5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中证央(yāng)企红(hóng)利(lì)ETF发布公告(gào)称，其(qí)累(lèi)计有(yǒu)效认购申请份(fèn)额(é)总额超过20亿份(fèn)发行(xíng)上限(xiàn)，将启(qǐ)动比(bǐ)例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特估”的(de)行情，市场(chǎng)关(guān)注度(dù)非(fēi)常高，5月15日首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中(zhōng)特(tè)估”行(xíng)情的催化剂。实际上，早在去年(nián)底及今(jīn)年(nián)一季度，一(yī)些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面(miàn)、情(qíng)绪面(miàn)、估(gū)值方(fāng)式等(děng)问题成为市场关注焦点，中(zhōng)国(guó)基金报采(cǎi)访(fǎng)多(duō)位(wèi)投研人士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题(tí)积极追捧(pěng)。不仅(jǐn)华泰柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多(duō)只“中字(zì)头”ETF也(yě)持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合(hé)计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有多只国央企主题基金(jīn)发(fā)行，市(shì)场对此充满期待，如5月15日(rì)就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技(jì)引领(lǐng)、央企(qǐ)现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有扎堆上(shàng)报的央国企基金在排队入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红利(lì)机会(huì)基(jī)金经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的(de)发(fā)行，和诸多主(zhǔ)题基金的(de)申报发行，我认(rèn)为确实会成为引爆(bào)行情的催化(huà)剂(jì)，基本面、资金面、政(zhèng)策面都(dōu)在(zài)向好，下半(bàn)年(nián)，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基(jī)金章恒(héng)更(gèng)是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博(bó)时基金指数与量化投资部基(jī)金经理杨振(zhèn)建(jiàn)就表(biǎo)示(shì)，近期密集申报(bào)的国(guó)央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科技引领”、“现代能源”几大(dà)主题，这样(yàng)的布局可以更好支持央国企的(de)估(gū)值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为(wèi)行(xíng)情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以(yǐ)来(lái)公募(mù)基金发(fā)行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只国(guó)央企主题基金申报和发行，行情火热下将为市场带(dài)来增量资(zī)金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅(shuài)认为(wèi)，公募基(jī)金积极(jí)布局央(yāng)国企主(zhǔ)题基金，一方面(miàn)是因为新一轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央(yāng)国企上市公(gōng)司的投资价(jià)值凸(tū)显，该主题的基(jī)金将为投资(zī)者提供更丰富的工具以(yǐ)参与(yǔ)到央(yāng)国企投(tóu)资。另一方面(miàn)是(shì)落实公募基金行业高质量(liàng)发(fā)展的要求，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革，更好发(fā)挥(huī)公(gōng)募基金服(fú)务资本市(shì)场改(gǎi)革、服务实体(tǐ)经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为央企相关标的(de)和板块带来增量(liàng)资(zī)金，提升交易活跃度，有望成为中特(tè)估行(xíng)情的催化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结(jié)构性行情明显，中特估和(hé)人工智能(néng)成为两大明(míng)显的主线(xiàn)，而新能源等前期热门赛(sài)道股冷却，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开始调(diào)仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基金基金(jīn)经理章恒直言(yán)，自己目(mù)前(qián)重点关注三大行业，火电、券商(shāng)、军工(gōng)，这(zhè)三大行业(yè)主要是央企或地方国资(zī)所在的(de)行业，民营企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面(miàn)在今年会有重大的(de)向上变(biàn)化的机(jī)会(huì)，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌(diē)，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交(jiāo)量的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时(shí)，随着国有企业改革的(de)推进，大概率这些企业会(huì)进入一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章(zhāng)恒(héng)表示，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的成(chéng)果，是非常基本面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻合，为在下半(bàn)年抓住(zhù)这波中(zhōng)特估(gū)的投(tóu)资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年(nián)底已开始重(zhòng)视中特(tè)估的投资机(jī)会，判(pàn)断中特估的机会未来三年分两(liǎng)个(gè)阶(jiē)段。”融通红利机会基(jī)金(jīn)经理何龙表示，第一阶段也就是今(jīn)年以数字经(jīng)济和(hé)“一带一路”的(de)主题普涨性机会为主，包括低(dī)于1倍(bèi)PB、分红收(shōu)益率极高(gāo)的品种，将会(huì)迎(yíng)来普涨性的机会(huì)。第二阶段(duàn)是未来两年，在主题性机会消(xiāo)散以后(hòu)，基于顶层设计对国央经(jīng)营(yíng)管理价值导向变(biàn)化，我们判(pàn)断经营成果随之(zhī)改变是一个慢(màn)变(biàn)量，会在未来两年体(tǐ)现在每(měi)一个央国企的报表(biǎo)中。

