5月13日，年(nián)内(nèi)首只央(yāng)企主题ETF——华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累(lèi)计有效认购申请份额总额超过20亿份(fèn)发行上限，将启动比例配(pèi)售(shòu)。这则小公(gōng)告体现出(chū)市场(chǎng)对这一“中特估”主题的(de)追捧力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中特(tè)估”的行情，市场关注度(dù)非(fēi)常高(gāo)，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波(bō)“中特估”行情的催化剂(jì)。实际(jì)上，早(zǎo)在去年底及今(jīn)年一季(jì)度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念(niàn)”。

　　目(mù)前“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问题成(chéng)为市场关注焦点，中国基金(jīn)报采(cǎi)访多位(wèi)投研人士，解析(xī)“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对“中特估(gū)”主题积极追捧。不(bù)仅(jǐn)华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动“比例(lì)配售(shòu)”情况，今年(nián)场内(nèi)多只“中(zhōng)字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国央企主题基金发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日就有3只央企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央企科(kē)技引领、央(yāng)企(qǐ)现代能源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆(duī)上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特(tè)估”行情的(de)催化剂。

　　融通(tōng)红利机会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化(huà)因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和(hé)诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确(què)实会成(chéng)为引爆(bào)行情的催化剂(jì)，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半(bàn)年，中(zhōng)特估有可(kě)能昆仑山在哪个省哪个市，昆仑山在哪个省哪个市哪个县独领风(fēng)骚。”万家基(jī)金章恒(héng)更是表示。

　　同(tón昆仑山在哪个省哪个市，昆仑山在哪个省哪个市哪个县g)样，博(bó)时基(jī)金指数与量化(huà)投资部基金经理杨振建(jiàn)就表示，近期密集申(shēn)报的国央(yāng)企主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持央国企(qǐ)的估(gū)值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将成为行情进(jìn)一步上涨的催化剂(jì)。去年以来公募基金发(fā)行整(zhěng)体平淡，近(jìn)期(qī)多(duō)只国央企(qǐ)主题基金申(shēn)报和(hé)发行(xíng)，行情火(huǒ)热下将(jiāng)为市场带来增量资(zī)金，有望推动(dòng)进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为(wèi)，公(gōng)募基金积极(jí)布局央国企主题基金，一(yī)方面是(shì)因为新一轮深化国企(qǐ)改(gǎi)革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念(niàn)，央国企上市(shì)公司的投(tóu)资价值凸显，该主题(tí)的基金将为投资者(zhě)提供更(gèng)丰富(fù)的工具以参与到(dào)央国(guó)企(qǐ)投资(zī)。另(lìng)一方(fāng)面(miàn)是落(luò)实公募基(jī)金(jīn)行(xíng)业高质量发展的要求，引导更多资金参与央国企改革，更好发挥(huī)公募基(jī)金服务资本市场改革(gé)、服务实体(tǐ)经济和国家战略(lüè)的(de)作用。

　　王帅(shuài)表示(shì)，未来央企ETF的发行将为央企相关标的和板块(kuài)带来增量资金，提升交易活跃度(dù)，有望成为中(zhōng)特估行情的(de)催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道(dào)

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年(nián)以来(lái)，市场结构性行情明(míng)显，中特估(gū)和人工(gōng)智能成为两大明显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新能(néng)源等前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景(jǐng)下，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股“中特(tè)估概念(niàn)”。

