来源：高瑞东(dōng)宏(hóng)观笔记(jì)

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季(jì)度，国内经济(jì)回暖(nuǎn)主要缘于疫后复(fù)苏红利驱(qū)动，表现为(wèi)生产(chǎn)恢(huī)复推动(dòng)出口形势好转(zhuǎn)，出行(xíng)需求释放(fàng)催化下游(yóu)消费(fèi)回暖。从行业表现(xiàn)看(kàn)，制造业从去年四季度(dù)的“量(liàng)价齐(qí)跌(diē)”转向“量升价跌”，企业或从主(zhǔ)动去(qù)库转(zhuǎn)向被动去(qù)库。从景气度(dù)边(biān)际表现看(kàn)，下游消费制造(zào)>；中游(yóu)装备制造(zào)>；上游原材料加工(gōng)；服务业(yè)中，交通运输、住宿(sù)餐饮、房(fáng)地产等线下(xià)活动(dòng)回暖(nuǎn)，但距离疫情(qíng)前仍有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后经济脉冲式修复放缓、海外总需求回(huí)落预(yù)期逐步兑现，消(xiāo)费回暖和产业升(shēng)级(jí)将(jiāng)成为推动下一(yī)阶段国内(nèi)经济复苏(sū)的主线。

　　制造业(yè)、服务业(yè)是驱动一季(jì)度经济复苏的主因

　　从一季度(dù)GDP表现看，制(zhì)造(zào)业(yè)，交通运(yùn)输(shū)、房(fáng)地(dì)产(chǎn)等行(xíng)业景气度(dù)明(míng)显提升，而建筑业景气度回落，与年初出口(kǒu)数据好转、服务消(xiāo)费(fèi)快(kuài)速恢复、房地(dì)产销售回(huí)暖而投资疲弱的特点相一致。

　　从制造业内(nèi)部来(lái)看，今年3月，制造业(yè)各行业景气(qì)度普遍回暖，多(duō)数从(cóng)去(qù)年12月的“量价齐(qí)跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济复苏(sū)初期，供给端修复好(hǎo)于需(xū)求端，行业整体去(qù)库(kù)进程尚未(wèi)结束。从行业景气度(dù)边际(jì)改善情况来(lái)看，下游消(xiāo)费(fèi)制造>；；；中游装备(bèi)制(zhì)造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤炭行业景气度表(biǎo)现为高位(wèi)放缓。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出行、地产后周期相关(guān)的酒饮料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制(zhì)造行业景气(qì)度较高(gāo)，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景(jǐng)气度(dù)居中，表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，电气机械(xiè)、专(zhuān)用(yòng)设(shè)备、运输设备>；；；汽(qì)车制(zhì)造(zào)、金属(shǔ)制品(pǐn)>；；；通(tōng)用设备、电子设(shè)备。

　　上(shàng)游原(yuán)材料加工行业景气(qì)度(dù)改善幅度最(zuì)弱，由于行业库存(cún)水(shuǐ)平偏(piān)高(gāo)，多数行(xíng)业仍然(rán)受到(dào)价格下跌的(de)困扰，表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，有色金属(shǔ)>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石(shí)油石化(huà)行业。

　　消费回(huí)暖和产业升(shēng)级或(huò)是推动下一阶(jiē)段经济复苏(sū)的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利(lì)驱动。需求方面(miàn)，出行类(lèi)消费快(kuài)速复苏(sū)，前(qián)期积(jī)压的购房、服务消(xiāo)费需求得以释放；供给方面(miàn)，国(guó)内(nèi)复工复产加快推(tuī)进，生(shēng)产端快速(sù)恢(huī)复，是(shì)推动年(nián)初(chū)出口数据好转(zhuǎn)的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏有所放缓(huǎn)，指(zhǐ)向疫后复(fù)苏红利驱(qū)动边际(jì)转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内(nèi)经济增(zēng)长的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来自于消费回暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是(shì)，一季度居民收入向(xiàng)上修复，消(xiāo)费倾(qīng)向明显(xiǎn)回升，已经高(gāo)于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数据(jù)指(zhǐ)向(xiàng)居民“去杠杆”势(shì)头缓(huǎn)和(hé)，未(wèi)来(lái)消费回(huí)暖的(de)确定(dìng)性(xìng)进(jìn)一步增强。预计交通、住(zhù)宿(sù)、餐(cān)饮(yǐn)、娱乐等服(fú)务消费有望持(chí)续修复，家(jiā)电、家具、纺服(fú)等与出行及地产后周期相(xiāng)关的可(kě)选消费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强，有望维持出(chū)口韧性；随着下游消费(fèi)稳步(bù)修复、二季(jì)度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业(yè)盈利有望向上修复，企业(yè)将从主(zhǔ)动去库逐步转向被动(dòng)去库、主动补库(kù)，设备投资需求有望改善，推动中游装(zhuāng)备制造(zào)景(jǐng)气度维持(chí)高(gāo)位(wèi)。

