文：天风宏观宋雪涛/联系人孙永乐(lè)

　　4月(yuè)居(jū)民(mín)新增存款-1.2万亿，同比(bǐ)多(duō)减(jiǎn)4968亿(yì)元，这是居(jū)民存款在连续13个月同比(bǐ)多(duō)增(zēng)后，首次回落。

　　在过(guò)去(qù)一年(nián)多(duō)时间(jiān)里，居民部(bù)门积(jī)攒了(le)一大(dà)笔超额(é)储蓄。今年这(zhè)笔超额储蓄能否顺利释放(fàng)对判断经(jīng)济(jì)和资本市场走势至关重要。这里我们(men)尝(cháng)试回(huí)答(dá)两个(gè)问题。一是4月居民存款同比多(duō)减是不是超(chāo)额储蓄释放的开(kāi)始？二是这一趋势能否延(yán)续？

　　对(duì)上述问题的回答取决于存款会受到哪(nǎ)些(xiē)因素的影响。一(yī)般影响居(jū)民存款的主要有(yǒu)这么几种(zhǒng)行(xíng)为：可支(zhī)配收入、消(xiāo)费支(zhī)出、金(jīn)融资(zī)产相关(guān)收(shōu)支(zhī)和(hé)房地(dì)产相关收支。

　　收入(rù)增长(zhǎng)、消费减少(shǎo)、金(jīn)融资(zī)产赎回、购房减少会推动存款(kuǎn)增(zēng)加(jiā)；反(fǎn)之，收入(rù)减少、消费增加、认购金融资产、购房(fáng)增加、提前还贷(dài)等(děng)则会带动存款回落。

　　2022年(nián)居(jū)民存款同比多增(zēng)7.9万亿是居民少消(xiāo)费(fèi)、少(shǎo)投资、少购房的结果（详见《超额储蓄能否(fǒu)转化(huà)成超额消费》，2022.12.31）。此时(shí)虽然(rán)居民(mín)收(shōu)入(rù)增速放缓(huǎn)并提前还贷，但因(yīn)为(wèi)投资、购房(fáng)等下滑幅度更大，所(suǒ)以存款(kuǎn)同比大幅多增。

　　2023年一季度居(jū)民存款同比多(duō)增2.1万亿则是收(shōu)入(rù)修复和(hé)理财(cái)存(cún)款化的结果(guǒ)。

　　一季度(dù)居民人均可(kě)支配收入同比增长(zhǎng)525元(yuán)，理财存续规模(mó)相比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万(wàn)亿。另外，受银行办理速度放缓(huǎn)等因素影响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押(yā)贷(dài)款(kuǎn)支持(chí)证券）条件早偿率指数 2 相比于(yú)2022年有(yǒu)所(suǒ)回落，即居民提(tí)前还(hái)款对(duì)存款的拖累(lèi)相(xiāng)比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居(jū)民消费和购房行为修复，其对存款的支撑力度减弱(ruò)，一季(jì)度人均(jūn)消(xiāo)费支出同比增(zēng)加345元（低(dī)于收入涨幅(fú)）、购房支出同比多增1575亿元。但因为支撑因素的规模更大(dà)，所以存(cún)款继(jì)续回升。

　　4月和一季度最(zuì)核心(xīn)的不同在于理财市场的(de)变化。4月居民(mín)存款(kuǎn)下滑可能的(de)原因一是居(jū)民存款(kuǎn)理(lǐ)财化；二是提前还贷规模增加。因为居民收入和消费数据不(bù)足，暂时无(wú)法(fǎ)判断(duàn)消费和(hé)收入在4月对存款(kuǎn)的影(yǐng)响。

　　存款回流理财是4月(yuè)存款(kuǎn)回落的核心原因(yīn)，4月理财(cái)存量(liàng)规模环比(bǐ)增加1.26万亿(yì)至25.5万亿(yì)，结束了自去年10月以来的(de)下行趋势，重回扩张区间。

