“现在的房地产(chǎn)很难再(zài)出现(xiàn)像(xiàng)过(guò)去十年的系(xì)统性行情(qíng)。”思睿集团(tuán)合(hé)伙人(rén)、首席经(jīng)济学家洪灏向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示，房地产行业分化的(de)愈加明显，让(ràng)机构和投资者(zhě)的关(guān)注度从板块向单个标的转移(yí)。上海(hǎi)利檀(tán)投资董事长陈(chén)昊扬向《红周刊(kān)》指出，从(cóng)行业来看，无(wú)论(lùn)是(shì)业绩，还是(shì)估值，房地(dì)产都(dōu)已经双杀到(dào)了最底部，而且是反(fǎn)复地杀到了(le)底部，再往(wǎng)下的(de)空(kōng)间已经不大了。

　　聚酯纤维对人体有害吗 聚酯纤维是塑料吗ng>三(sān)道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股阿尔法重(zhòng)要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产个股的阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛道中(zhōng)进行选(xuǎn)择，需要非常小(xiǎo)心(xīn)，避(bì)免选了半天，标的(de)公司出现爆雷的情况(kuàng)。除此之外，洪灏(hào)指出，需要(yào)满足以(yǐ)下三个基准：有大(dà)的(de)国(guó)资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩(cǎi)过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如(rú)果(guǒ)关(guān)注(zhù)一下今(jīn)年(nián)房地(dì)产(chǎn)的开(kāi)发资金(jīn)来源，可以发现，其(qí)实银(yín)行的信贷倾向是不太愿意给房(fáng)企贷款的，房企的主要资金(jīn)来源来自新(xīn)盘的销(xiāo)售。但(dàn)今年新房(fáng)的销售情况相较(jiào)一般(bān)。再关注一下(xià)，哪些房企能从银行(xíng)拿到钱，其实主要(yào)还是那些有国企(qǐ)背景的房企(qǐ)，民营房企相对比较困(kùn)难，所以整个行业出现(xiàn)了一个很明显的分化，无论(lùn)是在销售(shòu)，还是融资等(děng)各个方面都非常明显(xiǎn)。现在(zài)有国资背(bèi)景(jǐng)的(de)房企在资本市(shì)场表现相(xiāng)对较好，但没有国资(zī)背景的民营房企股(gǔ)价大多(duō)表现很一(yī)般(bān)。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行(xíng)业(yè)内，我(wǒ)们(men)的逻辑是，“寻(xún)找最(zuì)后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖掘，我们会特(tè)别重视企业的成本(běn)优势(shì)，更(gèng)具(jù)体(tǐ)一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是行业内的最(zuì)低水平；利润率是不是(shì)行(xíng)业内最高的；融资成本(běn)是否(fǒu)是行业内最低的；建安成本是否也是业(yè)内最低的；这(zhè)些都(dōu)是(shì)我们看重的(de)一家房企的(de)综合成本(běn)。

