《基金经理投资(zī)笔记(jì)》宏观(guān)策略系列

　　把(bǎ)脉(mài)经济周期拐(guǎi)点 实(shí)现财富管(guǎn)理升级

　　作者：魏 凤 春（博士），创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学(xué)家

　　　　  罗 水 星（博士），创金合(hé)信基金基金经理

　　乱云(yún)飞渡仍从容

　　上期分享(xiǎng)中（查看原文），我们提(tí)出(chū)了(le)5月是乱花渐欲迷人眼，一个大(dà)的背景是市场进(jìn)入了战略相持阶段，进攻和(hé)防守的理由都不是非常清晰。周末(mò)中央发布长期的(de)产业(yè)政策，基调是清(qīng)晰的(de)，但那(nà)是诗和远方，是战略性的布(bù)局(jú)10万元在朝鲜算有钱吗，在朝鲜买一套房多少钱，很多投资者更喜欢战术性的机会(huì)。伯克希(xī)尔哈(hā)撒韦年度(dù)股东大会在巴(bā)菲(fēi)特的(de)老(lǎo)家奥巴哈举行，吸引了(le)全(quán)球投资者的(de)目光(guāng)，投资者总希望(wàng)可以从(cóng)中(zhōng)寻找到(dào)投资的秘诀，价值投资的道虽相同(tóng)，但法、术、器(qì)是各(gè)异的。不仅如此，伯克希尔决(jué)策(cè)者对宏(hóng)观环境的(de)担忧(yōu)，对数字(zì)技术的(de)批(pī)判(pàn)，很多与会者收获(huò)的可(kě)能不是清晰的(de)思路，而(ér)是在(zài)迷(mí)宫中(zhōng)又多(duō)走了一圈。

　　一、市场陷入(rù)僵持阶段：Sell in May？

　　港(gǎng)股市(shì)场有“五穷、六绝(jué)、七翻身”的(de)说法，谨慎的A股投资(zī)者也开始考虑Sell in May,一个很(hěn)重要的理由是根(gēn)据惯例(lì)，银行保险等利好兑现后往往是市(shì)场开始(shǐ)调(diào)整(zhěng)的开始。A股投资历(lì)来(lái)是(shì)有(yǒu)季(jì)节性的，但(dàn)这未必(bì)是历史(shǐ)的铁律，比(bǐ)如(rú)2022年(nián)5月(yuè)市(shì)场在(zài)新的政策基调(diào)下开始全(quán)面大反攻。我们(men)需要因时而变(biàn)，投资者需(xū)要考虑到当前的市场背景(jǐng)已经和之前有很大的(de)不同。当前市场进入战略僵(jiāng)持阶段(duàn)的一个重要理由是除了(le)逻辑推演，很多(duō)重要(yào)问题很难用清晰(xī)的事实来验证。谨(jǐn)慎(shèn)的(de)投资者往往是见好(hǎo)就收或者谋定而后动，因此才(cái)有了上述的猜测。

　　市场不(bù)清楚的地(dì)方在哪里呢？

　　第一(yī)，从内部看，市场已(yǐ)经提前(qián)交易了(le)政策的方向，而且今年国内的政策本身也不是大开(kāi)大合。新出(chū)台(tái)的政(zhèng)策更多地(dì)在落实(shí)上，较少新(xīn)的(de)提(tí)法。

　　第二，从外部看，美联储依然在通(tōng)胀、就业数据、金融数(shù)据和增长数据传递的混乱信息中纠结。

　　第三，从投资主线看，数(shù)字经济和中特估依然既有政策、也(yě)有业绩或(huò)者有未来预期的业绩改善，但短期(qī)游(yóu)戏、传媒(méi)、中特(tè)估(gū)与其他(tā)板块(kuài)分化(huà)较为极(jí)致，也(yě)是不争的事实。除了这两(liǎng)条主线外，金(jīn)融(róng)、消费和公(gōng)用事(shì)业(yè)有反弹，但难(nán)以成为持续的配置主题，新能(néng)源(yuán)崩坏的筹(chóu)码预期也决定了(le)反弹的脆弱性。

　　第四(sì)，从交易行为(wèi)看，投资者(zhě)并未形(xíng)成一致预期。随着一季(jì)报的(de)披露，市场阶段性发挥了对(duì)盈利现实的(de)定价效率。具体表现为，业绩出现一(yī)定修复和表现有韧性(xìng)的金融、中药、电力(lì)、中特估主(zhǔ)题以及(jí)TMT中的(de)游戏传(chuán)媒(méi)等表现较好，家电(diàn)此前也(yě)有一定表现。不(bù)过，随着业绩的公布反而出现了一定的买预期卖现(xiàn)实的操作。当然，相(xiāng)对而言市场也有(yǒu)定价效率不(bù)稳定的一(yī)面，同样是(shì)业绩修复(fù)或有韧性的(de)农林牧渔、新能源(yuán)和消费板块(kuài)，整体表现则一般。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季报显(xiǎn)示企业盈(yíng)利仍在磨底阶段

