平安首经团(tuán)队：钟正生/张璐/常艺馨

　　核心观点

　　新增(zēng)社融表现乏力。继(jì)一季(jì)度“天量”投放(fàng)后，2023年(nián)4月(yuè)社(shè)融增长明显降温(wēn)，比去年4月疫(yì)情冲击期间创下的低点仅多(duō)增2873亿元，“稳信(xìn)用”压力有所(suǒ)显现。社融(róng)骤降的主(zhǔ)要(yào)拖(tuō)累在(zài)于人(rén)民币信贷(dài)增势放缓， 4月降至2008年(nián)以来历史同(tóng)期的次低点（仅略(lüè)高于(yú)2022年同期）。表外融资和直接融资基本延续了一季(jì)度的格局。1）委托贷款和信托贷款(kuǎn)小幅正增长；未贴现(xiàn)银(yín)行承兑汇票(piào)较去年同期降幅收窄；2）企业直接(jiē)融资较去年(nián)同期有所下(xià)降，主因债券到(dào)期规模(mó)较大。3）政府债融资(zī)规模同(tóng)比多增，但需警惕其“后劲”。2023年(nián)提前(qián)批的(de)剩(shèng)余发(fā)行(xíng)额度不及万亿，截至5月(yuè)上旬尚未下发剩余批次的地方债额(é)度，期(qī)间空档可能拖(tuō)累(lèi)政府部门经理大还是总监大，部门经理大还是总监大些(fǔ)债融资表现。

　　新增人(rén)民币贷款偏弱，增(zēng)量明显弱于历史同期(qī)均值。各分项从强到弱排序(xù)，企业(yè)中长期贷款(kuǎn)>；企业短期贷款>；居(jū)民短(duǎn)期贷款>；居民中长期贷款。新增人民(mín)币贷款(kuǎn)的最大问题仍然在于居民(mín)中(zhōng)长期贷(dài)款，房地产销(xiāo)售不振使(shǐ)其增(zēng)量不(bù)足，居民预期偏弱、提前偿还存量(liàng)房贷(dài)又(yòu)雪上加霜(shuāng)。但(dàn)基于4月(yuè)这个信贷投放传(chuán)统淡季(jì)的数据，尚不(bù)能得出(chū)企(qǐ)业信贷需求不足的结(jié)论。一方面，企业(yè)中长期贷款在(zài)一季度大幅高增后，4月又(yòu)创历(lì)史同(tóng)期新高，仍能有效发力；另一(yī)方面，表内(nèi)票据维持低(dī)增长（与去年1-5月表内票据高(gāo)增长形成对比），也意味着目(mù)前企业贷款需求或许尚可。此外(wài)，4月初以(yǐ)来存款(kuǎn)利率(lǜ)市(shì)场化改革较快推进(jìn)，这部门经理大还是总监大，部门经理大还是总监大些有助于缓解银行面(miàn)临的净(jìng)息差压力，增强其(qí)支(zhī)持实(shí)体经济的可(kě)持续(xù)性(xìng)，能够为企业(yè)贷款利(lì)率(lǜ)的(de)进一(yī)步下调“蓄力(lì)”。

　　从货币供应量(liàng)和(hé)存款(kuǎn)数据(jù)看：1）M1同比小(xiǎo)幅回升。每年前4个月翘尾因素对M1同(tóng)比走势影响较大(dà)，或是(shì)驱动其变化的主(zhǔ)因。在贷款扩张的同时，企业存款也有边际改(gǎi)善(shàn)。2）M2同比(bǐ)增速(sù)有所回落。4月居民资产再配置，银行理(lǐ)财规(guī)模(mó)重回扩张，对M2形成拖累(lèi)。考(kǎo)虑到去(qù)年4月(yuè)M2同比增(zēng)速较3月抬(tái)升(shēng)0.8个百分点，基数变化也有较强影响。3）居(jū)民存款(kuǎn)同(tóng)比少增。考虑到4月(yuè)多家(jiā)中小银行下调挂(guà)牌(pái)存款利率(lǜ)、银行理财市(shì)场火热、居(jū)民提前偿还房贷规模较(jiào)高(gāo)，其驱动因素(sù)更多(duō)是家(jiā)庭资产的再(zài)配置，流向消(xiāo)费规模可能较为有限(xiàn)。4）4月财政存款同比大幅多增(zēng)，但结合基建(jiàn)相关高频开(kāi)工(gōng)率和重大项目开工金额(é)数据(jù)看，财政对实(shí)体经济支持力度(dù)可能有所减(jiǎn)弱。从4月金融数(shù)据看，房地产恢复仍然缓(huǎn)慢(màn)，此时若财政基建支持力度(dù)不稳(wěn)，可能导(dǎo)致中国经(jīng)济环比增长动(dòng)能较快(kuài)衰(shuāi)减。

