“现在的(de)房地(dì)产(chǎn)很(hěn)难再(zài)出(chū)现(xiàn)像过去十(shí)年的(de)系(xì)统(tǒng)性(xìng)行情。”思睿(ruì)集团(tuán)合(hé)伙(huǒ)人、首席(xí)经济学家洪灏向《红(hóng)周刊(kān)》表示，房地产行业分化的愈加明(míng)显(xiǎn)，让(ràng)机构(gòu)和投(tóu)资者(zhě)的关注度从板(bǎn)块向单(dān)个(gè)标的转(zhuǎn)移。上海利檀(tán)投资董事长陈昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无论是业绩，还是(shì)估值(zhí)，房地产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且是反复(fù)地杀(shā)到了底部，再往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何(hé)寻找房地(dì)产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛道中进行(xíng)选(xuǎn)择，需要非(fēi)常小心，避免(miǎn)选了半天(tiān)，标的公司出(chū)现爆雷的情况。除此(cǐ)之外，洪灏指出，需要满足以下三(sān)个基准：有大的国资背景的、杠杆率较低的(de)、此前没有踩(cǎi)过(guò)红线(xiàn)的(de)。

　　他还表示，如果关注一下今年房地(dì)产的开发资金来源(yuán)，可以(yǐ)发(fā)现，其实(shí)银行(xíng)的(de)信贷(dài)倾(qīng)向(xiàng)是不太(tài)愿(yuàn)意给房企贷款的，房企的(de)主(zhǔ)要资金来(lái)源(yuán)来(lái)自新盘的(de)销售。但今(jīn)年新房的销售(shòu)情(qíng)况相较(jiào)一般。再关注一(yī)下(xià)，哪些房(fáng)企能从银行拿到钱，其实主要(yào)还是(shì)那(nà)些有国企背景的房企，民营(yíng)房企相对比较困(kùn)难，所以整个行业出现了一(yī)个很明显的分(fēn)化，无论是在销售，还是(shì)融(róng)资等各个方面都(dōu)非常(cháng)明显。现在(zài)有国(guó)资(zī)背景的房企在资本(běn)市场表现(xiàn)相对较好，但没有国资背景的(de)民(mín23岁属什么生肖)营房企(qǐ)股价大多表现(xiàn)很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红(hóng)周(zhōu)刊》表示，在房地产行(xíng)业内，我们的逻辑是，“寻找最后的(de)赢家”。而具体(tǐ)到如(rú)何挖掘，我们会(huì)特别重(zhòng)视企(qǐ)业的成本优势(shì)，更具体一点，就是它的净借贷(dài)水平（净负债率）是不(bù)是行业(yè)内的(de)最低水平(píng)；利润率是不(bù)是行业内最高的；融资成本是否(fǒu)是行业内最(zuì)低的；建安成(chéng)本是否也是(shì)业内最低(dī)的；这些都(dōu)是我(wǒ)们看重的(de)一家房企的综合(hé)成本。

　　需(xū)要(yào)注意的是，能(néng)够同时满足(zú)上述条件(jiàn)的房(fáng)企并不多(duō)。即(jí)便是(shì)在国央企(qǐ)中(zhōng)，仍(réng)有部分(fēn)房企出现了“三(sān)道红线(xiàn)”的“踩线”情(qíng)况，且有逐渐(jiàn)恶化的(de)趋势。以(yǐ)A股为(wèi)例，《红(hóng)周(zhōu)刊(kān)》根据Wind数(shù)据整理发现，截至2022年末，天房发展(zhǎn)、陆家(jiā)嘴、格力地产、西(xī)藏城(chéng)投、中交地(dì)产、中国武夷等国(guó)央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除此之外，城(chéng)建(jiàn)发(fā)展(zhǎn)、京投发(fā)展、光明地产(chǎn)、云南城投(tóu)、首开(kāi)股份、珠江股(gǔ)份、城投(tóu)控股等国央企房企也踩了“三(sān)道红线”中(zhōng)的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房企(qǐ)

