5月13日，年内首(shǒu)只央企主题(tí)ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF发布公告称，其累(lèi)计(jì)有效认购申请份额(é)总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发行上限，将(jiāng)启动比例配售(shòu)。这则小(xiǎo)公(gōng)告体现出市场对这一“中特估(gū)”主题的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特估(gū)”的行情，市(shì)场关(guān)注度(dù)非常高(gāo)，5月15日首批(pī)3只央企回报(bào)ETF发(fā)行，更成为这一(yī)波(bō)“中特估”行(xíng)情的(de)催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及(jí)今年一季度(dù)，一些基金经理开始调仓(cāng)换(huàn)股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估(gū)”资(zī)金面、情绪面、估值方式(shì)等问(wèn)题成(chéng)为市(shì)场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析(xī)“中特估”这些(xiē)焦点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估(gū)”主题积极(jí)追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主(zhǔ)题上海市中心是哪个区最繁华，上海市中心是哪个区？基金发行，市(shì)场(chǎng)对此充(chōng)满期待，如(rú)5月15日(rì)就有(yǒu)3只(zhǐ)央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪央企科(kē)技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发行，更有(yǒu)扎(zhā)堆上报的央国(guó)企基金(jīn)在排队(duì)入市。

　　这些或成为(wèi)这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发(fā)行(xíng)在情绪上是构成催化因素的，近(jìn)期银行股大涨的一个催化(huà)因素就是积(jī)极(jí)推介相关央(yāng)企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行(xíng)，我认为确(què)实会(huì)成为引爆行(xíng)情的催化剂，基本(běn)面、资金(jīn)面(miàn)、政(zhèng)策(cè)面都(dōu)在向好，下半年，中特估(gū)有(yǒu)可能独领(lǐng)风(fēng)骚。”万家基金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与量(liàng)化投(tóu)资部(bù)基金经理杨振(zhèn)建就表示，近期密集申报(bào)的(de)国央企主题基(jī)金(jīn)主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回报”、“科技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能(néng)源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为(wèi)行情(qíng)进(jìn)一步上(shàng)涨的(de)催(cuī)化剂。去(qù)年(nián)以来公募(mù)基金发行整(zhěng)体平(píng)淡，近(jìn)期多(duō)只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金申报和(hé)发行，行情火热(rè)下将为市场(chǎng)带来增(zēng)量(liàng)资金(jīn)，有望(wàng)推动(dòng)进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步(bù)表(biǎo)示(shì)。

　　此外(wài)，银(yín)华基(jī)金ETF业务总监王帅认为，公募基金(jīn)积极布局央国企主题基金，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革(gé)的大幕将拉开(kāi)，叠(dié)加“中特估(gū)”概念(niàn)，央国企上市公司的投资价值(zhí)凸(tū)显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与(yǔ)到(dào)央上海市中心是哪个区最繁华，上海市中心是哪个区？国企(qǐ)投资。另一(yī)方面是(shì)落实(shí)公募基(jī)金行(xíng)业高质量发(fā)展的(de)要(yào)求，引导更多资金参与央(yāng)国企改革(gé)，更好发挥公募基(jī)金(jīn)服务资本市场改(gǎi)革、服务(wù)实体经(jīng)济和国家战略的作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央(yāng)企相关(guān)标的和板(bǎn)块带来增量资金，提升交易活跃度，有望成为中(zhōng)特估(gū)行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量市场中变赛(sài)道(dào)

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性(xìng)行情明显(xiǎn)，中特估(gū)和人工智能(néng)成为两(liǎng)大明(míng)显的主线，而新(xīn)能源等前期热(rè)门赛(sài)道股冷却，在(zài)此(cǐ)背景下，一些(xiē)基(jī)金经理开始调(diào)仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金(jīn)基金经理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工，这三大行业主要(yào)是央企(qǐ)或地方国资所(suǒ)在的行业，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面在今年(nián)会有重(zhòng)大的(de)向上(shàng)变化的机会，比如火电(diàn)，会受益于煤(méi)炭(tàn)价格(gé)的下跌，扭(niǔ)亏为盈(yíng)；券商，会受益于今(jīn)年(nián)市场成交量的放大，盈利(lì)大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改(gǎi)革的推(tuī)进，大(dà)概率这些企业会进入一(yī)个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒表示，中特估是过去5年(nián)10年改革的成果，是非常基本面的(de)，和他过去1至2年(nián)研究投资(zī)思路也非常(cháng)吻合(hé)，为在下半(bàn)年抓住这波中(zhōng)特估的投资(zī)机会做(zuò)好了准(zhǔn)备。

