《基金经理(lǐ)投(tóu)资笔记》宏观策略(lüè)系(xì)列(liè)

　　把脉经济周期拐(guǎi)点 实现(xiàn)财富管理(lǐ)升级(jí)

　　作者：魏 凤(fèng) 春（博(bó)士），创金合信基金首席经(jīng)济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合信基(jī)金基金经理

　　我(wǒ)们上期对市场的整体观点是大(dà)概率市场处于“战略僵(jiāng)持阶段的乱(luàn)战”，5月交易机会可能(néng)更均衡、但也更脆弱，当前(qián)可能是一个布(bù)局的(de)好(hǎo)阶段，而未必会是收获的阶段，投资(zī)者(zhě)需(xū)要多一点耐心。市场可能(néng)继续对一季(jì)报定(dìng)价(jià)，短(duǎn)期市场的核(hé)心矛盾在于缺乏特别(bié)明显的(de)亮点。同时我(wǒ)们也提醒(xǐng)大家(jiā)，虽然我们看好TMT和中(zhōng)特估全年(nián)的(de)投资(zī)机会，但是短期游戏传(chuán)媒和中特估与(yǔ)其他(tā)板块分化较为极致，也是不争的事实，提醒大家这两个板(bǎn)块短期(qī)可能(néng)的风险。

　　一、市场的表(biǎo)现：继续定价国(guó)内经济(jì)疲(pí)弱修复

　　过去(qù)的一(yī)周，市场的演绎跟我们的观点大致(zhì)符合：周一中特估上(shàng)涨之后(hòu)连续回调，一季报业(yè)绩尚可、同时前期又没有定(dìng)价(jià)充分的火电、纺(fǎng)织服装、新能源(yuán)和家电(diàn)等有一(yī)定(dìng)的超额收益，但是反弹也相对脆弱。国内外公布的部分经济金融数据传递的信息都(dōu)没有(yǒu)明确的方向性，股市和债市依(yī)然定价(jià)国内经(jīng)济疲弱的复(fù)苏力度，没有(yǒu)在(zài)我们上一次对(duì)市场的判(pàn)断上(shàng)提供明显的增量信息。

　　上周申(shēn)万31个行业中有7个行业(yè)出现上涨，24个行(xíng)业出现下跌。分行业看，公用事业、煤(méi)炭、汽车等(děng)行业(yè)表现较好，周(zhōu)涨跌幅分别为1.95%、1.55%、1.53%；建筑装(zhuāng)饰、传媒、有色金属(shǔ)等行业表现较差(chà)，周涨跌幅分(fēn)别为-5.98%、-5.98%、-3.54%。

　　从(cóng)估值来看，社会服务、商贸(mào)零售、美容护理(lǐ)等行业处于历史高位估值区间，市(shì)盈率分位(wèi)数(shù)分别为(wèi)81.82%、81.28%、79.33%；有色(sè)金属、电(diàn)力设备(bèi)、煤炭等行业处于历史低位估(gū)值区间，市盈率分位数分别为0.53%、0.86%、2.63%。估值环比上周变化来看(kàn)，环(huán)保、公(gōng)用(yòng)事(shì)业、汽车等(děng)行业位于(yú)前列，市盈率分(fēn)位数(shù)分别(bié)提升12.54%、3.98%、3.75%；建筑装饰，食品(pǐn)饮料，传(chuán)媒等(děng)行业稍(shāo)显落后，市盈率分位数分(fēn)别降低(dī)6.67%、3.76%、2.28%。

　　从(cóng)交(jiāo)易(yì)情绪来看(kàn)，纵向（时(shí)序上）拥挤度观察，银行、交(jiāo)通(tōng)运输、非(fēi)银金(jīn)融等行业换(huàn)手率(lǜ)位于一年内(nèi)高(gāo)点，换手率分位(wèi)数分别为100%、100%、98.1%；农(nóng)林(lín)牧渔、美(měi)容护(hù)理、食品饮(yǐn)料等(děng)行(xíng)业换手(shǒu)率(lǜ)位于(yú)一年内低点，换手率分位数(shù)分别为5.8%、7.7%、9.6%。 横向（行业间(jiān)）拥(yōng)挤度(dù)观察，银行、非银金融、传媒等行业成交(jiāo)额(é)占(zhàn)比位于一(yī)年(nián)内(nèi)高点(diǎn)，成(chéng)交额占比分位数分别为100%、100%、98.1%；农林(lín)牧渔、基础化工、综合等行业成交额占比位找对象硬性条件是什么意思，硬性条件是啥意思于一年内低点，成交额占(zhàn)比(bǐ)分(fēn)位数均为1.9%。