　　需(xū)警惕(tì)其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有(yǒu)着较稳健特色(sè)的国央企房企，其财务指(zhǐ)标称得(dé)上完全(quán)健康的仍是少数。而更(gèng)加值得注意的是，在(zài)2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚至地方国企开始大(dà)举扩张。而这无疑又进一步考验着(zhe)国央企的(de)资(zī)金(jīn)链情况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏把握准确(què)，有助于房企储备优质“弹药”；但(dàn)过于乐观的(de)预判未来市场，以及过于(yú)激进的(de)扩张(zhāng)拿地(dì)节奏也有可(kě)能让房企重(zhòng)蹈此前(qián)的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的(de)一家房企进行举例，它从2018年开始到(dào)2021年，连续4年的净借贷(dài)比例都维持在33％左右，完全(quán)没(méi)有(yǒu)增(zēng)加杠杆比例。而到2022年，这(zhè)家房企明显感觉到机会来了(le)，其(qí)开始在一(yī)线城市(shì)进(jìn)行大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前(qián)的33％左右水准提(tí)高到45％左右，涨了接近(jìn)三分之一。与此同时，该房企新购(gòu)入地块(kuài)也实现(xiàn)了快速的开盘利用率，预计今年会有更多的楼盘入市。像这(zhè)类企(qǐ)业就符合“最(zuì)后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了很多弹(dàn)药，去(qù)年拿地超1000亿(yì)元，且(qiě)其中(zhōng)一半在(zài)一线城(chéng)市(shì)，另外一半也(yě)主要集(jí)中(zhōng)在强(qiáng)二线和二(èr)线城市；另一方面，它的扩(kuò)张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说看到了2016年(nián)～2020年(nián)期间扩张的民营企业(yè)的影子。虽然说，见到机(jī)会时要出(chū)手，但出(chū)手(shǒu)的章法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩(kuò)张得太(tài)快，但未来的两(liǎng)年市场没有想象(xiàng)得那么好，可(kě)能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那(nà)么如(rú)何来衡量(liàng)一家房企的扩张速度是否激进？陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》表示，主要还是看(kàn)房企(qǐ)的净负债(zhài)率水平，在我看来(lái)，这个(gè)比例如果超过60％，就(jiù)是扩张得过于(yú)快速了。

　　不难看(kàn)出，这一标(biāo)准要(yào)比“三道红线”对(duì)房(fáng)企的净负债率要(yào)求不(bù)得(dé)高于100％要更加严(yán)格(gé)。陈昊扬解释(shì)，当前房地产行业的复苏速(sù)度并没(méi)有(yǒu)那(nà)么快，所(suǒ)以要规(guī)避公司(sī)净负(fù)债率提高到(dào)一个比较危(wēi)险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对在2022年拿(ná)地较(jiào)积极的(de)房企梳(shū)理发现，中交(jiāo)地产、中国金茂、华发(fā)股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等(děng)房企2022年净负债率都在60％之(zhī)上。其中，中(zhōng)交地产净(jìng)负债(zhài)率持续居高不下，在2020年(nián)至2022年期(qī)间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对(duì)比的是，华润置地、中国海外(wài)发展、万(wàn)科A、滨江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团(tuán)等房企在(zài)践行较(jiào)积极的(de)拿地策略的同时，也较好地控制了(le)公司的扩张速(sù)度与净负债率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营(yíng)房企

　　或(huò)具备(bèi)“最后赢家”的黑马(mǎ)特(tè)质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上(shàng)，他(tā)们是以同一筛选标准(zhǔn)来看国央企与民营房企，但在各维度的(de)实际表现上，国央企确实会(huì)更(gèng)胜一筹(chóu)。如国央企的融资(zī)成(chéng)本(běn)更低，融(róng)资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这样，国央企自然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机(jī)构更加(jiā)看好国央企，但这也并(bìng)不意味着，民营企业中就(jiù)没有“黑马”的存在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理发现(xiàn)，仍(réng)有少数(shù)民营房企同样受到机构的青(qīng)睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年一季报，滨(bīn)江集团的十大流通(tōng)股东中(zhōng)新进了“中国(guó)工商银(yín)行股份有限(xiàn)公司－景(jǐng)顺长城中国回报灵活配置混23岁属什么生肖合型证券投资基金”“全(quán)国社保基金一一六组合(hé)”等。

