金(jīn)融界5月27日(rì)消息(xī) 近(jìn)日因为昆明国资委的一封声明，让(ràng)城投债成为关(guān)注的焦点(diǎn)，当前地方债(zhài)的(de)规(guī)模和地方(fāng)政府的偿债(zhài)能力已经(jīng)越来越被(bèi)重(zhòng)视。如何如何处置(zhì)地方(fāng)债(zhài)务？

　　中(zhōng)泰证券首(shǒu)席经济学家李迅(xùn)雷(léi)发文称，地方债包括地方一般债、专(zhuān)项债和包括城投(tóu)债在(zài)内的各(gè)种隐形(xíng)债，其规(guī)模究竟有多大，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包(bāo)括银行、保险(xiǎn)、基金等在内的机构投资(zī)者是地方债(zhài)的主要持有者，他们普遍(biàn)担(dān)心(xīn)的(de)还是城(chéng)投(tóu)债(zhài)务、非标等(děng)地方政(zhèng)府隐形债(zhài)风险。例如，近期(qī)贵州(zhōu)省(shěng)政府发展研究中心提出，“化债工作推进(jìn)异常艰难，仅(jǐn)依靠自身(shēn)能力(lì)已无法得到有效(xiào)解决(jué)。”

　　在李迅雷(léi)看来(lái)，在土(tǔ)地财政缩水的背景(jǐng)下，地方政府(fǔ)的财权与事权不(bù)匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆(gān)率水(shuǐ)平(píng)并(bìng)不算高的(de)前提下，我国地方(fāng)政府的(de)杠杆率水平确实够高(gāo)了。需要调整中央和地方之间债务余额的比例关系。“今后应(yīng)加大中央政府的发债规模，为地方经(jīng)济减负。”他(tā)明(míng)确指出。

　　李(lǐ)迅雷认为(wèi)，在当前中国经济转型的关键阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防(fáng)范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城(chéng)投公司还没(méi)有(yǒu)与(yǔ)政府部(bù)门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持，在政(zhèng)策上大力度支持地方政府(fǔ)“化债”。如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长(zhǎng)债务期限（非(fēi)债(zhài)券类债(zhài)务展期，如(rú)遵义道桥实践银(yín)行贷(dài)款(kuǎn)展期），通过(guò)政策性银行或商业银行(xíng)的低息资金来降(jiàng)低(dī)债务成本(běn)，让债务更加容(róng)易滚续。

　　李迅雷(léi)还建(jiàn)议，中央(yāng)政策(cè)上支持地方政府通(tōng)过出让国有资产来偿债(zhài)。他表示这(zhè)类典(diǎn)型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团两次(cì)公告无偿划转(zhuǎn)上(shàng)市(shì)公司共计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按(àn)当时市价计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元(yuán)）至贵州(zhōu)国资。

　　以下(xià)文字来源(yuán)李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地方债(zhài)务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年(nián)末全国城投有息债务54.1万亿元(yuán)

　　城投平台成为(wèi)地(dì)方债务主要体现形式

　　城(chéng)投债是指城投(tóu)企业公开(kāi)发(fā)行(xíng)的(de)公司债券和中期(qī)票据。按照新预算法、“43号(hào)文”出台(tái)明确(què)城(chéng)投债与(yǔ)地(dì)方政府信用脱(tuō)钩，城(chéng)投公司(sī)定位由地方政府投融(róng)资机构转变(biàn)为市场(chǎng)化运营主体(tǐ)，地(dì)方政府(fǔ)不再对(duì)城投债兜底(dǐ)。但实际上市场仍然把城投债看作(zuò)由(yóu)地(dì)方政府背书的(de)高信用等(děng)级债券。

　　因此城(chéng)投公司通常都是地方(fāng)政府下设的投融(róng)资机构，很难完全独立成(chéng)为与(yǔ)政府无(wú)关的纯市(shì)场化的企(qǐ)业(yè)。城投的债务主要包括向银行借(jiè)款和发行(xíng)债(zhài)券融(róng)资这两种方(fāng)式，以前一种方式为主，但后一种债权融资的规模也不小，到2022年末(mò)，余额估(gū)计在(zài)13万亿元以(yǐ)上。

　　总体(tǐ)看，2011年以(yǐ)来(lái)，全(quán)国城投有(yǒu)息债(zhài)务快速扩张，每年(nián)增速均保(bǎo)持(chí)在10％以上，到(dào)2022年末，全国城(chéng)投(tóu)有息债务(wù)为54.1万亿元，相较2011年(nián)的(de)6.4万亿元增(zēng)长(zhǎng)了7倍以上。