　　二、脆弱、均衡市场的(de)进一步验证：宏观(guān)依据

　　对市(shì)场的定性是下一(yī)步(bù)决策的依据(jù)，从宏观证据来看，市场是(shì)脆弱而均衡的：

　　第一，出口不弱，趋(qū)势变弱，进口验(yàn)证乏力(lì)的外需(xū)。

　　中国4月出口同(tóng)比(bǐ)上升(shēng)8.5%，3月(yuè)为同(tóng)比上升14.8%；4月进口同比下跌7.9%，3月为同比(bǐ)下跌1.4%；4月贸易(yì)顺差902.1亿(yì)美元，3月为(wèi)881.9亿美(měi)元。出(chū)口预(yù)测可能是打脸(liǎn)市场(chǎng)预期次数(shù)最多的指标(biāo)之一，正如每年大家对出口进行展望一(yī)样，今年年初的出口确实又(yòu)再次超出(chū)大(dà)家的预期。今年出(chū)口(kǒu)的(de)变(biàn)化，需(xū)要我们审视、理解出口的中(zhōng)期逻(luó)辑(jí)变化(huà)：中国的国家战略(lüè)在清(qīng)晰(xī)地(dì)知道欧美日韩的战略意图(tú)之后，在过去几(jǐ)年做了很多(duō)的应对和部署，东盟(méng)、一带一路、上合和广大(dà)发展中国家逐(zhú)渐被更充分地融入(rù)到中国经济(jì)圈，成为外需和中国全球战略的重要一环(huán)，也需要成(chéng)为(wèi)我们日后分析中的重点之一(yī)。

　　分(fēn)析完中期的(de)逻辑变化，再回到短期(qī)的(de)现实(shí)。4月的出口肯定(dìng)是不(bù)弱的，不(bù)过趋势(shì)在走弱，考(kǎo)虑(lǜ)到全(quán)球经济和金(jīn)融系统在过(guò)去一段时间的风险暴(bào)露逐渐(jiàn)增加，再结合越南、韩国这(zhè)些重要出口国家近(jìn)期的(de)数据走(zǒu)势(shì)，出口趋势是在(zài)走弱的，如果全球经济动能走弱(ruò)，一带一路和东盟(méng)可能也无法单独把中国(guó)出口稳住(zhù)。与此同时，进口继续走弱，在经历了年初复苏短暂的斜(xié)率(lǜ)走(zǒu)陡之后，经济的复(fù)苏斜率明显(xiǎn)趋于平缓，国内外新的政策变化又(yòu)还没有看到，当前市场大逻辑是相对缺乏的，这是(shì)我们(men)觉得市场脆弱(ruò)而均(jūn)衡的(de)重(zhòng)要原因。

　　第二，社融信贷一季度加速放(fàng)量(liàng)后逐(zhú)渐回归正常，居民加(jiā)杠杆(gān)意愿弱。

　　4月新增(zēng)人民币(bì)贷款0.72万(wàn)亿(yì)，去年同期0.65万亿；新增社融1.22万亿，去年同期(qī)0.93万亿；社(shè)融(róng)增速10%，前值10%；M2同比12.4%，预期12.6%，前值12.7%；M1同比5.3%，前(qián)值5.1%。历史(shǐ)纵向(xiàng)来(lái)看(kàn)，因为2022年4月本身(shēn)就(jiù)是社融信(xìn)贷比较弱的一个月，所以今年(nián)4月的社融信贷看上去比去年(nián)多(duō)，但(dàn)实际上是(shì)比较弱的，比疫情前的2019、2018年4月社(shè)融(róng)都要弱。就今年的(de)节(jié)奏来看，一季度(dù)社(shè)融信贷(dài)提前(qián)发力，所以投放巨大(dà)，4月份慢慢回归正常乃至略偏弱的状态(tài)。