　　需要注意的是，能够(gòu)同时满足上述条件的房企并不多。即便是在(zài)国央(yāng)企中(zhōng)，仍(réng)有(yǒu)部分房(fáng)企出(chū)现(xiàn)了(le)“三道红线”的(de)“踩(cǎi)线”情况(kuàng)，且有(yǒu)逐渐恶化的趋势。以A股为(wèi)例(lì)，《红周刊》根据Wind数(shù)据整理发现，截至(zhì)2022年(nián)末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地(dì)产(chǎn)、西藏(cáng)城投、中交地产、中国武夷等国(guó)央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除(chú)此(cǐ)之(zhī)外，城(chéng)建发(fā)展、京投发展(zhǎn)、光(guāng)明地产、云南城投、首(shǒu)开(kāi)股份、珠江(jiāng)股份、城投控股等国央企房企也踩(cǎi)了“三道红(hóng)线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激(jī)进扩张房(fáng)企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出，即便是有着较(jiào)稳健(jiàn)特(tè)色的国央企(qǐ)房(fáng)企，其财务指(zhǐ)标称得上完全健康的(de)仍(réng)是少数。而更加值得注意的是，在2022年，不少国(guó)企，甚(shèn)至地方国(guó)企开始大举扩张。而这无疑又进一(yī)步考验(yàn)着国央(yāng)企的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏把握(wò)准确，有(yǒu)助于房企(qǐ)储备优质聚酯纤维对人体有害吗 聚酯纤维是塑料吗“弹(dàn)药(yào)”；但(dàn)过于乐(lè)观(guān)的预判未来(lái)市场，以(yǐ)及过于激进的扩张(zhāng)拿地节奏(zòu)也(yě)有(yǒu)可(kě)能让房企(qǐ)重蹈(dǎo)此(cǐ)前的高杠杆覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配(pèi)置的一家房企进行举例，它(tā)从2018年开(kāi)始到2021年，连(lián)续4年的(de)净借贷比例都维持(chí)在33％左(zuǒ)右，完全没有(yǒu)增(zēng)加杠杆比例。而到2022年，这家房企明(míng)显感觉到机(jī)会(huì)来了，其(qí)开始在一(yī)线城(chéng)市进行大举拿地，净(jìng)负债(zhài)率也(yě)由此前的(de)33％左右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨(zhǎng)了接(jiē)近(jìn)三分(fēn)之(zhī)一。与此同时(shí)，该(gāi)房企新购入地块也实现了快速的(de)开盘利用率，预(yù)计今年会(huì)有更多的楼(lóu)盘入(rù)市。像这类企业(yè)就符合“最(zuì)后的赢家”的(de)特点。一方面，在于它(tā)本身(shēn)储备了很多(duō)弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元，且其中一半(bàn)在一线城市，另外(wài)一半也主(zhǔ)要集中(zhōng)在强二线和二线城市；另一方面，它的扩(kuò)张是有节制(zhì)地扩(kuò)张(zhāng)。

　　陈(chén)昊扬同(tóng)样提醒道(dào)，与之相反，有些房企(qǐ)的(de)扩张(zhāng)速度让人感(gǎn)觉又回到了2016年(nián)、2017年，或者说看到了2016年～2020年期(qī)间扩张的民(mín)营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到(dào)机会时要出手(shǒu)，但出手的章(zhāng)法仍要小心(xīn)，如果负债(zhài)率扩张得太快，但未(wèi)来的两年市(shì)场(chǎng)没有想象(xiàng)得那么好(hǎo)，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房(fáng)企的扩张速(sù)度(dù)是否激进？陈昊(hào)扬(yáng)向《红周刊》表示，主要还是看(kàn)房(fáng)企的(de)净负债率水平，在(zài)我(wǒ)看来，这个(gè)比例如果(guǒ)超过60％，就(jiù)是扩张得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三(sān)道红线(xiàn)”对房(fáng)企的净(jìng)负债(zhài)率(lǜ)要求不得高于100％要更(gèng)加严(yán)格(gé)。陈昊扬解释(shì)，当前房地(dì)产行业(yè)的复苏速度并没有那么快，所(suǒ)以要(yào)规避公司净负债(zhài)率提高到一个比较(jiào)危险的水平。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年拿地较积极的房企梳(shū)理发现，中交地产、中国金茂、华发股(gǔ)份、越秀地产、绿城中(zhōng)国、保利发展(zhǎn)等房企2022年净负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交地产净负债率持续(xù)居高(gāo)不(bù)下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比的(de)是，华润置地、中国海外(wài)发展、万科A、滨江集团、招商(shāng)蛇(shé)口、龙湖集团等房企在践行较积(jī)极的(de)拿(ná)地策略(lüè)的同时(shí)，也较好地控制了公司的扩张速度与净(jìng)负(fù)债(zhài)率水平（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等(děng)个(gè)别民营房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊(hào)扬(yáng)指出，实际上，他们(men)是以同一筛选标准来看国央企与民(mín)营房企，但在(zài)各维度的实际(jì)表现上，国央企确实会更(gèng)胜一筹。如国央企的融资成本更低(dī)，融资渠道也更顺畅，能够做到(dào)想融就融，这样，国(guó)央企自(zì)然而然就具有天然优势。