　　风险提示：国(guó)内(nèi)经(jīng)济恢复力度不及预期；海外需求超(chāo)预期回落。

　　一、节后消费降温(wēn)，带动CPI涨幅(fú)明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复(fù)苏有哪些结构(gòu)性特(tè)征(zhēng)？

　　1.1 制(zhì)造业、服(fú)务(wù)业是驱动(dòng)一季度经济复苏的主因

　　一(yī)季(jì)度我国GDP总量实现超预期(qī)增长，指向疫后复苏背景下，国内(nèi)经(jīng)济企稳(wěn)回升。但不同于海外国(guó)家疫后复(fù)苏的规律(lǜ)，本轮国内疫(yì)后(hòu)复苏发生(shēng)在外(wài)需回落、国内经济转向高质量发展(zhǎn)、居(jū)民前(qián)期“去杠杆”的过(guò)程中，因此驱动疫(yì)后经济复苏(sū)的力量(liàng)并不均(jūn)衡，行(xíng)业分(fēn)化(huà)特征明(míng)显(xiǎn)。因此，我(wǒ)们重(zhòng)点(diǎn)从行业层面(miàn)，观测当前各行业景气(qì)度水平。

　　从(cóng)GDP不(bù)变价观测各(gè)行(xíng)业表现来看，今年(nián)一季度制造业、交通运输业、房地(dì)产业景气度(dù)明显提升，而(ér)建筑(zhù)业(yè)景气度回落，与年(nián)初出(chū)口(kǒu)数据好(hǎo)转、服务(wù)消费快(kuài)速恢复、房(fáng)地产销售(shòu)回暖(nuǎn)而(ér)投(tóu)资疲(pí)弱的情况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年为(wèi)基期计算各年份(fèn)的(de)复合增速(sù)，观察各行业增加值(zhí)变化。

　　今年(nián)一季(jì)度(dù)第一产业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速(sù)为3.6％，低于去年四季度(dù)的(de)4.9％，但仍高于2019年、2020年(nián)全年增速，与近年来加(jiā)快建设农业强国，推进(jìn)农业农(nóng)村现代化的目标(biāo)有关。

　　今年(nián)一季度第(dì)二(èr)产业(yè)增加值增速(sù)升至5.4％，高(gāo)于(yú)去(qù)年四季度的4.4％。其(qí)中，制造(zào)业迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四(sì)季度的4.7％，但低于2021年全年增速(sù)，与去年下半年之后外(wài)需转弱、居民(mín)商(shāng)品消费恢复偏(piān)慢有(yǒu)关。而建筑业景气度明显回落，增加值增速(sù)回落(luò)至1.9％，低于(yú)去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要(yào)受房地(dì)产新(xīn)开(kāi)工拖(tuō)累。

　　今年一季度第(dì)三产业增(zēng)加值增速小幅升至(zhì)4.7％，略高于去年四(sì)季度的4.6％，但(dàn)相较疫情(qíng)前仍(réng)存在产(chǎn)出缺口。其中，受益(yì)于居(jū)民出行(xíng)活动恢复，交通运(yùn)输、仓储和邮(yóu)政业增加值增速明显提(tí)升(shēng)，自去年四(sì)季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低于(yú)2019年(nián)、2021年全年增(zēng)速；住宿和餐饮(yǐn)业增加值增速小幅回升，尽管高(gāo)于疫情三年来的平(píng)均增速，但绝对水平(píng)不(bù)及2019年，指向供给水(shuǐ)平恢复较慢。而受益于新房和二手房销售(shòu)回暖(nuǎn)，今年一(yī)季度房地产业增加值(zhí)增(zēng)速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复苏分(fēn)化，中(zhōng)下游改善幅度好于(yú)上游

