《基(jī)金经(jīng)理(lǐ)投资笔记(jì)》宏观策略系(xì)列

　　把脉经(jīng)济周(zhōu)期拐点 实现财富(fù)管理升级

　　作者：魏 凤 春（博士(shì)），创金(jīn)合(hé)信基金首席经济学家

　　　　  罗(luó) 水 星(xīng)（博士），创金合信(xìn)基金(jīn)基金经理(lǐ)

　　乱云飞渡仍从容

　　上期分享中（查看原(yuán)文），我们提(tí)出了(le)5月是乱花渐欲迷(mí)人眼，一个大的背(bèi)景是市场(chǎng)进入了战略相持阶段，进攻和防守的理由都不是非(fēi)常(cháng)清晰。周末中央发(fā)布长期的产业政策，基(jī)调是(shì)清晰的，但那是诗和远方(fāng)，是战略性的布局，很(hěn)多投(tóu)资(zī)者(zhě)更喜(xǐ)欢战术(shù)性(xìng)的机会。伯克(kè)希(xī)尔(ěr)哈撒韦(wéi)年度股东大会在巴菲特的老家奥巴哈举行，吸引了全球投资者(zhě)的目光，投资者总希望可(kě)以从中寻找到投资(zī)的秘诀(jué)，价(jià)值投资的道虽相同，但法、术、器是各异的(de)。不(bù)仅如此(cǐ)，伯(bó)克希尔决策者对宏观环境的担忧(yōu)，对数字技术的批判，很多与会者收获(huò)的可(kě)能不是清晰的思路，而是在迷宫中又(yòu)多(duō)走了一圈。

　　一、市场陷入僵持(chí)阶(jiē)段：Sell in May？

　　港股市场(chǎng)有“五穷、六(liù)绝、七翻身”的(de)说法，谨慎的A股投(tóu)资者(zhě)也开始考虑Sell in May,一个很重要的(de)理由是(shì)根据(jù)惯例，银行保险等利好兑现后往往是市(shì)场开(kāi)始调整的开(kāi)始。A股投(tóu)资历(lì)来(lái)是有(yǒu)季节性的(de)，但这未必是历史的铁律，比如(rú)2022年(nián)5月市场在新的政策基调(diào)下(xià)开始全面大反(fǎn)攻。我们需要因时而(ér)变，投(tóu)资者需要考虑到当前的市(shì)场背景(jǐng)已(yǐ)经(jīng)和之前有很大的(de)不同。当前(qián)市(shì)场进入战略僵持(chí)阶段的一个重要理由是除了逻辑推演，很多重要问题(tí)很难用清晰(xī)的(de)事实来验证。谨慎(shèn)的投资者往往(wǎng)是见好就(jiù)收或者谋定而后动，因此勖存姿为什么没有碰喜宝，勖存姿为什么不碰喜宝才有了(le)上述的猜(cāi)测。

　　市场不(bù)清楚的地方(fāng)在哪里呢？

　　第一，从内部看，市场已经提前交(jiāo)易(yì)了政策的方向，而且今年国(guó)内的政策本(běn)身(shēn)也不(bù)是大开大合。新出(chū)台(tái)的(de)政策更多地在落实上(shàng)，较少新的(de)提法(fǎ)。

　　第二(èr)，从外部(bù)看，美联储依然(rán)在(zài)通胀、就业数(shù)据、金(jīn)融(róng)数据和增长数据传(chuán)递的混乱信息(xī)中纠(jiū)结。

　　第三(sān)，从投资(zī)主线看，数字(zì)经济和中特(tè)估(gū)依(yī)然既有政策、也有(yǒu)业绩或者有未来预期的业绩(jì)改善，但短(duǎn)期(qī)游戏、传(chuán)媒、中(zhōng)特估与其他板块分化较为极致，也(yě)是(shì)不争的事(shì)实(shí)。除了这两条主线外，金融、消费和公(gōng)用事(shì)业有反弹(dàn)，但难(nán)以成为持续的配置主题，新能源崩坏的筹码预期也(yě)决定了反弹的脆弱(ruò)性。

　　第四，从交(jiāo)易行为看，投资(zī)者并未形成一(yī)致(zhì)预(yù)期(qī)。随着一季报的披露，市(shì)场(chǎng)阶段性发挥了(le)对盈利现实(勖存姿为什么没有碰喜宝，勖存姿为什么不碰喜宝shí)的定价效率。具体表现为，业绩出(chū)现一定修(xiū)复和表现有韧性(xìng)的金融、中药、电力、中特(tè)估(gū)主题以及TMT中的游戏传(chuán)媒等表(biǎo)现较好，家(jiā)电(diàn)此(cǐ)前(qián)也有一定表现(xiàn)。不(bù)过，随(suí)着业(yè)绩(jì)的公(gōng)布反而出现了一(yī)定的买(mǎi)预期卖现实的操作。当然(rán)，相对而(ér)言市场(chǎng)也有定价效率不稳定的一面，同样是业(yè)绩修(xiū)复或(huò)有韧(rèn)性的农林牧渔、新(xīn)能源(yuán)和消费板块，整体(tǐ)表(biǎo)现则一(yī)般。