　　虽然对比民营房(fáng)企，机构更(gèng)加(jiā)看好国央企，但这也并不意味着，民营企(qǐ)业中(zhōng)就(jiù)没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理发现，仍有少数民营房企(qǐ)同样(yàng)受(shòu)到机构(gòu)的青睐。比(bǐ)如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团(tuán)的十大(dà)流通股东中新(xīn)进了“中国工商银行股份有限公司(sī)－景顺长城中国回(huí)报灵活配置混合型证券投资基金(jīn)”“全国(guó)社保(bǎo)基金(jīn)一一六(liù)组合(hé)”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开(kāi)始，百亿私(sī)募(mù)珠海(hǎi)阿(ā)巴马资产管理有限公司就长期(qī)持有滨江(jiāng)集团。根据一季报，该资产公司的几(jǐ)只产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流通(tōng)A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的受青睐，和其自身的基(jī)本面表现存(cún)在一(yī)定关系。2020年以来(lái)的近三年时间，房地产市(shì)场整体在走“下坡路(lù)”，但作为杭州本土房企的滨(bīn)江集团仍是(shì)表现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以来(lái)，滨(bīn)江集团在业绩表(biǎo)现、销售规模、新增土储、股价表现等多维度都表现了较强(qiáng)的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集团扣非(fēi)归母净利润依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依(yī)次(cì)实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的(de)2023年(nián)一季报，今(jīn)年一季度，滨江集团更是实现了扣非(fēi)归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产“青铜(tóng)时代”仍能(néng)保(bǎo)持自身业(yè)绩的持续增长，和滨江(jiāng)集(jí)团扎根(gēn)杭州的战略布局关系密(mì)切。根据(jù)2022年年(nián)报，滨江集团有近(jìn)七成营收来自杭州地区，而在2021年，杭州地(dì)区的营收比(bǐ)重(zhòng)只占到近六成。近三年(nián)持(chí)续稳居杭州房企销(xiāo)售排名第一。

　　与此同时，滨(bīn)江集(jí)团在(zài)杭州的土储(chǔ)补充同样(yàng)较为积极(jí)，根(gēn)据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数(shù)据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在(zài)杭拿地(dì)金(jīn)额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元(yuán)、479.4亿(yì)元，同样持续稳(wěn)居(jū)杭州的(de)本(běn)土第一。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在杭州的较突出表现，也(yě)让滨江集(jí)团(tuán)的(de)房企排名迅速(sù)提升。到2023年，滨江集团的房(fáng)企排名已冲(chōng)进前十，根(gēn)据(jù)中指数据(jù)，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿(yì)元(yuán)，位列房(fáng)企第九位。

　　值得注意(yì)的是(shì)，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以(yǐ)上(shàng)，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集团更是迎来多家机构(gòu)的集(jí)中(zhōng)调研。滨江集团发布公告表示，公司于(yú)5月10日(rì)接受了信达证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等(děng)18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点(diǎn)移至存量(liàng)赛道

　　机(jī)构在(zài)下游(yóu)家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开(kāi)发只是房地产产业链上(shàng)的中游环节，其上游主要为钢(gāng)铁、水(shuǐ)泥、建材、玻(bō)纤等材料供应商，而下游应用(yòng)行业主要包括中介服务、家用电(diàn)器、物业管理、家居用品(pǐn)。综合《红周(zhōu)刊》的(de)采访，房地(dì)产开发环节与上游材料端息息(xī)相关(guān)，新盘开工(gōng)不(bù)足导(dǎo)致(zhì)上游不被看好(hǎo)，机(jī)构寻觅个股阿尔(ěr)法(fǎ)的思路渐(jiàn)渐移(yí)至下游(yóu)。“中(zhōng)国(guó)房地产(chǎn)行业在进入存(cún)量房时(shí)代，所(suǒ)以对地产产业链，尤其是偏消费属性的(de)家装家(jiā)居领域，我们(men)相对看好(hǎo)，因(yīn)为(wèi)居(jū)民(mín)保有的(de)住房规模越(yuè)来越大，随着时间的增加(jiā)，内(nèi)装更新的需求也会越来越多(duō)。美国过(guò)去的数据充分说明了这(zhè)一点，在新房销(xiāo)售见顶之(zhī)后，家具消费的(de)增长却一直(zhí)都(dōu)很好。对(duì)于地产产业链(liàn)，我(wǒ)们相对看好和(hé)内装相关的行(xíng)业，例(lì)如消费建材、家居装饰等。”万家基金人士表示(shì)。