　　对于行业景气度(dù)的观测(cè)，我们(men)采用量（各行业(yè)工业增加值增速）与价(jià)格（各行业工业品价格(gé)增速）分别作为供需的衡量指标。主要选取28个主要行业(yè)自2019年以(yǐ)来(lái)的月度数据，首(shǒu)先将各行业增加(jiā)值增速调(diào)整为以2019年为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增速和(hé)PPI增速的(de)分位数水平，通(tōng)过对比2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其(qí)边(biān)际变(biàn)化。

　　今年3月，制造(zào)业各(gè)行业景气(qì)度(dù)出现普遍回(huí)暖，多数从去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供给端(duān)修(xiū)复好于(yú)需求端，行(xíng)业整体(tǐ)去库(kù)进程(chéng)尚未结束。从(cóng)行(xíng)业景气度边际改(gǎi)善情况(kuàng)来(lái)看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游原(yuán)材(cái)料加工(gōng)，煤炭(tàn)行业景气度呈(chéng)现高(gāo)位放缓情况。

　　下游消费制(zhì)造(zào)行业中，与出行、地产后周期相关(guān)的行业景气度最高，部分(fēn)行业步入(rù)“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与(yǔ)居民(mín)外出消费相(xiāng)关的，酒(jiǔ)饮料茶、纺(fǎng)织服装、文教(jiào)娱(yú)乐的量价分位数水平均处在高(gāo)景气度区间，烟草(cǎo)、家具(jù)制造(zào)行业也呈现“量价齐(qí)升”的特征(zhēng)；食品制造景气度有(yǒu)所(suǒ)回(huí)落(luò)，农副加(jiā)工行(xíng)业表现为“量价齐跌”，食品制造行业(yè)表现(xiàn)为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水平有关，今年2月，库存同(tóng)比均处在2016年以来(lái)90％以上分位数水平；而随着防疫需求的降温(wēn)，医药制造(zào)业景气度有所回落，表现(xiàn)为“量(liàng)跌价(jià)平”。

　　中游装备(bèi)制(zhì)造业行业景气度(dù)居中，均表(biǎo)现为“量(liàng)升价(jià)跌”。一(yī)方面与原材料成本下跌有(yǒu)关(guān)，另一方面，也与年初外需(xū)表现好(hǎo)于内需(xū)，部(bù)分行业仍在去库进程(chéng)有(yǒu)关(guān)。其(qí)中，电气机械、专用(yòng)设(shè)备(bèi)、运输设备工业(yè)增加值增速改善幅(fú)度最大，受益于(yú)国(guó)内产(一百克等于多少斤，一百克等于多少斤多少两chǎn)业升级、出口优势带来的(de)韧(rèn)性驱动；其次(cì)是汽车制造(zào)、金属制品，改善(shàn)幅(fú)度(dù)最弱的是通用设备、电子(zi)设备，与房地产(chǎn)新开工强度较弱、消费电子行业周期性(xìng)走弱有关。

　　上游原(yuán)材(cái)料加工行业景气度改善幅度偏弱(ruò)，由(yóu)于行业库存(cún)水(shuǐ)平(píng)偏高，多数(shù)行(xíng)业仍受制于价格下(xià)跌的困扰(rǎo)，表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。其中，有色金属行业生产端(duān)改善幅度最大，3月增加值增速位于(yú)2019年以(yǐ)来70％分(fēn)位数(shù)水平，但受全球(qiú)大(dà)宗商品下行周期影(yǐng)响，价格依旧承压；随着年初建筑业施工(gōng)回暖(nuǎn)，相关的黑(hēi)色金(jīn)属、非(fēi)金属(shǔ)制品景气度提(tí)升，但由于库存水平偏(piān)高，价(jià)格仍(réng)处(chù)在(zài)下跌区间，拖(tuō)累整体盈利水平；石化链(liàn)条行业生(shēng)产水(shuǐ)平普遍回暖，但分(fēn)位数水平(píng)仍处在50％以(yǐ)下的景(jǐng)气度偏低(dī)区间，今(jīn)年由于能(néng)源危机缓解，产品价格相较去(qù)年同期(qī)也出现普遍下跌。

