分析师：李超 / 孙欧

　　来(lái)源：浙(zhè)商证券宏观研(yán)究团队

　　核(hé)心观(guān)点

　　2023年4月，信贷、社融、M2数据(jù)转弱符合(hé)我们预期。我们想(xiǎng)继续提(tí)示居民(mín)超额储(chǔ)蓄大概率仍会继续积累，较难大量释放至消费(fèi)、购房(fáng)。结(jié)合4月居民存款(kuǎn)数据，我们估算(suàn)的2020年-2023年4月我国居(jū)民超额(é)储(chǔ)蓄体量已增长至6.46万亿，相比(bǐ)去年末继续增加(jiā)1.61万(wàn)亿(yì)，也就是说，即使(shǐ)疫情(qíng)因素消退，居民仍在积累(lèi)超额储(chǔ)蓄(xù)。我们认为，经济结构转型(xíng)升级(jí)是(shì)导致居民(mín)对未来(lái)收入预期悲(bēi)观的根本性(xìng)原因，疫情在(zài)一定程(chéng)度上掩盖了其影响，也(yě)因此居民超额储蓄的(de)释放将(jiāng)是一个较(jiào)为缓慢的过(guò)程。对于后(hòu)续信(xìn)用表现，预计二季(jì)度市场对(duì)宽信用(yòng)的预(yù)期波动或明显(xiǎn)加大，可能(néng)形成信用收紧预(yù)期，对于政策(cè)工具，我(wǒ)们判断二季度货币政(zhèng)策主要体现结构性特征，下半年(nián)有望降准、降息。

　　固定布局 工具(jù)条上设置固定(dìng)宽高(gāo)背景可以设(shè)置被包(bāo)含可以(yǐ)完美对齐背(bèi)景图和文字以及(jí)制(zhì)作(zuò)自(zì)己的模板

　　内容摘要

　　>>4月信贷新增7188亿元，信贷较弱(ruò)符合我(wǒ)们预期

　　2023年4月，人(rén)民(mín)币贷款新增(zēng)7188亿元，同比多增(zēng)649亿元，与我们(men)的预(yù)测值(zhí)7000亿元基本(běn)一(yī)致，低于(yú)wind一致(zhì)预期的1.13万亿(yì)。4月信(xìn)贷增速持平前值(zhí)于11.8％。我们在4月11日(rì)的(de)报告《3月金融数据(jù)：一季度的(de)强劲信贷对后续或有透支》中提示了一季度(dù)信贷的大体量投放或(huò)对后续(xù)信贷形(xíng)成一定透支，目前观点得到验(yàn)证。

　　4月信贷(dài)结构呈现企业强(qiáng)、居(jū)民(mín)弱(ruò)特征：住户贷款减(jiǎn)少2411亿元(yuán)，同(tóng)比少增(zēng)约241亿元，其中，短期、中长期贷款分(fēn)别(bié)减少(shǎo)1255、1156亿元，同比分别变动约+601、-842亿元；企(qǐ)业(yè)贷款增加(jiā)6839亿元(yuán)，同(tóng)比多(duō)增(zēng)约1055亿元，其中，短期贷(dài)款减少1099亿元，中(zhōng)长期贷款增加(jiā)6669亿(yì)元，票据(jù)融资增加1280亿(yì)元，同比(bǐ)变动分别约+849、+4017、-3868亿元；非银贷(dài)款增加2134亿(yì)元，同比多增约755亿元。