　　目前社(shè)融增速回升幅度较小，但(dàn)与名义GDP增速对比看，货(huò)币政策对实体经济的支(zhī)持还是比较有力的。即(jí)便(biàn)按2023年(nián)中国名义(yì)GDP增速7％-8％的情形（假设全年录得6％左右的实际(jì)GDP增(zēng)速(sù)，加上1到2个点的GDP平(píng)减指数(shù)），10％的社融增速也应足够与(yǔ)之匹配。我(wǒ)们(men)认为(wèi)，后续需(xū)通过(guò)财政加力、促进房地产(chǎn)修复、促进家庭超额(é)储(chǔ)蓄动用等方(fāng)式扩大总需(xū)求，夯(hāng)实经济回升势头。

　　一

　　新增社融表(biǎo)现乏力

　　新增社融表现乏力。2023年4月新增社会融资规模为1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融(róng)存量同(tóng)比(bǐ)增(zēng)速持(chí)平(píng)于上月的10％。考虑到去(qù)年(nián)同(tóng)期疫情多点散发、社融一度触“冰”的低基数效(xiào)应，以(yǐ)及今年(nián)一季(jì)度“开(kāi)门红”期间社融月均同比多增8200多(duō)亿的亮(liàng)眼表(biǎo)现，4月社融表现(xiàn)乏力“稳信用(yòng)”压力有所显现。从分项看：

　　一方面，人民币(bì)信贷(dài)增势放(fàng)缓，是4月社融骤降的主要拖累。2023年4月人民币贷款4431亿元，为2008年(nián)以来历史同期(qī)的次低(dī)点(diǎn)（仅较2022年(nián)同期高815亿元(yuán)）。不过，得益于出口(kǒu)边际回暖、人民(mín)币汇率相(xiāng)对(duì)稳定，4月(yuè)外币(bì)贷款同比有(yǒu)所少(shǎo)减。

　　另一方面，表外融资和直接(jiē)融资基(jī)本延续(xù)了一季度(dù)的(de)格局(jú)。

• 　　一则，企(qǐ)业直接融资同比缩量，继续(xù)小幅(fú)拖累新增(zēng)社融。2023年4月企业债融资、非(fēi)金融(róng)企(qǐ)业境内股(gǔ)票融资(zī)分别同比少增809亿(yì)元、173亿元。今年春节后，企(qǐ)业贷款发行(xíng)规模持续(xù)高于(yú)去年同(tóng)期，但到期偿(cháng)还也迎来高(gāo)峰，对净融(róng)资(zī)构成(chéng)拖累。截至(zhì)2023年一季(jì)度末，2022年10月(yuè)推出的500亿元民营企业债券融(róng)资支持工具（第二(èr)期）尚(shàng)未开始投放使(shǐ)用，相关政策(cè)支(zhī)持(chí)还有待落地。

• 　　二则，政府债(zhài)融资规模同比(bǐ)多增，但需警惕(tì)其“后劲(jìn)”。今年前4个月，财政继续(xù)前置发力(lì)，政府(fǔ)债融资规模较(jiào)去年同期累(lèi)计多增3114亿(yì)元。以财(cái)政预算数据看，2023年政府债融(róng)资的总体规模与(yǔ)去年相(xiāng)当。但不同之处在于，2022年在3月底(dǐ)就已经(jīng)下达(dá)剩余(yú)批次的新增地方债额度(dù)，而2023年截至(zhì)5月上旬仍未下发(fā)剩余批次的(de)地方(fāng)债额度，且提(tí)前批(pī)的剩(shèng)余(yú)发(fā)行额度(dù)不及万亿(yì)。如果(guǒ)近(jìn)期下达(dá)地方债额度，按照往年(nián)节奏，经过地方(fāng)政府项(xiàng)目额度分(fēn)配、预算调(diào)整程序，剩余批(pī)次(cì)地方债可能至6月(yuè)中下(xià)旬才(cái)能发出(chū)，期间的“空(kōng)档”可能会拖累政(zhèng)府债融资表现。

• 　　三则，表外融资同比多增，持续对(duì)社融构成小幅(fú)支撑(chēng)。其中，委托贷(dài)款和信托(tuō)贷款(kuǎn)单(dān)月小(xiǎo)幅新增，相比去年同期分别多增85亿(yì)元、少减734亿元。在表内票据贴现减少(shǎo)的情况下，未贴现银行承兑汇(huì)票(piào)较去年同期降幅收窄，同比少减1210亿(yì)元。

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新增人(rén)民币贷(dài)款为7188亿(yì)元，比去年同(tóng)期低(dī)点(diǎn)仅略(lüè)有多增，相(xiāng)比18年-21年同期均值少增6237亿元(yuán)。各(gè)分项(xiàng)从强到弱(ruò)排序(xù)，“企业中长期贷款 >； 企业短期(qī)贷款(kuǎn) >； 居民短期贷款 >； 居民(mín)中(zhōng)长期(qī)贷款”。具体地，