　　煤炭(tàn)开采景(jǐng)气度仍(réng)处在高(gāo)位(wèi)，但出现边际放(fàng)缓，生产及价(jià)格水平(píng)同(tóng)步回落。这与(yǔ)去年(nián)以来行业产能持(chí)续扩张有关(guān)，今(jīn)年2月，煤炭开采产成品库存(cún)同(tóng)比处在2016年以来(lái)94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费回暖和产业升级或是(shì)推动下一阶段经济(jì)复苏的主线

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复(fù)苏(sū)主要受益于疫后(hòu)复苏红利。一方面，消费(fèi)场景恢复后，出行类消(xiāo)费快速复(fù)苏，前期积压的(de)购(gòu)房、服务性需求得(dé)以释放；另(lìng)一方面，国内复工复(fù)产加快(kuài)推进，保证供(gōng)给(gěi)端(duān)的(de)快速恢复，是推(tuī)动年初出口数据(jù)好转的重(zhòng)要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后红利释放效果转弱(ruò)，随着未来海外总(zǒng)需(xū)求回落的预期(qī)逐步兑现，后续驱动国(guó)内(nèi)经济增长的线索(suǒ)，大概率来自于(yú)消费回暖和产(chǎn)业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是(shì)，随(suí)着居民收入提升(shēng)和消费意愿改善，未(wèi)来消费回暖的确定性进一步增强(qiáng)，交通、住宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐等服务消费，以及(jí)家(jiā)电、家具、纺(fǎng)服(fú)等可选消费景气度均有望提升。

　　从一季度居民收入和消费数(shù)据看，居民收入增速提升，消(xiāo)费倾向开始回升，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年，但尚未修复至疫情前水平。以2019年(nián)为基期的复合(hé)增速看(kàn)，今年(nián)一季度，全国居民人均可(kě)支配收入增速提(tí)升(shēng)至6.4％，高(gāo)于去年(nián)四季度的(de)5.6％，居民人均消费支出增速提升至5.0％，高于去年(nián)四季(jì)度的(de)3.0％。一(yī)季度居民平均消费倾向为62.0％，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年(nián)同期均值(zhí)60.9％，但距离(lí)2019年同(tóng)期的65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来随着服务业(yè)恢复持续向好，有望带(dài)动相(xiāng)关就业岗位加快恢复(fù)，进一步提振居民(mín)消费意愿。

　　从居民存贷(dài)款数据看(kàn)，居民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居(jū)民(mín)储蓄(xù)意(yì)愿有(yǒu)所减弱，“去(qù)杠杆”势头缓和。从(cóng)存(cún)款(kuǎn)数(shù)据看，3月居民新增存款同(tóng)比增量降至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿(yì)元的同(tóng)比增量均值，也低于(yú)2022年6617亿元的月(yuè)均同比增(zēng)量。从(cóng)贷款数(shù)据看，3月(yuè)居民部门新增净融(róng)资(zī)同比(bǐ)多增4859亿元(yuán)，其中，短期(qī)信贷(dài)同比多增2246亿元，中(zhōng)长期信(xìn)贷同比多增2613亿元(yuán)。居民(mín)部(bù)门新增(zēng)净融资(zī)连续2个月维持同比(bǐ)扩(kuò)张(zhāng)，指向居(jū)民预期(qī)可能(néng)正(zhèng)在筑底，“去杠杆”势头开始(shǐ)放(fàng)缓。今(jīn)年第(dì)一季(jì)度(dù)城镇储户问卷调查结(jié)果显示，倾(qīng)向于“更多储蓄(xù)”的居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向于“更(gèng)多消费(fèi)”和(hé)“更多投(tóu)资”的居民分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向(xiàng)居民储蓄意(yì)愿降低(dī)、消费和投资(zī)意(yì)愿提(tí)升。

　　二是，产业(yè)升级(jí)路径驱(qū)动下，汽车(chē)和(hé)“新三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增(zēng)强，以(yǐ)及相关行业设(shè)备投资更(gèng)新(xīn)，有(yǒu)望推动中游(yóu)装备制造景气(qì)度维(wéi)持(chí)高位(wèi)。

　　一方面，今(jīn)年一季度国内(nèi)出口数据回暖，除与(yǔ)欧美供需缺口短期走阔、国内复工复产加快推(tuī)进(jìn)外，也受益于RCEP政策红利持续释放(fàng)，以及汽(qì)车和“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优(yōu)势增(zēng)强(qiáng)。今(jīn)年(nián)在(zài)海(hǎi)外总需求回落背景下，我国与RCEP国家贸易往(wǎng)来加强(qiáng)、以及新能(néng)源产品优势强化，有望维(wéi)持装备制造(zào)领(lǐng)域(yù)出口(kǒu)韧(rèn)性。