　　企业中长期贷款增加6669亿元，是过(guò)往(wǎng)历年4月(yuè)的最高值（有数据以(yǐ)来），占(zhàn)4月企业贷(dài)款(kuǎn)增量、总贷款增量的(de)比重达(dá)到(dào)97.5％和92.8％的较(jiào)高水平(píng)。去年4月受疫情影响，信贷(dài)仅(jǐn)增加2652亿（同(tóng)比少增3953亿），今年同比多增(zēng)达4017亿元，也(yě)是2018年以来4月的最(zuì)高值。我们认为基建、制造业（尤其是科创、绿(lǜ)色）、普惠(huì)小(xiǎo)微等领(lǐng)域是(shì)主要投向，地产(chǎn)为边(biān)际增量。根据央(yāng)行4月20日(rì)新(xīn)闻发布(bù)会披(pī)露数据，一季度基建中长(zhǎng)期(qī)贷款新(xīn)增(zēng)2.16万亿(yì)元，同比多增7771亿元；制造业中长期贷款新增1.3万亿元，同(tóng)比多增6237亿元(yuán)；房地产业中长期贷款新增6536亿元，同比多(duō)增3791亿元。3月，多(duō)家(jiā)银行在(zài)2022年年(nián)报(bào)业(yè)绩发布会上表(biǎo)示今(jīn)年(nián)绿色(sè)、基建(jiàn)、科创将是重点(diǎn)布(bù)局(jú)领域(yù)。

　　4月(yuè)，票据(jù)-同业(yè)存单(dān)利差（6个月）持(chí)续震(zhèn)荡下行(xíng)，体现银行一定程度“冲(chōng)票据”，但由(yóu)于去年(nián)该状(zhuàng)况更为(wèi)突(tū)出，因此“票据(jù)融(róng)资”项目(mù)仍(réng)录(lù)得(dé)大幅同比(bǐ)少(shǎo)增。值得注意的(de)是，票据-同存利差4月(yuè)末略有上行，体现供需关(guān)系略有反转，相关市场观(guān)点认为信(xìn)贷或有走强，但我们在(zài)5月1日发布的报告《4月数据(jù)预(yù)测：价(jià)格向下，盈利承压，制造(zào)业投资放缓》中(zhōng)提示，其(qí)并(bìng)非是银(yín)行卖(mài)盘(pán)大幅增加，而是(shì)来自企业贴现量增加所致（票据利率(lǜ)下行导(dǎo)致企(qǐ)业贴现意愿增强(qiáng)），全月看，利差下行幅度达(dá)77BP，或反映(yìng)4月信贷相对较弱，此观(guān)点得到验证。

　　4月居民端贷款(kuǎn)即(jí)使有去年的低基数，仍(réng)然表现(xiàn)较弱，尤其(qí)是地产(chǎn)销售(shòu)高频回落对应的居民中长期贷款(kuǎn)再次出现同比(bǐ)少增，居(jū)民短期贷(dài)款同比(bǐ)多增幅度也(yě)明显走弱(ruò)，与(yǔ)我(wǒ)们(men)对(duì)消(xiāo)费、地产(chǎn)销售相对(duì)审慎的观点相(xiāng)一(yī)致。展望后续，低基数或使得居民贷款多月仍有(yǒu)一定同比(bǐ)改善，但较难大幅回暖。

　　4月非(fēi)银(yín)贷款(kuǎn)增(zēng)加2134亿元，信贷小(xiǎo)月(yuè)非银贷款季节性大增(zēng)，且银行间体系(xì)流动(dòng)性保持合理充(chōng)裕，数据较(jiào)高，也(yě)进(jìn)一步导致社融(róng)口径信贷明显(xiǎn)低于(yú)人民币贷款口径(jìng)数据。

　　>>4月社融新增1.22万(wàn)亿(yì)，同比略多(duō)增(zēng)

　　4月社会融资规(guī)模增(zēng)量为1.22万亿（同比(bǐ)多增2729亿(yì)元(yuán)），与我们(men)预期的1.55万亿(yì)更为(wèi)接近(jìn)，wind一致预(yù)期为1.72万亿。4月社融广西属于南方还是北方增速持(chí)平前值于10％。