　　除此之(zhī)外，自2021年开始(shǐ)，百(bǎi)亿私募珠海(hǎi)阿巴马(mǎ)资(zī)产管理有限公司(sī)就长期持有滨江集团。根据一季报，该(gāi)资(zī)产公司(sī)的(de)几只产品合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占(zhàn)流(liú)通(tōng)A股(gǔ)的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐，和其自身的(de)基(jī)本(běn)面表现存在一定(dìng)关系。2020年以来的近(jìn)三年时间，房地产市场整体在走“下坡(pō)路”，但作(zuò)为(wèi)杭州本土房企的(de)滨江集团仍是(shì)表现出(chū)较(jiào)强的韧(rèn)劲，2020年以(yǐ)来，滨江集(jí)团在业绩表现、销售规模(mó)、新(xīn)增土储、股(gǔ)价表现等多维度都(dōu)表(biǎo)现了较强的增长势头(tóu)。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非归母净利润(rùn)依次(cì)为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次(cì)实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年一季(jì)报，今年一季度，滨江集团更(gèng)是实(shí)现了扣(kòu)非归母净(jìng)利(lì)润5.41亿(yì)元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代”仍能保(bǎo)持自身业绩的持续增长，和(hé)滨江集(jí)团(tuán)扎(zhā)根杭州(zhōu)的(de)战略布局关系(xì)密切。根据2022年年(nián)报，滨江集团有近七成营(yíng)收来(lái)自杭州地(dì)区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占(zhàn)到近六成。近(jìn)三(sān)年持续稳(wěn)居杭州房企(qǐ)销售排名第一。

　　与此同(tóng)时，滨江集团在杭州的土储(chǔ)补充同样较为积极，根(gēn)据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据显示(shì)，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额(é)依次(cì)为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土第一。

　　而(ér)滨江集(jí)团(tuán)在杭州(zhōu)的较突出表现，也(yě)让滨江集团的(de)房企排名迅速提(tí)升。到2023年，滨江集(jí)团(tuán)的房企(qǐ)排名已冲进前十，根据中指(zhǐ)数据(jù)，2023年前4月，滨江集团(tuán)实(shí)现销售额607.3亿元，位(wèi)列房企第九位。

　　值得(dé)注意的是(shì)，2020年至今，滨(bīn)江集团股价翻了超(chāo)一(yī)倍以上，而近期(qī)，滨江集团(tuán)更是迎来多家机构的(de)集中调研。滨江集团发布公告表示，公司于5月10日接受(shòu)了(le)信达证券、金(jīn)鹰(yīng)基金、建信养老(lǎo)、新华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业链布局重点移(yí)至存(cún)量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物(wù)业(yè)觅α

　　实际上房地产开发只(zhǐ)是(shì)房(fáng)地产(chǎn)产(chǎn)业(yè)链上的中游环节，其(qí)上(shàng)游主要(yào)为钢(gāng)铁、水泥(ní)、建(jiàn)材、玻纤等材料(liào)供应商，而下(xià)游应用行(xíng)业(yè)主(zhǔ)要包括中(zhōng)介服务、家用电器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合(hé)《红周刊》的采(cǎi)访，房地产开发环节与上游材(cái)料端息息相(xiāng)关，新盘(pán)开工不足导致上游不被(bèi)看好，机(jī)构寻(xún)觅个股阿尔法的思路渐渐移至下(xià)游。“中(zhōng)国房(fáng)地产行业(yè)在进入存量(liàng)房时代，所以(yǐ)对地产产业链，尤(yóu)其(qí)是偏(piān)消费属(shǔ)性的(de)家装(zhuāng)家(jiā)居(jū)领域，我们相对看好，因为(wèi)居(jū)民保有的(de)住(zhù)房规(guī)模越来越(yuè)大，随着(zhe)时间的增(zēng)加，内(nèi)装更新的需(xū)求(qiú)也会越来越(yuè)多。美国过去的数据充分说明了这一(yī)点，在(zài)新房销售见顶之后，家具消费的增长却(què)一(yī)直都(dōu)很好(hǎo)。对于地产(chǎn)产业(yè)链，我(wǒ)们相对看好和内装相关的行业，例如(rú)消(xiāo)费(fèi)建材、家居装(zhuāng)饰等。”万家(jiā)基金人士表示(shì)。