　　另一方(fāng)面，企(qǐ)业盈利下(xià)滑和库存(cún)高(gāo)位，对制造业投(tóu)资扩产(chǎn)造成一(yī)定(dìng)压(yā)力。但随着(zhe)下游消费稳步修(xiū)复(fù)、二季度PPI同比(bǐ)触底回(huí)升，制(zhì)造业企业盈利有望向(xiàng)上修(xiū)复(fù)。目前(qián)看，电气机械等装备制造业去库(kù)进程已(yǐ)进(jìn)入下半场，今年1-2月专用设备、通(tōng)用(yòng)设备产成品库存增速呈现(xiàn)触底(dǐ)反弹。随着需求回暖、盈利修复，企业将(jiāng)从主动去(qù)库逐步转(zhuǎn)向被动去(qù)库、主(zhǔ)动(dòng)补库，设备投(tóu)资需求将随之提升(shēng)。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金融与(yǔ)流动性数据：各国国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)多数上行

　　美(měi)国10年期国债收益率上行。本周(zhōu)（截至4月(yuè)21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末(mò)上(shàng)行(xíng)5BP，其中通胀(zhàng)预(yù)期较(jiào)上周(zhōu)下(xià)行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末(mò)上升(shēng)7BP。法国10年期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)较(jiào)上周末上(shàng)行(xíng)5BP至(zhì)2.99％，德(dé)国10年期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)较上周(zhōu)末上(shàng)行(xíng)7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年期国债收益率较上周末上行(xíng)2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年(nián)期(qī)国债收益率较上周末上(shàng)行(xíng)20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率利(lì)差收窄(zhǎi)。本周美国10年(nián)期和2年期国债期限利差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国AAA级(jí)企业期权(quán)调整利差较(jiào)上(shàng)周末持平为0.55％，美(měi)国高收益债期权(quán)调(diào)整利差较上周(zhōu)末上(shàng)行(xíng)11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分(fēn)化(huà)，大宗商品(pǐn)价格(gé)普跌

　　全球股市涨跌(diē)分化。本周（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英国(guó)富时100、德国(guó)DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全线(xiàn)下跌，标普500、道(dào)琼斯工业指数、纳斯达克(kè)指数分(fēn)别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标(biāo)普200、韩(hán)国综(zōng)合指数(shù)、上证指数、恒(héng)生指数(shù)分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价(jià)格普(pǔ)跌。其(qí)中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察：美欧加息步伐(fá)或将继续(xù)

　　4月19日，美联(lián)储褐皮书公布(bù)，显(xiǎn)示(shì)近几周美国经济增长陷入(rù)停(tíng)滞，通胀和(hé)招(zhāo)聘活动放缓，信(xìn)贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最(zuì)近几周(zhōu)美国总体经济活动几(jǐ)乎没(méi)有变化，几个辖区(qū)指出在不确定性(xìng)增加和对流动性的担忧加(jiā)剧之际(jì)，银行收紧了(le)贷款(kuǎn)标(biāo)准。近期美国总体物(wù)价(jià)水平温和上升(shēng)，但价格上涨速度或有所放缓(huǎn)。

　　美联储官员表(biǎo)示为应对高(gāo)通胀，加息步(bù)伐或(huò)将(jiāng)继(jì)续。4月(yuè)21日，美联储(chǔ)哈克称，需要进一步收紧政(zhèng)策来(lái)应(yīng)对高通胀(zhàng)，加息结束后美联储将需要在一段时间内维持利率稳定。同(tóng)日美(měi)联储梅(méi)斯(sī)特表(biǎo)示，预(yù)计今年货币政策将需(xū)要进一步进入限(xiàn)制性(xìng)区域，终端利率或将高于5％，具体(tǐ)取决于(yú)经济和(hé)金(jīn)融形(xíng)势的发(fā)展。

