shì)相对缺乏的，这是我们觉得市场(chǎng)脆(cuì)弱而均衡的重要原因。

　　第二，社融信贷一季度加速(sù)放量后(hòu)逐渐回归(guī)正常(cháng)，居民加杠杆意愿弱。

　　4月新(xīn)增人民币(bì)贷款0.72万亿，去年(nián)同期0.65万亿(yì)；新增社(shè)融1.22万(wàn)亿(yì)，去年同期0.93万亿；社融增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前(qián)值(zhí)12.7%；M1同比5.3%，前(qián)值5.1%。历史纵向(xiàng)来看，因为2022年4月本身(shēn)就是(shì)社融信贷比较(jiào)弱的一个月(yuè)，所(suǒ)以今(jīn)年4月(yuè)的社(shè)融(róng)信(xìn)贷看上去(qù)比去年多(duō)，但实(shí)际(jì)上是比较弱的，比疫情前的2019、2018年4月(yuè)社融(róng)都要弱。就今年的节奏来看，一季度社融信(xìn)贷(dài)提前发力，所以投放巨大，4月(yuè)份慢(màn)慢回归正常乃至略偏弱的状态。

　　居民的中长贷(dài)在经历了(le)积压需求(qiú)暂时释放之后(hòu)，再度(dù)回归比较弱的(de)态势(shì)，居(jū)民中长贷同比比去年(nián)萎缩(suō)1156亿(yì)，这意(yì)味着居(jū)民可能非(fēi)但没(méi)有明显增(zēng)加(jiā)房贷的(de)意(yì)愿，反而在(zài)加(jiā)大还贷的量，这与(yǔ)前段时间(jiān)新闻报道的(de)居民提前还(hái)房(fáng)贷现象增(zēng)加的(de)情(qíng)况一致。另外，根据不完(wán)全统计(jì)的4月部分银(yín)行的(de)理财规模变化，银行理财出现了明显的回流，但在(zài)权益市(shì)场上资金回流并不明显，因此(cǐ)极有(yǒu)可能流到了(le)低风险低(dī)波动的(de)相(xiāng)关产品上。这说明无论(lùn)是对实物投(tóu)资还是(shì)金融投(tóu)资，居民(mín)部门的风险偏好(hǎo)仍有待修复(fù)。因(yīn)此(cǐ)，随着居(jū)民部(bù)门(mén)购房欲(yù)望下(xià)降之(zhī)后，整(zhěng)个金融部门其实(shí)并不缺钱，但(dàn)大家都在(zài)等(děng)待权益市(shì)场系统(tǒng)性风险(xiǎn)偏(piān)好抬升的(de)一(yī)个明确的政策或者基(jī)本面(miàn)信(xìn)号。

　　第(dì)三，CPI、PPI：弱复(fù)苏下低通胀，反映的(de)是内生(shēng)动(dòng)力偏弱(ruò)的预(yù)期

　　中国4月CPI同比上涨0.1%，预期(qī)上涨0.4%，前值(zhí)上涨(zhǎng)0.7%；PPI同比下降3.6%，预期下降3.3%，前(qián)值下降2.5%，通胀维持低位，这反映的是国内修复动力(lì)偏(piān)弱，而供应总体充足，进而价格(gé)维持低(dī)迷。我们也判断在弱修复之(zhī)下，低通胀的特(tè)质有望延续。

　　结构上看，食品价格继续回落。4月(yuè)CPI食品价格(gé)同比上(shàng)涨0.4%，前(qián)值上涨2.4%，环比下(xià)降(jiàng)1%，前值(zhí)下降(jiàng)1.4%，由于天气转暖，鲜(xiān)菜上市量增加，鲜菜价(jià)格同(tóng)环比大幅下降，环(huán)比下(xià)降6.1%，同(tóng)比(bǐ)下(xià)降(jiàng)13.5%，存(cún)栏(lán)量(liàng)也相对充裕(yù)，猪肉价格环比(bǐ)继续(xù)下跌3.8%，降幅(fú)有(yǒu)所收(shōu)窄。核心CPI同比上涨0.7%，涨(zhǎng)幅与上月持平，环比上涨(zhǎng)0.1%。从大类分(fēn)项来看，食(shí)品烟(yān)酒、生活用品及服务、交通(tōng)和(hé)通信同比涨幅回落；衣着、居(jū)住、教(jiào)育文化和娱乐涨幅较上月有所扩大(dà)；医疗(liáo)保健持平(píng)，这反映的是普通消费品的(de)需求修复较弱，而高端、偏服(fú)务(wù)项的消费需求率先修复。