　　二、市场僵(jiāng)持的原(yuán)因(yīn)：一季报(bào)显示(shì)企业(yè)盈利仍在磨(mó)底阶段

　　短期市(shì)场的核心矛盾在于缺乏(fá)特别明显的(de)亮(liàng)点，TMT主线前期超额(é)收益过于显著，目前除了(le)游(yóu)戏(xì)、传媒一枝独秀外，其他TMT细分(fēn)领域阶段性(xìng)有所回调。中特估相关(guān)的基建、银行、石油、出版(bǎn)等(děng)板块盈(yíng)利有支撑(chēng)、估值也较低，因此在最(zuì)近(jìn)市场(chǎng)调整的时候整体表现较(jiào)好。在这两条我们(men)看好(hǎo)的(de)全年主线(xiàn)之外，市场部分定价了一季(jì)报行情，但(dàn)核心问(wèn)题(tí)在于当前盈(yíng)利仍(réng)处在(zài)磨(mó)底(dǐ)阶段(duàn)。扣除金融和两(liǎng)桶油(yóu)，A股(gǔ)的盈利(lì)还(hái)在下滑，这意味着短期盈利很(hěn)难撑起A股(gǔ)系统性的行情。所以，我们看到这两(liǎng)条主线之外其他业绩尚可的板(bǎn)块，整(zhěng)体反弹的幅度都相对有限。消费(fèi)的盈利有一定的修(xiū)复，而市场由于前(qián)期的(de)悲(bēi)观情绪(xù)尚(shàng)未对其定价，这可能(néng)蕴含阶(jiē)段性交易机会。

　　三、战略(lüè)性布(bù)局是(shì)清晰而(ér)明确的：政策关(guān)注产业(yè)升级和人的问题(tí)

　　近期国(guó)内也处于(yú)一个会议(yì)密(mì)集召开的阶段，政(zhèng)治局会议、中央财经(jīng)委会议和(hé)国(guó)常会相继召开。决(jué)策层(céng)对于(yú)当前经济复苏动(dòng)力不(bù)足、复(fù)苏势头(tóu)不稳的问题(tí)，有(yǒu)着清醒的认识，短期的工(gōng)作(zuò)重点(diǎn)是(shì)恢复和扩大需求，但同时也明确不会再(zài)走老(lǎo)路——不会通过低水平的债务扩张(zhāng)来(lái)刺激经(jīng)济，而是聚焦实(shí)体经济的产(chǎn)业(yè)升级，推进产业智能化、绿色(sè)化、融合化。

　　现(xiàn)代产业体(tǐ)系下的融合(hé)发展(zhǎn)

　　这(zhè)次财经委会(huì)议的一(yī)个新(xīn)提法是“坚(jiān)持三次产业融合(hé)发(fā)展，避(bì)免割裂对立(lì)；坚持推动传统产业转型升级(jí)，不能当成‘低端(duān)产业’简单(dān)退出”，这(zhè)个(gè)提法很重要。我们(men)去年底强调(diào)接下(xià)来一(yī)段时(shí)间的政(zhèng)策(cè)需要强调均衡性和系统性(xìng)，才能形成经济发展(zhǎn)的合力。卡脖(bó)子的领(lǐng)域要重点支持和发展，但是(shì)经(jīng)济的运行是一个完整的(de)系(xì)统，生产和消费、实(shí)体经济(jì)和金(jīn)融支撑、高科(kē)技领域和低技术领域、融资-设计-制造—物流-销售-服务等各方面需要(yào)协调发(fā)展，大家的(de)信心慢(màn)慢恢(huī)复、收(shōu)入(rù)慢慢恢复，才能(néng)够(gòu)真正把需求拉动(dòng)起来。不能够孤(gū)立(lì)、片面地理解和(hé)执行政策，毕竟即使是芯片这么最高科技的领域，它的(de)下游(yóu)需(xū)求也主(zhǔ)要来(lái)自消费(fèi)电子产品中的(de)手机(jī)、汽车、智(zhì)能家居等等(děng)，没有需求的拉(lā)动，产业的(de)发(fā)展(zhǎn)就缺乏良性(xìng)循环(huán)的基础。

