《基金经(jīng)理投资笔(bǐ)记》宏(hóng)观策略系列

　　把脉经济周(zhōu)期拐点 实现财富管理升级

　　作(zuò)者：魏 凤 春（博(bó)士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星(xīng)（博士(shì)），创金合信基金(jīn)基金经理

　　乱云(yún)飞(fēi)渡仍从容

　　上期分享中(zhōng)（查看(kàn)原文(wén)），我们提(tí)出了(le)5月是(shì)乱(luàn)花渐欲(yù)迷人眼，一(yī)个大的背景(jǐng)是市(shì)场(chǎng)进(jìn)入了战略(lüè)相持阶(jiē)段(duàn)，进(jìn)攻(gōng)和(hé)防守的理由都(dōu)不是(shì)非常清晰。周末中央(yāng)发布长期的(de)产业政(zhèng)策，基调是清晰的，但(dàn)那是诗和远(yuǎn)方(fāng)，是战略性的布局，很(hěn)多投资者更喜欢战术(shù)性(xìng)的(de)机会(huì)。伯克希尔哈撒韦年度股东大会在(zài)巴菲特的老家奥巴(bā)哈举行，吸引了全球投资者的目光，投资者总希望(wàng)可以从中寻找到投资的秘诀，价值投资的道虽相同，但法、术(shù)、器(qì)是各(gè)异的。不仅如此，伯克希尔决策者对宏观环境的担忧，对数字(zì)技术的批(pī)判，很(hěn)多与会者收获的可能不是(shì)清(qīng)晰的思路，而是在迷宫中(zhōng)又(yòu)多走了一圈。

　　一、市场陷入僵持(chí)阶(jiē)段：Sell in May？珂润护肤品属于什么档次，珂润护肤品适合什么年龄trong>

　　港股市场有(yǒu)“五穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎的A股(gǔ)投资(zī)者也开始考虑Sell in May,一个很重要(yào)的理由是根据惯例，银行(xíng)保险等利好兑现后往往是(shì)市场开始调整的开始(shǐ)。A股投资历来是(shì)有季节性(xìng)的，但(dàn)这未必是历史的铁律，比(bǐ)如2022年(nián)5月(yuè)市场在(zài)新的政策(cè)基调下开始全面大反(fǎn)攻。我们需要因时(shí)而变(biàn)，投资者需(xū)要考虑到当前的市场背景已经和之前有很大的不(bù)同。当前市(shì)场进入战略僵持阶段的一(yī)个重要(yào)理(lǐ)由是除了逻辑推演，很多重要问题很(hěn)难用清晰的(de)事实来(lái)验证。谨慎的(de)投(tóu)资者往往是见好就收(shōu)或者(zhě)谋定而后动，因此才(cái)有了上(shàng)述(shù)的(de)猜测。

　　市场不(bù)清(qīng)楚的地方在哪里呢？

　　第(dì)一，从(cóng)内部看(kàn)，市场已(yǐ)经提前交易了政策(cè)的方向，而且今年国内(nèi)的政策本身也不(bù)是大开大合。新出台的政(zhèng)策更多地在(zài)落(luò)实上(shàng)，较(jiào)少(shǎo)新的提法。

　　第二，从外(wài)部看，美联储依然在通胀、就业(yè)数据(jù)、金融数据和增长数据传递的混乱信息中(zhōng)纠结。

　　第三(sān)，从投资主线看，数字(zì)经(jīng)济和中特估(gū)依然既有政策、也(yě)有业绩或者有未(wèi)来预期的业绩(jì)改善，但短期(qī)游戏、传(chuán)媒、中特估与其他板块分化(huà)较为极致，也是不争的事实。除了这两条主线(xiàn)外，金融、消费和公用事业(yè)有反弹，但难以成为持续(xù)的配置主题，新(xīn)能源崩坏的筹(chóu)码预期(qī)也决定(dìng)了反弹的脆弱性(xìng)。

　　第四(sì)，从交易(yì)行为看(kàn)，投资者并未形(xíng)成(chéng)一致预期(qī)。随着(zhe)一季报的披(pī)露(lù)，市场阶段性发挥了对盈利现(xiàn)实的定价效率。具体(tǐ)表现为，业绩出现(xiàn)一定修复和表现(xiàn)有韧性的金融(róng)、中药、电力、中特估(gū)主题以(yǐ)及TMT中的(de)游戏传媒等表现较好，家(jiā)电此(cǐ)前也有(yǒu)一(yī)定表现(xiàn)。不过，随着业绩的公(gōng)布反(fǎn)而出现了一定的买预期卖现实的操作。当然，相对而言(yán)市(shì)场也(yě)有(yǒu)定(dìng)价效率不稳定的(de)一面，同样是业绩修复或(huò)有(yǒu)韧性的农(nóng)林牧渔、新能源和消费板块，整体表现则一般。