• 　　居民(mín)中(zhōng)长期(qī)贷款单(dān)月净(jìng)偿还(hái)规模达历(lì)史新高，相比18年-21年同(tóng)期均值多(duō)减5410亿元；

• 　　居民短期贷款同比(bǐ)少减，但较18年(nián)-21年同期均值多减2625亿元(yuán)；

• 　　企业短期贷款同比(bǐ)多(duō)增，但略(lüè)低于(yú)18年-21年(nián)同期均值(zhí)；

• 　　企(qǐ)业(yè)中长期贷款延(yán)续(xù)前期(qī)亮(liàng)眼(yǎn)表现，同比大幅多增4071亿元，且创历(lì)史(shǐ)同期新高。

　　总体看(kàn)，新增人民(mín)币贷款的(de)最大问题仍然(rán)在于居民(mín)中长期(qī)贷款(kuǎn)，房地产销售(shòu)低迷使其增量不足，居民预期偏弱(ruò)、提前偿还存量房贷又雪上加霜。基(jī)于4月(yuè)这个信贷投放传统淡(dàn)季的数(shù)据，尚不能(néng)得出企业信贷需求不足的结论。

• 　　一方面，企业中长期贷款在一季度大幅高(gāo)增(zēng)后，4月又创历史(shǐ)同期新高(gāo)，仍然能够有效发力。

• 　　另一(yī)方面(miàn)，表内(nèi)票据维持低增长（与(yǔ)去年1-5月(yuè)表(biǎo)内票(piào)据(jù)高(gāo)增长形成对比），也意味着(zhe)目(mù)前企业贷款需(xū)求或(huò)许尚可。

• 　　此(cǐ)外，4月(yuè)初以(yǐ)来存款利率市(shì)场化改(gǎi)革较快推进，这(zhè)有助于(yú)缓(huǎn)解银行面临的净息差压力，增强其支(zhī)持(chí)实体经济的可持(chí)续(xù)性，能够(gòu)为企业贷款利率的 进一(yī)步下调“蓄力(lì)”。

　　三

　　居民(mín)资产再配置

　　M1同比小幅回升。一方面(miàn)，从历史规律看，每年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势的影响(xiǎng)较大，这可(kě)能是驱动其(qí)变化的主要原因。另一方面，在企(qǐ)业(yè)贷款扩张的同时(shí)，企业存款也有边际改(gǎi)善，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款均在(zài)减少。

　　M2同比增速(sù)有所回(huí)落。一方面，4月信贷扩张乏力，对M2的支撑(chēng)不强(qiáng)。另一方(fāng)面，居(jū)民资产再配置，银行理财规模重回扩(kuò)张，对(duì)M2也形(xíng)成拖累(lèi)。此外(wài)，考虑到(dào)去年4月M2同(tóng)比增速较3月抬升(shēng)0.8个百(bǎi)分点(diǎn)，基数(shù)的变化(huà)也有较强影响。

　　4月居民(mín)存款(kuǎn)出(chū)现了2022年3月以(yǐ)来的首次同比少增(zēng)，其驱动因素更(gèng)多是家庭资产的再配置，流(liú)向消费的(de)规(guī)模可(kě)能较为有限。4月以来(lái)多家中(zhōng)小银行下(xià)调挂牌存款利率（据融(róng)360监测数据，4月份农商行1年、2年(nián)、3年、5年期(qī)存款平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行理财市场需求火热，居(jū)民提前偿还房贷规模较高（4月居(jū)民中长期贷款净偿还规(guī)模(mó)达历史(shǐ)新高）。

　　值得警惕(tì)的是，4月财(cái)政存款同(tóng)比大幅多增4618亿元(yuán)，去年同期(qī)留(liú)抵退税(shuì)推进(jìn)存在一定影响。但结合其他(tā)指标看，财政对实体经(jīng)济的支持力度可(kě)能有所减弱(ruò)，基(jī)建投(tóu)资(zī)相关的高频指标出现了下(xià)行的(de)苗头（4月下旬以来，全(quán)国高(gāo)炉开(kāi)工率、电炉开工率、独立焦(jiāo)化厂焦炉(lú)生产(chǎn)率(lǜ)、水泥磨机(jī)运转率、石油沥青开(kāi)工率(lǜ)等指(zhǐ)标(biāo)环比走弱），重大(dà)项(xiàng)目开工金额(é)同环比较快下(xià)滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月全(quán)国各地重大(dà)项目(mù)开工(gōng)总投资额约(yuē)28078.26亿元(yuán)，环比下(xià)降34.0％，不及去年同(tóng)期的半(bàn)数）。从4月金融数(shù)据看，房地产恢复仍然缓慢，此时如果财(cái)政基建支(zhī)持力度不稳(wěn)，可能导致中国经济的环比增(zēng)长动能较快衰(shuāi)减。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 部门经理大还是总监大，部门经理大还是总监大些