　　万家基金(jīn)基(jī)金经理(lǐ)章恒直言(yán)，自己目前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是(shì)央企或(huò)地方国(guó)资所(suǒ)在(zài)的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基(jī)于行(xíng)业本身(shēn)基本面在(zài)今(jīn)年会(huì)有(yǒu)重大(dà)的向(xiàng)上变化(huà)的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅增长(zhǎng)等(děng)。同时，随(suí)着国有(yǒu)企业(yè)改革(gé)的推进(jìn)，大概率这(zhè)些企业会进(jìn)入一个提质增效、释放业绩的过(guò)程。”章恒(héng)表示，中特(tè)估是过去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本面的(de)，和他过去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波中特(tè)估的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特估(gū)的投资机会(huì)，判断(duàn)中(zhōng)特(tè)估(gū)的机会(huì)未来三年(nián)分(fēn)两个阶段。”融(róng)通红利(lì)机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段也就是今(jīn)年以(yǐ)数(shù)字经(jīng)济和(hé)“一带一路”的(de)主题普涨性机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收益率极(jí)高的(de)品种，将会(huì)迎来普涨性的机会(huì)。第二阶(jiē)段是未来两年，在(zài)主题性机(jī)会(huì)消散(sàn)以(yǐ)后，基于顶层设计对国央经营(yíng)管理价(jià)值导向(xiàng)变化，我(wǒ)们判断经(jīng)营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在未来两年体(tǐ)现在每一个央国(guó)企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目(mù)前在(zài)挖掘公司经营层面可(kě)能发(fā)生显著正向变化的个股提前进行(xíng)布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显露(lù)出不少基(jī)金在行动。国金(jīn)证(zhèng)券(quàn)研究所数据(jù)显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型基金2022年年(nián)报(bào)前十大重仓股(gǔ)股(gǔ)票池中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票市值(zhí)比例仅有1.18％。而2023年(nián)一(yī)季报披露的持仓中(zhōng)，“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)占偏股主动型基金持(chí)有股票(piào)市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股在(zài)偏股主动(dòng)型(xíng)基金的持仓(cāng)中，占比明显提高(gāo)。上述数据显示，根据偏(piān)股(gǔ)主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌影(yǐng)响，估计了各(gè)基(jī)金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市值占2022年(nián)末股票总市(shì)值比例，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基金主动(dòng)加仓了“中(zhōng)特(tè)估”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信(xìn)证券(quàn)数(shù)据统(tǒng)计(jì)也(yě)显(xiǎn)示，一季(jì)度主动(dòng)偏股(gǔ)型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市(shì)值比重达到2019年以(yǐ)来的新(xīn)高，港股(gǔ)央国企(qǐ)持股总市(shì)值占港股(gǔ)持股总市值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力(lì)量？

　　构建国(guó)央企专门(mén)的股票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深刻影响基金(jīn)公(gōng)司的投研，落实(shí)到日常的投研流程(chéng)和实(shí)践(jiàn)之中，不少基金公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门构(gòu)建(jiàn)国央企股票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金(jīn)经(jīng)理何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研究员过(guò)去对国央企的(de)固定思维，需要实地(dì)考察国(guó)央企，并且需要利用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交(jiāo)流的契(qì)机，多花精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动上(shàng)，要求研究员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行(xíng)业(yè)的所有国(guó)央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调(diào)研的的成果，了(le)解国央企经营思路和财务导向(xiàng)的变化，结(jié)合行业趋势和特征，寻找价(jià)值(zhí)洼地，发现(xiàn)预(yù)期(qī)差。

　　同样(yàng)的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示(shì)，通过深入学习(xí)，对“中(zhōng)特估”有了(le)更深刻的(de)认识(shí)：首先要认识市(shì)场体(tǐ)制机制、行(xíng)业产(chǎn)业结构、主体持续发展能力等方面所(suǒ)体现的鲜明中国元素和发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该(gāi)是在此基础上(shàng)构(gòu)建(jiàn)的具有时代特征和中国特色、符合国家战略(lüè)导(dǎo)向的(de)估值体系(xì)，而(ér)不是简单(dān)套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估是(shì)一(yī)种新的(de)提(tí)法(fǎ)，但是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直在(zài)发生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒表示，万(wàn)家基金一直非常关注传统产(chǎn)业的变化(huà)，诸(zhū)如煤炭、金(jīn)融、建筑等多个(gè)领(lǐng)域，因(yīn)此也是一定能(néng)够抓住中特估这(zhè)波行情的(de)机会(huì)的。同时，随着时局(jú)的变化(huà)，也在增加相关行业的研究力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践(jiàn)行(xíng)中国特色的估值体系是资(zī)本市场(chǎng)使命，投(tóu)资者需要学习领会并针对原有(yǒu)的估值体系进行改造，以适应现实(shí)的(de)需要。明确该(gāi)体系的框(kuāng)架是第一位(wèi)的工作(zuò)，合理设(shè)置指(zhǐ)标也非常重要(yào)，投资者的认可和实施是最终该体系(xì)能否具(jù)备(bèi)长期价(jià)值的基础。不过(guò)，他也提醒，人(rén)为的拔估值(zhí)是(shì)很(hěn)大的认知误(wù)区，市场(chǎng)化认可是(shì)基(jī)本的常识，不可误判。