　　短期市(shì)场的核心矛盾在于缺乏特别(bié)明显(xiǎn)的亮点(diǎn)，TMT主线(xiàn)前期超额收(shōu)益过于(yú)显著，目前除(chú)了游(yóu)戏(xì)、传媒一(yī)枝独秀外，其他TMT细(xì)分领域阶段性有所回调。中特(tè)估相(xiāng)关的基(jī)建、银行、石(shí)油、出版等板块盈利(lì)有支撑、估(gū)值也较(jiào)低，因此在最近市场调(diào)整(zhěng)的时候整体表现较好。在这两条我们看好的全年主线之外，市场部分定价了一季报行情，但核心问题在于当前(qián)盈利仍(réng)处在磨底阶段。扣(kòu)除金(jīn)融和两桶油(yóu)，A股的盈利还在(zài)下滑(huá)，这意味着短(duǎn)期盈(yíng)利很难撑(chēng)起A股系统(tǒng)性的行(xíng)情。所以，我(wǒ)们看到(dào)这(zhè)两条(tiáo)主线(xiàn)之外(wài)其他业绩尚可的板块，整体反(fǎn)弹的幅度都相对有(yǒu)限(xiàn)。消(xiāo)费(fèi)的盈利有一定的修复(fù)，而(ér)市(shì)场(chǎng)由于前期的悲(bēi)观情绪尚(shàng)未对其定价(jià)，这可能(néng)蕴含阶段性交易机会。

　　三、战略性布局是(shì)清晰而(ér)明确的：政策关注产(chǎn)业升级和(hé)人的问(wèn)题

　　近期国内也(yě)处于(yú)一个会议密集(jí)召(zhào)开的阶(jiē)段，政治局会议、中央财(cái)经委会(huì)议和国常会(huì)相继召开(kāi)。决策层对于当(dāng)前经济复苏动力(lì)不足、复苏势头不(bù)稳(wěn)的问题，有着清醒的认识，短期的工作重点(diǎn)是(shì)恢(huī)复(fù)和(hé)扩大(dà)需求，但同(tóng)时也明确不会(huì)再(zài)走(zǒu)老路——不会通过低水平(píng)的债务扩张来刺(cì)激经(jīng)济(jì)，而是聚焦(jiāo)实体经济的(de)产业(yè)升级，推进产(chǎn)业智能化、绿色化(huà)、融(róng)合化(huà)。

　　现代产业体系下(xià)的融合发展

　　这次财经委会议的一个新提法是(shì)“坚(jiān)持三次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推(tuī)动传统(tǒng)产业转型升级，不能当成‘低(dī)端产业’简单(dān)退出”，这个提法很重要(yào)。我们去年底强调接下来一段时间(jiān)的政策需要(yào)强调均(jūn)衡性和系统性，才能形成(chéng)经济发展的合力。卡脖子的领域要(yào)重(zhòng)点支持(chí)和发展(zhǎn)，但是(shì)经济的运(yùn)行(xíng)是(shì)一个完(wán)整(zhěng)的系统(tǒng)，生产和消费、实体经济和金融支撑、高科(kē)技领域和低技术领域、融资-设计-制(zhì)造—物(wù)流-销售-服务等各方面(miàn)需要协(xié)调发展，大(dà)家(jiā)的信(xìn)心慢慢恢复、收入慢慢(màn)恢复，才(cái)能够真(zhēn)正把需求拉动起(qǐ)来。不(bù)能够孤立、片面地理解(jiě)和执行政策，毕竟(jìng)即使是芯片这么最(zuì)高科技的(de)领域，它(tā)的下游需(xū)求也主要来自消费电子产品中(zhōng)的手机(jī)、汽车(chē)、智能(néng)家居等等(děng)，没有(yǒu)需求的拉动，产业的发展(zhǎn)就缺乏良(liáng)性(xìng)循环的基础(chǔ)。