　　结构上，4月同比多增主要来自未贴(tiē)现银行承(chéng)兑(duì)汇(huì)票(piào)、人民币贷款、政府债(zhài)券(quàn)、非(fēi)标项目(mù)及(jí)外币贷(dài)款(kuǎn)。4月未贴现银(yín)行承(chéng)兑汇票减少(shǎo)1347亿元，同(tóng)比少减1210亿(yì)元，去年(nián)4月(yuè)经济回落(luò)+银行表内“冲票据”导致表外票据基数较低，而今年(nián)经济弱修复的情况(kuàng)下，数据同比有所改善。

　　4月社融口径人民币贷款增加4431亿元，同比多(duō)增729亿元；外(wài)币贷款(kuǎn)折合(hé)人民(mín)币减少319亿元(yuán)，同(tóng)比(bǐ)少减441亿元，与进口(kǒu)相关度较高，表现也(yě)较为匹配。政府(fǔ)债券净(jìng)融(róng)资4548亿元，同(tóng)比多636亿元。委托贷款增加83亿(yì)元，同比(bǐ)多增85亿元，走势稳健，边际(jì)增量或来自(zì)公(gōng)积金贷款；信托贷款(kuǎn)增加119亿元(yuán)，同比多(duō)增734亿元，信(xìn)托(tuō)贷(dài)款主要受地产金融政策影响，“十(shí)六条”明确规定(dìng)“支持(chí)开(kāi)发(fā)贷款、信(xìn)托(tuō)贷款等(děng)存量融资合理展期”，金融机构继(jì)续积(jī)极落实，支撑(chēng)信托贷款数据，且融(róng)广西属于南方还是北方资(zī)类信托若(ruò)依(yī)据存量(liàng)比(bǐ)例压降，则(zé)每年压降规模也是同(tóng)比(bǐ)减少的。

　　4月(yuè)社融结构中同比(bǐ)少(shǎo)增(zēng)主要(yào)是直接融资项目：企业债券净融资2843亿元，同比少809亿元；非金融(róng)企业境内(nèi)股(gǔ)票融资993亿元，同比少173亿元(yuán)。受信用(yòng)债收(shōu)益率低位(wèi)、企业债务融资需求回暖(nuǎn)的影响，企业债券融资稳(wěn)定，保持了(le)今年以来的修复特征(zhēng)。

　　>>M2增速略有回落(luò)但(dàn)仍(réng)处高位(wèi)

　　4月末，M2增速下行(xíng)0.3个百分(fēn)点(diǎn)至12.4％，与我(wǒ)们的预测(cè)值完(wán)全一致，wind一(yī)致预期(qī)为12.6％。其中，财政(zhèng)支(zhī)出大概率保持前置使得M2仍(réng)具韧性，但(dàn)信贷转弱(ruò)及去年(nián)基数走高使得(dé)增(zēng)速回落。

　　4月末M1增速较前值上行(xíng)0.2个百分点至(zhì)5.3％，虽然去(qù)年基数(shù)上行、今年4月(yuè)地产销售边际转弱(ruò)，但4月(yuè)末已进入五(wǔ)一假期(qī)，受益于居民(mín)消费、出行活跃度提高，居民(mín)储蓄存(cún)款部分转(zhuǎn)为(wèi)企业活期(qī)存款，推(tuī)升M1增速(sù)，完全符合我们的预期(qī)。M1的主(zhǔ)要影响因(yīn)素是企业活(huó)期(qī)存(cún)款(kuǎn)，其与消费(fèi)类相关行业的现(xiàn)金流直接关(guān)联(lián)，由于(yú)我们判(pàn)断居民消费(fèi)、购房活(huó)动修复(fù)是渐进的，幅度可(kě)能(néng)相对较弱，预计M1增速大概率逐(zhú)步上(shàng)行，但速度较为缓慢。

　　4月末M0同比增速10.7％，较前值回落0.3个百分点，仍处高(gāo)位，这与2020年、2022年表现相似，体现经济修复(fù)的结构性失衡，三四线城市及农村地区经济改(gǎi)善略弱，导致持(chí)币需(xū)求增(zēng)加。