城投(tóu)平(píng)台发债(zhài)余额的(de)增长

图(tú)片(piàn)来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实(shí)际上已经成(chéng)为地(dì)方债务的主要体(tǐ)现形式，规模明(míng)显(xiǎn)超过地方政府的一(yī)般债和专项债之和。城投平台中，如今，城(chéng)投平台的债券余额大(dà)约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无违约案例，说(shuō)明城投债仍(réng)属于(yú)地方政府背书的(de)高等级信(xìn)用债。但是(shì)，城投(tóu)平台的非标违约(yuē)情况时有发(fā)生，银(yín)行贷(dài)款展期(qī)、调整还贷方式(shì)的也比较多。

　　地(dì)方政府(fǔ)应确保城投债按时兑付，不(bù)能轻易违约

　　当前市场对地方政府(fǔ)债(zhài)务增(zēng)长和财(cái)政收入(rù)增(zēng)速下降甚至负(fù)增长(zhǎng)的现象普(pǔ)遍担心(xīn)，尤其(qí)对财力偏弱的(de)东北、中(zhōng)西部省份(fèn)，城投债的收益率普(pǔ)遍高于东部发达省市。2022年(nián)13个省土地出让金(jīn)对政府(fǔ)债(zhài)务利息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣除城投拿地之后，捉襟见肘(zhǒu)的情况更加明(míng)显。

　　河南(nán)的永煤债违约之后，对河南省乃至全国的(de)信用债市(shì)场(chǎng)都造成负面冲(chōng)击，信(xìn)用分层现象加剧，部分(fēn)经济偏弱区(qū)域(yù)被边缘化。例如青海(hǎi)、云南和(hé)天津等近几年融资成本仍(réng)在(zài)上升；黑(hēi)龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽(suī)然2020年以来融(róng)资成(chéng)本有所下(xià)降，但整体降幅相较全(quán)国更小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以来(lái)城投债(zhài)加权平均票面(miàn)利(lì)率降幅(fú)也明显不如(rú)全国。

　　当前在(zài)经济复苏(sū)不(bù)及预期(qī)的背景下(xià)，投资者(zhě)的风险偏好(hǎo)明(míng)显下降。为此，地方政(zhèng)府应该确保城投债(zhài)的(de)按时(shí)兑付。因为九方皋相马原文及译文及寓意，九方皋相马原文译文启示违(wéi)约不仅(jǐn)不(bù)能解决债务(wù)问题(tí)，反而会恶化区(qū)域信(xìn)用环境，导致地(dì)方国企融资难、融(róng)资贵。从(cóng)未来区域经(jīng)济(jì)发展(zhǎn)的角度看，政(zhèng)府部(bù)门仍需要(yào)持续举债来(lái)实现(xiàn)经济平稳增(zēng)长，需要保持(chí)政府(fǔ)信用，不能轻易违约。

　　建(jiàn)议中央大力(lì)度支持(chí)地(dì)方政府“化债(zhài)”

　　因此，当前迫切需要(yào)增(zēng)强城投债权人(rén)的持有信(xìn)心，首先要确保城投(tóu)债不违约，这就意味(wèi)着城投(tóu)公司能够具备(bèi)低成本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩(hái)子谁(shuí九方皋相马原文及译文及寓意，九方皋相马原文译文启示)家抱”，意味着对(duì)地方债不(bù)兜底(dǐ)，但建议给予困(kùn)难省份一定的“托底”支(zhī)持，即在政策上大(dà)力度支持地方政府“化债”，如帮助地方政府(fǔ)（如(rú)城投公司的借九方皋相马原文及译文及寓意，九方皋相马原文译文启示新还旧(jiù)）降低债务成本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非债券(quàn)类债(zhài)务展期，如遵义道桥实践银行贷款展期(qī)），通过政策性(xìng)银行或(huò)商(shāng)业银行(xíng)的低(dī)息(xī)资金来降低债(zhài)务成本，让债务更加容易滚续(xù)。

　　此外，对于地方政府可否通过(guò)出让国(guó)有资产来偿债方面，也希望中央给予政策上(shàng)的支持。因为(wèi)今年3月1日，国(guó)资委在(zài)对政协(xié)十(shí)三届全国委员(yuán)会第五(wǔ)次会议(yì)第(dì)00503号提案的答复中表示，将适时出(chū)台制度规(guī)定及操作细则，探索国有权益(yì)份额规范化(huà)退出的有效方式和途径，充分发挥有限合(hé)伙企业的(de)优势，助(zhù)力国有企(qǐ)业创(chuàng)新(xīn)发展。

　　通(tōng)过(guò)出让国有企(qǐ)业股权(quán)获得(dé)收入偿(cháng)还债务(wù)，典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时(shí)市价计量(liàng)市值(zhí)约为1600亿(yì)元）至贵州国资。

　　在当前中国经济(jì)转型的关键阶段，维护(hù)地方政(zhèng)府的信用，防范区域(yù)性(xìng)金融风险显得尤为重(zhòng)要，故在城(chéng)投公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需(xū)要保持。

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