文|招商宏观张静静团(tuán)队

　　核(hé)心(寒江孤影江湖故人相逢何必曾相识是什么意思，寒江孤影四句诗是什么意思xīn)观点

　　事(shì)件：2023年5月27日(rì)，国(guó)家(jiā)统计(jì)局(jú)发布4月全(quán)国规模以上工业企业绩效数据。4月份，规模以上工业企业营业收入累(lèi)计同(tóng)比增长0.5％；规模以上工业企业(yè)利润累计(jì)同比(bǐ)增(zēng)速为-20.6％（1-3月(yuè)为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比(bǐ)增速降(jiàng)幅小(xiǎo)幅收窄，但依(yī)然处(chù)于(yú)探底爬坡过程中(zhōng)。从(cóng)决定企业利(lì)润(rùn)的量、价、成(chéng)本三因素框架看，我们(men)认为，此(cǐ)轮工业企业利润增速(sù)由正转负的原因主要(yào)源于PPI下行(xíng)，但本轮(lún)工业企业利润累计增(zēng)速的下探幅度之深和持续时间之长是PPI下行和其他多种因(yīn)素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加速工业企业利润(rùn)由正转负(fù)；（2）主动去库存时间偏长以及(jí)费用率偏(piān)高(gāo)严重(zhòng)制约工业(yè)企业利(lì)润(rùn)爬坡速度 。

　　从详细拆(chāi)解数据看：1）与去年同(tóng)期相比，工业企业经(jīng)营绩效的增长压力依然较(jiào)大，与3月份(fèn)相比(bǐ)，产(chǎn)成(chéng)品(pǐn)存货周转天数(shù)和应收账款平均回收期进(jìn)一步(bù)增加。2）分所有制类(lèi)型来看(kàn)，外商及港澳台(tái)商和私营企业(yè)利润(rùn)累计同比降幅出(chū)现收窄，国有工业(yè)企(qǐ)业和股份制(zhì)企业利(lì)润累计同比降幅进一步(bù)扩大。3）上游采选业(yè)中非金属矿采选、有色金(jīn)属(shǔ)矿(kuàng)采选(xuǎn)的利(lì)润增速表现(xiàn)较好(hǎo)，石油和天然气开(kāi)采等其他行业的利润增速(sù)降幅依然较大；中游原材料加工业和装(zhuāng)备制造业的利润增速出现明显分化(huà)，中游原(yuán)材(cái)料加工业的利润增速(sù)均为负，是整体工业企业利润(rùn)增速的主要拖累，中游装备制造业利润增(zēng)速回升幅度较大，成为(wèi)整体(tǐ)工业企业利润(rùn)增(zēng)速(sù)的主要(yào)拉动项。在价(jià)格水平、内(nèi)部(bù)需求、外部需求同(tóng)时走弱的(de)情况下(xià)，下游行业内部的利润增速反弹(dàn)乏力 。

　　总体而言，与上个月(yuè)相(xiāng)比，4月份公布(bù)的工业企业(yè)利润(rùn)数据已表现出明显的探底(dǐ)爬(pá)坡(pō)信号：一，营业利润(rùn)累(lèi)计(jì)增速爬升(shēng)的行业进一步增多；二，营业收入增(zēng)速由(yóu)负转(zhuǎn)正，营业利润增速(sù)降幅收(shōu)窄。

　　往后看(kàn)，中游装备(bèi)制造业(yè)有望(wàng)继续成(chéng)为拉动工业企(qǐ)业利(lì)润增速(sù)回升的主要拉动力。按当月利(lì)润增速计(jì)算，4月份(fèn)表现较(jiào)好(hǎo)的行业主要有：汽车制造、 铁路(lù)、船舶、航空航天和(hé)其他运输设备制(zhì)造业 、通用设备制造业、电气(qì)机械及器材制造业、仪(yí)器仪表(biǎo)制造业、文教、工美(měi)、体育和(hé)娱乐(lè)用品制造业、橡胶和(hé)塑(sù)料制品业、电力、热(rè)力、燃(rán)气及水的生产和供应业电力 。

　　正文(wén)

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份(fèn)，营业利润(rùn)累(lèi)计同(tóng)比增(zēng)速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡过程中。从决定企业利润的量、价(jià)、成本三因(yīn)素(sù)框架看，我们认为(wèi)，此轮工(gōng)业企业利(lì)润增速由(yóu)正(zhèng)转(zhuǎn)负(fù)的原因主要源于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增速的下探幅(fú)度之深和持续时间之(zhī)长是PPI下行和(hé)其(qí)他多种因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下(xià)行(xíng)加速(sù)工业(yè)企业利润(rùn)由正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存(cún)时(shí)间偏(piān)长以(yǐ)及费用率偏高严(yán)重制约工业企业利润爬坡速度。