　　高质量的人才(cái)红利

　　另外，最近政策讨(tǎo)论的(de)一(yī)个重点(diǎn)是人，作(zuò)为投资(zī)生产拉动核心的企业家(jiā)、作为人力资源(yuán)重点的(de)人才(cái)、承(chéng)载民族未来的新(xīn)生人口、需(xū)要关(guān)注的(de)老(lǎo)龄人口。当前中国(guó)的发展逐渐(jiàn)从资本和(hé)劳动要素拉动(dòng)转向人(rén)力资源拉(lā)动，技术创新成为(wèi)能否突破内外部约束(shù)的关键(jiàn)。技术创新能力取决于制度(dù)保障下(xià)的主观能动性，在经历(lì)了过去几年(nián)的非常态(tài)之后，在(zài)内(nèi)外(wài)部不确定性的制(zhì)约下，如何让当前每个主体充满信心(xīn)、充满主(zhǔ)观(guān)能动性，是政策的重(zhòng)心。以(yǐ)人工智能(néng)为(wèi)代(dài)表的数字经济大发展，有可(kě)能能够帮助我们适当缩小国际竞争中(zhōng)人力资源(yuán)的差距(jù)，这需(xū)要从一个更高的角度理(lǐ)解人工智能和数字经济。

　　四(sì)、乱云(yún)飞(fēi)渡仍(réng)从容：乱战之后的投(tóu)资路径

　　5月(yuè)的市场，看起来是战略(lüè)僵持阶段的乱战。接下(xià)来的(de)政策力度和效果有多大(dà)、盈利能否实质(zhì)性(xìng)的(de)反弹、经济复苏的斜率(lǜ)是否面临趋缓(huǎn)的压力、海(hǎi)外(wài)的潜(qián)在风险到底有多大、美联储到底下一步面临的(de)是什(shén)么样的经(jīng)济形势等，投资者希望渐次判(pàn)断上述一(yī)系(xì)列的重(zhòng)要(yào)问(wèn)题的程度(dù)，并据(jù)此进行布局(jú)。

　　从这(zhè)个意义(yì)上讲(jiǎng)，5月交易(yì)机(jī)会(huì)可能更均衡、但也更脆(cuì)弱，当前可(kě)能是一个(gè)布局(jú)的好阶段，而未必会是收获的阶段。投(tóu)资者需要多(duō)一点耐心，风浪(làng)越大，下一次的鱼越贵。

　　“乱云(yún)飞渡仍从(cóng)容”，这是我们从巴(bā)菲特历次(cì)股东大会上(shàng)看(kàn)到价(jià)值投资者很重要的一个(gè)特质(zhì)，即我们提倡(chàng)的(de)“道”。市场(chǎng)的乱(luàn)是暂(zàn)时的，随着事实的清晰，投(tóu)资路径也(yě)将会非常明确。这(zhè)个路径，我们(men)从(cóng)产业视角做了一下梳理，供投资者(zhě)参考(kǎo)。

　　具体而言：投资的上限(xiàn)是产(chǎn)业现代(dài)化(huà)，科技自主可用，数字化(huà)、高端化与智能(néng)化是明(míng)确的诗与远方，需(xū)要(yào)进行战(zhàn)10万元在朝鲜算有钱吗，在朝鲜买一套房多少钱略(lüè)布局。投资(zī)的下限是避(bì)免(miǎn)系统(tǒng)性的风险，在现代化的(de)产(chǎn)业转型中(zhōng)，当前(qián)蕴藏风险和未来跟不上历史步(bù)伐的产业是(shì)不能进行战(zhàn)略布局的。投资的中间状(zhuàng)态是周期与(yǔ)消费行业，是战术性(xìng)的布(bù)局。

　　产业视角下的投资路(lù)线图

　　【了解作者】

　　魏凤春博士，创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基金首席经济学家，投委(wěi)会委员兼秘书(shū)长，宏观策略(lüè)配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总(zǒng)监，南(nán)开大学经济学博士(shì)，清华大学管理科学与工(gōng)程博士(shì)后。学术(shù)研究(jiū)与教学以及宏观(guān)经济走势(shì)、金(jīn)融产品分析等(děng)实务领域经验(yàn)丰富(fù)、成(chéng)果卓(zhuó)著。从业(yè)23年以来，一直致力于在周期(qī)波(bō)动(dòng)的框架内运用(yòng)财政的视角(jiǎo)解(jiě)构宏观经济的运行，将中国经济看作一份资产，通过资本资产定价的方式来确定其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏(hóng)观分析师(shī)，2022年2月加入创金合信基金。此前履职博时(shí)基金，负(fù)责宏观策(cè)略、宏观政(zhèng)策(cè)、大类资产配置与择时研究(jiū)。武汉大学学士，上海财经大(dà)学经济学硕士(shì)、博士(shì)，中(zhōng)国(guó)社(shè)科院经济学博士后(hòu)，学术论文多(duō)发表(biǎo)于国际SSCI英文核心经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 10万元在朝鲜算有钱吗，在朝鲜买一套房多少钱