　　>>居(jū)民超额储(chǔ)蓄仍(réng)在继续积累

　　我们想(xiǎng)继(jì)续提(tí)示居民超额(é)储蓄仍在继续积累，预计未(wèi)来较难大(dà)量释放至消费、购房。结合4月居民(mín)存款(kuǎn)数据，我们(men)估算的2020年-2023年4月我(wǒ)国居民(mín)超额储蓄体量(liàng)已增长至6.46万亿(yì)，相较上月继续(xù)增(zēng)加约5000亿(yì)元，相比去(qù)年(nián)末则已大幅增(zēng)加了1.61万亿，也就(jiù)是说，即使(shǐ)疫情(qíng)因(yīn)素消(xiāo)退，居民仍在积(jī)累超额(é)储蓄，这符合(hé)我们此(cǐ)前的判断。我们认为，经济结(jié)构(gòu)转型(xíng)升(shēng)级是导致居民对(duì)未来收入预期悲观的根本(běn)性原因，疫情(qíng)在一定(dìng)程度上掩盖了其影(yǐng)响，也因此(cǐ)居民超额储(chǔ)蓄(xù)的释放将是一个较为缓(huǎn)慢的过(guò)程。

　　4月人民(mín)币存款减少(shǎo)4609亿元(yuán)，同(tóng)比多减5524亿元。其(qí)中，住户存款减少1.2万亿元，非金融企业存款减少1408亿(yì)元(yuán)，财政性存款增加5028亿(yì)元(yuán)，非银行业金融机构存款(kuǎn)增加(jiā)2912亿元。

　　虽然居民存(cún)款大幅回落，但我们认为主要是(shì)由于季节性，这(zhè)与银(yín)行季末冲存款(kuǎn)、季初居民(mín)存款资金重新流入理财产(chǎn)品相关；同(tóng)时，今年也(yě)受假期影响，4月末(mò)已进入五一假期，居民消费(fèi)活动使得储蓄得到(dào)部分释放（另(lìng)一个角度观(guān)察(chá)，4月受企业缴税影响(xiǎng)，也是企业(yè)存款(kuǎn)的(de)季节性(xìng)小月，但今年4月企(qǐ)业存款(kuǎn)增(zēng)加1408亿元，高于前两年，我们认为(wèi)就是受五一假期影响，与M1增速上行相呼应）。但总体看，4月居民储蓄的(de)回落幅度相对(duì)过往(wǎng)历年4月并不(bù)算大，2021年4月居民(mín)存款下降(jiàng)1.57万亿，下行幅(fú)度(dù)高于今年(nián)。广西属于南方还是北方p>

　　>>预计二季度货(huò)币(bì)政策(cè)主(zhǔ)要体(tǐ)现结构性特征，下半年有望降准、降息(xī)

　　预计一季度信贷的大规模(mó)投放(fàng)或对后续月份有所(suǒ)透支，二季(jì)度市(shì)场对宽信用的预(yù)期波动(dòng)或明(míng)显(xiǎn)加大，可能形成信用收紧预期(qī)。

　　其一(yī)，今(jīn)年银行(xíng)“开(kāi)门(mén)红”意(yì)愿(yuàn)较强(qiáng)，并普遍(biàn)担忧后续利率继(jì)续下行带(dài)来的净息差(chà)压力，因此(cǐ)倾向(xiàng)于在(zài)年初增(zēng)加信贷投放，这会导致后续(xù)的(de)信贷(dài)额度在一定程度上受(shòu)限。