　　与上(shàng)个月相比，39个主(zhǔ)要细分(fēn)行(xíng)业(yè)中，有26个行业的营业利润(rùn)累计增速出现(xiàn)回升，其他13个行业的营业利润(rùn)累计增速均出现回(huí)落(luò)，其中回落(luò)幅度(dù)较大的行业主要是(shì)农副(fù)食品(pǐn)加工、煤炭(tàn)开采和洗选、有色(sè)金属(shǔ)矿采(cǎi)选、造纸及(jí)纸制(zhì)品、 纺织服装、服饰等行业(yè)，回升(shēng)幅度较大的(de)行业主要(yào)是机械和设备修(xiū)理、汽车制(zhì)造、通用设(shè)备制造、橡胶和塑料制品等(děng)行业。

　　具体来(lái)看：

　　与去年(nián)同期相比(bǐ)，工业企业(yè)经营绩效的增长压力依然较大，与(yǔ)3月份相(xiāng)比(bǐ)，产成品存货周转天数和应收账款平均回收期进一步增加。

　　数据显示，规模以上工业(yè)企(qǐ)业(yè)累计每百元营业(yè)收入中的成本为(wèi)85.18元（3月(yuè)为85.04元(yuán)），同比增加0.88元(yuán)（环比(bǐ)增加0.09元）。产成品存货周转天(tiān)数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天(tiān)（环(huán)比增加0.14天）；应收账款平均回收期(qī)为63.10天(tiān)（3月为(wèi)61.80天），同比(bǐ)增加8.60天（环比(bǐ)增(zēng)加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型(xíng)来看，外商及港澳台商和私营企(qǐ)业利(lì)润累计(jì)同(tóng)比降(jiàng)幅出现收窄，国有工(gōng)业(yè)企业和(hé)股(gǔ)份制企业利润累计(jì)同比降幅进一(yī)步扩大。

　　其中4月国有工业企(qǐ)业利润累计同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)-1寒江孤影江湖故人相逢何必曾相识是什么意思，寒江孤影四句诗是什么意思7.9％（3月-16.9％，去年同(tóng)期13.9％），外商(shāng)及港澳台商利润(rùn)同比增长-16.2％（3月-24.9％，去年(nián)同(tóng)期-16.2％），私营(yíng)企(qǐ)业和股份制(zhì)企业同比增长分(fēn)别为-22.5％（3月-23％，去(qù)年同期(qī)-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属(shǔ)矿(kuàng)采选、有(yǒu)色金属矿采选的利润(rùn)增速表现(xiàn)较好，石油(yóu)和(hé)天然气开采等其他行业的(de)利润增(zēng)速降幅依然较(jiào)大。

　　数据显示，非金(jīn)属(shǔ)矿采选、有色(sè)金(jīn)属矿采(cǎi)选的增(zēng)速(sù)依然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和(hé)天然气开采(cǎi)、煤炭开采和(hé)洗选、黑色金(jīn)属(shǔ)矿采(cǎi)选(xuǎn)业(yè)、废物资源(yuán)综合(hé)利用的(de)增速为负，分别(bié)收录(lù)-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材(cái)料加工(gōng)业和装备制造业的利润增速出现明显分化。中游原材料加工业的利(lì)润增速均为负，尽管与上个月(yuè)相比，利润增速跌(diē)幅普(pǔ)遍收窄(zhǎi)，但依然(rán)是整体工业(yè)企业利(lì)润增速(sù)的(de)主要拖累。中游装备制造(zào)业(yè)利润增速(sù)回升幅度较(jiào)大，成为整(zhěng)体(tǐ)工业(yè)企业利润增(zēng)速的主要(yào)拉动项。其中通(tōng)用设备制造、铁路船舶航空航天、电气机械及(jí)器材制造、仪(yí)器仪表制造增幅延续上(shàng)个(gè)月(yuè)亮眼趋势，得益于国内汽车销售量的提升和汽(qì)车产(chǎn)业链出口强劲，汽车制造(zào)业的(de)利润增速(sù)降幅由(yóu)负转正，此外(wài)叠加去年同(tóng)期基数较低，汽车制造(zào)业当(dāng)月利润增速(sù)高(gāo)达20倍。