　　何(hé)龙强调，目(mù)前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显著正向变(biàn)化的个股提(tí)前进行布局，比如(rú)医药和消费等(děng)行业。

　　其实一季报(bào)已经显(xiǎn)露出不(bù)少基(jī)金在行动。国金(jīn)证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金2022年年报(bào)前十大重仓股股票102693是哪个学校代码，10532是哪个学校代码池中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中特估(gū)”概念(niàn)占(zhàn)偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估(gū)”概念股在偏股主动型基金(jīn)的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提(tí)高。上述数(shù)据显示，根据偏股(gǔ)主动型基(jī)金2022年报及2023年一季报(bào)十大(dà)重仓股的数据，剔除(chú)个(gè)股涨跌影响(xiǎng)，估计了(le)各(gè)基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)的市(shì)值占2022年(nián)末(mò)股票总市(shì)值比例(lì)，一(yī)季(jì)度超过30％的偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)主动加仓了(le)“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中特(tè)估”概念股，但(dàn)在一季度买入(rù)。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据统计也显示，一季度主动偏(piān)股型公(gōng)募基金对港股(gǔ)央国(guó)企的持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企持(chí)股总市值(zhí)占(zhàn)港(gǎng)股持股(gǔ)总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年(nián)低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企(qǐ)专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国(guó)特色(sè)估值(zhí)体(tǐ)系，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公司的投研，落实到(dào)日常的投研流程和(hé)实践之中，不少(shǎo)基金公司在加大投研力量，更有专门(mén)构(gòu)建国央企股票库。

　　融通红利(lì)机(jī)会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员过去对(duì)国央企的固定思(sī)维，需要实地考(kǎo)察国央企，并(bìng)且(qiě)需要利(lì)用当(dāng)前国央企(qǐ)愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去(qù)进行跟(gēn)踪(zōng)发现(xiàn)变化。

　　另一(yī)方面，融通基(jī)金在(zài)行(xíng)动上，要求(qiú)研究员(yuán)将自己所覆盖行(xíng)业的所(suǒ)有国央企构建专门的股(gǔ)票库(kù)，并进(jìn)行(xíng)长期跟踪，包括考察其实(shí)地(dì)调研的的(de)成果，了解国央企经营思路和(hé)财务导向的变化，结合行业趋(qū)势和(hé)特(tè)征(zhēng)，寻找(zhǎo)价值(zhí)洼地，发现(xiàn)预(yù)期差。

　　同样的，银华(huá)基(jī)金ETF业(yè)务总监王帅也(yě)谈到(dào)“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有(yǒu)了(le)更(gèng)深刻的认识：首先要(yào)认(rèn)识(shí)市场(chǎng)体制机制、行业产(chǎn)业结构(gòu)、主(zhǔ)体持续发(fā)展能(néng)力等方面(miàn)所(suǒ)体现的鲜明中国元(yuán)素和(hé)发展(zhǎn)阶段特征(zhēng)，“中特估”应该是在(zài)此基础上构建(jiàn)的具有时代特征和中国特色(sè)、符合国家(jiā)战略(lüè)导向的估值体系，而(ér)不是简(jiǎn)单(dān)套用国外的传统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特(tè)估是一种新的提法，但是这(zhè)个概(gài)念所涉及到(dào)的行业(yè)和(hé)公(gōng)司，一直在发生的变化(huà)。”万家基(jī)金经理章(zhāng)恒(héng)表示，万家基金一直非常关注传统产(chǎn)业的变化，诸(zhū)如(rú)煤炭(tàn)、金融(róng)、建筑(zhù)等(děng)多(duō)个领域，因此也是一定能够(gòu)抓(zhuā)住中特(tè)估这波行情的机会的。同时，随着时(shí)局的变化，也在增加相(xiāng)关行(xíng)业的(de)研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经济学(xué)家(jiā)魏(wèi)凤春表(biǎo)示(shì)，积极践行(xíng)中国特色的估值体系是资本市场(chǎng)使(shǐ)命，投资(zī)者需要学习领会并针对(duì)原有的估值(zhí)体系(xì)进行改造，以适(shì)应(yīng)现实的需要。明确该体系(xì)的框架是(shì)第(dì)一位的工作(zuò)，合理设置指(zhǐ)标也(yě)非常(cháng)重要，投资(zī)者的认可和实施是最终该体(tǐ)系能否具(jù)备长(zhǎng)期价(jià)值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人(rén)为的拔(bá)估(gū)值是(shì)很大的认知误区，市场化认(rèn)可(kě)是基本的(de)常识，不可误(wù)判(pàn)。