　　“去年年(nián)底已开(kāi)始重视中特估的(de)投资机会(huì)，判断中(zhōng)特(tè)估的机会未来(lái)三年分两个(gè)阶段。”融通红(hóng)利机会基金经理何龙表示，第(dì)一(yī)阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一(yī)带一路”的主题(tí)普涨性机会为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍PB、分(fēn)红收益(yì)率(lǜ)极高的品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来普(pǔ)涨(zhǎng)性(xìng)的机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散以(yǐ)后，基(jī)于顶(dǐng)层设(shè)计对国央经(jīng)营管理价值导向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变(biàn)是一个慢变量，会在未来(lái)两(liǎng)年体现在每(měi)一个央国(guó)企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层(céng)面可能发生显著正向(xiàng)变化的个股提前进行布局，比如医药和(hé)消费(fèi)等行(xíng)业。

　　其实(shí)一季报已经显露出不少基金在(zài)行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年年报(bào)前十(shí)大重仓股股(gǔ)票(piào)池中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有股票市值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而2023年(nián)一季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特(tè)估(gū)”概念股在(zài)偏(piān)股(gǔ)主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据偏股主动型基金(jīn)2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估(gū)计(jì)了各基金(jīn)主动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末股票(piào)总市(shì)值比例，一(yī)季度超过(guò)30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只基金(jīn)在2022年末不持有“中(zhōng)特估(gū)”概念股，但在(zài)一季度买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券数(shù)据统计也显示(shì)，一季度主动偏股型(xíng)公募基金对港股(gǔ)央国企的持股市值比重达(dá)到2019年以来的新高(gāo)，港股央国企持股总市值占(zhàn)港股持股总市(shì)值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提(tí)升(shēng)至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大(dà)力量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股票库

　　可(kě)以说中国特(tè)色估值体系，正深(shēn)刻影响(xiǎng)基金公司的(de)投研(yán)，落实到(dào)日常的投研流程和实践(jiàn)之中(zhōng)，不少(shǎo)基(jī)金公司在加大投研力量，更有专门(mén)构建(jiàn)国(guó)央(yāng)企股票库。

　　融通红利(lì)机(jī)会(huì)基金经理何龙(lóng)就(jiù)介绍，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层设计改(gǎi)变(biàn)研究(jiū)员过去对国央企的(de)固定思维(wéi)，需(xū)要实地考察国央企(qǐ)，并且(qiě)需要(yào)利用当前国央企(qǐ)愿意(yì)交流的契机(jī)，多花(huā)精力去进(jìn)行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要求研究员将(jiāng)自己所覆(fù)盖行业的所有国央企构建专(zhuān)门的股(gǔ)票库，并(bìng)进行长期(qī)跟踪，包括考察(chá)其(qí)实地(dì)调研的的成(chéng)果，了(le)解国(guó)央企经营思路和财务导向的(de)变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价值洼(wā)地(dì)，发现(xiàn)预(yù)期差。

　　同样(yàng)的，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通过深(shēn)入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了(le)更(gèng)深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体制(zhì)机制、行业产(chǎn)业结构(gòu)、主体持续发展能力等方面(miàn)所(suǒ)体现的鲜明中国元素和发展阶(jiē)段(duàn)特征，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”应该是在此基(jī)础上(shàng)构建的具有时(shí)代特征(zhēng)和中国(guó)特色、符合(hé)国家战略导向的估值体系(xì)，而不是(shì)简单(dān)套用(yòng)国(guó)外(wài)的传(chuán)统估值模型(xíng)。

