金融界5月27日(rì)消(xiāo)息 近(jìn)日因(yīn)为昆明国资委的一(yī)封声明，让城投(tóu)债成为关注的焦点，当前地方债的规模(mó)和地方政(zhèng)府的偿债能力(lì)已经(jīng)越来越被(bèi)重视。如何如何处(chù)置(zhì)地方债务？

　　中(zhōng)泰证券首席经济学家李迅雷(léi)发文称，地方债包括地方一般债、专(zhuān)项债和包(bāo)括城投债在内的各种隐形(xíng)债，其规(guī)模究竟有多(duō)大，尚有争议(yì)，但增长迅猛(měng)。包括银行、保险(xiǎn)、基金等(děng)在内(nèi)的机构投(tóu)资者是地方债的主要持(chí)有(yǒu)者，他们普(pǔ)遍担(dān)心的还是城投(tóu)债务、非标等地方政府隐形(xíng)债(zhài)风(fēng)险。例如，近期(qī)贵(guì)州省政府(fǔ)发展(zhǎn)研究中心提出，“化债工作推进异常(cháng)艰难，仅依靠(kào)自身能力已无(wú)法(fǎ)得(dé)到有效(xiào)解决(jué)。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩(suō)水(shuǐ)的背景下，地方政府的财权与事(shì)权不匹(pǐ)配问题又凸(tū)显(xiǎn)出来。在我国政府杠杆率水平并(bìng)不算高(gāo)的(de)前提下，我国(guó)地方政府(fǔ)的杠杆率(lǜ)水平确实(shí)够高了(le)。需(xū)要调整中央和地方之间(jiān)债务余额(é)的比例关系。“今(jīn)后应加(jiā)大中(zhōng)央政府的(de)发债规模，为地(dì)方经济减负。”他明确(què)指(zhǐ)出。

　　李迅雷认(rèn)为(wèi)，在当前中国经济转(zhuǎn)型的关(guān)键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用(yòng)，防范区域(yù)性金融风险显得尤为重(zhòng)要(yào)，故(gù)在城(chéng)投(tóu)公司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予(yǔ)困(kùn)难省份一定的(de)“托底(dǐ)”支持，在政策(cè)上大力度支持地方政(zhèng)府“化债(zhài)”。如帮(bāng)助地方政府（如(rú)城投公司的(de)借新(xīn)还旧）降低债务(wù)成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务展(zhǎn)期(qī)，如遵(zūn)义(yì)道桥实践银(yín)行贷(dài)款展期），通过政策性银行(xíng)或商业银(yín)行的(de)低(dī)息(xī)资金来降低债务成本(běn)，让(ràng)债(zhài)务更加(jiā)容易滚(gǔn)续。

　　李(lǐ)迅雷还(hái)建议，中(zhōng)央政策上支持地方(fāng)政府通过出让国有资产来偿债。他(tā)表示这类典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年12月、2020年(nián)12月(yuè)茅台集团两次公告无(wú)偿(cháng)划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计占贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价(jià)计量市值(zhí)约(yuē)为1600亿元）至贵州(zhōu)国资。

　　以下文(wén)字来(lái)源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置(zhì)地方债务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年末全国城投有息债务(wù)54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为地方债务主要(yào)体现形式

　　城投(tóu)债(zhài)是指(zhǐ)城投企业(yè)公开发行(xíng)的(de)公司债券(quàn)和中(zhōng)期票(piào)据。按照(zhào)新预(yù)算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信(xìn)用脱钩(gōu)，城投公司定位(wèi)由地方(fāng)政府投融资(zī)机构转变为市场化(huà)运营主(zhǔ)体，地方政(zhèng)府不再对城(chéng)投债(zhài)兜底(dǐ)。但实际上市场仍然把城投债(zhài)看(kàn)作由地方政(zhèng)府背(bèi)书的高(gāo)信用等级债(zhài)券(quàn)。

　　因此(cǐ)城(chéng)投公司通常(cháng)都(dōu)是地方(fāng)政府下设的投融资机构，很难完(wán)全独立成为与政府无(wú)关的纯市场化的企(qǐ)业。城投的债务主要包括(kuò)向银(yín)行(xíng)借款和发行债券融资这(zhè)两种方式(shì)，以前一种方式为主，但后一种(zhǒng)债权融资的规(guī)模(mó)也不(bù)小，到2022年末，余额估计(jì)在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看，2011年以来，全国城(chéng)投有息(xī)债(zhài)务快速扩张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末，全国城(chéng)投有息债务为54.1万亿元(yuán)，相较2011年的6.4万(wàn)亿元(yuán)增长了7倍以上。

城投平台发债余额的增(zēng)长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证(zhèng)券研究(jiū)所(suǒ)