　　居民的中长贷在经历了积压(yā)需求暂时释(shì)放之后，再度回归(guī)比(bǐ)较弱(ruò)的(de)态势，居民中长贷同比比去年萎缩(suō)1156亿(yì)，这意味着居民(mín)可能非(fēi)但(dàn)没有明显增加(jiā)房贷的意(yì)愿，反而在加(jiā)大还贷的量，这与(yǔ)前段时间(jiān)新闻(wén)报道(dào)的居民提前还房贷(dài)现象增加的情况一致(zhì)。另外，根据(jù)不完全(quán)统(tǒng)计的4月部分银行的理(lǐ)财规(guī)模变化，银行理(lǐ)财出现了明显的回(huí)流，但(dàn)在权益市场上资金回流并不明显，因此极(jí)有可能(néng)流到了低(dī)风险低波动的相关产品上(shàng)。这(zhè)说明无论(lùn)是对实物投资还是金融投资(zī)，居民部门的(de)风险偏好仍有待修复。因此，随着居民部门购房欲望下降(jiàng)之后，整找对象硬性条件是什么意思，硬性条件是啥意思(zhěng)个金融部门其(qí)实并不缺钱，但(dàn)大(dà)家都(dōu)在等待权益市场系统性风险偏好抬升(shēng)的一个明确的政(zhèng)策或者基本(běn)面(miàn)信(xìn)号(hào)。

　　找对象硬性条件是什么意思，硬性条件是啥意思ong>第三，CPI、PPI：弱复苏下低通(tōng)胀(zhàng)，反映的是内(nèi)生动力偏弱的预期

　　中(zhōng)国4月(yuè)CPI同比上(shàng)涨(zhǎng)0.1%，预期(qī)上涨0.4%，前值(zhí)上涨0.7%；PPI同比下(xià)降3.6%，预期下降3.3%，前值下降2.5%，通(tōng)胀维持(chí)低位(wèi)，这反(fǎn)映的是国内修复动力偏弱，而供应总体充足，进而价(jià)格维持(chí)低迷(mí)。我(wǒ)们也判断在弱修复之(zhī)下，低通胀的特质有(yǒu)望延续(xù)。

　　结构上看，食品价格继续回落(luò)。4月CPI食(shí)品价格(gé)同比上(shàng)涨0.4%，前(qián)值上涨2.4%，环(huán)比下降1%，前(qián)值下(xià)降(jiàng)1.4%，由于天(tiān)气转暖，鲜(xiān)菜上市量增加，鲜菜(cài)价(jià)格(gé)同环比大幅下降(jiàng)，环比下降6.1%，同(tóng)比下降13.5%，存栏(lán)量也(yě)相对充(chōng)裕(yù)，猪肉价格环比继续(xù)下(xià)跌3.8%，降(jiàng)幅(fú)有(yǒu)所收窄。核心CPI同比上涨0.7%，涨幅与(yǔ)上月持平，环比上涨0.1%。从大类分(fēn)项(xiàng)来看，食品烟酒、生活用品及服务、交通和(hé)通信(xìn)同比(bǐ)涨幅回落；衣着、居住(zhù)、教育文化和(hé)娱乐涨幅(fú)较上月有所(suǒ)扩大(dà)；医疗保健持平(píng)，这反(fǎn)映的是普通消费品的(de)需求修(xiū)复(fù)较弱(ruò)，而高端、偏服务项的(de)消(xiāo)费需求率(lǜ)先修复。

　　PPI同比继续大(dà)幅(fú)回落，主要受上(shàng)年同期基数(shù)较高影响，同时全球(qiú)库存(cún)周期(qī)去(qù)化，制造业(yè)偏弱。生产资(zī)料(liào)价格同比下降(jiàng)4.7%，环比下(xià)降0.6%，继(jì)续回(huí)落；生活资(zī)料同比上涨0.4%，环比(bǐ)下降0.3%，均较弱(ruò)。分行(xíng)业来看，上游和(hé)中(zhōng)游煤(méi)炭开(kāi)采、石(shí)油和天然气开采、黑色金属(shǔ)采矿、石油(yóu)、煤炭及其他燃料加(jiā)工、黑色金属冶(yě)炼和压延加工业均有较大拖累(lèi)，电力、热力的(de)生产和供应业、纺织服装服饰业，非金(jīn)属(shǔ)矿采选业(yè)同比上涨(zhǎng)。