　　“中特估是一种新的(de)提(tí)法，但是(shì)这个(gè)概念所涉(shè)及到(dào)的行业和公司(sī)，一直在(zài)发(fā)生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家(jiā)基(jī)金一直非常关注传统产业的(de)变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多(duō)个领域，因(yīn)此也是一定能够抓住中特(tè)估这波行情(qíng)的(de)机会的。同时(shí)，随着时局(jú)的(de)变化，也在增(zēng)加(jiā)相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合信(xìn)基金首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积极践行中国(guó)特色的估(gū)值(zhí)体系(xì)是资本市场(chǎng)使命，投资者需要学习领会并针对原有的(de)估值体(tǐ)系进行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系的框架是第一位的工作，合理设置指标也(yě)非常重要，投资者的认可和(hé)实施是最(zuì)终(zhōng)该体系能否具备(bèi)长期价值的基础。不(bù)过，他也提醒，人为(wèi)的拔估值是很(hěn)大(dà)的(de)认知误(wù)区，市场(chǎng)化认(rèn)可是基本的常识，不(bù)可(kě)误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济(jì)的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家战略发展(zhǎn)发向，更需要承担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市场关(guān)注。

　　多(duō)数受访的基金经理认(rèn)为，对于国(guó)央(yāng)企的估值(zhí)方式(shì)要充分体现企业的社(shè)会价(jià)值(zhí)与(yǔ)国家战(zhàn)略价(jià)值(zhí)，目(mù)前(qián)已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评价体系。

　　“如何(hé)定价国(guó)有企业承(chéng)担社会价值、符合(hé)国家战略发(fā)上海市中心是哪个区最繁华，上海市中心是哪个区？展的价值？首要任(rèn)务就(jiù)构建中国特(tè)色的价值评价体(tǐ)系，改变(biàn)从以私人股东(dōng)权(quán)益出发，现金流折现为主要(yào)方法的单一价值估值(zhí)体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战(zhàn)略价值。”博时(shí)基金指数(shù)与量(liàng)化投资(zī)部基(jī)金经理(lǐ)杨振建表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直言(yán)，近年来国资委指(zhǐ)导国内团队(duì)对于中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通用规则，目前已经(jīng)形成了初步的企(qǐ)业社(shè)会价值评价(jià)体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央企业上(shàng)市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业(yè)务总监、基金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该是(shì)注重(zhòng)企业价值的(de)可持续估值，要重(zhòng)视(shì)股东(dōng)、员工和社会责任等要素(sù)对企业稳健(jiàn)成长的重大(dà)意义(yì)，重视稳定(dìng)的(de)现金流、持(chí)续增长的盈(yíng)利(lì)、科技创新对提升(shēng)企业内在价值的积极作(zuò)用(yòng)，这(zhè)样(yàng)有利于(yú)提(tí)高(gāo)估值(zhí)定价模型的(de)科学性(xìng)和有效(xiào)性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成熟(shú)的量化指(zhǐ)标可以使用，包(bāo)括净资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率、研发(fā)经费(fèi)投入强度等等。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实(shí)金融精选基金(jīn)经理(lǐ)李欣(xīn)更细致分析在(zài)估值思(sī)维、估值结论(lùn)、估(gū)值判断上有变化，尤其是估值的方法和(hé)指标(biāo)上，他认为其包括产业链(liàn)上下(xià)游的(de)衡量、全要素成本(běn)等，以及(jí)在纵向和(hé)横(héng)向上(shàng)的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策优惠、产业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发(fā)展(zhǎn)等各(gè)种因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论和判(pàn)断的影响上，也使得(dé)中国特色的估值体系与传(chuán)统(tǒng)的估(gū)值(zhí)体系有所不同。

　　“所以估值(zhí)思(sī)维的变(biàn)化，还有估值(zhí)结论和估值判断(duàn)的变化，都是为了更好地适应中国的(de)市场和(hé)经(jīng)济特点(diǎn)，提供更精准(zhǔn)、更(gèng)合理的企(qǐ)业估值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信(xìn)基金首席经济(jì)学家魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进行探索，目(mù)前尚(shàng)没有公认的指标可以使用。

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