　　因此，城投(tóu)平(píng)台(tái)实际上已经成为地(dì)方债务的主(zhǔ)要(yào)体现(xiàn)形式，规模明显超过地方政府的一般债和专(zhuān)项债(zhài)之和。城投平台中(zhōng)，如今，城(chéng)投平台的债券(quàn)余(yú)额大约为13.8万亿元，迄今并无违(wéi)约案例，说明城投债仍属于地方政府背书(shū)的高(gāo)等级信(xìn)用债。但是，城投平台的(de)非(fēi)标(biāo)违约情(qíng)况时有发(fā)生(shēng)，银行贷款(kuǎn)展(zhǎn)期(qī)、调整还贷方式的(de)也比较多。

　　地(dì)方政府应确保(bǎo)城投债按时兑付，不能轻易违约(yuē)

　　当前市场对地方(fāng)政府债务增长和财政收入增速下(xià)降甚至负(fù)增长的(de)现象普遍担心，尤其(qí)对财(cái)力偏(piān)弱的东北、中西部省份，城(chéng)投(tóu)债的收益率普遍高于(yú)东部发达(dá)省市。2022年13个省土地出让(ràng)金对(duì)政府(fǔ)债务利(lì)息(xī)覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之后，捉(zhuō)襟见肘的情况更加明显(xiǎn)。

　　河南的永煤债违约之后(hòu)，对河南省(shěng)乃至全国的信用债市场都造成负面冲击，信用(yòng)分(fēn)层(céng)现象(xiàng)加剧，部分(fēn)经济偏弱区域被边缘化。例如青(qīng)海(hǎi)、云南和(hé)天津等近几(jǐ)年融(róng)资成本仍(réng)在上升；黑龙江、贵州2017-日本比中国富裕吗，日本富裕还是中国富裕2019年融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年以来融资成本有所下(xià)降，但(dàn)整体降(jiàng)幅相(xiāng)较全(quán)国更小。辽(liáo)宁日本比中国富裕吗，日本富裕还是中国富裕、广(guǎng)西、吉(jí)林(lín)、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃2020年以来城投债加权平均票面(miàn)利(lì)率降(jiàng)幅也明显不如(rú)全国(guó)。

　　当(dāng)前在经济复苏不及预期的(de)背景(jǐng)下(xià)，投资(zī)者(zhě)的风险偏(piān)好明显下降。为此，地方政府应该确(què)保城投债的(de)按时兑付。因(yīn)为违(wéi)约(yuē)不(bù)仅不(bù)能解决(jué)债务问(wèn)题(tí)，反而(ér)会恶化区域信(xìn)用环境(jìng)，导致地方(fāng)国企融资难、融资贵。从未来区域经(jīng)济发展的角(jiǎo)度看，政府部门仍(réng)需(xū)要持(chí)续举债来实现经(jīng)济平稳(wěn)增(zēng)长，需要保持政府(fǔ)信(xìn)用，不能(néng)轻易违约。

　　建(jiàn)议中央(yāng)大力度(dù)支持地方政府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需要增强城(chéng)投债权人的持有信心，首先要确保城投债不违约(yuē)，这(zhè)就意味着城(chéng)投公司能够具备低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子(zi)谁(shuí)家抱”，意味(wèi)着对(duì)地方债不(bù)兜底，但建(jiàn)议给予困(kùn)难省份(fèn)一定的“托底”支持，即在政策(cè)上大(dà)力度支持地方政府“化债”，如帮助地方政府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低(dī)债务成本(běn)、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展(zhǎn)期，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过(guò)政策性银行(xíng)或商业(yè)银行的低息资(zī)金来降低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　此外，对于地(dì)方政府可否(fǒu)通(tōng)过出让(ràng)国有资产来偿债方面，也希望中央给予(yǔ)政策上的支持。因为今年3月(yuè)1日，国资(zī)委在对(duì)政协十三届全国委员会第(dì)五次会议第00503号(hào)提案的答复中表(biǎo)示(shì)，将适时出(chū)台制度规定及操作细则，探索(suǒ)国有权益份额规范化(huà)退出(chū)的有效方式和途径，充分发(fā)挥(huī)有限合伙企业的优(yōu)势，助力国有(yǒu)企业创新发(fā)展。

　　通过出让国有企(qǐ)业(yè)股权获(huò)得收入偿还债务，典型案(àn)例为“茅台化(huà)债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台(tái)集团两次公告无偿划转上市公司(sī)共计1亿股股份（合计占贵州茅台总(zǒng)股(gǔ)本8％，按当时(shí)市价(jià)计量(liàng)市(shì)值约为1600亿元）至贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的关(guān)键(jiàn)阶段，维护地方政府(fǔ)的(de)信用，防范区(qū)域性金融风(f日本比中国富裕吗，日本富裕还是中国富裕ēng)险显得尤为重要(yào)，故在(zài)城投公司(sī)还没有与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰”仍需要(yào)保持。

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