　　其二(èr)，4月末政治局会议对货币(bì)政策定调(diào)是“稳健的(de)货币政策要精准有力，形成(chéng)扩大(dà)需(xū)求的合力”，政策基调和表述延续了去(qù)年底(dǐ)中央(yāng)经济工作(zuò)会(huì)议的部署，我们认为“精准有(yǒu)力”更加强调货币政(zhèng)策的结构性发(fā)力，即精(jīng)准滴灌(guàn)、定向支持。预计二季(jì)度货币(bì)政策将以结构性调控为主，再贷款仍(réng)将(jiāng)发(fā)挥主导作(zuò)用(yòng)。根据央行官方数据，截至(zhì)今年(nián)3月末，我国结构性(xìng)货币(bì)政(zhèng)策工具余(yú)额68219亿元(yuán)，去年末是64465亿元，增加(jiā)了3754亿元(yuán)。值得注意(yì)的是(shì)，央行于1月、2月分别新创(chuàng)设(shè)房企纾困专项再(zài)贷款(kuǎn)、租赁住(zhù)房贷(dài)款(kuǎn)支持(chí)计划两项结构(gòu)性政策工具，额(é)度(dù)分别(bié)800、1000亿元，新(xīn)工具(jù)均(jūn)针对(duì)地产领域(yù)，体现维(wéi)稳意图。我们(men)预计央行(xíng)后(hòu)续将(jiāng)继续(xù)强(qiáng)化对制造业、科技(jì)、小微、绿色等领域(yù)的信贷(dài)支持，结构性政策将继续(xù)强化使(shǐ)用(yòng)。

　　其三，去(qù)年5、6、9月在政(zhèng)策(cè)驱(qū)动(dòng)下是信贷极高值，而7月是极低值(zhí)，即二(èr)、三季(jì)度(dù)的相邻(lín)月份间(jiān)的信贷表现波(bō)动(dòng)较(jiào)大，这也(yě)将对今(jīn)年的(de)各(gè)月构成(chéng)差异化(huà)的基数影(yǐng)响。预计(jì)5、6月信贷同比压力较(jiào)大，未来的(de)三个季(jì)度合计看，信贷增量或有同比少增，信贷(dài)增速也将是逐步小幅回(huí)落的趋势，预计信贷年(nián)末增速10.5％，较2022年(nián)末回落0.6个(gè)百分点。

　　结合我们对全年信贷体(tǐ)量的判断，我们(men)测算一季度信贷增量占(zhàn)全(quán)年比重或高达45％-47％，处于历史极高值区间(jiān)，其中也(yě)隐含了对(duì)下半年可(kě)能再次降准(zhǔn)的判断。由于下半(bàn)年经(jīng)济下行(xíng)及失业(yè)压力均可(kě)能加大(dà)，降准体现稳增长保就业诉求，8月起MLF到期(qī)量较大(dà)，可能有(yǒu)降准时(shí)间窗(chuāng)口。对(duì)于降(jiàng)息，预(yù)计(jì)美联储(chǔ)可(kě)能在四季(jì)度进入降息周(zhōu)期，中美两(liǎng)国基本(běn)面差(chà)+货币政策差(chà)收敛，我国将出(chū)现国际(jì)收(shōu)支、汇率改善机会，货(huò)币(bì)政(zhèng)策宽松空间进一步打开，形(xíng)成降息预期。

　　对于社融，预(yù)计1月社融(róng)9.4％的增速水平即为(wèi)全年(nián)低点，在(zài)企业债券、表外票据(jù)有望同比多增的(de)情况下，预计社融增速可维持震荡走升，预计年末(mò)升至10.3％左右，与名义GDP增速(sù)基本(běn)匹配；预计年末M2增速10.6％，较2022年末(mò)的11.8％和2023年4月(yuè)的(de)12.4％均有明显回落，但(dàn)仍(réng)明(míng)显(xiǎn)高(gāo)于GDP实(shí)际增速+CPI增速。

　　>>风险提示

　　疫情(qíng)形势及地产领域风险加(jiā)剧，居民消费及购房情绪进一步恶(è)化，后续宽信用持续不及预期。

　　固定布局 工具条上设置固定宽高(gāo)背景可以设置被包含可以完美对(duì)齐(qí)背景图和文字以(yǐ)及制(zhì)作自(zì)己的模板

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 广西属于南方还是北方