　　通(tōng)胀连续两个月处在低位，我们(men)认为(wèi)这反映的是内生修复动力较(jiào)弱。季(jì)节性因素以及产业周期带来的(de)食品价(jià)格下跌和生产资料价格下跌，带(dài)动CPI同比放(fàng)缓(huǎn)、PPI大(dà)幅回落。随(suí)着下(xià)半年基数下降，经济逐(zhú)步(bù)修(xiū)复(fù)，通胀有望(wàng)回升，但我们认为通胀短期内也较(jiào)难回到1%水平之上，投资均不需要过度考虑“通缩”和“通胀”问题(tí)。短期来看(kàn)，物价回(huí)落有(yǒu)助于企业刚性成(chéng)本下降(jiàng)，修复盈利能力，关注通胀的修(xiū)复(fù)更多反映的是需(xū)求(qiú)修复(fù)的(de)幅度(dù)。

　　三(sān)、下一(yī)步(bù)的(de)策略：反(fǎn)弹概率大，要保持交易的灵(líng)活性(xìng)

　　从上述(shù)基本面的分析出发，我们(men)仍然(rán)维持“市(shì)场乱战，均(jūn)衡且脆弱的交易机会”的(de)判断。从技术面看，当(dāng)前权(quán)益市场的买入(rù)理由是(shì)大盘(pán)指数再度(dù)接近前期低位，这为我们提供了布局(jú)机会，交易的反弹概率在加大。从策略角度(dù)看，投资者(zhě)需要高度重视交易的灵活性。策略的整体(tǐ)包括趋势、结构与节奏(zòu)，反弹带来的(de)是节奏的变化，不是趋势和结构的变化。

　　哪(nǎ)些板块反弹机会较(jiào)大(dà)呢(ne)？创金(jīn)合信基金宏观策略配(pèi)置团(tuán)队(duì)观察(chá)各家分析师(shī)对申万各行业2023年(nián)归母净(jìng)利润的预(yù)测，可以作为参考。如(rú)果让反弹更扎实一些，预期业绩变化是一个相对可靠的(de)数据。

　　环比上周来看，市场对公用事业(yè)、石油(yóu)石化、房地(dì)产等(děng)行业(yè)基本面较为乐观，预计2023年净利(lì)润分别变化2.01%、0.59%、0.34%；市场对(duì)汽车、农林牧渔(yú)、钢铁等(děng)行业基(jī)本面预期(qī)有所调整，预计2023年(nián)净利润(rùn)分别变化-2.25%、-2.00%、-1.94%。

　　【了解作者】

　　魏(wèi)凤(fèng)春博士，创金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家，投委(wěi)会委员兼秘书(shū)长，宏(hóng)观策略配置部总监，兼任(rèn)MOMFOF投研总部总监，南开大(dà)学经济学(xué)博士，清(qīng)华大(dà)学管理科学与工程(chéng)博士(shì)后。学术研究与教学(xué)以(yǐ)及宏(hóng)观经济走势(shì)、金融产(chǎn)品分析等实(shí)务领域经验丰富(fù)、成果卓著。从业23年以来，一直致力于在周期波(bō)动的框架内运用财政的视角解构宏观经济的(de)运行，将中国经济看(kàn)作一(yī)份资产，通过资(zī)本资产定价的方式来(lái)确定其(qí)价值与风险。

　　罗水星博(bó)士(shì)，创金合信基金经理、首席(xí)宏观分析师，2022年2月加入创金(jīn)合信基(jī)金。此前履职博时基金，负责宏观策(cè)略(lüè)、宏观政(zhèng)策、大类资产配(pèi)置与择(zé)时研究。武汉大学学士，上海财(cái)经大(dà)学经济学硕士、博士，中国(guó)社科院经济学博士后(hòu)，学(xué)术(shù)论(lùn)文(wén)多发表于(yú)国际SSCI英文核心经济学(xué)期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 找对象硬性条件是什么意思，硬性条件是啥意思