　　欧(ōu)洲央行货币政策会议纪要公(gōng)布，绝大多数委员(yuán)同意将利(lì)率上调(diào)50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央行会议(yì)纪要显示，货币(bì)政策在降低通胀方面仍(réng)有一段路要走，一些委员认为整(zhěng)体而(ér)言通胀风险倾向于上行。金融市场紧张局势被视(shì)为经(jīng)济和通(tōng)胀前景重大(dà)不(bù)确定性的来源。然(rán)而除非形势显著恶(è)化，否(fǒu)则金(jīn)融市场的紧张局势不(bù)太可能从根(gēn)本上改变(biàn)欧洲央行管理(lǐ)委员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案(àn)”落地；美财长耶伦强调美(měi)国“国家(jiā)安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事(shì)会(huì)和(hé)欧洲议会(huì)通过了一项临时(shí)政治协议，就涉及(jí)430亿欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版(bǎn)本达成一(yī)致。法案目标是到(dào)2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧元资(zī)金(jīn)提振(zhèn)半导体行(xíng)业，以(yǐ)将欧盟(méng)占全球半导体制造市场的份额从(cóng)10％提升至至少20％；大幅提升芯片制造(zào)工艺，建立(lì)欧盟的半导体供应链，并与美(měi)国和亚洲同行竞(jìng)争(zhēng)。

　　4月20日，美国众(zhòng)议院(yuàn)议长麦(mài)卡锡表示，正在推出一份债务上限相关立法措(cuò)施。白宫(gōng)需要开始就债务上限进行谈判；众议院共和(hé)党希望提高债(zhài)务上限并(bìng)削减支出；正在推出一份债务上限相关立法(fǎ)措施；债务法案(àn)将设法收回未(wèi)使用(yòng)的(de)防疫资(zī)金用于日常开支；法案(àn)将减少对国(guó)税局(jú)的(de)拨(bō)款，并(bìng)结束绿色产业补贴措施(shī)。

　　4月20日(rì)，美国财政部长耶伦(lún)就中(zhōng)美(měi)关系发表(biǎo)讲话，表明美国无(wú)意与中国脱钩，但未来仍(réng)将(jiāng)强调“国家(jiā)安全”。耶伦宣(xuān)称，任何与中国(guó)脱钩的(de)努力(lì)都将是“灾难性的(de)”，美国(guó一百克等于多少斤，一百克等于多少斤多少两)寻求与中国建(jiàn)立“建设性和(hé)公平的(de)经济关系(xì)”。但“当美国利益受(shòu)到威(wēi)胁时”，美国将坚定(dìng)地捍卫国家安(ān)全，即使以牺牲中美关系为代价(jià)。在国际(jì)关系中，耶(yé)伦表示(shì)美中两国有必要“坦诚讨(tǎo)论棘手问题”，比如(rú)帮助面(miàn)临债务问题的(de)新兴市(shì)场和发(fā)展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上(shàng)游：原油(yóu)、铜价环比上涨(zhǎng)

　　原油价格环比上涨(zhǎng)，环比由负(fù)转正。2023年4月以来，WTI原油价(jià)格(gé)环比(bǐ)上涨10.06％，环(huán)比(bǐ)由负(fù)转正，由上月(yuè)的-4.54％转正为本(běn)月的10.06％，最新月度均价为(wèi)80.75美元(yuán)/桶。布伦特(tè)原油(yóu)价格环(huán)比上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.18％转正为(wèi)本(běn)月的7.14％，最新月度均价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库(kù)存同比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-1.33％转正为本月的0.86％，库存(cún)同比下(xià)降51.71％，降(jiàng)幅相对上(shàng)月扩(kuò)大44.13个百(bǎi)分点。铝价环比(bǐ)上涨2.25％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本月(yuè)的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百(bǎi)分点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格指(zhǐ)数环(huán)比上(shàng)升(shēng)，螺(luó)纹钢价(jià)格环比下跌，库存同比下降

　　水泥价格指数(shù)环(huán)比上升。4月以(yǐ)来，全国水泥价格(gé)指数(shù)环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个(gè)百分(fēn)点。华北(běi)、东北(běi)、华东、中(zhōng)南、西北(běi)以(yǐ)及西南各区(qū)价(jià)格指数环比(bǐ)分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，螺纹钢价(jià)格环(huán)比由正(zhèng)转负(fù)，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同比下(xià)降15.42％，跌幅(fú)相对上月(yuè)缩窄3.26个百分点。钢坯库存同(tóng)比上(shàng)涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下(xià)游：商品房成交面积增幅缩窄，猪价菜(cài)价下跌，水果价格(gé)上(shàng)涨