　　数(shù)据(jù)显示，化学原料化学制品跌幅(fú)扩大，分别(bié)收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用设备制(zhì)造、石油煤炭及燃(rán)料加工(gōng)、非金属矿(kuàng)物(wù)制品、黑色金属冶炼(liàn)加工、化(huà)学(xué)纤维(wéi)制造、金属(shǔ)制品、计(jì)算机通信和电子设备(bèi)跌幅(fú)收窄，分别收(shōu)录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月(yuè)-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通(tōng)用设备制造、铁路船舶航空航天、电气机械及器材(cái)制造增(zēng)幅依旧为正，并且增速(sù)出现明显回升(shēng)，分别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月(yuè)7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得一(yī)提的是(shì)，汽(qì)车(chē)制造增幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部(bù)需求(qiú)、外(wài)部需求同时(shí)走(zǒu)弱的情况下(xià)，下游行业内部(bù)的(de)利润增(zēng)速(sù)反弹(dàn)乏(fá)力(lì)，文教工美体育娱(yú)乐用品、食(shí)品(pǐn)制(zhì)造(zào)、纺织业、家具制(zhì)造等多(duō)个行业的利(lì)润(rùn)增速跌幅放缓，但依然为负；农副(fù)食(shí)品(pǐn)加工、纺织服装、服饰等多(duō)个行业(yè)的利润跌幅继续扩大。往(wǎng)后(hòu)看，价格(gé)水平、内部(bù)需(xū)求、外部需求转好速度(dù)较慢，这也意(yì)味着下游行业的利润增速向上爬坡的节奏大概率偏缓(huǎn)。

　　数据显示(shì)，农副食品加工(gōng)、纺织(zhī)服装、服饰、皮毛羽和制鞋、造(zào)纸及纸制品(pǐn)和医药制造(zào)跌(diē)幅扩大(dà)，分别录得(dé)-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月(yuè)-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美(měi)体育(yù)娱乐(lè)用(yòng)品、食(shí)品(pǐn)制造、纺织业、家具制造(zào)和印刷(shuā)和(hé)记录媒介(jiè)利润降幅(fú)放(fàng)缓(huǎn)，但持续维持低位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料制品增(zēng)速由负转正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草制品(pǐn)增速略有(yǒu)回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和(hé)茶(chá)制造利(lì)润增速保持高位，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业(yè)中(zhōng)的机(jī)械(xiè)和(hé)设备修理、电力热力利润增(zēng)速相对较高，燃气生产和供(gōng)应利润(rùn)增(zēng)速降幅收窄。其中机械(xiè)和设备修理利润累计增速上升幅度(dù)较大，4月收录235.7％（前(qián)值为(wèi)79.6％），电力热力利(lì)润(rùn)累计同比(bǐ)增速收窄，但仍然保持高速(sù)增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应(yīng)增幅略有上升，收录(lù)5.8％（前值为0.0％），燃气生产和(hé)供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总(zǒng)体而(ér)言，与上个月相比，4月份公布(bù)的(de)工业(yè)企业利(lì)润数(shù)据已表现(xiàn)出明显的探底爬坡信号：一，营业利润累计增速爬升(shēng)的(de)行业进(jìn)一步(bù)增多；二(èr)，营业收(shōu)入增速由负转正，营业利润增速降(jiàng)幅(fú)收窄。

　　往(wǎng)后看，中(zhōng)游装(zhuāng)备(bèi)制造业有望继续(xù)成(chéng)为拉动工(gōng)业企业(yè)利润增速回升的主(zhǔ)要拉(lā)动力。汽(qì)车制造、 铁路、船舶(bó)、航(háng)空航天和其他运输(shū)设备制造(zào)业 、通用设(shè)备制造(zào)业、电气机械及(jí)器材制造(zào)业(yè)、仪器仪表制造业、文教、工(gōng)美、体育(yù)和娱(yú)乐用品制造业、橡胶和(hé)塑料制(zhì)品业、电力、热力、燃气及水的生产和供应业(yè) 。

　　正如我们在《今年工(gōng)业企业利润(rùn)增速能否转(zhuǎn)正？》中所言(yán)，当前正处于第6次工业企业利润探(tàn)底(dǐ)阶(jiē)段（从(cóng)2000年开始计算(suàn)），如(rú)果按最(zuì)近两次探(tàn)底历史来演绎的话，至少还要在负值区间爬坡(pō)7-8个月左(zuǒ)右的时间，预计工(gōng)业企业利润增速(sù)转正最早也需等(děng)到(dào)四季度。目前(qián)我国仍面临内(nèi)需增长缓(huǎn)慢和外需疲弱的“弱复(fù)苏”阶(jiē)段(duàn)，这直接导(dǎo)致企业的产能利用率持续下滑(huá)。此外(wài)，叠加营业成(chéng)本高居不下(xià)导(dǎo)致的内部压力，本轮工(gōng)业企业(yè)利润增速(sù)反弹速度大概率较为缓慢(màn)。

　　风险提示：

　　内需恢复力度低(dī)于预期。

　　以(yǐ)上内容(róng)来自于2023年5月27日的《中游装(zhuāng)备制(zhì)造业利(lì)润增(zēng)速明显回升——2023年4月(yuè)工业企业利润分析(xī)》报告，报(bào)告作者张静静(jìng)、张一平(píng)，联系人罗丹

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