　　体现社会价值与国家战(zhàn)略价(jià)值

　　新(xīn)估值(zhí)方式(shì)？

　　央(yāng)国企是国民经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央企发展要符(fú)合国家(jiā)战略发展发向，更需要(yào)承担社(shè)会公(gōng)共责任等。而(ér)这些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于(yú)国央企的估值方式要(yào)充(chōng)分体现企(qǐ)业的(de)社会价值与国家战略价值，目前已经形成(chéng)了初步(bù)的企(qǐ)业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有企业(yè)承担(dān)社会价值、符合(hé)国家战(zhàn)略发展的价值？首要任务就构建中(zhōng)国特色(sè)的价值评价体系，改(gǎi)变从(cóng)以私人股(gǔ)东权(quán)益(yì)出发，现金流(liú)折现为主(zhǔ)要(yào)方(fāng)法的单一价值估值体系，转向社会(huì)整体价值观念、纳入(rù)中国(guó)特色的ESG评价体系，充分(fēn)体现企(qǐ)业的社会(huì)价值与国(guó)家战略(lüè)价值。”博时基(jī)金指数与量化投资部(bù)基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言，近(jìn)年来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露与(yǔ)评(píng)价体系不断(duàn)探(tàn)索(suǒ)，结合国际通用规(guī)则，目前(qián)已经形成了初(chū)步的企业社会价(jià)值评价体系，其中包括《企业(yè)ESG披露指南(nán)》、《中央企业(yè)上(shàng)市公司环境(jìng)、社(shè)会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金(jīn)ETF业务(wù)总(zǒng)监、基金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估(gū)”应该是注重企(qǐ)业价值的可持(chí)续估值，要重视股(gǔ)东、员工(gōng)和社会责(zé)任等要(yào)素对企(qǐ)业(yè)稳健成长的重(zhòng)大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续(xù)增长(zhǎng)的盈利、科技创(chuàng)新对(duì)提(tí)升企业内在价(jià)值的积极作用(yòng)，这样有利于(yú)提高估值定价模(mó)型的科(kē)学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务工作(zuò)中，都(dōu)有成熟的量化(huà)指标可以(yǐ)使用，包括净资产收益(yì)率、营(yíng)业现金比(bǐ)率、资产负债(zhài)率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王(wáng)帅(shuài)也表示。

　　嘉实(shí)金融(róng)精选基金经理李欣更细致分(fēn)析在估(gū)值思维、估值(zhí)结论、估(gū)值(zhí)判断上有变化，尤其是估值的方法(fǎ)和指标上，他认为(wèi)其包括(kuò)产业链上(shàng)下游的(de)衡(héng)量、全要素成本等，以及(jí)在纵(zòng)向和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市(shì)场竞争力和可持续发(fā)展等各种因素与企业价值的(de)关系(xì)。这些因素在(zài)对(duì)估值结论和判断的(de)影(yǐng)响(xiǎng)上，也使得中国(guó)特(tè)色的估值体系与传统的估值体(tǐ)系(xì)有(yǒu)所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以估值思(sī)维的变化，还有(yǒu)估值结论和(hé)估值判断的变(biàn)化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市(shì)场和经济特点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业(yè)估值信(xìn)息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济(jì)学家魏凤春直言，这需要(yào)在实(shí)践(jiàn)中进行探索，目(mù)前尚没有公认的指(zhǐ)标可以使用。

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