　　商(shāng)品房(fáng)成交(jiāo)面积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以来(lái)，商品房成交面(miàn)积上(shàng)涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分(fēn)点。其中，一线、二(èr)线、三线(xiàn)城市商品房(fáng)成交面(miàn)积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌(diē)幅收(shōu)窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供(gōng)应面积同比增速为5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土地成交面积同比增速(sù)为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢(yì)价率为5.50％，较上(shàng)月上(shàng)涨(zhǎng)1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价(jià)格下跌，水(shuǐ)果价格上涨。2023年4月以来，猪肉价(jià)格环(huán)比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅(fú)相对上月扩大2.6个百分点(diǎn)。蔬菜(cài)价格环比下跌(diē)8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌幅缩窄0.55个百(bǎi)分点。水(shuǐ)果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公(gōng)斤，增幅(fú)缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均零售销量增(zēng)幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车(chē)日均零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个(gè)百分点(diǎn)。批发销量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动(dòng)性(xìng)：货币(bì)市场利率趋势分(fēn)化，国债(zhài)利率普(pǔ)遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国(guó)债利率普遍下(xià)行(xíng)。2023年4月以来，R001较上月(yuè)末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年期(qī)国债利率较上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十(shí)年期国债利(lì)率较上月末下(xià)行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利(lì)率(lǜ)较上月(yuè)末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上月(yuè)末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强(qiáng)调提振(zhèn)消费(fèi)持续回升的动(dòng)力；国资委强调着(zhe)力发展战(zhàn)略性新(xīn)兴产业

　　4月19日，国家(jiā)发展改革委举行4月份新闻发(fā)布(bù)会，强调(diào)要提振消费持续回升(shēng)的动力。接下(xià)来将重(zhòng)点做好四方面工作：一是，研究起(qǐ)草关于恢复和扩大消(xiāo)费的政策文件(jiàn)，围绕大宗消费、服(fú)务消(xiāo)费、农村消费等重点领域；二(èr)是，下大力气稳定汽(qì)车消费，大力推动新(xīn)能源(yuán)汽车(chē)下(xià)乡(xiāng)；三是(shì)，会(huì)同有(yǒu)关方面(miàn)优化就业(yè)、收入分(fēn)配(pèi)和(hé)消费全链条良性循(xún)环促进机制；四是，研(yán)究制(zhì)定关(guān)于(yú)营造放心消费(fèi)环境的政策文(wén)件。

　　4月19日，国资(zī)委党委(wěi)召开扩大会议，强调推动国资央(yāng)企着(zhe)力发展实(shí)体(tǐ)经济特(tè)别(bié)是战略性新兴(xīng)产(chǎn)业(yè)。会(huì)议认为(wèi)，要更好推(tuī)动国资央企在(zài)中国式(shì)现(xiàn)代(dài)化新征程(chéng)中走在(zài)前列，着力提升科技自立自强水平，提升(shēng)自主创(chuàng)新能力；着力发展实体(tǐ)经济特别是(shì)战略性新兴产业，加快推(tuī)进现(xiàn)代化产业(yè)体系建设；抓好(hǎo)新(xīn)一(yī)轮(lún)国企改革深化提升行动组织实(shí)施，高水(shuǐ)平参与(yǔ)共建“一(yī)带一路”。

　　4月20日，工信部举办发(fā)布会介绍一季度工(gōng)业和(hé)信息化发展状况，表示(shì)下一步(bù)将(jiāng)制定实施重(zhòng)点行业稳增(zēng)长(zhǎng)的(de)工作方案。一是营造良好产(chǎn)业发展(zhǎn)环(huán)境，落(luò)实落细稳(wěn)增长政策举(jǔ)措，抓(zhuā)实抓细部(bù)省协作(zuò)、部(bù)门协(xié)同(tóng)；二是推动出口保(bǎo)稳(wěn)提质，加大对制造业外(wài)贸企业的支持力度，配合(hé)有关部门落(luò)实好稳外贸政策(cè)举措；三是促(cù)进内需加快恢(huī)复(fù)，以(yǐ)高质量供给促进消费；四是持续(xù)增(zēng)强(qiáng)发展动能(néng)，加快战略性新兴(xīng)产业的创新发展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风险(xiǎn)提示

　　国内经济恢复力(lì)度不及(jí)预期；海外(wài)需求(qiú)超预期回落。

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