　　PPI同比继续大幅(fú)回落，主要受上年(nián)同期基数(shù)较(jiào)高(gāo)影响(xiǎng)，同时全球库存周期去化，制造业偏弱。生产资料价格同比下降4.7%，环比下降(jiàng)0.6%，继续回落；生活(huó)资料同比上涨(zhǎng)0.4%，环(huán)比(bǐ)下(xià)降0.3%，均较弱。分(fēn)行业来(lái)看，上(shàng)游和中游煤炭开采、石油(yóu)和(hé)天然(rán)气开采、黑色金属采矿、石油、煤(méi)炭及其他(tā)燃(rán)料加工、黑色金(jīn)属冶炼和(hé)压延(yán)加(jiā)工业均有较大拖(tuō)累，电力、热力的(de)生(shēng)产和供应(yīng)业(yè)、纺(fǎng)织服装服饰业，非金属矿采(cǎi)选业同比上(shàng)涨。

　　通(tōng)胀连续两个月处在低位(wèi)，我们(men)认为这(zhè)反映的(de)是(shì)内生(shēng)修复动力较弱。季节(jié)性因素(sù)以(yǐ)及产业周期带来的食(shí)品价格下跌和生产资料价格(gé)下(xià)跌，带动(dòng)CPI同比(bǐ)放缓(huǎn)、PPI大幅回落。随(suí)着下半年基数下(xià)降(jiàng)，经(jīng)济逐步修复，通胀有望回升，但我们认为(wèi)通胀短期内也较难回到1%水平(píng)之上，投资(zī)均不需要过度考虑(lǜ)“通缩(suō)”和“通胀”问题。短期来看(kàn)，物价回落有(yǒu)助于企(qǐ)业(yè)刚性(xìng)成本下(xià)降，修(xiū)复盈利能力，关(guān)注通胀(zhàng)的修(xiū)复更多反映的是需求修复(fù)的幅度。

　　三、下一步的(de)策略：反弹概率大(dà)，要(yào)保(bǎo)持交易(yì)的灵活性(xìng)

　　从上(shàng)述基本面的分析出发，我们仍然维(wéi)持“市(shì)场(chǎng)乱(luàn)战，均衡(héng)且脆弱的交易机会”的(de)判(pàn)断。从技术面(miàn)看，当(dāng)前权益市(shì)场的买入理由(yóu)是(shì)大盘指数再度接近(jìn)前期(qī)低位，这为我们提供了(le)布(bù)局机会，交(jiāo)易的反弹概率在加(jiā)大(dà)。从策略角度看，投资者需要(yào)高度(dù)重视(shì)交易(yì)的(de)灵活性。策略的整体包括趋势、结构与节奏，反弹带来(lái)的(de)是节奏的变化，不是趋势和结构的变(biàn)化。

　　哪些(xiē)板块反弹机(jī)会较(jiào)大(dà)呢(ne)？创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金(jīn)宏(hóng)观策略配置团队观察各家分析师(shī)对申万各行(xíng)业2023年归母净利润的(de)预测(cè)，可以作为参考。如果让(ràng)反弹更扎实一些，预期业(yè)绩变化是一个相对可靠的(de)数据。

　　环比(bǐ)上(shàng)周来看，市场对公用事业、石油石化、房(fáng)地产等(děng)行业基本(běn)面较(jiào)为乐观(guān)，预计2023年净利润分(fēn)别变化(huà)2.01%、0.59%、0.34%；市场对汽车(chē)、农林牧渔、钢铁等行业(yè)基本(běn)面预期有所(suǒ)调整(zhěng)，预计2023年净利润分别(bié)变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤(fèng)春(chūn)博士，创金合信基金首席(xí)经济学家，投委(wěi)会委员兼秘书长(zhǎng)，宏观(guān)策略配置部总监(jiān)，兼任MOMFOF投(tóu)研总部总监，南开大(dà)学经(jīng)济学博士，清华大学管理(lǐ)科学与工程(chéng)博士后。学术研(yán)究与教学以(yǐ)及宏(hóng)观(guān)经(jīng)济(jì)走势、金融产品分(fēn)析等实务领(lǐng)域经验丰富、成果卓著。从业23年以来，一直(zhí)致力(lì)于(yú)在周期波动的框架内运(yùn)用财政(zhèng)的视(shì)角解(jiě)构宏观经济的运行，将(jiāng)中国(guó)经(jīng)济看(kàn)作一(yī)份资产，通过资本资产定(dìng)价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士(shì)，创金(jīn)合信基金经理(lǐ)、首席宏观分(fēn)析师，2022年2月加入创(chuàng)金(jīn)合信基金(jīn)。此前履职博时基金，负责宏观(guān)策略、宏观政(zhèng)策、大类(lèi)资产配置与(yǔ)择时研究(jiū)。武汉大学学士，上海财经大(dà)学经(jīng)济学硕士、博士，中国社科院经济学博士后，学术(shù)论文(wén)多发表于(yú)国际SSCI英(yīng)文核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 80寸电视机长和宽大概是多少厘米的，80寸电视的长和宽分别是多少厘米