　　高质(zhì)量的人才红利

　　另(lìng)外，最(zuì)近(jìn)政策讨论(lùn)的一个重点是人，作(zuò)为投资生产(chǎn)拉动(dòng)核心的企业家、作(zuò)为(wèi)人(rén)力资(zī)源重点的(de)人才、承(chéng)载民(mín)族未来的(de)新生(shēng)人口、需要(yào)关注的老龄人口。当前中国的发展逐渐从资(zī)本和劳动要(yào)素拉动(dòng)转向(xiàng)人力资源拉(lā)动，技(jì)术创新成为能否突破内外部约束的关键。技(jì)术创(chuàng)新能(néng)力(lì)取决于制(zhì)度保障下的(de)主观能动(dòng)性，在(zài)经(jīng)历(lì)了过去(qù)几年的(de)非常态之后，在内外部不确定性的制(zhì)约下，如何(hé)让(ràng)当(dāng)前每个主(zhǔ)体(tǐ)充满信心、充(chōng)满主观能动性，是(shì)政策(cè)的重心(xīn)。以人工智能为(wèi)代表的(de)数字经济大发(fā)展，有可能能够(gòu)帮助我们(men)适当缩小国际竞争中(zhōng)人力资源(yuán)的差距，这需要从一(yī)个更高的角度理解人(rén)工(gōng)智能(néng)和数字经济。

　　四(sì)、乱(luàn)云飞渡仍从容(róng)：乱战之后的投资(zī)路径

　　5月的市场，看起(qǐ)来(lái)是战略僵持阶段(duàn)的乱战。接下来的(de)政策力度和效果有多大、盈利能否(fǒu)实质性的反弹、经济复苏的斜率是否面临(lín)趋缓的压力、海外的(de)潜(qián)在风险到(dào)底有(yǒu)多(duō)大、美(měi)联(lián)储到底下(xià)一步面临的是什么样的经济形势等，投(tóu)资者希望渐次判断(duàn)上(shàng)述(shù)一(yī)系(xì)列的重要问题的程度(dù)，并据此进(jìn)行(xíng)布局。

　　从这个意义上(shàng)讲(jiǎng)，5月(yuè)交易机会可能更均(jūn)衡、但(dàn)也更(gèng)脆弱，当(dāng)前可能是(shì)一个布局的好阶段，而(ér)未必会是收(shōu)获的阶段。投资者(zhě)需(xū)要多一点(diǎn)耐心，风浪越大，下一(yī)次的鱼(yú)越(yuè)贵。

　　“乱云飞渡仍(réng)从容”，这是(shì)我(wǒ)们从巴菲特(tè)历(lì)次股东(dōng)大会上看到(dào)价值投(tóu)资者(zhě)很(hěn)重要的一个特质，即我们(men)提(tí)倡的“道”。市场的乱是暂时的(de)，随(suí)着(zhe)事实(shí)的清晰，投资路径也将会非常明确。这(zhè)个路径(jìng)，我们从产业视(shì)角(jiǎo)做(zuò)了一下梳理，供投资者(zhě)参考。

　　具体而言：投资的上限是产(chǎn)业现(xiàn)代(dài)化，科(kē)技(jì)自主可(kě)用，数字化、高端化与(yǔ)智能化是明确的诗与远方，需要进行(xíng)战略布局。投资(zī)的下(xià)限是避免系统(tǒng)性的风险，在现代化的产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不(bù)上历史步(bù)伐的产业(yè)是不能进(jìn)行战略(lüè)布局的。投资的中(zhōng)间(jiān)状(zhuàng)态是周(zhōu)期与消费行业，是战术性的布局。

　　产业视角下的投(tóu)资(zī)路线图

　　【了解作(zuò)者(zhě)】

　　魏(wèi)凤(fèng)春博士，创金合(hé)信基金首席经济学家(jiā)，投(tóu)委会(huì)委员兼秘书长，宏(hóng)观(guān)策略(lüè)配(pèi)置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济(jì)学博士，清华大学(xué)管理科(kē)学(xué)与工程(chéng)博(bó)士后。学术研(yán)究与教学以及(jí)宏观经济走势、金融产品分析(xī)等实(shí)务(wù)领域经验(yàn)丰富、成果卓著。从业23年(nián)以(yǐ)来，一直致力于在周期波动的框架内运用财政的视角解(jiě)构宏观经济的运行，将中国经济看作一份资产，通过资本资产定价的方式来(lái)确定(dìng)其价值与风险。

　　罗水星博士，创金合(hé)信基金经理(lǐ)、首席(xí)宏观(guān)分析(xī)师，2022年2月加(jiā)入创金(jīn)合信基金。此(cǐ)前履职博(bó)时(shí)基金，负(fù)责(zé)宏观策略、宏观政策、大类资产配置与择时研究。武汉(hàn)大学学士，上海财经(jīng)大学经济学硕士、博士(shì)，中国(guó)社科院经(jīng)济学博士(shì)后，学术论文多发表(biǎo)于国际SSCI英文核心经济学期刊。

未经允许不得转载：成都工装公司_工装装修效果图_专注公装设计装修 - 无同之家装饰 勖存姿为什么没有碰喜宝，勖存姿为什么不碰喜宝