　　居民增配理(lǐ)财等资产是理(lǐ)财风险降低、收(shōu)益(yì)回升和存款利(lì)率下滑共同作(zuò)用的(de)结(jié)果。受益于债券(quàn)市场(chǎng)走强，今年理财市(shì)场(chǎng)表(biǎo)现逐步好转，理财产品单位破净率从(cóng)2022年(nián)12月(yuè)峰值的29.2％持续下滑至2023年(nián)5月(yuè)12日的4.7％，叠加这一时期下(xià)滑的存款利率，存款对居民的吸引力逐渐减弱，而理财对居民的吸(xī)引(yǐn)力则不(bù)断增(zēng)强(qiáng)。

　　从(cóng)5月理财规模上看(kàn)，随着(zhe)破净率进(jìn)一步(bù)回落，居(jū)民(mín)还在继续增(zēng)配理财产品，存款理财化(huà)趋势有望延续。

　　提前还贷规模扩大是存款(kuǎn)下滑的(de)又(yòu)一个原因。4月(yuè)早偿(cháng)率月均(jūn)值(zhí)相(xiāng)比于2月(yuè)低点上行4.3个百分点(diǎn)，相比于(yú)3月上行(xíng)1.9个(gè)百分点。

　　居(jū)民加大提前还贷力度一是因为首(shǒu)套(tào)房利(lì)率还在下降，居民提前还贷以(yǐ)降低成(chéng)本(běn)，4月沈阳、马鞍(ān)山等多(duō)地(dì)继续降低首套房利(lì)率，贝壳研(yán)究院(yuàn)数(shù)据显示百城首套主流房(fáng)贷利率平均为4.01％，环比(bǐ)3月继续回(huí)落1个BP。二是政策(cè)放松后，1、2月份(fèn)部分(fēn)积(jī)压的还贷业务(wù)在3、4月份办理(lǐ)，这会(huì)推动提(tí)前还贷第一次见面握手是左手还是右手，与人握手是左手还是右手规模走高。

　　总的(de)来(lái)说，随着理财市场好转(zhuǎn)，此前因居(jū)民(mín)少消费、少投(tóu)资、少买(mǎi)房等积攒下来(lái)的超额储蓄已(yǐ)经开始部(bù)分回流理财市场(chǎng)了，且5月初这一(yī)趋势还在(zài)延续(xù)。

　　往后来看，理财市场和提前还贷在后续(xù)几个(gè)月里或继续成(chéng)为超额存款的主要流向。

　　五一旅游人均消费水平(píng)未见明显改(gǎi)善或部(bù)分(fēn)表明当(dāng)下(xià)居(jū)民(mín)消费意愿(yuàn)依(yī)旧偏弱，考虑到(dào)超(chāo)额储蓄的(de)持有分(fēn)化(huà)且并非主要来自(zì)消费，后续超额储蓄对消(xiāo)费(fèi)的支撑力度(dù)依旧(jiù)偏弱。（详见(jiàn)《超额储蓄能否转化成(chéng)超(chāo)额消费》，2022.12.31）。同时，随着前(qián)期积压的(de)购房需求(qiú)逐(zhú)渐释放，房地(dì)产销售目前已(yǐ)经有走弱迹象，地产短期或不(bù)会成为超(chāo)储的主要(yào)流向。但是因(yīn)为按揭利率存在(zài)明显利差，居民提(tí)前还贷行(xíng)为或将延续。从这个(gè)角(jiǎo)度(dù)来看，主要因为(wèi)少买房(fáng)、少投资而积攒下来的储蓄，在理(lǐ)财市场环境好转(zhuǎn)和(hé)存款利(lì)率下滑(huá)的背景(jǐng)下或将(jiāng)继续回流到理财(cái)市(shì)场。

　　1 存款同比(bǐ)增速使用(yòng)金(jīn)融(róng)机构住户存款余(yú)额+4月(yuè)新增来进(jìn)行估算

　　2早偿(cháng)率是指在个人住房抵押(yā)贷款中债务人(rén)提前偿付的(de)金(jīn)额在资(zī)产池未(wèi)偿本金余(yú)额(é)的占比

　　风险提示

　　地产销售(shòu)变(biàn)动超(chāo)预期，超额(é)储蓄释放弱于预(yù)期，理财市场波(bō)动加(jiā)大(dà)

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