　　而(ér)根据《红周刊》对下游细(xì)分(fēn)中相关(guān)赛(sài)道龙头年内表(biǎo)现的统计，目(mù)前暂居前(qián)两位的(de)都是来自家纺赛道的(de)公司，它们(men)分别是富安娜和水星家(jiā)纺，特(tè)别(bié)是(shì)前者在(zài)月线连收七根(gēn)阳线的基础上(shàng)，年内迄今涨(zhǎng)幅已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yào)从(cóng聚酯纤维对人体有害吗 聚酯纤维是塑料吗)事纺织家居(jū)、睡眠家居、生活类产品的研发(fā)、设计、生产(chǎn)及销售，旗下拥有原创(chuàng)“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告(gào)显示，报告期内，富安娜实现(xiàn)营业收入约6.2亿(yì)元，同比(bǐ)减(jiǎn)少7.57％；不过(guò)实现归属于上市公(gōng)司股东的净利润约1.11亿元，同(tóng)比增长(zhǎng)5.28％。

　　而(ér)从上市公司一季(jì)报的十大流通(tōng)股股东(dōng)来看，能够(gòu)发(fā)现(xiàn)该(gāi)股早(zǎo)已成(chéng)为基金重仓股的天下(xià)，彼(bǐ)时包括(kuò)公募的中(zhōng)欧价值(zhí)发现(xiàn)、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新(xīn)价(jià)值和私(sī)募的明河2016，都在(zài)其(qí)中出现，占(zhàn)据了半壁江(jiāng)山。需要(yào)强调(diào)的是，中(zhōng)欧(ōu)的两只基金都(dōu)是价(jià)值派(pài)基金经理曹名长在管的产品，首季其同时(shí)重仓的房(fáng)地产产业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年(nián)曾经(jīng)风光(guāng)一(yī)时的家居板块也(yě)因疫(yì)情、消(xiāo)费复(fù)苏进程缓慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在困境(jìng)反转露(lù)出曙光，家(jiā)居板块中年内表现最好(hǎo)的是(shì)志邦家居。同(tóng)一时间段，该股年内上涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩来看，无论是营(yíng)收还是归母净利润，公(gōng)司都实现了同(tóng)比双升。

　　从公(gōng)司的十大流通股(gǔ)股东来看(kàn)，《红(hóng)周刊》发现广发(fā)基(jī)金经理罗洋慧眼独具，一(yī)季报中他管理的广发策略优选和广发安宏回(huí)报均增加了持股，而这(zhè)两(liǎng)只产品也(yě)成为志邦家居十(shí)大(dà)流通股(gǔ)股东中仅有的两(liǎng)只公募。有意思的(de)是，他似乎对于定制家(jiā)居类(lèi)标的情有独钟，在另(lìng)一家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产(chǎn)品均登(dēng)榜十大流(liú)通股股(gǔ)东，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去家(jiā)居家纺(fǎng)外，下游的(de)物业(yè)股也越来越(yuè)被机构所青睐，不(bù)过(guò)这类标的大多在香港上(shàng)市(shì)，如何选(xuǎn)择成为难题。对此，前(qián)述上海(hǎi)公(gōng)募基金经理举例(lì)分析(xī)：“物业服(fú)务不是一个高(gāo)毛利的行业(yè)，挣钱很辛(xīn)苦(kǔ)，我选公司还(hái)是希望挣的是市场化应该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务(wù)为(wèi)例，它在中高(gāo)端楼(lóu)盘占(zhàn)比(bǐ)是比较(jiào)高的(de)，每(měi)年到期的合同里提(tí)价成功率在(zài)30％～40％。它能(néng)做到(dào)滚动(dòng)的大部分项目(mù)到期(qī)之后，经过两三(sān)轮合同(tóng)周(zhōu)期还能做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能(néng)做(zuò)到(dào)产品提价的公司很少，因(yīn)为物业公司很(hěn)容易(yì)一开始是挣钱的(de)，后面因为保安这些固定人员成(chéng)本的(de)年(nián)度增长，不过服务(wù)没有特别好，客(kè)户没有那么满意，能做到提(tí)价难(nán)度是非常大的。但是该公司(sī)能在业内(nèi)做到(dào)到期(qī)之后提(tí)价(jià)率比较高，这跟它(tā)的(de)定位(wèi)和比较好的服务是有关系的。”他进一步强(qiáng)调。

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