　　二、市场僵持的原因(yīn)：一(yī)季报显示(shì)企业(yè)盈利(lì)仍在磨底(dǐ)阶段(duàn)

　　短期市场的核心矛盾(dùn)在于(yú)缺乏特(tè)别明显的(de)亮点，TMT主(zhǔ)线(xiàn)前期超额收(shōu)益过于显著(zhù)，目(mù)前除(chú)了游(yóu)戏(xì)、传媒一枝独秀外，其他TMT细分领域阶段性有所回调。中特估相关的基建、银行、石油、出(chū)版等板(bǎn)块盈利有(yǒu)支撑、估值也较低，因此在(zài)最近市(shì)场调整(zhěng)的时候整体表现较好。在这两条(tiáo)我们看好(hǎo)的(de)全(quán)年主(zhǔ)线之外(wài)，市场(chǎng)部分定价了一(yī)季报行情(qíng)，但核心问题在于当前盈(yíng)利(lì)仍处在磨底(dǐ)阶段。扣除(chú)金融和(hé)两(liǎng)桶油，A股的盈利还在下滑(huá)，这意味着短(duǎn)期盈利很(hěn)难撑起A股系(xì)统(tǒng)性的行情。所以，我们看到这两条主线之外其他业绩尚可的(de)板(bǎn)块，整体(tǐ)反弹的幅度都相(xiāng)对有限。消费(fèi)的盈利有(yǒu)一定的修复(fù)，而市场由(yóu)于前期的悲(bēi)观情绪尚未对其定价，这可能蕴含阶(jiē)段性交(jiāo)易机会。

　　三(sān)、战(zhàn)略性(xìng)布局是(shì)清晰(xī)而(ér)明确的：政策关注产业升级和人(rén)的问(wèn)题

　　近期(qī)国内也处于一(yī)个会议密集召(zhào)开的(de)阶(jiē)段，政治局(jú)会议、中央财(cái)经委会议和国常(cháng)会相继召(zhào)开。决策层对于当前(qián)经济复苏动力不足、复苏(sū)势头不稳(wěn)的问题(tí)，有着清醒(xǐng)的认识，短期的工作重(zhòng)点是恢复和扩大需求(qiú)，但(dàn)同时也明确不(bù)会再走(zǒu)老(lǎo)路(lù)——不会通过低水平的债务扩张来刺激经济，而是聚(jù)焦实体经济的产业升级，推进产业智能(néng)化、绿色化(huà)、融合化。

　　现代产业体(tǐ)系下(xià)的融(róng)合发(fā)展

　　这次(cì)财经委会议的(de)一个新提(tí)法是“坚持三次(cì)产业融(róng)合发展(zhǎn)，避免割裂对(duì)立；坚持推(tuī)动传统产业转型升级(jí)，不能当(dāng)成‘低端产(chǎn)业’简单退(tuì)出(chū)”，这个提法(fǎ)很重要(yào)。我(wǒ)们(men)去年(nián)底强调接下来一段(duàn)时间(jiān)的政策需要强调均衡性和系统性(xìng)，才能形成经济发展的(de)合力(lì)。卡脖子的领(lǐng)域(yù)要重点支持和(hé)发展(zhǎn)，但是(shì)经(jīng)济的运行是一(yī)个完整(zhěng)的系统(tǒng)，生(shēng)产和消(xiāo)费、实体经济和金融(róng)支撑、高科(kē)技领域和低技术领域、融资-设计-制造—物流-销售-服务等(děng)各方面需要(yào)协调发(fā)展，大家的信(xìn)心(xīn)慢慢(màn)恢复、收入(rù)慢慢恢复，才能(néng)够(gòu)真正把需(xū)求拉动起来。不能够孤立、片面地理(lǐ)解和(hé)执(zhí)行政(zhèng)策，毕竟即(jí)使是(shì)芯片这么最高科技的领域(yù)，它的下游需求也主要来(lái)自(zì)消(xiāo)费(fèi)电子产品中的手机、汽车、智能家居(jū)等等，没有需求的拉动，产业的发展就缺乏良性循环的(de)基础。

　　高质(zhì)量的人才红利