　　而根据(jù)《红周刊》对(duì)下游细分(fēn)中相关(guān)赛道(dào)龙头年(nián)内表现的统计，目前暂(zàn)居(jū)前两位的都是来自(zì)家纺赛道的公司，它们分别(bié)是富(fù)安娜(nà)和水星家纺，特别是前者在月(yuè)线连收(shōu)七根阳(yáng)线(xiàn)的(de)基(jī)础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前(qián)者为(wèi)例，富安(ān)娜主要从(cóng)事(shì)纺(fǎng)织家居(jū)、睡(shuì)眠家居、生活类产品(pǐn)的(de)研发、设计、生(shēng)产及销售(shòu)，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌(pái)。第一季度报(bào)告显(xiǎn)示(shì)，报告期内，富安娜实现营(yíng)业收(shōu)入约(yuē)6.2亿元，同比减少7.57％；不过实(shí)现归属于上市公司(sī)股东的净利润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上(shàng)市公司(sī)一季报(bào)的十大流通股股东来看，能够发现该股早已成为基金重仓股的(de)天下，彼时包(bāo)括公募(mù)的(de)中(zhōng)欧价(jià)值发现、中欧潜力价值(zhí)、工银(yín)瑞信灵动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中出现，占(zhàn)据了半(bàn)壁江山。需要强调的是，中欧(ōu)的两只基金都是价值(zhí)派(pài)基(jī)金经理曹(cáo)名(míng)长在管(guǎn)的产品(pǐn)，首季其同时重仓的房(fáng)地(dì)产产业(yè)链(liàn)股票还有(yǒu)金(jīn)地集团和大亚圣象。

　　对比(bǐ)而言，前几年曾(céng)经风光一时的家居(jū)板块也因疫情(qíng)、消费(fèi)复(fù)苏(sū)进程缓(huǎn)慢(màn)等多因素(sù)一度沉(chén)寂，不(bù)过好在困境反转露(lù)出曙光，家居板块中(zhōng)年(nián)内表(biǎo)现最(zuì)好的(de)是志邦(bāng)家居(jū)。同(tóng)一(yī)时间段，该股年内上涨已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无论是营收还是归母净利润，公司都(dōu)实现了同比(bǐ)双升。

　　从公司(sī)的十大流通股股东来看(kàn)，《红周(zhōu)刊(kān)》发现广(guǎng)发基金经(jīng)理罗(luó)洋慧眼独具，一季报中他管理的广发策略优选和(hé)广发安宏回报(bào)均增加了(le)持股，而这两只(zhǐ)产品也成为志邦家居十大流通股(gǔ)股东中仅有的(de)两(liǎng)只公(gōng)募。有意(yì)思的(de)是，他似乎对于(yú)定制家居(jū)类标的情有独钟，在另一家赛道(dào)公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流(liú)通股(gǔ)股东，其(qí)也(yě)成为他的独门重仓(cāng)股。

　　除去家(jiā)居家纺外，下(xià)游(yóu)的物业股(gǔ)也越来越被机构所(suǒ)青睐，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成为难题。对此，前(qián)述上海(hǎi)公募基(jī)金经理举例(lì)分析：“物业服务不(bù)是(shì)一(yī)个高毛利的(de)行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司还(hái)是(shì)希望挣的是市场化(huà)应该挣的钱，以我曾经买的绿(lǜ)城服务为(wèi)例，它在(zài)中高端楼(lóu)盘占比(bǐ)是比(bǐ)较高的(de)，每年到期的(de)合同里(lǐ)提价(jià)成功(gōng)率(lǜ)在(zài)30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部分项目到期之后，经(jīng)过两三轮合同(tóng)周期还能做到产品提(tí)价(jià)。”

　　“行业里真正能做到产(chǎn)品(pǐn)提价的公司(sī)很少，因为物业(yè)公司很容易(yì)一开(kāi)始是挣钱的，后面(miàn)因(yīn)为保安这些固(gù)定人员成本(běn)的年度增长，不过服务没有特别(bié)好，客户没有(yǒu)那么满意，能做到提价难度是非常(cháng)大的。但是该公司能在业内做到到期之后提(tí)价率比(bǐ)较高，这跟它(tā)的定位和比较好的(de)服务是有关(guān)系(xì)的。”他进(jìn)一步(bù)强调。

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