　　体现社会价值与国家战略价值(zhí)

　　新估值方式？

　　央国企是(shì)国民经济的支(zhī)柱，国(guó)企央(yāng)企(qǐ)发展要符合国家战略发(fā)展发(fā)向，更需要承担社会公共(gòng)责任等。而这些都(dōu)应该考虑进(jìn)估(gū)值(zhí)体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数(shù)受访(fǎng)的(de)基金经(jīng)理认(rèn)为(wèi)，对于(yú)国(guó)央企(qǐ)的(de)估值方式要充(chōng)分(fēn)体现(xiàn)企业(yè)的(de)社会价值与国家战略价(jià)值，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会(huì)价(jià)值评价体系。

　　“如何定(dìng)价国有企业承担社(shè)会价值、符合国家战(zhàn)略发展的价值？首(shǒu)要(yào)任务就(jiù)构(gòu)建中国特(tè)色的价值评价体(tǐ)系，改(gǎi)变(biàn)从以私(sī)人股东(dōng)权(quán)益出发(fā)，现金(jīn)流折现(xiàn)为主要方法的单一价值估(gū)值(zhí)体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中国(guó)特(tè)色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企业的(de)社会价值与(yǔ)国家战(zhàn)略价值(102693是哪个学校代码，10532是哪个学校代码zhí)。”博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来(lái)国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评(píng)价体系不断探索，结合国际(jì)通用规则(zé)，目前已经形成(chéng)了初步的企业社会价值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业(yè)上市公司环(huán)境(jìng)、社会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监(jiān)、基(jī)金经理王(wáng)帅也认为，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是注重(zhòng)企(qǐ)业价值的可持续估值，要(yào)重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任等(děng)要素对企(qǐ)业稳(wěn)健成长(zhǎng)的(de)重(zhòng)大意义，重视稳定的现金流、持续增(zēng)长的盈利、科技创新(xīn)对提升(shēng)企业内在价值的(de)积极作(zuò)用，这(zhè)样有利于提高估值定价(jià)模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策略构建等实务工(gōng)作中，都有(yǒu)成熟的量(liàng)化指标可以(yǐ)使(shǐ)用，包括净资(zī)产收益率(lǜ)、营业现金比(bǐ)率(lǜ)、资产负(fù)债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经(jīng)理(lǐ)李欣更细致(zhì)分析在估值思(sī)维、估(gū)值结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的(de)方法和指标上，他认为其包括(kuò)产(chǎn)业链上下游的衡(héng)量(liàng)、全要素成(chéng)本等，以及在纵向和横向上的(de)研究(jiū)，强调(diào)政策优惠、产业(yè)发展、市场竞争(zhēng)力和可持续发展等(děng)各种因素与企业价值的关系。这些因素(sù)在对估值结论和判断的影响上(shàng)，也(yě)使得中国(guó)特色的估(gū)值(zhí)体系与传统的估值(zhí)体系(xì)有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还(hái)有估值结论和(hé)估值判断的变(biàn)化，都是为了(le)更好地适应(yīng)中(zhōng)国的市场和经济特点，提供(gōng)更精准、更合理(lǐ)的企业(yè)估值信(xìn)息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济学家魏凤春直言，这需要(yào)在实践中进(jìn)行探索，目前尚没有公(gōng)认的指(zhǐ)标可以使用。

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